☆251222 GS - CHINA STRATEGY : 10 equity lessons learned from 2025☆

개요 중국 주식, 특히 기술주가 최근 급격한 조정을 겪으며 투자자들 사이에서 시장의 호황과 불황 주기가 반복되는 것 아니냐는 우려가 다시 불거짐. 하지만 자본 지출(capex) 증가, 지속적인 AI 수익화, 견고한 유동성 환경, 매력적인 밸류에이션 덕분에 기술 섹터가 시간이 지나면서 회복될 것으로 예상함. 따라서 저점 매수(buy the dip)의 근거가 있다고 판단함. 중국 주식 조정의 원인 차익 실현: 항셍 테크 지수(HSTECH)가 연초 대비 10월 초까지 50% 상승한 후, 심리 변화가 빠른 중국 같은 변동성 장세에서 펀드 매니저와 트레이더들이 이익을 확정 짓는 것은 자연스러운 현상임. 3분기 실적 발표: 주요 기술 기업들의 3분기 실적이 이익 실현의 촉매제가 됨. 전반적인 이익 성장은 견조했으나 의미 있는 서프라이즈를 제공하지 못해 투자자들이 다음 변곡점을 찾게 만듦. AI 자본 지출 미달: 칩 부족 및 미국의 특정 칩 제한으로 인해 AI 관련 자본 지출이 예상보다 약간 낮았음. 또한 경영진의 가이던스가 예상보다 보수적이라 투자자들이 관망세로 돌아섬. 거시 경제 데이터 부진: 최근 경제 데이터가 실망스러워 중국의 성장 궤적에 대한 우려가 커짐. 4중전회나 중앙경제공작회의(CEWC) 같은 주요 정책 이벤트에서 새로운 부양책이 거의 나오지 않아 경제 회복 의지에 대한 의구심이 생김. 저점 매수를 해야 하는 세 가지 이유 중국 기술주는 본래 변동성이 큰 섹터이며 20% 수준의 조정은 흔함. 지난 2년간...

중국 본토: 개혁과 성장의 균형 작성자: Raymond Yeung | Zhaopeng Xing | Vicky Xiao Zhou 중국 경제는 지속적인 반내권(anti-involution) 정책과 부양책 부재로 인해 2025년 4분기에 둔화됨. 투자는 2026년 상반기에 재개될 가능성이 높음. 수출은 2026년에 견조세를 유지할 것으로 예상되나, 무역 불균형 확대로 인해 무역 파트너들과의 마찰은 지속될 것임. 2026년 GDP 성장률은 4.8%로 예상됨. 부동산 리스크 완화와 신경제 지원에 집중함에 따라 내년 5% 목표 달성은 도전적일 것임. 경제 전환을 촉진하기 위한 재정 지원이 강화될 예정이며, 집행 여부가 핵심 요소임. 금리 인하보다는 지급준비율(RRR) 인하가 선호될 것임. 2026년 전체적으로 50bp의 RRR 인하와 10bp의 금리 인하를 예상함. 위안화(CNY)는 2026년에 완만한 속도로 달러당 7.00 수준을 넘어 절상될 것으로 예상함. 놀랍지 않은 약세 2024년 9월 부양책 이후 1년이 지난 2025년, 중국의 경제 성장은 점진적으로 감속함. 이러한 추세는 특히 2025년 9월 말부터 시작된 반내권 캠페인 시행 이후 예상과 일치함. 그 결과, 11월 고정자산투자는 전년 동기 대비 2.6% 감소하며 3월의 4.2% 증가에서 하락함. 특히 국영 주도 투자가 1.1% 감소했는데, 이는 5% GDP 성장 목표를 유지하면서 확장 속도를 조절하려는 노력을 반영함. 제15차 5개년 계획(FYP)의 시작과 함께 2026년 상반기에는 투자가 재개될 것으로 예상함. 판촉 시즌과 보조금은 소비자 신뢰를 높이는 데 제한적인 효과만 거둠. 광군제 매출은 실망스러웠음. 11월 소매 판매는 전년 대비 1.3% 증가에 그쳐 2023년 March 이후 최저치를 기록함. 가전제품과 자동차 판매가 각각 19.4%, 8.3% 감소하며 보조금의 영향력이 줄어들고 있음을 보여줌. 그림 1. 현재 보조금의 효과 감소 중국의 부동산 침체는 개인 자산에 미치는 영향 때문에 소비자 심리에 계속 걸림돌이 될 것임. 