네.. 워시가 오피셜리 연준 의장으로 새벽 1시 선서와 함께 취임을 했습니다. 정말 잘 해냈으면 좋겠구요.. 무엇보다.. 행정부의 눈치를 보지 않고 통화정책 매커니즘에 집중을 해 나갔으면 하는 바램입니다. 기본적으로 연준 자체가.. 대통령이 임명하고 행정부 소속인데 독립성이 있느냐라고 생각할 수 있는데요.. 그럼에도.. 바래봅니다. 할 이야기가 많습니다. 워시 발언과 기대인플레.. 이와 연결되는 워시의 통화정책은 어떻게 될까..입니다. 우선 워시 발언 전 미시간대 기대인플레가 높게 나왔죠.. 1년 기대인플레는 4월 속보치와 같은 수치가 나왔는데.. 아.. 5년 기대인플레가 3.9%로 상당히 높게 나왔습니다. 즉.. 지금의 상황에서는 전쟁의 긴장도가 높아지는 것보다.. 기간이 계속 길어짐에 따른 해협 봉쇄 여부가 더 중요하지 않을까요.. 이에 따른.. 기대인플레가 문제죠..먼저 인플레이션에 대한 이야기부터 하고 가시죠.. 과연 지금 상황에서 인플레이션은 어떤 문제가 있을까??부터 진단을 해보겠습니다.우선 들어가기 전 몇 가지 중요한 개념부터 체크하고 넘어가 보겠습니다. 1. 계속 말씀 드리지만.. Fed는 물가가 아닌, 물가 상승”률”을 봅니다. 2. 연준의 통화정책은 공급 충격이 아닌, 인플레이션 시대를 결정짓는 요소인 “수요”측 인플레이션에 반응을 합니다. 3. 인플레이션 고착화는 기대인플레 앵커링에 취약하며, 기대인플레가 탈앵커링 되었을 시.. 인플레 시대를 결정짓는 수요측 인플레에 큰 영향을 미칩니다. 4. 공급충격발 인플레이션은 물가 자체에는 지대한 영향을 미치지만, 물가 상승”률”에는 일시적입니다. 5. 인플레이션을 단순 수치가 얼마 나왔다가 아닌..[인플레에 대한 관점 + 과거 인플레 관성 + 경기 상황이 물가에 미치는 영향 + 비용충격]과 같은 요소들을 묶어서 봐야합니다. 6. 물가와 물가상승률을 결정짓는 요소는 기업과 가계 둘 중 하나만 보면 안되고, 지금과 같은 Pivot의 중앙점에서는 둘의 요소의 관계를 잘 파악하여 진단을 내려야 합니다. 즉.. 아무리 기업들의 투입비용이 증가하고, 가격 결정력 및 전가력이 기업들에게 있다고 하더라도.. 가계들의 소비여력이 충분치 않다면.. 인플레이션 시대로 넘어가기 힘듭니다. 7. 단, 기대인플레 심리요인이 깨어난다면, 미래의 소비를 앞으로 당겨오며(수요발 인플레) 기업들의 가격 전가여력이 생김(공급발 인플례)에 따라 인플레이션 시대로 진입을 할 수 있습니다. 8. 가계들의 소비여력은 임금, 대출, 정부지원, 자산시장(부의 효과) 이라는 네 가지의 큰 카테고리로 결정이 되며, 임금이 약 6~70%의 비중으로 가장 큽니다. 9. 가계들의 소비여력 중 가장 큰 비중인 임금은 노동시장의 타이트함에 따라 결정이 됩니다. 이 타이트함은 V/U라는 수치를 통해 엿볼 수 있으며, JoLTs의 Quits와 묶어서 볼 필요가 있습니다. 네.. 현재 상황에서 인플레이션 시대로 진입을 하냐 안하냐는.. 최소한 위 요소들을 고려를 해봐야하지 않을까.. 생각을 해봅니다. 단순 인플레이션의 수치가 높게 나왔다고 해서 무작정 금리 인상.. 혹은 단순 공급발 인플레이기 때문에 무시해도 된다와 같은.. 단편적 요소만 보고 결론을 내린다면.. 오판을 할 가능성이 크다고 보구요.. 무튼.. 위 요소들을 고려하며 현재의 인플레이션 상황을 진단해 보겠습니다. 첫 번째로 Core PCE (YoY)의 수요와 공급 측면을 나누어 보겠습니다. 위 그래프가 바로 수요측과 공급측을 나눈 데이터입니다. 파란색 막대인 수요측 부문은 끈적하게 남아있는 상황이지만, 22년도 인플레이션 시대에 진입한 정도의 수준은 아직 아님을 알 수 있구요.. 더군다나.. 그 상승폭 또한 22년도 인플레이션 시대로 진입한 시점과는 차이점이 있다는 것을 알 수 있습니다. 