1. PBR의 한계와 함정

1.1 전통적인 PBR 사용법

PBR = 주가 ÷ 주당순자산(BPS)

• 일반적 믿음: "PBR 낮음 = 저평가, PBR 높음 = 고평가"

• PBR 1.0배 미만 = '순자산보다 싸게 거래' = 투자기회?

• 동종업계 내 PBR 비교를 통한 상대평가

• 자본집약적 산업(제조업, 유틸리티)에서 널리 활용

1.2 숨겨진 함정: 장부가치의 왜곡

문제: 장부가치가 진짜 자산가치를 반영하지 못할 수 있다!

• M&A로 인한 영업권 급증 → 장부가치 부풀려짐

• "싸 보이는" PBR이 실제로는 과거 overpay의 결과

• 영업권 손상 전까지는 문제가 표면화되지 않음

1.3 PBR 왜곡의 메커니즘

영업권 많은 기업: 장부가치 ↑ → PBR ↓ (가짜로 싸 보임)

영업권 적은 기업: 장부가치 정상 → PBR 상대적 ↑ (비싸 보임)

• 분모(장부가치)가 부풀려지면 PBR이 인위적으로 낮아짐

• 투자자는 '저평가'라고 착각하고 매수

• 실제로는 과거 잘못된 M&A의 후유증

2. M&A와 영업권의 개념

2.1 영업권의 정체

영업권 = 인수가격 - 피인수회사 순자산가치

영업권 = "얼마나 비싸게 샀는가"의 지표

• 영업권은 M&A 과정에서 overpay한 금액을 나타내는 회계적 산물

• 피인수회사에 원래 있던 자산이 아니라 인수 시점에 새로 생성

• '자산 = 부채 + 자본' 회계등식을 맞추기 위한 plug variable

2.2 M&A 급증의 배경

• 1990년대 이후 M&A 거래 횟수와 규모 지속 증가

• 좋은 기업의 공급은 한정적 → 인수가격 상승

• Harvard Business Review: 70-90%의 M&A가 실패

• M&A overpay 빈발 → 영업권 규모 급증 → 장부가치 부풀려짐

퀘스트4 / PBR 2

퀘스트4 / PBR 2

퀘스트3 / PBR

퀘스트2 / EBITDA 2

퀘스트 1 / EBITDA

1. PBR의 한계와 함정

1.1 전통적인 PBR 사용법

1.2 숨겨진 함정: 장부가치의 왜곡

1.3 PBR 왜곡의 메커니즘

2. M&A와 영업권의 개념

2.1 영업권의 정체

2.2 M&A 급증의 배경

3. 영업권 손상의 메커니즘

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퀘스트3 / PBR

퀘스트2 / EBITDA 2

퀘스트 1 / EBITDA

퀘스트4 / PBR 2

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1.1 전통적인 PBR 사용법

1.2 숨겨진 함정: 장부가치의 왜곡

1.3 PBR 왜곡의 메커니즘

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2.1 영업권의 정체

2.2 M&A 급증의 배경

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