주택 구매자를 위한 모기지 보조금 및 세금 감면과 같은 잠재적 조치는 부동산 거래를 활성화하고 가계 가처분 소득을 늘릴 수 있음. 정부는 모기지 압박이 있는 가계에 추가적인 금융 지원을 제공하는 것을 목표로 함. 그러나 이러한 장기 정책들이 주택 부문의 빠른 회복으로 이어지지는 않을 것으로 보임. 무역 분쟁에 관한 지속적인 불확실성 11월 미중 무역 휴전은 중국의 외부 압력을 일시적으로 완화함. 중국 수출은 11월 5.9% 성장하며 강력한 회복탄력성을 보임. 연간 성장률은 약 5%로 국경절 이후 시장 예상치를 웃돌 것임. 수입 측면에서 중국은 내수 부진과 원자재 가격 하락으로 인해 11월까지 전년 대비 0.6% 감소를 기록함. 이로 인해 상당한 무역 흑자가 발생했으며 2025년 말까지 1.15조 달러에 달할 것으로 예상됨. 특히 미국 및 유럽연합(EU)과의 무역 흑자는 안정적인 반면, 아세안(ASEAN) 국가 및 기타 지역과의 흑자는 최근 몇 년간 빠르게 확대되고 있음. 중국의 무역 흑자 확대는 특히 국내 제조업을 회생시키려는 노력 속에서 주요 무역 파트너들과의 분쟁을 일으킬 수 있음. 그러나 문제는 가격에 있음. 관세가 인상되더라도 중국 제품의 가격은 매력적이며 무역 긴장은 지속될 수 있음. 향후 중국의 수출 패턴은 견조한 글로벌 경제 성장 전망에 힘입어 2026년까지 안정적으로 유지될 것으로 예상됨. AI 유도 글로벌 전자 사이클의 약화는 하방 리스크가 될 수 있음. 그러나 2025년의 높은 기저 효과로 인해 내년 전년 대비 성장 속도는 완화될 수 있음. 그림 2. 중국의 무역 흑자 지속 상승 구경제와 신경제의 균형 2026년은 경제 변화를 가속화하는 핵심적인 해가 될 것임. GDP 성장률을 4.8%로 전망하며, 이는 구경제에서 신흥 부문으로 전환하는 과정의 도전 과제를 강조함. 부동산과 같은 전통 산업에 대해, 정책 입안자들이 부동산 부문에 대규모 부양책을 제공하지 않을 것이라는 것이 우리의 장기적인 견해임. 부동산은 더 이상 경제의 주요 동력이 아님. 최근의 정책 기조는 금융 리스크를 완화하기 위한 수단으로서 재고 감축에만 중점을 두고 있음. 제15차 5개년 계획은 기술 자급자족을 강화하기 위한 비상 조치를 촉구함. 이러한 표현은 핵심 기술의 돌파구를 가속화하기 위해 자금과 인적 자본을 늘리겠다는 신호임. 국가통계국에 따르면 중국의 연구개발(R&D) 자금은 2024년에 전년 대비 9% 증가한 3.6조 위안에 달함. 이는 미국의 R&D 지출을 앞지를 것으로 추정됨. 기술 주도 산업은 계속 발전하며 생산성 향상에 기여할 것임. ICT 부문의 부가가치는 2025년 3분기에 국가 평균을 크게 상회하는 두 자릿수(+11.7%) 성장을 기록함. 정책 방향 재정 정책은 2026년에 매우 중요할 것으로 예상됨. 지방채 스왑 프로그램은 지방 정부의 재정 압박을 계속 완화해 줄 것임. 초장기 국채와 특별 지방 정부 채권의 2,000억 위안 추가 증액이 성장을 뒷받침할 것으로 예상함. 그러나 중국 재정 정책의 주요 과제는 예산 규모가 아니라 효과적인 집행에 있음. 그림 3. 2025년 실제 재정 지출 둔화 2026년 통화 정책의 기조는 "경기 대응적(counter-cyclical)" 조치와 "경기 교차적(cross-cyclical)" 조치를 결합하여 보다 안정적인 방식으로 성장을 도모하는 것임. 인민은행(PBOC)은 금리 인하보다 RRR 인하를 우선시할 것임. 2026년 1분기와 3분기에 각각 25bp의 RRR 인하 두 차례와 10bp의 금리 인하 한 차례를 예상하며, 동시에 정책 프레임워크 개편에 집중할 것으로 보임. 절상 유도 위안화(CNY)에 대한 심리는 우호적으로 회복됨. 