Waste Connections: 쓰레기 처리 사업

세계 최대의 독점 기업 중 하나를 알아보세요. 이 기업은 연간 수십억 달러를 창출하며 매년 15%의 성장률을 기록하고 있습니다.

어렸을 때, 밤 9시에 쓰레기 수거차가 와서 그 많은 컨테이너를 들어 올린 다음 비우는 모습을 보는 것이 제가 가장 열광했던 일 중 하나로 기억합니다. 제게는 정말 대단하게 느껴졌습니다.

당신에게는 별것 아닌 일처럼 들릴지 모르지만, 저는 어린아이처럼 즐거워했습니다. 밤마다. 매일. 무슨 일이 있어도 그랬습니다.

이제 성인이 된 지금, 쓰레기 수거차 옆을 지나가는 것이 (특히 운전 중에 바로 뒤에 있을 때는 더욱이) 그리 대단하게 느껴지지는 않습니다. 하지만 저는 다른 것들을 생각합니다.

이것은 우리가 투자자일 때, 특히 장기 포트폴리오를 위해 생각해야 할 것들입니다. 그리고 당연히 그 질문 중 하나는 다음과 같을 것입니다.

“이 사업이 5년, 10년, 아니 15년 후에도 여전히 존재할까?”

그리고 쓰레기 처리 사업에서는 완전히 확실하게 대답할 수 있습니다. "예."

사실, 생각해 보면 (군대와 같은 것을 제외하고) 한 나라가 순식간에 엉망이 되는 것을 막아주는 세 가지 필수 요소가 있습니다. 하나는 전기, 다른 하나는 물, 그리고 그다음은 쓰레기입니다. 쓰레기 수거 시스템이 없는 나라는 없습니다. 여기에는 이유가 있습니다. 만약 이들이 파업이라도 한다면, 당신은 큰일 나는 것입니다.

좋은 소식은 우리가 이 사업 덕분에 적지 않은 수익을 올릴 수 있다는 것입니다.

오늘 우리가 이야기할 회사의 일부 데이터를 알려드리자면, 지난 9년간 주식 시장에서 연평균 15.5%의 성장률을 기록했으며, 모든 사업 부문이 두 자릿수 이상의 성장을 했고 (지금도 계속하고 있습니다).

오늘 소개할 회사는 다름 아닌 Waste Connections입니다.

보세요, 여기 지난 몇 년간의 주가를 보여주는 차트가 있습니다. 정말 멋지다고 생각하지 않으십니까?

오늘 뉴스레터에서는 평소처럼 광범위한 분석 대신, 뭔가 다른 것을 시도해 보려 합니다. 투자 논리를 2부로 나누겠습니다.

이번 파트에서는 다음 내용을 다루겠습니다.

• 회사 소개: 회사를 빠르게 알아보기 위한 간략한 내용

• 회사 연혁: 일반적으로 지루하기 쉬운 연혁이 아닐 것입니다. 회사의 역사를 아는 것은 현재 이 회사가 왜 그렇게 중요한지, 그리고 왜 이렇게 넓은 시장 지배력(그리고 앞으로도 그럴 가능성)을 갖게 되었는지 이해하는 데 중요합니다.

• 사업 모델: 회사가 무엇을 하는지, 어떻게 하는지, 그리고 그 이유를 아주 잘 알아야 합니다. 또한, 회사의 사업 부문과 각각의 작동 방식도 살펴보겠습니다.

• 시장 및 경쟁: 쓰레기와 폐기물 사업은 진입 장벽이 매우 높음에도 불구하고 경쟁자가 없는 것은 아닙니다. 여기서는 그 거대한 시장의 규모, Waste Connections의 현재 시장 점유율, 그리고 주요 경쟁사를 측정해 보겠습니다.

다음 파트에서는 회사의 재무 상태, 경영진의 역량, 내재된 위험 요소, 그리고 주식의 비싸거나 저렴한 정도를 알기 위한 가치 평가를 다룰 것입니다.

자, 이제 준비되셨나요? 그럼, 본론으로 들어가 봅시다!

Waste Connections는 무엇인가요?

Waste Connections는 기본적으로 북미의 상당 부분에서 쓰레기를 관리하는 회사입니다.

이 회사의 임무는 900만 명 이상의 고객으로부터 발생하는 비유해 폐기물만을 전문적으로 수거하고 처리하는 것입니다. 즉, 가정이나 사무실에서 발생하는 일상적인 일반 쓰레기를 처리하며, 더 복잡한 처리가 필요한 독성 물질이나 화학 물질은 취급하지 않습니다.

게다가 이 회사를 독특하게 만드는 점은 Waste Management나 Republic Services 같은 거대 경쟁사들이 하는 방식과는 매우, 매우 다릅니다.

