( 출처: https://ianpark.vc/p/how-to-raise-money)

서론

"피칭을 잘하는 게 아니라, VC의 방정식을 읽는 사람이 투자를 받는다."

저자는 경제학 기반의 사고방식으로 펀드레이징을 분석한다. 게임 이론의 첫 번째 원칙인 "상대방의 효용함수와 보수함수를 이해하는 것"이 핵심이라고 주장한다. 글의 구조는 Part 1(VC의 방정식 분석) → Part 2(VC의 심리 매트릭스) → Part 3(창업자의 플레이북)으로 전개된다.

Part 1. VC의 방정식 — 인센티브 구조를 뜯어보다

1층. VC 펀드의 수익 모델

1.1 "2/20" and "3X or Die"

수익 구조의 기본:

• Management Fee (운용보수): 펀드 사이즈의 연 2%를 10년간 운용비로 수령

• Carried Interest (캐리): 원금 반환 후 이익의 20%를 GP가 가져감

구체적 계산 (100억 펀드 기준):

• 매년 운용보수: 약 2억 (10년간 총 20억)

• 실제 투자 가능액: 약 80억

• 성공 시나리오: 100억 투자 → 300억 회수 → 이익 200억 → 캐리 40억 (파트너 4명 기준 인당 10억)

3X(3배) 리턴의 의미:

• 상위 5% 펀드들의 공통 특성

• 펀드의 존재 이유를 증명하는 최소 기준

• PE펀드(2배 정도)보다 더 나은 리턴이 필요

희석(Dilution)의 현실:

• 초기 단계 VC는 엑싯 시점에 보통 10% 이하를 보유

• 300억을 돌려받으려면 포트폴리오 전체의 엑싯 밸류 합이 3,000억 이상 필요

포트폴리오 구성의 산술:

• 펀드 100억 → 운용보수 20억 제외 → 실투자 80억

• 50% 실패율 가정 시 실제 가능 금액 40억

• 40억으로 3,000억의 밸류 창출 필요

• 결론: VC는 구조적으로 어마어마한 홈런을 찾아야 하는 게임

1.2 펀드 사이즈와 운용보수의 게임

다음 펀드 사이징 전략:

• 이전 펀드 성과가 좋으면 다음 펀드 사이즈를 최대한 키움

• 운용보수는 성과와 무관한 10년간의 안정적 수입

• 캐리 성과가 부진해도 기본 생활비는 확보되는 구조

펀드 사이즈의 역설:

• 1,000억 펀드 → 3조의 엑싯 밸류가 필요

• 매년 약 4,000개 스타트업 중 단 15개가 전체 VC 생태계 수익의 95% 창출

• 펀드가 커질수록 이 극소수의 홈런을 거의 모두 잡아야 하는 불가능한 게임

창업자에게 의미하는 바: 펀드 사이즈가 급하게 커진다 = VC가 성과보다는 안정에 집중하는 시기 진입 신호 → 장기 파트너로서의 가치 재평가 필요

1.3 캐리 구조라는 변수

Whole Fund Carry

• 구성원들이 펀드 전체에 대한 캐리를 받음

• 미국 대부분의 VC 방식

• 인센티브: 동료 딜이 잘 되면 자신도 이득 → 내부 협업 유도

• Vesting 기간 후에도 개인에게 계속 귀속

Deal-by-Deal Carry

• 개별 딜마다 캐리 발생

• 한국 대부분의 VC 방식

• 인센티브: 내 딜만 내 캐리, 동료 딜의 성공은 나와 무관 → 내부 경쟁 유도

• 퇴사 시 하우스로 되돌아감

같은 상황에서의 다른 선택 (경쟁 딜에서 높은 밸류에 투자하는 경우):

• Whole fund: "펀드 전체 수익률이 깎이니 안 된다" → 보수적

• Deal-by-deal: "이 딜이 클로징되면 캐리, 못 되면 0원" → 공격적

2층. 조직과 개인의 인센티브 차이

2.1 VC는 원래 개인사업자가 모인 하우스

VC의 이중성:

• 공식적: 펀드라는 하나의 엔티티, IC라는 조직 구조, 펀드의 브랜드

• 현실적: 모든 투자건에는 한 사람의 이름이 박힘. 창업자가 힘들 때 전화하는 건 "세쿼이아"가 아니라 "담당 파트너"

모든 VC 조직은 "조직 정렬 ↔ 개인 플레이" 스펙트럼 위 어딘가에 위치하며, 그 위치를 결정하는 가장 강력한 변수가 캐리 구조다.