순 외환 결제 데이터에 따르면 자본 유입이 재개되었으며 이는 2026년에도 지속될 것으로 예상됨. 수출업체의 환전 비율이 상승하기 시작했으며 이는 2026년 위안화 절상 압력의 또 다른 원인임. 수출업체들은 외화를 축적해 왔으며, 그 결과 현지 은행이 보유한 외화 예금은 2024년 12월 4,330억 달러에서 2025년 10월 5,520억 달러로 증가함. 또한 중국이 보유한 해외 채권 및 현금 등 비보유 자산이 1.2조 달러에 달하며 크게 증가함. 연준이 금리 인하를 지속할 가능성이 높으므로, 중국 수출업체의 수출 대금 환전이 증가할 것으로 예상하며, 국내 은행 및 해외에 축적된 외화의 일부를 환전할 것으로 예상함. 이는 위안화 절상으로 이어질 것임. 그림 4. 중국으로의 자본 유입 재개가 위안화를 지지함 인민은행은 2025년 9월 말에서 11월 사이와 같이 달러가 반등하는 시기에도 기준환율(fix)을 강세로 유도해 왔음. 이는 당국이 통화 강세를 수용하고 있다는 명확한 신호임. 중국의 성장이 수출에 의존할 수 있지만, 실질실효환율(REER)은 매우 낮고 저평가되어 있음. 위안화의 추가 절상이 중국의 수출 경쟁력을 훼손하지는 않을 것임. 강한 통화는 구매력을 높여 가계 소비를 진작하는 데 도움이 될 수 있음. 그림 5. 여전히 낮고 저평가된 중국의 REER 그림 6. 인민은행의 기준환율 강세 유도 위안화는 2026년 말까지 달러 대비 6.95까지 절상될 것으로 전망함. 이는 완만한 절상 프로필이며 여전히 통화는 저평가된 상태로 남을 것임. 당국이 빠른 절상을 허용할 경우 위안화가 우리 전망치보다 더 강해질 리스크가 있음. 중국 본토 상세 전망 데이터 인도: 관세 고통, 협상의 딜레마 작성자: Dhiraj Nim 유리한 무역 협정이 체결될 때까지 관세는 2026년 성장의 가장 큰 리스크로 남음. 내수는 잘 유지되고 있음. 인플레이션은 일정 범위 내에 머물 수 있으며 정책 금리는 2026년 내내 동결될 수 있음. 재정 압박으로 인해 시장 금리가 상승할 수 있으나, 중앙은행의 지속적인 유동성 공급이 지원을 제공할 수 있음. 인도 루피(INR)의 움직임에는 경쟁력이 가이드가 되어야 함. 미국 관세는 2026년 인도 경제의 주요 리스크임. 내수는 잘 유지될 것으로 보이나 안정적인 정책 설정이 필요하며, 관세의 영향을 받는 수출업체들을 지원하기 위해 경쟁력 있는 루피화가 필요할 수 있음. 최근의 GDP 서프라이즈를 반영하여 2026 회계연도(2026년 3월 종료) 성장률 전망치를 7.3%로 상향 조정함. 공식 수치는 특히 서비스 부문에서 적절한 디플레이터와 관련된 추정 문제로 인해 경제 모멘텀을 과대평가하고 있을 가능성이 높음. 그럼에도 불구하고 40개의 고빈도 지표를 사용한 나우캐스팅 모델은 최근 몇 달간 성장을 6.5~6.7% 범위로 추정하며 이는 견조한 수준임. 내수는 개선되었으나 외국 상품 무역은 여전히 약하며 미국 관세의 영향이 나타나기 시작함. 명목 GDP 성장률은 2025년 3분기에 8.7%로 하락하며 우려 사항이 됨. 미국과의 무역 협정이 보류 중인 상태에서 관세 현행 유지를 가정할 때, 2027 회계연도 실질 GDP 성장률은 6.5%로 둔화될 것으로 예상함. 인도의 대미 수출품은 전 세계에서 두 번째로 높은 33%의 실효 관세율에 직면해 있음. 이는 수출 수익 손실을 통한 직접적 영향과 고용 집약적인 저기술 부문의 일자리 감소를 통한 간접적 영향을 통해 중기 성장을 60bp 감소시킬 수 있음. 대미 수출 감소는 악화될 수 있는 반면, 새로운 시장으로 확장하려는 노력은 점진적으로 결실을 맺을 것임. 헤드라인 GDP 성장률보다 그 분배가 더 큰 우려가 될 것임. 그림 1. 고빈도 지표의 둔화...