대부분의 경쟁사들은 뉴욕이나 시카고 같은 대도시에서 물량 확보를 위해 경쟁합니다. 이 지역들은 경쟁이 치열하고 마진이 매우 낮습니다.

반면, Waste Connections는 이렇게 말합니다. "이봐, 나는 그 부분의 파이는 관심 없어. 거기서는 돈을 거의 벌지 못해. 나는 아무도 원하지 않는 지역을 맡아서 조용히 관리할게."

그리고 이것이 그들이 실제로 하는 일입니다.

이들은 주로 교외 또는 시골 지역에 집중하여, 사실상 유일한 운영자가 되는 매우 독점적인 시장을 만듭니다. 이러한 지역에는 경쟁이 거의 없기 때문에, 이들은 일종의 숨겨진 독점을 가지게 됩니다.

이 덕분에 그들은 더 큰 가격 결정력(Pricing Power)을 가집니다. (오마하의 현자(워렌 버핏)가 그토록 좋아하는 바로 그 힘입니다.) 네브래스카주의 작은 마을에서 유일하게 실행 가능한 선택지라면, 로스앤젤레스 도심의 쓰레기 가격을 놓고 경쟁하는 것보다 훨씬 더 잘 마진을 보호할 수 있기 때문입니다.

같은 일을 하지만, 결과는 같지 않습니다.

또한, 그들은 분산된 방식으로 운영됩니다. 즉, 모든 것을 중앙 본사에서 통제하는 대신, 지역 팀에게 더 빠른 결정을 내릴 수 있는 자율성을 부여합니다.

이는 그들에게 놀라운 민첩성을 제공합니다. 게다가 나중에 살펴보겠지만, 인상적인 수직적 통합까지 갖추고 있습니다.

이러한 모델 덕분에, 그들은 현재 미국 46개 주와 캐나다 6개 주에서 사업을 운영하고 있습니다.

이러한 방식의 노력 덕분에 그들은 2015년 21억 1,700만 달러를 벌던 것에서 올해 현재까지 95억 2,500만 달러를 버는 회사로 성장했습니다.

말하기는 쉽죠.

이 회사의 일상 업무는 순수한 물류(logistics)를 기반으로 하므로 그렇게 복잡하지 않습니다. 즉, 쓰레기가 발생하는 곳에서 수거하여 자체 트럭을 이용해 최종 목적지까지 운반합니다.

이를 효율적으로 수행하기 위해, 그들은 '이송 스테이션(Transfer Stations)'을 포함하는 자체 시설 네트워크를 갖추고 있습니다. 이송 스테이션은 쓰레기 수거 트럭이 잔해(broza)를 내려놓은 다음, 더 큰 차량에 모아서 최종 운송을 훨씬 더 비용 효율적으로 만드는 중간 지점이라고 생각하시면 됩니다.

이 부분에 대해서는 조금 더 나중에 자세히 살펴보겠습니다.

하지만 그들의 진정한 비장의 무기(as en la manga)는 매립지(landfills)입니다. 아, 그렇습니다. 정말 그렇습니다.

Waste Connections는 쓰레기가 최종적으로 매립되는 토지를 소유하고 있습니다.

이것은 매우 중요합니다. 왜냐하면 오늘날 새로운 매립지를 개설하는 것은 허가와 규제 때문에 거의 불가능하기 때문입니다. 따라서 이러한 자산은 경쟁사에게는 거의 넘을 수 없는 장벽이 됩니다.

게다가 그들이 부지를 소유하고 있기 때문에, 쓰레기를 매립하기 위해 제3자에게 비용을 지불할 필요가 없으며, 오히려 그들이 비용을 받습니다. 이는 그들의 수익성을 더욱 높입니다.

따라서 당신은 그들이 얼마나 잘 시스템을 구축했는지 짐작할 수 있을 것입니다. 그들은 엄청난 수직적 통합을 누리고 있습니다. 그리고 저는 이런 종류의 회사를 매우 좋아합니다.

하지만 주목해야 할 것은, 이 사업이 전통적인 쓰레기를 처리하는 것을 넘어선다는 점입니다.

그들은 프래킹(Fracking) 및 석유·가스 추출에서 발생하는 복잡한 폐기물을 처리하는 전문 부문도 가지고 있으며, 북미의 가장 중요한 석유 생산 지역에서 운영하고 있습니다.

석유 및 가스 부문은 E&P(Exploration & Production, 탐사 및 생산)라고 불립니다. 이 약자는 앞으로 자주 나올 것이므로 기억해 두십시오. 이 부문은 경기 순환적(cyclical) 성격이 강하지만, 유가(원유 가격)가 좋을 때는 매우 높은 마진을 제공합니다.

