260602 DB - What are the biggest market dislocations? June 2026

IPO 붐 = 시장의 꼭대기인가? Dario Perkins 2026년 6월 1일 버블의 정점에 가까워졌는지는 언제나 알 수 없는 법이지만, 영화 빅쇼트에서 스티브 아이스먼이 말했듯이 “항상 징후들은 존재한다.” 사기는 하나의 징후다. 통화 긴축도 또 다른 징후다. 그리고 공급자 금융(vendor financing)과 레버리지는 시장 안정성 측면에서 결코 좋은 신호가 아니다(불길한데…). 하지만 더 많은 주목을 받아야 할 또 하나의 징후가 있다. 특히 닷컴 버블 당시 중요한 역할을 했던 요소인데, 바로 내부자 매도(insider selling)다. 그리고 이는 AI 관련 주식들의 IPO 물결이 다가오고 있는 지금, 염두에 둘 필요가 있는 부분이다. 일부 독자들은 닷컴 시대를 기억할 것이다. 그 버블은 2000년 초에 붕괴했고, 대부분의 경제학자들은 그 원인을 앨런 그린스펀에게 돌린다. ‘마에스트로’는 미국 생산성 붐이 가져올 디플레이션 효과에 대한 생각을 바꾸었고(맙소사!), 새 천년이 시작되면서 금리 인상을 선택했다. 하지만 닷컴 버블을 설명하는 또 다른 학설도 존재한다. 그것은 경기 후반기에 쏟아진 IPO 물결에 책임을 돌리는 견해로, 초기 투자자들이 지나치게 과열된 일반 투자자들에게 자신들의 주식을 떠넘길 기회를 제공했다는 것이다. VA Linux(1999), Pets.com(2000), AskJeeves(1999), Webvan(1999). 이들은 모두 1990년대 후반 상장했던 가장 유명한 닷컴 기업들 가운데 일부다. 하지만 이들...

주식과 채권은 충돌 코스로 향하고 있다 주식과 채권은 충돌 코스로 향하고 있다 글로벌 주가와 채권 금리가 동시에 상승하는 상황은 앞으로 오래 지속되기 어려울 것이다. 금리가 추가 상승하면 주식시장은 하락하게 될 것이다. 반대로 의미 있는 주가 급락은 결국 채권 금리 하락으로 이어질 것이다. 연준은 궁지에 몰려 있다 연준은 딜레마에 직면해 있다. 금리를 인상할 것인가, 아니면 하지 않을 것인가? 최근 미국 2년물 금리가 연방기금금리를 상회하면서 금리 인상 가능성이 상당히 높아졌다. 그 이유는 지난 30년 동안 미국 2년물 국채 금리가 연방기금금리를 상회할 때마다 연준이 금리 인상으로 대응했기 때문이다(차트 1). 반대로 2년물 국채 금리가 연방기금금리 아래로 떨어질 때마다 중앙은행은 금리를 인하했다. 미국 주가와 10년물 채권 금리 간의 음의 상관관계가 지속되지 않을 수도 있다. 그러나 현재로서는 금리 상승이 주식시장에 상당히 부정적이다. 다음 사항들을 고려해보자. CHART 1 : 시장은 연준의 다음 행동이 금리 인상임을 시사하고 있다 • 미국 근원 소비자물가 상승률은 최근 다시 가속화되었으며 2%를 크게 상회하고 있다(차트 2 상단). 에너지와 식품을 제외한 미국 PPI 최종수요 지수는 5.25%까지 급등했다. 6개월 변화율은 4월 기준 연율화로 6.6%에 도달했다(차트 2 하단). • 단기적으로 유가 리스크는 상방에 치우쳐 있다. 우리는 호르무즈 해협 위기가 곧 종료되지 않을 것이라는 기존 입장을 유지한다. 상황은 나아지기 전에 더 악화될 수 있다. 올해 초 이후 유가와 미국 채권 금리 간 강한 상관관계를 고려하면, 미국 채권 금리가 크게 하락할 가능성은 현재로서는 높지 않다. • 미국 인플레이션이 상승하고 있는 상황이라면, 연준이 금리를 인상하든 동결하든 투자자들은 다음 정책 결정에 부정적으로 반응할 것이다. 새로운 연준 의장 Kevin Warsh가 공개시장위원회를 설득해 금리 인상을 막는다 하더라도, 연준의 언어와 스탠스는 훨씬 더 매파적으로 변할 것이다. 실제로 연준이 금리를 인상하지 않는다면 채권시장은 오히려 더 크게 매도될 수도 있다. 인플레이션이 상승하고 경제 성장세가 견조한 상황에서는 중앙은행이 금리 인상을 늦출수록 나중에 더 큰 폭의 금리 인상을 해야 하기 때문이다. 다시 말해, 중앙은행이 인플레이션 대응에서 뒤처지는 것은 주식과 채권 모두에 약세 요인이다. • 마지막으로 미국 채권 금리와 주가 간 상관관계는 올해 초 이후 다시 음수로 전환되었다(차트 3). 미국 주식과 채권 가격 간의 밀고 당기는 역학을 이해하는 것은 투자자들에게 중요하다. 미국 증시 랠리가 지속된다면 미국 채권 금리는 계속 상승할 것이다. 반대로 ...

