예측 가능성의 오만과 갑작스러운 파멸의 수학

AI 시대, 소프트웨어 주가 급락이 반영하는 것은 터미널 가정의 근본적 전환이다. 최근 업데이트가 뜸했던 점 양해 부탁드립니다. 유소년 야구 토너먼트, 부활절, 분기말 업무, 그리고 데이턴 대학교 학생들을 이틀간 시카고로 데려가는 일정이 겹치면서 유난히 바쁜 시간을 보냈습니다. 시카고 출장에서 학생들은 모닝스타, 윌리엄 블레어, 골드만삭스와 미팅을 가졌고, CBOE 거래 피트 투어도 경험했습니다. 훌륭한 출장이었고, 신입사원 시절의 시선으로 금융 세계를 다시 바라보는 것이 즐거웠습니다. 제 생각엔, 날씨가 좋을 때 시카고는 미국 최고의 도시입니다—그리고 마침 이틀 내내 날씨가 좋았습니다. 시장은 터미널 밸류를 다시 쓰고 있다 최근 이어지는 소프트웨어 주가 급락은 우리가 항상 터미널 밸류에 대해 생각해야 한다는 점을 다시금 일깨워 줍니다. 주가는 분기 실적이나 경영진의 가이던스 업데이트에 반응해 움직이기도 하지만, 하루 만에 ±10%를 오가는 큰 폭의 주가 변동은 성장성, 수익성, 리스크에 대한 터미널 가정이 묵시적으로 재보정되고 있음을 의미합니다. 다음 파라미터로 간단한 예시를 살펴보겠습니다. 초기 잉여현금흐름(FCF): $100 향후 5년간 FCF 성장률: 10% 터미널 성장률: ...

두 가지 유형의 리더. 하나의 명확한 선택 최고의 리더 대부분은 용병형이 아닌 선교사형인 경향이 있다. 최고를 가르는 결정적인 차이는 그들이 무엇을 하느냐보다 무엇을 믿고 어떻게 행동하느냐에 달려 있기 때문이다. 벤처 캐피털리스트 존 도어가 클라이너 퍼킨스에서 이 개념을 처음 소개한 것은 2000년의 일이다. "열정과 사랑 없이는 회사를 시작하지 마라. 출구 전략이 있다면, 그것은 진정한 집착이 아니다." — 마크 큐반 선교사형과 용병형의 차이는 무엇인가? 선교사형 리더는 진심으로 열정적이며 전략적이다. 그들은 원대한 아이디어와 오래 지속되는 장기적 파트너십에 온 힘을 쏟는다. 혁신이란 단거리 달리기가 아닌 마라톤, 즉 장기적인 여정임을 잘 알고 있다. 그들은 복음을 전하는 사람처럼 사명에 집착하며, 즉각적인 보상보다 먼 미래를 향한 만족을 기꺼이 기다린다. 무한한 게임을 펼치면서도, 시간이 자신의 편이 아님을 아는 사람의 절박함으로 임한다. 선교사형 리더는 의미와 돈 모두를 열망한다. 그들은 자신보다 더 큰 대의,...