또한, 이 회사는 쓰레기를 수거하고 석유 폐기물을 처리하는 것 외에도, 냄새 나는 모든 것에서 수익을 창출하기 위해 노력하고 있습니다.

이제 그들의 사업 중 한 부분이 된 재활용 부문은, 판지, 플라스틱, 금속과 같은 재료를 처리하여 판매함으로써 이중의 수익을 창출합니다.

여기에 더해, 그들은 자체 매립지에서 발생하는 악취 나는 가스까지 활용하고 있습니다. 그들은 쓰레기가 분해되면서 방출되는 가스(주로 소가 트림이나 방귀로 배출하는 것과 같은 메탄가스)를 포집하여 연료로 변환합니다.

이런 방식으로, Waste Connections는 그 가스를 태우거나 대기로 방출하는 대신, 포집하고 처리하여 재생 연료로 만들어 판매하거나 자체 트럭 차량에 사용합니다.

이것이 보이십니까? 제가 전에 말씀드렸듯이, 쓰레기는 엄청난 돈을 가져다줍니다.

마지막으로, 태평양 북서부 지역에서 덜 알려진 활동이 하나 있는데, 바로 기차 운송입니다.

그들은 트럭에만 의존하는 대신, 철도를 이용해 대형 화물 컨테이너와 폐기물을 운반합니다. 이는 매우 기발한 전략입니다. 이를 통해 엄청난 양의 쓰레기를 도시에서 멀리 떨어진 매립지로 훨씬 더 효율적이고 경제적으로 보낼 수 있기 때문입니다.

보시다시피, 이 회사는 다룰 만한 흥미로운 요소들을 많이 가지고 있습니다.

하지만 그전에, 궁금하실 수도 있으니, 이 회사는 어디에서 나왔을까요?

Waste Connections의 역사

저는 다른 투자 논문에서 이 부분이 잘 쓰여 있고, 재미있으며, 유익할 때만 읽는 것을 좋아합니다. 따라서 저는 항상 그렇듯이, 당신에게 짧고 핵심만 짚어주는 방식으로 역사를 전달할 것입니다. 회사의 작동 방식과 현재 경영 방식에 대해 이해하는 데 도움이 되는 매우 중요한 역사적 요점들이 많다고 생각하기 때문입니다.

이 회사는 저보다 7살이 어립니다. 1997년에 설립되었기 때문입니다.

이 회사는 론 미텔슈타트(Ron Mittelstaedt)가 설립했습니다. (제가 이 성을 한 번에 제대로 읽고 쓰기 힘들기 때문에, 앞으로는 '론'이라고 부르겠습니다.)

그리고 네, 그는 위즐리 가문 사람처럼 보입니다. 심지어 빨간 머리입니다.

하지만 론의 비전과 목표는 매우 명확했습니다. 볼륨 면에서 가장 큰 회사가 되는 것이 아니라, 마진 면에서 가장 수익성이 높은 회사가 되는 것이었습니다.

론(Ron)은 대기업들이 대도시에서 시장 점유율을 차지하기 위해 치열하게 경쟁하는 것을 관찰했습니다. 그 결과는 끔찍한 가격 전쟁, 낮은 마진, 그리고 높은 고객 이탈률이었습니다.

그는 새로운 회사의 초점을 미국 서부의 부차적인 시장, 시골 시장, 그리고 독점적인 시장에 맞추기로 결정했습니다.

이 회사는 약 600만 달러의 매우 적은 수익으로 운영을 시작했습니다. 그러나 그들의 사업 모델이 빠르게 확장 가능하고 뛰어난 현금 창출 능력을 입증하면서, 설립된 지 불과 1년 만인 1998년 5월에 Waste Connections는 NASDAQ에 상장되었습니다.

보십시오. 불과 1년 만입니다. 정말 대단합니다.

이 상장은 공격적인 성장 전략을 시작하는 데 필요한 자본을 회사에 제공했습니다.

초기 몇 년 동안 회사는 수많은 소규모 및 중견 가족 경영 사업체를 인수했습니다. 이러한 인수는 서부 지역에서의 입지를 공고히 하고, 미국 중부로 확장하는 데 집중되었습니다.

그리고 인수 전략은 단 한 번도 멈추지 않았습니다.

2002년에 회사는 뉴욕증권거래소(NYSE) 상장을 시작하며 중요한 발걸음을 내디뎠는데, 그때까지 그들의 연간 수익은 이미 5억 달러에 달했습니다.

이러한 상장은 투자 펀드와 같은 대형 투자자들에게 가시성을 크게 높여주었고, 더 나은 조건으로 부채에 접근하는 것을 용이하게 했습니다.

그리고 이것이 바로 일어났던 일입니다.

2012년, Waste Connections는 R360 Environmental Solutions를 인수하며 변혁적인 인수를 단행했습니다.