Morgan Stanley 리서치의 핵심 원칙 중 하나는 노이즈 속에서 시그널을 구분해내는 독창적인 인사이트를 제공함으로써 여러분의 투자 프로세스를 향상시키는 것이다. 직관적으로 설계되고 잘 만들어진 차트는 종종 이를 탁월한 명확성으로 달성할 수 있다. 그러한 목적을 염두에 두고, 최근 발간된 리서치 중 다음 차트들이 특히 눈에 띄었다. 글로벌 경제: 우리는 글로벌 성장에 대해 여전히 긍정적이며, 높은 에너지 가격은 성장세를 약화시키겠지만 확장을 무너뜨리지는 않을 것으로 본다. 글로벌 크로스애셋 전략: 강력한 거시 및 미시 펀더멘털이 위험자산을 지지할 것이며, 우리는 특히 미국을 중심으로 선진국 주식을 선호한다. 중국 경제: AI와 에너지 CAPEX 슈퍼사이클을 반영해 2026년과 2027년 실질 GDP 성장률 전망치를 소폭 상향 조정한다. 유럽 주식 전략: 실적 추정치는 상승하고 있으나 밸류에이션 멀티플은 점진적으로 디레이팅되고 있어, 단기적으로는 변동성 높은 횡보장을 예상한다. 디지털 자산 및 도매금융: 디지털 자산이 도매금융을 파괴할 가능성은 낮다고 보며, 은행들은 지금 미래 모델 지원을 위한 투자를 통해 점유율을 방어하거나 오히려 확대할 수 있다고 본다. 기술 확산 – AI와 경제 전환: AI 확산은 미국 경제를 단절적으로 바꾸기보다는 과거 혁신 물결과 유사한 흐름을 보일 것이다. 글로벌 경제: 미국과 아시아에서 CAPEX가 계속 가속화되고 있으며, 이는 두 지역 모두에서 장기 CAPEX 업사이클이 이어질 것이라는 우리의 전망을 지지한다. 미국 하이퍼스케일러: 우리는 컴퓨트 용량이 경쟁 차별화 요소이자 ROIC 관점에서 점점 더 중요한 요소가 되고 있다고 본다. 글로벌 경제 유동적인 전망 – 구조적 강세 vs. 경기순환적 약세 우리는 글로벌 성장에 대해 여전히 긍정적이다. 성장세는 몇 달 전 예상했던 수준만큼 강하지는 않겠지만, 여전히 견조할 것으로 본다. 높은 에너지 가격은 인플레이션을 끌어올리고 성장을 압박할 것이며, 이러한 상황이 오래 지속될수록 영향은 더 커질 것이다. 그러나 우리는 이것이 경기 확장을 둔화시킬 뿐, 중단시키지는 않을 것으로 생각한다. 현재 중동 분쟁 이전에도 구조적 펀더멘털은 견조했으며, 지금까지도 여전히 견조하게 유지되고 있다. 또한 우리는 상당한 상방 리스크를 보고 있으며, 특히 미국이 그렇다. 미국에서는 총수요가 회복력을 보여왔고, 강한 자산효과가 소비를 끌어올리고 있으며, AI 주도의 CAPEX는 멈출 기미가 없어 보인다. 이를 종합하면 미국 성장 모멘텀이 자기강화적으로 이어질 수 있으며, 세계 다른 지역들도 그 혜택을 받을 것이다. “The Weekly Worldview: A Fluid Outlook – Structural Strength vs. Cyclical Weakness (2026년 5월 18일)” 참조. Exhibit 1: 결과 범위는 매우 넓다: 우리는 미국 주도의 두 가지 상방 시나리오를 모델링했으며, 하방 시나리오는 유가 중심이다. 