중국 전기차 시장, 도전적인 시기에 직면함 중국 주식 저자: Carl Berrisford, UBS AG 홍콩 지점 애널리스트 2026년 전국적인 보급률이 55%를 넘어서면서 정부 보조금의 감소는 전기차 산업 성장의 더 성숙한 단계를 의미함. 정부가 산업 혁신에 보상함에 따라, 대체 수익원과 선진 기술을 보유한 전기차 OEM(주문자 상표 부착 생산자)들이 중심 무대를 차지할 것으로 보임. 우리가 선호하는 종목은 깊은 기술 역량, 라이선스 수익, 그리고 로보택시 및 휴머노이드로의 다각화를 갖춘 샤오펑(Xpeng)임. 중국 전기차 시장, 도전적인 시기에 직면함 자동차 보상판매 보조금 만료와 2026년 1월 1일부로 시행되는 10% 구매세 감면 혜택의 절반 축소에 대한 우려에도 불구하고, 실제 중국 전기차(EV) 시장은 2025년 말 보급률이 이미 57-59%에 도달하며 성숙한 성장 단계에 진입했음. 2026년 전기차 시장 판매 성장률은 2025년 전년 대비 약 20% 성장에 비해 10%에 가까워질 것으로 예상함. 그러나 중국의 전기차 시장 성장은 여전히 내연기관(ICE) 시장을 능가할 가능성이 높으며, 컨센서스의 2026년 예측에 따르면 내연기관 시장은 전년 대비 한 자릿수 초중반의 위축이 예상됨. 최근 블룸버그 인텔리전스 설문 조사에 따르면, 중국의 잠재적인 생애 첫 차 구매자 샘플 중 47%가 첫 차로 전기차 구매를 선호했으며, 이는 지난 2월 조사에서의 25%와 비교됨. 2026년의 새로운 전기차 보조금 프로그램은 더 완만할 가능성이 높음 또한, 2025년 전기차 보상판매 보조금 프로그램이 완전히 단계적으로 폐지되지는 않을 것으로 보임. 그 대체제로 축소된 중앙 정부 보조금이 시행될 가능성이 높으며, 기존 "보상판매" 전기차 보조금의 절반 수준인 약 10,000위안(미화 1,416달러)으로 줄어들 수 있음. 이는 평균 가격 200,000위안(미화 28,329달러)의 전기차에 대해 5% 할인을 의미함. 내년에 시행될 10% 판매세에 대한 추가적인 5% 정부 환급까지 더해지면 총 보조금은 10%가 됨. 일부 보고서에 따르면 새로운 보조금은 100km당 10kw/hr 미만의 높은 배터리 효율을 가진 전기차 모델에만 적용될 것이며, 이는 우수한 배터리 기술을 가진 경량 순수 전기차 모델에 유리할 것임. 전기차 산업의 혁신과 친환경성 향상을 추구하는 정부 보조금 프로그램은 불가능한 일이 아니며, 이는 전기차 OEM들이 규모보다는 혁신으로 경쟁해야 한다는 이전에 발표된 정부의 안티-인볼루션(과잉 경쟁 방지) 원칙과도 일치함. 4분기 판매 추세 실망스러움 10월 전기차 판매는 전월 대비 좋은 출발을 보였으나, 11월과 12월 초는 확실히 실망스러웠으며, 이는 2024년 4분기에 발생했던 연말 보조금 만료 전 판매가 앞당겨지는 현상에 대한 기대를 저버렸음. 2025년 4분기에 주문하여 2026년에 인도받는 차량에 대해 손실된 5% 세금 환급분을 지원하겠다는 여러 OEM들의 약속은 소비자들이 새로운 보조금 프로그램의 세부 사항이 나올 때까지 구매를 미루는 것을 선호함에 따라 별다른 영향을 미치지 못했음. 새로운 전기차 보조금 발표는 2025년 1월과 유사하게 중국 설날 전인 2026년 1월에 이루어질 것으로 예상됨. 전기차 섹터에 대한 투자 심리를 약화시키는 또 다른 추세는 리튬, 양극재, 음극재 가격 상승으로 인해 2025년 말 전기차 배터리 투입 원가가 증가한 것임. 전 기차 비용 청구서의 약 3분의 1을 차지하는 배터리로 인해, 판매 성장이 회복되지 않을 경우 마진 압박의 가능성이 높아짐. 그럼에도 불구하고, 이러한 심리의 상당 부분은 이미 전기차 OEM 주가에 ...

