[번역] 다모다란 교수님의 DeepSeek와 AI에 대한 생각 (+NVDA 밸류에이션 업데이트)

※ ChatGPT로 초벌 번역을 시킨 후, 부자연스러운 부분은 원문과 대조하여 임의로 수정하였습니다.

DeepSeek가 망쳐버린 AI파티 : 스토리는 무너지는가? 바뀌는가? 아니면 전환되는가?

원문: 에스워스 다모다란 - DeepSeek crashes the AI Party: Story Break, Change or Shift?

저는 이 글을 시작하며 하나의 고백을 하려고 합니다. 그것은 제가 AI의 아키텍처와 작동 원리에 대한 지식이 평범한 수준이며, 이 글에서 잘못된 내용을 포함할 수도 있다는 점입니다. 그럼에도 불구하고, DeepSeek의 갑작스러운 등장은 AI 논의의 방향을 바꿀 잠재력을 가지고 있으며, 이는 지난 2년 동안 AI 붐의 혜택을 누려온 많은 기업들의 이야기 또한 변화시킬 수 있습니다.

저는 처음으로 AI에 대해 언급한 글을 2023년 6월, 엔비디아(Nvidia)의 가치 평가와 관련하여 작성했으며, 당시에는 AI가 지속 가능한 흐름인지에 대한 불확실성이 있었습니다. 1년이 조금 지난 2024년 9월, 대부분의 투자자들은 AI가 확실한 미래라고 믿게 되었고, 저는 엔비디아의 실망스러운 실적 발표 이후 다시 글을 올리며, 이는 기대치의 건강한 조정 과정이라고 주장했습니다.

또한, AI가 직업과 경력을 위협하는 문제에 대한 논의가 활발해지면서, AI가 우리의 일을 적은 비용 혹은 무상으로 수행할 수 있는 능력을 갖추면서 우리가 직면한 위협과 이에 맞서 제가 어떻게 AI를 통제할 수 있을지에 대한 글도 게시한 바 있습니다. 시장을 지켜본 분들이라면 아시겠지만, AI 관련 주식들은 9월 이후에도 강세를 유지했지만, 지난 주말 이전부터 투자자들은 AI의 잠재적 수익이 얼마나 클 것인지, 그리고 그 수익을 얻기까지 얼마나 오래 기다려야 하는지에 대한 현실적인 고민을 하기 시작했습니다.

DeepSeek 이전의 AI 이야기

AI 이야기는 오랜 기간에 걸쳐 형성되어 왔으며, 이는 기술 분야에서 두 가지 요소의 융합을 반영한 것입니다. 첫째, 점점 더 강력한 컴퓨팅 성능이 더욱 작은 패키지 안에 담기게 되었다는 점, 둘째, 기술 플랫폼과 그 외 여러 곳에서 데이터가 축적되었다는 점입니다. 그러나 AI가 대중적으로 본격적으로 등장한 것은 2022년 11월 30일, OpenAI가 ChatGPT를 출시했을 때였습니다.

ChatGPT는 즉시 가정, 학교, 그리고 기업에서 그 존재감을 드러냈습니다. AI의 이러한 일상적인 확산은 AI 이야기의 기초를 다졌고, AI 전도사들은 AI 솔루션이 우리의 삶을 더 편리하게 만들어줄 것이며, 우리가 가장 부담스러워하는 업무를 덜어줄 것이라고 설득했습니다. 그리고 이러한 솔루션을 제공하는 기업들은 수조 달러의 가치를 지닐 것이라고 주장했습니다.

AI의 잠재적 응용 분야가 폭발적으로 증가하면서 AI 제품과 서비스 시장이 커졌고, 동시에 또 다른 이야기가 형성되었습니다. AI는 초강력 컴퓨터와 방대한 데이터가 결합하여 가능해진 기술로 인식되었고, 이는 승자, 패자, 그리고 이를 따라가려는 기업들이 자연스럽게 정해지는 결과를 초래했습니다. AI의 기반을 구축하는 기업들은 AI 제품과 서비스 시장에서 활약을 기대하는 기업들의 선제적 투자를 받으며 혜택을 보았습니다.