글로벌 크로스애셋 전략 긍정적이지만 안일하지는 않다 – 우리는 특히 미국을 중심으로 선진국 주식을 선호한다 AI CAPEX에 의해 강화된 강력한 거시 및 미시 펀더멘털은 에너지 변동성과 확대된 수익률 분산에도 불구하고 위험자산을 지지할 것으로 보인다. 우리는 선진국 주식을 선호하며, 낮은 두 자릿수 수준의 기대수익률은 충분히 매력적이라고 본다. 위험 대비 보상은 미국에서 가장 좋아 보인다. G10 금리에서는 일본국채(JGB)를 선호한다. 크레딧에서는 AI CAPEX 관련 공급 증가 가 투자등급 크레딧 스프레드에 부담이 될 수 있다. 우리는 2026년 하반기 동안 달러 약세가 완만하게 이어질 것으로 보지만, 2027년으로 가면서는 달러가 회복될 것으로 예상한다. 유가는 4분기까지 타이트한 수급 상태를 유지할 것으로 보인다. “Global Strategy Mid-Year Outlook: Constructive, Not Complacent (2026년 5월 12일)” 참조. Exhibit 2: 우리의 탑다운 자산배분 Exhibit 3: 글로벌 자산군 – 2027년 2분기 기대수익률 vs. 리스크 주: ‘기대수익률’은 Morgan ...

세계에서 가장 강세적인 차트(채권에게는) Dario Perkins 2026년 5월 18일 코로나 이후(사실은 코로나 이전부터…) TS Lombard는 구조적으로 더 높은 금리와 인플레이션이라는 새로운 매크로 슈퍼사이클에 대해 이야기해왔다. 이제 그 관점은 컨센서스가 되었다. 하지만 퍼즐에서 맞지 않는 한 조각이 있다 — 노동소득분배율이다. 만약 1980년대 이후 처음으로 노동과 자본 간의 권력 균형이 다시 노동 쪽으로 이동하고 있다면 — 이것이 우리의 슈퍼사이클 논지의 기반이다 — 노동소득분배율은 상승해야 한다. 하지만 그렇지 않다. 오히려 하락하고 있다. 그렇다면 무슨 일이 벌어지고 있는 것일까? 노동소득분배율은 임금 소득이 명목 GDP에서 차지하는 비율이다(이윤분배율의 역수). 그 움직임은 생산성과 임금 사이의 연결 관계에 달려 있다. 노동자들이 더 빠른 생산성 향상의 혜택을 가져갈 수 있다면 노동소득분배율은 상승한다. 반대로 기업들이 이러한 효율성 향상을 더 높은 이윤 형태로 모두 가져간다면 노동소득분배율은 하락한다. 약간의 수학을 이용하면 노동소득분배율이 불평등의 대리 변수라는 것도 보여줄 수 있다. 노동소득분배율 하락 = 더 큰 불평등이다. 차트 제목: 미국 노동소득분배율 왜 노동소득분배율이 하락하고 있을까? 한 가지 가능성은 측정 오류다. 노동소득분배율을 측정하는 표준 방식은 자본 감가상각을 고려하지 않는다. 감가상각 속도가 더 빨라질 때(현대 기술과 ...