시장 요약 및 업종별 성과 연준의 금리 인하와 지속적인 외국인 자금 유입 속에 코스피는 1.6% 상승하며 강세를 이어감. 이번 주 철강, 건설, 조선 업종이 시장 수익률을 상회한 반면, 유틸리티, 보험, 은행 업종은 하락 폭이 가장 컸음. (그림 9 ) 외국인 투자자들은 코스피 기술주 및 조선 업종으로의 자금 유입에 힘입어 코스피 시장에서 매수세를 지속함. (그림 36 ) 코스피 12개월 선행 주당순이익(EPS)은 1.0% 상향 조정됨. 기술 업종이 가장 강력한 실적 상향 조정을 기록한 반면, 소프트웨어 업종은 이번 주에 하향 조정 폭이 가장 컸음. ...

EM Looking Glass: Trip note from Korea 🇰🇷 주요 논의 사항 및 핵심 요약 주요 논의 주제 한국은행(BoK)의 정책 전망, 특히 11월 27일 금융통화위원회(MPC) 이후의 상황. 향후 10년간 한국이 미국에 연간 200억 달러를 투자할 계획과 관련한 $USD/KRW$ 환율 전망. 미국 달러(USD) 및 미국 국채(USTs)에 초점을 맞춘 글로벌 외환 및 금리 전망. 주요 시사점 통화 정책 전망: BoK의 정책금리 전망을 2026년 '2.50% 동결'로 수정했음. 이전 전망은 2026년 1분기 25bp 인하를 예상했었음. 11월 27일 MPC에서 이창용 총재의 매파적 발언은 11월 12일의 데이터 의존적 정책 방향 강조가 단순한 실언이 아님을 확인했음. 단기 및 장기 투자자 모두 "가까운 미래에 추가 금리 인하 가능성은 거의 없음"이라는 일관된 의견을 제시했음. 하지만, 시장 참여자 중 어느 누구도 2026년 금리 인상을 예상하는 이는 없었음. 금리 시장 급변동: 대부분의 시장 참여자는 최근의 시장 매도세가 과도하다고 보았으며, 11월 27일 MPC에서 이 총재의 안심시키는 발언을 기대했음. 그러나 매파적 입장을 재차 강조하여 시장 심리가 크게 악화됐음. 특히 양도성 예금증서(CD) 금리 결정과 관련된 시장 스트레스에 거리를 두는 태도는 참여자들을 놀라게 했음. BoK가 (1) 직접 채권 매입 또는 (2) 보다 적극적인 환매조건부채권(repo) 운용을 통해 곧 채권 시장에 개입할 가능성은 낮다는 것이 중론임. 결과적으로, 많은 단기 투자 계정들은 포지션을 정리하고 있는 것으로 보이며, 일부 장기 투자자들은 저평가된 것으로 보이는 장기 채권 매매에 조심스럽게 진입하고 있음. USD/KRW 환율 전망: 연말이 다가오면서 수출 기업 등은 2026년 $USD/KRW$ 전망을 준비하고 있으며, 국민연금(NPS)의 전략적 헤지 시기와 규모에 주목하고 있음. NPS의 외환 헤지와 같은 정책적 조치 없이는 단기적으로 원화 강세를 이끌 의미 있는 동인은 없음. 현지 시장 참여자 대부분은 개인 투자자들의 미국 주식 투자가 촉발하는 $USD/KRW$의 상승 압력은 순환적이라기보다는 구조적이라고 동의했음. 향후 몇 달 내에 $USD/KRW$가 1470-1480 범위에서 하락할 수 있지만, 2026년 2분기에는 1400대 초반에서 바닥을 칠 것이라는 전망에 큰 이견은 없었음. 수출 기업들은 시장에서의 외환 전환 비율이 이미 하락하고 있다고 ...