또한, 여기서 한 가지 더 알 수 있는 부분은.. V/U Ratio와 파란색 막대인 수요측 부문의 방향성이 같은 방향을 보이고 있다는 부분입니다. V/U Ratio는 𝞱≈1 값을 기준으로 상회하면 타이트함, 하회하면 느슨함으로 구분을 합니다. 현재 V/U의 상황은 26년 3월 기준 0.95(반올림 한 수치)로 나오기에 22년 당시 인플레이션 시대로 진입하며 수요발 인플레를 불러올 정도와 비교를 했을 때는.. 네.. 많이 느슨하다는 것을 알 수 있습니다. V/U는 베버리지 곡선에서 보다 자세하게 볼 수 있는데요.. 아래 사진을 통해 더 자세하게 이야기를 해보겠습니다. 위 사진을 보시면 26년3월 𝞱≈1보다 아래에 있는 0.953이구요.. Fed가 금리를 인상하며 수요발 인플레가 높게 치솟은 주황색 점들 보다는 아래에 있다는 것을 볼 수 있습니다. 베버리지 곡선의 V/U 값은 중앙선(𝞱≈1)의 값을 기준으로 인플레이션에 대한 민감도도 어느정도 예측을 해볼 수 있습니다. 이건 Inverse-L 필립스 곡선을 통해 알 수 있습니다. V/U의 값을 여기에 대입을 하구요.. 𝞱≈1을 기준으로 합니다. 다만, 무작정 V/U를 ≈1 기준으로 아래에 있으면 느슨하며 인플레 민감도가 떨어지고, 이상이면 타이트하며 인플레 민감도가 높다고는 볼 수 없습니다. 이럴 때는 JoLTs의 Quits 항목과 같이 비교할 필요가 있습니다. 왜 갑자기 Quits 항목을 보느냐 의문이 드실 수 있습니다. 우선 이 개념부터 체크하시죠.. V/U라는 것은.. 쉽게 말해.. 실업자 한 명당 일자리 몇개 있는가?를 알 수 있는 지표입니다. 더 쉽게 말하면.. V/U의 값이 1이하로 내려간다는 말은 실업자 한 명당 일자리를 1개도 못구한다는 말이며.. 이건 다르게 말하면 일을 할 수 있는 자리가 적다.. 더 쉽게 말하면.. 기업들이 일자리를 뽑지 않는다.. 혹은.. 특정 산업군으로만 쏠려있다.. 이렇게 볼 수 있습니다. 이게 Quits랑 뭐가 연관이 있냐.. 일반적으로 생각을 해보죠.. 기업들이 사람을 많이 뽑는다고 합니다. 그런데 이 뽑는 일자리 수가 일을 하는 노동자들의 수보다 많은 거죠.. 그럼 기업들 입장에서는 우리 기업으로 오게끔 매력을 발산해야겠죠.. 매력 발산은 뭔가요.. 임금.. 연봉 많이 줄게~~ 아닌가요.. 그럼 내가 기존 직장에서 일하고 있는데 다른 기업에서 연봉을 더 준다고 합니다.. 그럼 그 기업에 면접을 보고 사직서를 내고 이직을 하지 않을까요.. 잠시만요.. 여기서 사직서를 내죠.. 이건 노동시장의 개념으로 들어가면 일단 실업자로 찍힙니다. 그런데 우리가 아는 실업자의 개념과는 다르죠.. 내가 이직을 하기 위해 사직서를 냈으니까요.. 이건 자발적으로 퇴사한 것이라 볼 수 있습니다. 우리가 자발적으로 퇴사하는 이유에는.. 회사를 안다녀도 되는 무언가가 있기 때문 아닌가요.. 즉.. 먹고 사는데 지장이 없기 때문이겠죠.. 그래서리.. 자발적 퇴직은 노동자들의 자신감 혹은 노동자들 (가계)의 소비여력(임금 상승률) proxy로 볼 수 있습니다.. 완전 Proxy로 보기에는 어렵긴 하지만.. 다른 지표들과 연계를 해서 봤을 때 유추를 할 수 있는 좋은 지표 중 하나라는 말입니다. 정리를 하면요.. 기업들이 채용을 많이 안하고 공고도 많이 안낸다면.. 노동자들 입장에서는 이직 하기가 어려워지구요.. 이직하기가 어려워지니.. 자발적 퇴사도 잘 안 하게 됩니다. 이러면.. 노동자들은 현재 일자리를 지키려고 하겠죠.. 또한.. 이직을 한다고 하더라도.. 기업들이 채용에 대한 의사가 이전보다 줄어들며 임금에 대한 협상도 기업들에 유리하게 돌아가지 않을까요.. 이런 관점에서.. Quits Rate는 임금 상승률.. 조금 더 나아가면 가계들의 소비여력 Proxy로 볼 수 있다고 한겁니다.. 