모건스탠리 미국 주식 전략팀은 실적 회복과 실적 성장의 확산(broadening) 테마에 대해 높은 확신을 가지고 있으며, EPS 리비전 브레드스의 가속화가 이러한 전망을 뒷받침한다고 밝혔다. 업종 전반에 걸쳐 실적 데이터는 견조하지만, 많은 투자자들은 반도체를 제외한 경기민감주 익스포저 확대에는 여전히 조심스러운 태도를 보이고 있다. 한편 금리와 유동성은 단기적으로 실제 리스크 요인으로 남아 있다. 지난 수요일, 모건스탠리는 중간 전망(Mid-Year Outlook)을 발표했다. 강한 실적을 반영해 향후 12개월(2027년 중반 기준) S&P500 목표치를 8,300으로 상향 조정했다. 이는 전망 기간 동안 연율 기준 16% EPS 성장률을 의미하며, 장기 평균의 두 배 수준이다. 세부적으로는 산업재, 하이퍼스케일러, 금융, 소비재 업종을 선호한다. 2026년 연말 목표치는 기존 7,800에서 8,000으로 상향됐다. 이번 전망은 지난해부터 강조해온 세 가지 테마를 기반으로 한다: 과열 상태로 유지되는 경기 및 실적 사이클 상장기업에서 사모시장으로의 리밸런싱 실적 및 시장 성과의 확산 핵심은 이것이 멀티플 확장 스토리가 아니라 실적 스토리라는 점이다. AI에 대한 투자자들의 열기는 여전히 높으며, 특히 반도체와 메모리 분야에 집중되고 있다. 반도체에 대한 제한적인 우려는 펀더멘털보다 포지셔닝 과밀화에서 비롯된 것이었다. 하이퍼스케일러에 대한 투자심리는 보다 혼재되어 있었다. 이란 분쟁과 관련해서는 대부분의 고객들이 시장이 지정학적 리스크를 상당 부분 이미 반영했거나 무시하고 있다고 판단했다. 다만 향후 4~6주 동안 완충 재고가 소진되면서 상황이 악화될 가능성이 있기 때문에 원유시장 신호를 면밀히 지켜봐야 한다는 의견이 많았다. 가장 활발했던 논쟁은 실적 확산(broadening) 테마였다. 많은 투자자들은 소형주, 단기 사이클 산업재, 금융, 일부 소비 관련 업종에서 실적 성장과 리비전이 예상보다 훨씬 개선된 점에 놀랐다. 최근 몇 주 동안 모건스탠리는 주식 수익률과 국채금리 변화 사이의 매우 강한 음(-0.8) 상관관계를 강조해왔다. 또한 10년물 금리 4.50% 수준이 주식 밸류에이션에 의미 있는 역풍이 될 수 있는 기준점이라고 지적했다. 금요일 시장 움직임은 이러한 시각을 뒷받침했다. 긍정적인 부분은 금리가 상승했음에도 채권 변동성은 비교적 안정적으로 유지되고 있다는 점이다. 또한 재무부와 연준은 RMP, 단기채 발행, 바이백 등을 통해 채권 변동성을 억제하려 할 가능성이 높다. 결국 최근 금리 상승과 연준의 매파적 태도는 유가 급등과 과열된 경제 상황 때문이라는 분석이다. 따라서 금리가 하락하려면 중동 분쟁의 보다 지속적인 완화가 필요할 수 있다. 만약 장기금리 상승과 함께 채권 변동성이 확대된다면, 이는 3월 말 저점 이후 첫 의미 있는 주식시장 조정으로 이어질 수 있다. 3월 말 시장 저점 이후 처음으로 의미 있는 주가 조정이 나타날 가능성이 있다. 로드쇼에서의 생각들 지난주 우리는 최근 발표한 중간 전망과 관련해 투자자들을 만나기 위해 여러 지역을 방문했다. 대화의 중심은 AI, 이란 전쟁의 영향, 그리고 시장 리더십 확산 가능성이었다. AI와 관련해서는, 에이전트 활용 가속화와 모델 기업들의 수익 창출 증가로 인해 AI CAPEX 사이클이 한 단계 더 점프업한 것으로 보인다는 논의가 중심이었다. CAPEX 모멘텀이 둔화될 것이라는 우려는 거의 들리지 않았지만, 메모리 및 기타 반도체 종목처럼 가장 큰 수혜를 받은 영역의 주가 흐름에 대한 불안감은 일부 커지고 있었다. 흥미로운 점은 그 불안감이 과도한 익스포저 때문이 아니라 오히려 익스포저 부족에서 비롯됐다는 점이다. 우리가 만난 어떤 투자자도 이 종목들을 숏 포지션으로 봐야 한다고 생각하지는 않았지만, 현재까지의 급등세를 감안할 때 과도한 포지셔닝과 가격 모멘텀 때문에 건강한 조정이 나올 수 있다는 시각은 존재했다. 하이퍼스케일러에 대해서는 분위기가 보다 엇갈렸으며, 이는 주가 흐름과도 일치했다. 상대적으로는 구글과 아마존이 선호됐다. 모건스탠리는 4월 초 밸류에이션 매력과 강한 실적 트렌드를 이유로 하이퍼스케일러에 대해 긍정적으로 ...