1. 컴퓨팅 파워

AI의 개념에서 필수적인 요소로 인식된 것은 기존보다 훨씬 강력한 맞춤형 칩이었습니다. 이러한 칩들은 이전에 존재했던 그 어떤 반도체보다 강력하고 컴팩트해야 했으며, 이에 따라 엔비디아(Nvidia)는 일찍이 시장을 선점하고 뛰어난 칩 설계 능력을 갖춘 덕분에 AI 칩 시장에서 독보적인 지위를 차지하게 되었습니다. 2024년 기준으로 엔비디아는 AI 칩 시장의 80%를 점유하고 있었으며, 이러한 선점 효과와 기술적 우위를 바탕으로 향후 훨씬 더 큰 AI 칩 시장에서도 지배적인 점유율을 유지할 것이라는 기대를 받았습니다. 이 과정에서 AI 관련 슈퍼컴퓨터 업체들도 AI가 이들의 기술을 필요로 할 것이라는 기대 속에서 시장의 주목을 받았습니다.

2. 전력

AI에서는 강력한 컴퓨팅 성능과 방대한 데이터가 데이터센터에서 결합되는데, 이러한 데이터센터는 막대한 전력을 소모하는 특성을 가지고 있습니다. 이에 따라 여러 전력 회사들이 이 문제를 해결하기 위해 나섰으며, 일부는 데이터센터를 전담하는 전력 공급을 위해 용량을 확장하기도 했습니다. 신규 진입 기업(예: Constellation Energy)뿐만 아니라, 기존의 전통적인 전력 회사(예: Siemens Energy)도 AI 시장에서 성장과 수익성을 추구할 기회를 포착하고 참여하게 되었습니다.

3. 데이터

AI 인프라 구축의 또 다른 주요 수혜자는 클라우드 사업자들이었습니다. AI 시스템이 활용하는 방대한 데이터를 저장할 공간이 필요했으며, 이에 따라 대형 기술 기업들의 클라우드 사업부, 특히 마이크로소프트(Microsoft, Azure)와 아마존(Amazon, AWS)이 큰 혜택을 보았습니다. 이외의 다른 클라우드 기업들도 AI 데이터 저장 수요 증가로 인해 상당한 성장을 기록했습니다.

이처럼 AI 인프라 구축에 참여한 기업들은 AI 붐의 가장 직접적인 수혜를 누리게 되었으며, 이에 따라 시장에서 가장 큰 규모의 시가총액 증가를 경험했습니다. 아래 그래프에서는 AI 시장의 열풍에 편승했던 일부 대표적인 기업들을 선정하여, 이들의 시가총액 변화에 대해 분석하였습니다.

2022년 11월 30일 ChatGPT 출시를 AI 열풍이 대중의 인식과 시장에서 본격적으로 시작된 시점으로 간주하면, 2023년과 2024년의 수익률은 (비록 대략적인 측정이지만) AI가 이러한 기업들에게 창출한 이익의 종합적인 지표라고 볼 수 있습니다. 이 그룹에서 가장 높은 퍼센트 증가율을 기록한 기업은 Palantir로, 지난 2년 동안 1,285% 상승했습니다. 그러나 절대적인 가치 증가 측면에서 가장 큰 승자는 엔비디아(Nvidia)로, 2023년과 2024년에 걸쳐 거의 3조 달러의 시가총액이 증가했습니다.

AI 인프라 구축을 위한 투자는 AI 인프라에 투자한 기업들이 결국 AI 제품과 서비스를 개발하고 판매함으로써 수익을 창출할 수 있을 것이라는 기대 아래 이루어졌습니다. AI 스토리는 컴퓨팅 파워와 방대한 데이터 접근을 위한 막대한 초기 투자를 필요로 했기 때문에, AI 인프라에 대한 최대 투자자는 대형 기술 기업들이었으며, 2024년에는 마이크로소프트(Microsoft)와 메타(Meta)가 엔비디아 칩의 최대 고객이 되었습니다.