현재 Quits Rate를 보시면.. 22년도 인플레이션 시대에 진입할 당시와는 차이가 있다는 것을 볼 수 있지 않나요..여기서 의문이 들죠.. 진짜 그럴까..? Quits Rate가 가계 소비여력(임금 상승률)과 얼마나 관계가 있는가 한 번 보도록 하겠습니다. 아래 BLS CPS(가계 조사 데이터) 마이크로데이터를 이용해 1:1 개인들을 조사하여 측정한 임금 상승률 데이터인 WGT와 V/U의 값과 Quits Rate 그리고 Core PCE(YoY)를 비교한 그래프입니다. 그래프 소개부터 하겠습니다. 파란선이 WGT이구요, 초록선이 V/U, 주황선이 Quits Rate, 보라색 선이 Core PCE(YoY)입니다. 보시면.. 대부분 동행한다는 것이 보이나요.. 여기서 또 반박이 나옵니다.. 지금 공급망 충격이 심하기 때문에 인플레이션 수치는 높아지고 있으며.. 이게 서비스 물가로 번질 위험이 있다!!라구요.. 100% 동의합니다. 팬데믹 이후 인플레이션 시대로 진입할 당시의 수요 자극을 할 정도는 아니지만.. 그렇다고 노동시장의 상황이 완전히 침체를 바라보는 상황도 아니기에.. 자극이 될 수 있죠..하지만.. 연준은 단순 인플레이션의 수치만 높아졌다고 절대 금리를 인상하지는 않을 것이다입니다. 아래 공급망 충격 지수인 GSCPI와 Core PCE 그리고 V/U의 값을 겹친 그래프를 통해 이야기를 해보도록 하겠습니다. (위 꺾은선 차트와 막대 그래프를 같이 보시면 편할 것 같아 그림 한 번 더 올립니다.) 위 두 그림을 자세히 보시죠.. 초반에요.. 공급망 충격이 올라오며.. Core PCE가 연준의 목표치를 넘기 시작합니다.. 하지만.. 당시 V/U의 값과 수요 측면의 인플레이션은 올라오긴 했지만.. V/U의 값이 1을 넘기 직전이었고..1을 넘었을 당시에도 그렇게 크게 올라온 상황이 아니었다는 것을 알 수 있습니다. 그러다.. 노동 시장의 타이트함이 점점 심해지며 수요측 물가가 계속 상승하자.. 연준은 금리 인상을 시작합니다. 그 뒤.. 24년 9월 V/U가 어느정도 진정되기 시작하자.. 연준은 금리를 인하하기 시작한다는 것을 알 수 있습니다. (물론 당시 일본의 영향과 미국의 실업률 상승으로 그런 것이죠..) (올리비에 블랑샤르 & 벤 버냉키 논문 중) 또한..공급망 충격은 물가 상승률에 미치는 영향은 지속적이지 않습니다. 위 자료를 보시면.. 평균적으로 2개 분기의 영향만 미치고, 그 뒤에는 줄어드는 것을 볼 수 있습니다. 즉.. 공급망 충격만 보고 연준은 통화정책을 결정하지 않는다는 말이며.. 인플레이션 시대와 연준의 통화정책 결정에 있어 주요한 요인은 바로 수요 측면의 인플레이션이 중요하다는 것을 우리는 알 수 있습니다. 다만.. 제가 걱정하는 부분은.. 아직까지 인플레이션의 목표치까지 진정을 못시킨 상황.. 인플레 확산지표를 본다면.. 3% 이상의 물가가 여전히 절반 이상을 차지한 상황에서 다시 올라오는 물가 상승률에 의해 “기대인플레이션” 자극 받는 것이 두렵습니다. 기대인플레는 자기강화적성격을 가지고 있어서리..수요측면의 인플레이션을 불러오며 이에 영향을 가장 크게 미칩니다. 또한.. 노동시장도 아직은 침체가 아닌 상황이라.. 언제든 기대인플레가 깨어나 수요측면의 인플레를 자극시킬 여력은 있다고 보거든요.. 정리를 하면요.. 단순 노동시장의 힘만으로는 수요측 인플레가 깨어나며 다시 인플레이션의 시대로 접어들 가능성은 낮습니다.. 하지만.. 외부 충격에 의해 다시 자극된 인플레가 사람들의 심리를 꺠우기 시작하면.. 이는 다시 인플레이션의 시대로 접어들 가능성이 매우 큽니다.. 이야기가 길어졌는데요.. 워시의 통화정책도 이에 따라 달라지지 않을까.. 의견을 드려보며 1편은 여기서 마무리 하구요.. 2편에서 이어서 이야기 해보도록 하겠습니다.