2.2 역할별 인센티브

파트너

• 딜 리드, IC에서 가장 큰 발언권

• 보통 Whole fund carry 보유

• 인센티브: 좋은 딜에 이름 올리기, 펀드 전체 퍼포먼스, 다음 펀드레이징을 위한 트랙레코드

• 문제: 바빠서 하나의 딜을 깊이 있게 볼 시간이 없음

시니어

• 파트너와 주니어 사이

• 소량의 캐리 또는 Deal-by-deal carry

• 인센티브: 파트너가 되고 싶은 욕망 → 좋은 딜 발굴 → IC 통과 → 회수 → 승진

• 특성: 가장 헝그리한 계층. 챔피언이 되면 IC에서 큰 힘이 되지만, 파트너만큼의 정치적 자본은 없을 수 있음

주니어

• 리서치 담당

• 과거: gatekeeping 파워 ("이 딜 별로" 하면 파트너까지 안 올라감)

• 현재: AI로 역할 축소 중, 코로나 버블 시절 망해가는 회사들 처리하느라 바쁨

• 인센티브: 좋은 리서치로 시니어에게 인정받기, 업계 네트워크 구축

2.3 내부 경쟁 — 불편하지만 존재하는 변수

Deal-by-Deal 환경:

• 심사역들끼리 딜소싱부터 클로징까지 경쟁

• 내 딜이 통과하려면 다른 사람의 딜보다 매력적이어야 함

• 심사역 A가 밀고 있는 딜을 심사역 B가 적극 디스할 구조적 인센티브 존재

Whole Fund 환경:

• 경쟁이 완전히 없지는 않음 (캐리 배분 비율, 다음 펀드 지위, 업계 평판)

• 하지만 deal-by-deal만큼 직접적이지 않음

• 펀드 전체가 잘 되면 다 같이 공유

3층. IC라는 정치적 콜로세움

3.1 챔피언 다이나믹스

IC는 데이터 기반 의사결정 기구처럼 보이지만, 실제로는 말빨과 확신, 그리고 정치의 게임이 벌어지는 콜로세움이다.

순수한 2인 게임(창업자 vs VC)이 아닌 최소 3인 이상의 게임: 창업자, 챔피언, IC의 나머지.

1단계: 챔피언의 프레젠테이션

• 챔피언이 창업자의 피치덱을 본인의 언어로 재구성해서 발표

• 창업자가 챔피언에게 준 무기(피칭 자료)의 질이 매우 중요

• "이거 좋아?"가 아니라 "이거 왜 좋아?"를 만족시킬 수 있는 프레이밍

2단계: 다른 파트너들의 반격

• "비슷한 회사 있잖아", "마켓이 너무 작아", "알토스가 별로래"

• 이 질문들은 창업자가 아니라 챔피언에게 하는 질문

• 챔피언이 얼마나 예상하고 대비했는지, 나머지 파트너들과의 관계/이전 성과가 복합적으로 반영

3단계: 챔피언의 반박

• 완벽히 준비되었으면 무난히 진행

• 미비한 부분은 창업자에게 확인해서 업데이트 (챔피언의 열기가 식기 전에 빠르게)

• 물밑 작업: 추가 자료/당근/채찍을 동원해 반대한 파트너들을 개별 격파

3.2 IC 구조의 스펙트럼

합의형 IC

• 파트너들이 투표하거나 합의 (만장일치 또는 다수결)

• 장점: 집단지성 극대화, 업사이드/다운사이드 밸런스

• 문제: VC가 찾는 홈런(아웃라이어)은 합의로 찾기 힘듦. 파트너 한 명의 강한 반대로 딜이 사망할 수 있음. 투표 결과가 딜 자체보다 정치적/개인적 이유에 좌우될 수 있음

개별형 IC

• IC 회의는 하지만 최종 의사결정을 각 파트너가 개인적으로 결정 (Benchmark가 대표 사례)

• 일부 펀드를 파트너/팀에게 budget으로 allocate하고 퍼포먼스에 따라 조정

• 장점: 아웃라이어 찾기에 최적화

• 문제: 개인 판단의 리스크 극대화, 내부 인원끼리 견제와 싸움 가능

황제형 IC

• 최종 의사결정이 대표 1인에게 집중 (한국에 상대적으로 많음)

• 챔피언이 대표에게 올라가는 정보를 프레이밍

• 장점: 뛰어난 대표가 영원히 역량 유지하면 이상적

• 문제: 트렌드 따라가기, 모든 것 이해하기 어려움. 모든...