아래 표에서는 Nvidia를 제외한 "Mag Seven(거대 7대 기업)"을 대상으로 하여, 이들이 2023년과 2024년에 기록한 수익률을 분석했습니다.

보시다시피, Mag Seven은 지난 2년 동안 시장을 주도했으며, 각 기업이 지난 2년 동안 1조 달러(테슬라의 경우 거의 근접한 수준)의 가치를 추가했습니다. 이 중 일부 가치는 AI 스토리와 관련이 있습니다. 초기 대규모 투자가 필요한 점이 진입 장벽으로 작용하면서, 이러한 대형 기술 기업들은 결국 고객이 원하는 AI 제품과 서비스를 개발할 뿐만 아니라, 프리미엄 가격을 책정하여 높은 마진을 실현할 수 있을 것이라는 기대가 형성되었습니다.

아래 그림에서는 AI 스토리의 본질을 포착하고, 각 단계에서의 잠재적 승자와 패자를 정리하려고 했습니다.

이 이야기에는 여전히 입증해야 할 부분이 많으며, 특히 AI 제품과 서비스 부문에서 그렇습니다. 투자자들이 이 스토리에 대해 지나치게 낙관적이었다는 비판을 받을 수는 있지만, 이는 충분히 그럴듯한 이야기입니다. 실제로, 제가 2024년 9월에 진행한 엔비디아의 최신 기업가치 평가에서도 이 이야기의 핵심 요소들을 고려했지만, 여전히 과대평가되었다고 판단했습니다.

AI 스토리는 여러 측면에서 중요한 요소로 작용하고 있습니다.

1. AI 칩 시장

   2024년 9월에 내가 추정한 AI 칩 시장 규모는 5000억 달러였으며, 이는 AI 제품 및 서비스 시장이 엄청난 규모(3조 달러 이상)로 성장할 것이라는 예상이 있어야만 정당화될 수 있는 수치였습니다.

   
   

2. 엔비디아의 시장 점유율

   내 가치 평가에서, 엔비디아가 AI 칩 시장에서 선두를 차지하고 있으며, 이 시장이 성장함에 따라 선점 효과를 누릴 것이라고 가정했습니다. 특히, AI 칩 수요가 지속적일 가능성이 높으며(즉, 기업들이 엔비디아 칩으로 데이터센터를 구축한 후 다른 경쟁사의 칩으로 전환하기 어려운 구조), 이를 통해 엔비디아는 확장된 AI 칩 시장에서도 60%의 지배적인 시장 점유율을 유지할 것으로 예상했습니다.

   
   

3. 엔비디아의 마진

   엔비디아는 강력한 가격 결정력을 보유하고 있으며, 매우 높은 수준의 총 마진과 영업 마진을 기록해왔습니다. 반면, 엔비디아의 반도체 생산을 담당하는 TSMC는 그 혜택의 극히 일부만 누리고 있으며, 대형 기술 기업(엔비디아의 주요 고객)들은 AI 인프라를 조기에 구축하기 위해 프리미엄 가격을 기꺼이 지불해 왔습니다. 시간이 지나면서 엔비디아의 마진이 하락할 것으로 예상했지만, 하락 후에도 60%라는 목표 마진은 매우 성공적인 소프트웨어 기업 수준을 유지할 것이며, 일반적인 반도체 제조 기업과는 비교할 수 없는 수준이 될 것입니다.

   
   

4. 투자자들의 과열 평가

   2024년 9월, 그리고 지난 2년 동안 내내 내가 우려했던 것은 AI의 핵심 스토리에 대한 의구심이 아니라, 투자자들이 이 스토리에 대해 지나치게 높은 가격을 지불하고 있다는 점이었습니다. 이러한 이유로, 나는 2023년 여름에 엔비디아 보유 지분의 절반을 매도했고, 2024년 여름에 추가로 25%를 매도했습니다.

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