워런 버핏은 "IQ가 160이라면 40점은 남에게 줘버려라, 투자에는 그게 필요 없으니까"라고 즐겨 말한다. 그렇다면 뛰어난 투자자와 평범한 투자자를 가르는 것은 지능이 아니라면… 도대체 무엇일까? 버핏이 추구하는 가치투자 철학을 생각해보면, 그것은 흔히 오해받듯 단순히 싼 주식을 사는 것과는 거리가 멀다. 가치투자는 본질적으로 심리학의 프레임워크다. 의외로 들릴 수 있지만, 가치투자의 핵심 원칙을 생각해보라: "가격은 당신이 지불하는 것이고, 가치는 당신이 얻는 것이다." 이 단순한 문장 속에는 주가가 당신이 무엇을 사고 있는지에 대한 정보를 제공하지 않는다는 주장이 담겨 있다. 쉽게 들리지만, 실제로는 많은 투자자들이 이 지점에서 무너진다. 사업 자체를 분석하면서도, 주가가 하락하면 감정이 이성을 압도하는 것을 막지 못한다. 그렇다고 감정 자체가 문제라는 말은 아니다. 감정 없이는 어떤 행동도 취할 수 없다. 신경과학자 안토니오 다마지오는 연구를 통해 감정과 의사결정을 연결하는 뇌 부위인 복내측 전전두피질이 손상된 환자들이 아주 사소한 결정조차 내리지 못하는 결정 마비 상태에 빠진다는 사실을 밝혀냈다. 우리는 이 개념을 스타트렉의 스팍을 통해 직관적으로 이해한다. 스팍은 철저히 분석적이지만 분석만으로는 결정을 내리지 못한다. 반면 커크의 행동은 '직관'에 의해 추진된다. 그런데 투자에서의 문제는, 이러한 직관이 너무 자주 오작동한다는 데 있다. 직관은 원시 세계에서 인간을 물리적 위험으로부터 보호하도록 설계된 것이지, 사무실에 앉아 주식 화면을 보며 투자 결정을 내리도록 만들어진 것이 아니다. 그래서 우리는 일종의 파우스트적 거래에 처해 있다. 단기 손실을 회피하려는 욕구나 FOMO 같은 단기적 감정을 억누르는 대신, 대체로 형편없는 장기적 의사결정을 얻게 되는 것이다. 대부분의 투자자들이 이 함정을 결코 벗어나지 못하는 이유는 단순하다. 감정은 언제나 강하고, 단기적 판단을 극복하기 위해 논리적 사고를 작동시키는 것은 어렵기 때문이다. 그러나 이러한 감정이 어떻게 나타나는지, 그리고 그것이 어떤 심리적 편향을 대표하는지를 인식한다면, 더 나은 결정을 내리도록 스스로를 훈련할 수 있다. 우리가 원하는 것은 감정이 분석과 함께 작동하되, 감정이 우리를 잘못된 방향으로 이끌 때는 이성이 이를 제어하는 것이다. 이번 주 파이브 미닛 머니에서는 투자자라면 반드시 피하려고 노력해야 할 핵심적인 심리적 함정들을 모두 다루겠다. 1. 비유에 의한 논증 첫 번째로 이야기하고 싶은 것은 '비유에 의한 논증'이다. 이는 투자자가 어떤 기업에 대한 이해를 구축하려 할 때, 비유로 그 과정을 단축해버리는 현상이다. 한 스타트업이 새로운 서비스를 피칭하면서 "강아지 산책 분야의 우버"라고 부른다고 해보자. 이 비유가 실제로 하는 일은, 상대방에게 미리 포장된 이해를 제공해서 새로운 상황에 그대로 적용하게 만드는 것이다. 덕분에 무언가를 매우 빠르게 이해할 수 있다. "강아지 산책 분야의 우버"라는 한 문장만으로도 그 서비스가 무엇인지 바로 파악할 수 있다. 문제는, 이 비유를 통째로 받아들이는 순간 모든 비판적 사고가 작동을 멈춘다는 것이다. 왜 이 서비스가 우버와 전혀 다를 수 있는지, 시장이 얼마나 다른지, 경쟁 구도는 어떤지, 경영진은 어떤지—이 모든 것을 생각하기도 전에 이미 "우버 같은 것"으로 받아들여 버린다. 비유가 어떠한 분석보다도 앞서버리는 것이다. 나도 이 함정에서 자유롭지 않다. 쿠팡을 "한국의 아마존"이라고 부른 적이 있지만, 이는 쿠팡 자체에 대한 방대한 리서치를 바탕으로 한 표현이었다. 그러나 많은 사람들은 첫 번째 단계만 한다. "다음 우버가 될 것"이라는 비유를 그대로 받아들이고, 그것을 투자 결정의 근거로 삼아버린다. 결과는 참담한 경우가 많다. 사람들이 직접 분석할 능력이 없기 때문에 이런 손쉬운 지름길에 의존하는 것이다. 비유는 이해를 돕기 위한 도구이지, 진실을 논증하는 도구가 아니다. 표면적인 유사성이 있다고 해서 사업이나 산업이 실제로 유사하다는 의미는 아니다. 비유로 당신을 현혹하려는 사람들을 조심하라. 2. 내러티브 오류 이는 복잡하고 지저분한 현실 데이터를 깔끔한 이야기로 만들어버리려는 경향이다. 예를 들어 생각해보자. 제프 베이조스가 아마존으로 성공할 수 있었던 이유가 처음에 책을 팔았기 때문이라는 이야기가 있다. 그의 말에 따르면, 책은 SKU가 많아서 서점이 모든 재고를 갖추기 어렵다. 고객들도 배송에 시간이 조금 걸려도 크게 개의치 않는다. 파손 걱정 없이 배송하기도 쉽다. 창고에 적재하기도 좋고 재고가 상하지도 않는다. 그래서 책은 이커머스를 시작하기에 완벽한 상품이었다는 것이다. 그럴듯하게 들린다. 그래서 "성공적인 이커머스 기업을 만들려면 책으로 시작해야 한다"는 결론에 이를 수 있다. 그런데 이것은 그냥 하나의 이야기일 뿐이다. 반드시 진실은 아니다. 씨 리미티드를 창업한 포레스트 리는 여성 의류로 시작했다. JD닷컴을 창업한 리처드 류는 전자제품으로 시작했다. 처음에는 훌륭한 이커머스 기업이 되려면 책으로 시작해야 한다고 생각했을 수 있지만, 이 깔끔한 내러티브를 반증하는 사례들이 엄연히 존재한다. 내러티브 오류는 이처럼 깔끔하고 쉬운 이야기를 선호하면서, 그것과 충돌하는 '보이지 않는 증거'를 외면하는 경향이다. 우리는 어떤 이야기를 전달하려 하는가? 주식시장 해설자들이 이 함정에 가장 자주 빠진다. "주가가 왜 오르나요?" "연준이 금리를 내릴 것 같아서요." 아주 깔끔한 이야기다. 그보다 어려운 설명은 수백만 명의 개별 매수자와 매도자가 내린 결정과 그 방대한 데이터를 종합해서 어떤 설명을 도출하려는 시도일 것이다. 그건 사실상 불가능하다. 그래서 우리는 깔끔한 이야기를 선택하지만, 그 이야기는 진실이 아니다. 3. 사후 확신 편향 이것도 비슷한 맥락이다. 우리는 사후에 어떤 일이 훨씬 더 명백했던 것처럼 믿는 경향이 있다. 2022년 메타가 명백한 매수 기회였다고 말하는 사람들이 많다. 나는 그때가 얼마나 두려운 시기였는지 상기시켜주고 싶다. 앱 추적 투명성(ATT) 이슈 앱스토어 퇴출 위협 FTC의 메타 분사 압박 틱톡의 경쟁 위협 릴스의 광고 수익화가 피드 광고만큼 성공할 수 있을지에 대한 불확실성 당시 나는 이 모든 이슈를 분석하는 160페이지짜리 보고서를 작성했다. 하지만 대부분의 투자자들은 그 리서치를 하지 않았다. 그들은 지금 주가가 올라간 것을 보고 "당연한 매수 기회 아니었어?"라고 말하고 있다. 넷플릭스도 마찬가지였다. 주가가 80%나 빠졌을 때, 지금 돌아보면 너무나 명확한 매수 기회처럼 보인다. 사후 확신 편향을 경계해야 하는 이유가 바로 여기에 있다. 과거의 결정이 실제보다 훨씬 쉬웠다고 믿게 만들기 때문이다. 그러면 오늘의 혼란스러운 상황을 보면서, 2022년 메타 매수처럼 쉽게 답이 나오기를 기대하게 된다. 하지만 그때도 전혀 쉽지 않았다는 것을 잊지 말아야 한다. 만약 명백했다면, 당신은 그때 이미 그 결정을 ...

