AQR: 예외적인 기대, 미국 주식 vs 비미국 주식 - 기대수익률의 이해, 파트2
소천연운
2025.06.01조회수 46회
소천연운
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직감의 계량화, 생각 저장소
AQR 기대수익률의 이해 논문 시리즈는 투자자들이 실제로 어떻게 장기 수익률 기대치를 형성하는지를 이해하려는 논문들 시리즈 입니다. AQR은 아카데믹 연구 결과와 데이터를 바탕으로 투자를 하는 대형 퀀트 헤지펀드중 하나로, 다양한 투자 수익에 대한 저서를 출간하기도 했습니다.
https://www.valley.town/guru/portfolios?ownerCik=0001167557 벨리AI의 거장 포트폴리오 기능에도 AQR의 13F 보고서 데이터가 올라옵니다.
퀀트나 기타 계량적인 접근방식을 공부해보고 싶으신 분들은 본 논문 시리즈의 저자인 Antti Ilmanen(AQR 포트폴리오 솔루션 그룹 책임)의 다른 저서인 ≪Expected Returns≫이나 비교적 최근인 2022년에 출간한 ≪Investing Amid Low Expected Returns≫도 읽어보시길 권합니다.
글 전반에 걸쳐서 yields, returns, rates에 대한 비교가 많이 나오는데, 한국어로는 모두 수익률로 번역되지만 각각이 의미하는 바가 많이 달라 번역하면서 많이 원문 그대로 사용했습니다.
최근 몇 년간 글로벌 주식 투자자들은 지속적인 미국 아웃퍼폼에 어떻게 대응할지에 대한 난제에 직면했습니다. 일부는 점점 더 극단적인 상대 밸류에이션에도 불구하고 시가총액 가중치를 차분하게 유지했고, 다른 일부는 yields 기반 기대수익률이 사용한 역행적 관점을 추구했으며, 또 다른 일부는 미국이 기술 혁신, 수익 성장, 투자자 return을 촉진하는 데 매우 강력한 위치에 있는 것처럼 보였기 때문에 세계 나머지 지역(ROW)을 완전히 포기했습니다.
미국 주식 vs ROW 상대적 성과와 동인들, 특히 펀더멘탈 요소와 밸류에이션의 서로 다른 역할을 분석하고, 미래 return에 대한 가장 가능성 있는 시사점을 평가함으로써 이 매우 화제가 되는 질문을 다룹니다.
이 논문 시리즈의 파트2는 매우 화제가 되는 투자 주제인: 미국 주식과 세계 나머지 지역 간의 배분, 그중에서도 주요 선진 시장에 초첨을 맞춥니다.
미국 주식은 1990년대, 그리고 2009년부터 2024년까지 15년 동안 다른 시장을 아웃퍼폼했습니다. 이는 미국 예외주의(기업가 정신 문화, 시장 친화적 제도 등과 연관된)에 대한 믿음을 강화했고, 많은 투자자들(특히 홈 바이어스가 있는 미국 투자자들)로 하여금 국제 분산투자가 return의 저하 요인인 것처럼 보일 때 굳이 신경 써야 하는지 의문을 갖게 했습니다. 저명한 워렌버핏이나 존 보글의 경우 미국내 투자만을 자랑스럽게 옹호해왔으며, 이러한 뷰(view)는 성과를 거두었습니다.
이에 대한 몇 가지 반박이 있습니다. 1990년 이후 미국의 아웃퍼폼이 주로 상대적 밸류에이션 상승을 반영한다는 것입니다. 2024년 말까지 상대적 밸류에이션은 역사적으로 극단적인 수준에 도달했으며, 추가적인 벨류에이션 상승 외삽보다는 어느 정도의 평균 회귀가 더 건전한 가정이라고 생각합니다.
더욱이, 많은 투자자들이 GFC 이전 투자 환경에 대한 직접적인 기억을 갖고 있지 않지만, 미국이 장기간 동안 ROW를 언더퍼폼한 기간이 있다는 것을 알아야 합니다. 2000년대, 1980년대, 1970년대의 수십 년 동안이 그랬습니다. 미국은 지난 50년 또는 100년 이상의 기간 동안 평균적으로 return과 성장률에서 우위를 보여왔습니다. 다만 그 우위는 최근의 밸류에이션이 시사하는 것만큼 크지는 않았습니다. 우리는 최근의 높은 밸류에이션과 비정상적인 성장 우위 예측이 부분적으로는 투자자들이 밸류에이션 상승에 의한 초과성과를 성장에 의한 초과성과로 착각한 결과라고 의심합니다 (외삽하기에 더 합리적이기 때문입니다).
지난 10년간 밸류에이션 기반의 CMA가 미국 시장의 절대적, 상대적 성과에 대해 지나치게 비관적인 전망을 제시했다는 점을 인정합니다. 하지만 더 긴 역사적 기간을 보면 이러한 CMA들이 틀린 것보다는 맞는 경우가 더 많았으며, rearview-mirror 기대(지난 10년의 상대적 성과를 그대로 추정)는 투자자들에게 손해를 끼쳤다는 점도 보여줍니다. 미국 vs ROW에 대한 투자자의 현재 견해는 그들이 최근의 한 가지 관찰에 더 신경 쓰는지, 아니면 장기적인 통계적 증거에 더 신경 쓰는지를 보여주는 로르샤흐 심리검사와 같습니다.
또한 다각화와 행운, 그리고 미국의 "M7"과 기술적 우위, 미국우선주의 경제 정책의 함의에 대해서도 간략히 논의합니다.
도표1A는 1980년 이후 미국과 비미국 선진국 시장의 누적 ...
미국 주식시장에 대한 시각에 조금은 중립적인 관점을 더할 수 있는 논문 내용 소개해 주셔서 감사합니다.