이 거래는 그들이 에너지 산업 폐기물 부문(앞서 말했던 유명한 E&P)에 대규모로 진출하는 계기가 되었습니다. 이 인수를 통해 그들은 수입원을 다각화하고 높은 마진에 접근할 수 있게 되었습니다.

하지만 이 회사의 기업 역사상 가장 결정적인 순간은 2016년에 일어났습니다.

2016년, Waste Connections는 캐나다의 주요 폐기물 처리 기업 중 하나인 Progressive Waste Solutions와의 합병을 발표했습니다. 기술적으로는 역인수(reverse acquisition)였지만, Waste Connections의 경영진이 모든 통제권을 인수했습니다.

이 합병은 회사에 전략적, 운영적, 재무적으로 심대한 영향을 미쳤습니다.

이로 인해 회사는 미국 동부 지역으로 대규모 확장을 했으며 캐나다 시장에 진출할 수 있게 되었습니다.

합병 후, 회사는 Progressive Waste의 운영을 자사의 모델에 따라 신속하게 통합했습니다. 그들은 자신들의 운영 문화를 이식하고 의사 결정을 즉시 분산화했습니다.

이러한 조치는 인수된 자산의 마진을 극적으로 개선하여, 2017년에는 매출이 처음으로 46억 달러를 초과하는 결과를 가져왔습니다.

2019년, 우리의 친구 론(Ron, Ron Mittelstaedt)은 22년간의 재임 끝에 CEO 자리에서 물러났습니다 (아마도 볼드모트와 싸우러 간 것 같습니다). 그리고 수년간 그의 최고재무책임자(CFO)였던 워딩 잭맨(Worthing Jackman)에게 바통을 넘겼습니다.

잭맨은 상황을 복잡하게 만들지 않고, 회사가 지금까지 추구해 온 동일한 전략을 계속해서 실행했습니다.

보세요, 만약 작동하는 것이 있다면, 왜 그것을 건드려야 할까요? 그렇죠?

그리고 그의 지휘 아래, 이 사업이 놀라운 회복력과 내구성을 가지고 있다는 것이 입증되었습니다.

실제로, 회사는 코로나19(COVID-19) 사태를 거의 흔들림 없이 이겨냈으며, 계속해서 미친 듯이 성장했습니다.

하지만 2023년, 극적인 상황 변화 속에서 론(Ron)은 터미네이터처럼 CEO로 복귀했습니다.

그의 복귀는 회사가 인플레이션으로 인한 압박과 팬데믹 이후의 몇몇 노동 문제들로 인해 운영을 활성화하려던 시점과 맞물렸습니다.

2023년에는 애로우헤드 환경(Arrowhead Environmental)도 인수했습니다. 이 인수에는 앨라배마주에 철도 접근성이 있는 대규모 매립지가 포함되었습니다. 이는 회사가 북동부 시장에서 철도를 이용한 폐기물 운송 능력을 확대할 수 있게 했습니다.

그러나 작년에 회사는 인수 기록을 거의 경신했습니다. 이들은 사기업 및 기타 자산을 매입하는 데 약 21억 달러를 투자했습니다.

2024년 9월 뉴욕의 로열 웨이스트 서비스(Royal Waste Services) 인수는 Waste Connections를 뉴욕시 상업 지구의 지배적인 사업자로 자리매김하게 한 핵심적인 이정표였습니다.

따라서, 보시다시피, 현재까지 이 회사는 성과와 수익 면에서 중단 없는 완벽한 성장 궤도를 유지해 왔습니다.

Waste Connections의 역사는 규율 있는 실행력, 독특한 전략, 그리고 대도시에서의 가격 경쟁 회피를 통해 거의 흔들리지 않는 독점 체제를 구축해 온 과정이었습니다.

이러한 규율 덕분에 작은 스타트업이었던 회사는 현재 550억 달러 이상의 가치를 지닌 거대 기업으로 성장했습니다.

Waste Connections의 사업

이제 Waste Connections의 사업이 무엇이며 어떻게 여기까지 오게 되었는지 대략 알았으니, 좀 더 구체적인 내용을 살펴보겠습니다. 사업의 각 부문이 무엇이고 어떻게 작동하는지 알아보겠습니다.

주요 부문: 쓰레기 수거

Waste Connections 수익의 대부분은 아주 단순한 일, 즉 우리가 일상에서 배출하는 쓰레기를 수거하는 것에서 나옵니다.

이것은 보고서에서 '수거(collection)'라고 불리며, 여러분이 상상하는 그대로입니다. 트럭이 거리를 다니며 집이나 사업체 앞에 멈춰서 컨테이너를 가져가 비우고 다시 떠나는 방식입니다.

사소해 보일 ...