$AAOI 공매도—anti−LITE 2주 전 AAOI는 85달러였다. 오늘은 140달러. 별 볼 일 없는 보도자료 하나에 시가총액 35억 달러가 붙었다. 룰렛 휠이 멈추면 이 주가는 85달러로 되돌아갈 것이다 (그래도 컨센서스보다는 높은 수준이다). 한 가지 분명히 해두자. Citron은 AI 약세론자가 아니다. GLW(코닝)은 롱이다 — 어떤 아키텍처가 이기든 모든 하이퍼스케일러가 더 사들이는 광섬유 백본이다. LITE(Lumentum)도 존중한다. 엔비디아가 선택한 파트너이며, 실질적인 이익과 실질적인 수주잔고를 보유하고 있다. GLW는 합리적이다. LITE는 비싸다. AAOI는 망상이다. 고객을 보면 모든 것을 알 수 있다. ...

유지된 것인가? 넓어진 것인가? 이것은 중요한 구분이다. 요즘 SaaS 기업들의 밸류에이션이 싸다는 이야기가 많다. $ADBE는 10배, $CRM은 12배. 표면적으로는 매력적으로 보인다. 하지만 밸류에이션으로 넘어가기 전에, 먼저 버핏의 질문을 던져야 한다. 지난 한 해 동안 그들의 해자는 넓어졌는가? 대부분의 경우, 답은 '아니오'다. 그리고 이것은 많은 투자자들이 간과하고 있는 결정적인 차이다. 물론 AI가 이를 바꿀 수도 있다. AI의 도입은 일부 SaaS 기업의 해자를 넓힐 잠재력을 가지고 있다. 하지만 지금 당장 그것이 명확하지는 않다. 단순히 낮은 멀티플에 거래되고 있다는 ...