0. INTRO 하워드 막스는 제가 가장 존경하는 투자자이자, 감히 말해 ‘사랑하는 거장’입니다. 그의 글을 처음 접했을 때, 리스크에 대한 생각이 완전히 뒤집혔습니다. 하워드 막스는 리스크를 단순한 ‘변동성’이 아니라 ‘영구적 손실의 가능성’으로 정의하며, 투자의 본질은 위험을 피하는 데 있다고 말합니다. 그러나 그가 말하는 ‘피한다’는 회피가 아니라, 리스크를 인식하고 통제하는 태도에 가깝습니다. 그는 시장의 사이클을 읽고, 군중심리에 휩쓸리지 않으며, 언제나 안전마진을 확보하는 것을 강조합니다. 그의 글을 읽다 보면, 그는 확률적 사고를 누구보다 중시하면서도 그 확률을 절대적 진리가 아닌 ‘가능성의 범위’로 이해하고 있음을 느낄 수 있습니다. 그리고 이를 관념적으로 풀어서 해석하죠. 이러한 철학은 단기 성과보다 ‘생존’을 중시하는 투자자처럼 보일 수 있습니다. 하지만, 그의 리스크 관리에는 비대칭성도 숨어 있기에 투자자에게 가장 실용적인 교훈을 남긴다고 생각합니다. 그래서 그는 리스크 회피가 아닌, 리스크 통제의 대가로 불립니다. 과거, 하워드 막스의 책과 메모를 읽으며 ‘리스크’에 대해 나름의 정리를 했던 적이 있습니다. 최근 들어, 스스로 FOMO를 다시금 느껴지면서, 문득 하워드 막스의 진정한 알파(α)가 무엇인지 궁금해졌습니다. 왜냐하면 그를 단지 리스크 통제의 대가로만 생각했기에, 다른 시선으로 바라보고 싶어졌기 때문입니다. 그래서 이번 글에서는 단순한 리스크 관리의 관점이 아니라, 그가 시장에서 어떻게 차별적 통찰을 만들어내는지를 탐구하는 방향으로 정리해보았습니다. 1. 시작은 "역발상"에서 책에서는 역발상 투자 관점을 "2차적 사고", "역투자"로 풀어 설명하고 있습니다. 이를 순서대로 설명해보겠습니다. 1.1. 2차적 사고(second level thinking) 하워드 막스는 훌륭한 투자자가 될 수 있는 조건을 가진 사람은 많지 않다고 합니다. 배우면 가능한 사람도 있겠지만 이는 모든 사람에게 해당되는 것은 아니며, 가능한 사람일지라도 투자의 모든 것을 알 수는 없다고 합니다. 성공적인 투자란 시장이나 다른 투자자들보다 높은 수익을 내는 것을 말합니다. 그렇다면, 성공적인 투자를 하는 훌륭한 투자자에게 필요한 덕목은 무엇일까요? 바로 2차적 사고(second level thinking)입니다. 2차적 사고를 실천하기 어려운 이유는 바로 ‘심리’ 때문입니다. 훌륭한 투자자가 되기 위해서는 시장이 과열된 국면에서는 찬물을 끼얹을 용기가 필요하고, 저평가된 국면에서는 두려움과 부정적 감정을 억누른 채 매수 버튼을 눌러야 합니다. 결국 이러한 심리적 장벽을 넘어설 수 있는 사람은 많지 않습니다. 그래서 진정한 2차적 사고를 실천하는 극소수만이 시장에서 거장으로 추앙받을 수 있습니다. 그렇다면 2차적 사고는 무엇일까? 1차적 사고와 2차적 사고를 비교하여 설명해보겠습니다. 주식이 상승하고 있는 상황 1차적 사고 = “좋은 회사니깐 주식을 사자” 2차적 사고 = “좋은 회사긴 하지만, 모두가 이 회사를 과대평가하고 있어. 그 바람에 주식이 고평가되어서 비싸군 팔자” 모두가 주식을 회의적인 바라보는 상황 1차적 사고 = “성장은 둔화되고 물가는 계속해서 상승할 전망이야. 주식을 팔아치우자” 2차적 사고 = “전망이 어두워. 모두가 패닉 상테에서 주식을 팔고 있어. 사자!” 단기적인 기업 실적을 대하는 자세 1차적 사고 = “기업의 수익이 감소할 거야. 팔자” 2차적 사고 = “이 기업의 수익이 사람들이 예상하는 만큼 감소하지는 않을 거야. 어닝 서프라이즈로 주가가 반등할 수도 있어. 사자” 단기적으로 시장은 투자자들의 심리에 지배를 받는다고 생각합니다. 그리고 그 심리는 대중에 의한 것이고, 이들은 대체로 1차적 사고를 관행적으로 하는 사람들입니다. 훌륭한 투자자가 되기 위해서는 기본적인 분석을 바탕으로 사고가 2차적으로 확장할 수 있어야 합니다. 그렇다면 2차적 행동을 통해서 투자자가 얻을 수 있는 이점을 뭔가요? 바로 수익과 리스크 통제입니다. 이를 표현한 표는 아래와 같습니다. 1.2. 역투자 '역투자'란 단어에서 직관적으로 표현하는 것처럼 대중과 다른 생각을 기반으로 하는 투자입니다. 이를 위해서 2차적 사고가 요구됩니다. 역투자는 대부분의 훌륭한 투자자에게 볼 수 있는 특성입니다. 이를 위해서는 다음과 같은 의사결정이 필요합니다. 훌륭한 투자를 하기 위해서는 2차적 사고가 요구된다. 이를 위해서는 시장 주기에 대한 움직임 주목해야 한다. 역투자의 원천은 '추세를 따르는 포트폴리오'보다는 '시계추 움직임(시장 주기에 따른 움직임)'과 반대로 움직이는 데 있다. 시장의 극단은 변곡점을 나타난다. 비유적으로 고점은 매수할 만한 사람들이 마지막 한 명까지 남김없이 매수했을 때 온다. 하지만 이런 희망은 더 이상 지속되지 못한다. 그리니 명심하라. 시계추(시장의 주기)가 얼마나 멀리 움직일지, 또 방향을 전환해 반대 방향으로 얼마나 멀리 움직일지 전혀 모른다. 그럼에도 시장이 한 번 극단적인 상황에 이르고 나면, 결국 중간 지점(또는 그 이상)을 향해 되돌아올 것이라는 점은 확신할 수 있다. 2. 역발상 투자를 ...

책 요약 정리 1. 서론 '현금의 재발견'에서 탁월한 CEO들의 성과를 측정하는 정확한 방법을 제시합니다. 이에 대한 시작으로 '아웃사이더 CEO', '여우 같은 CEO'와 같은 성향을 강조합니다. 책의 저자, 윌리엄손다이크는 고슴도치보다 여우 같은 CEO를 선호합니다. 해당 비유는 고대 그리스 시인 아르킬로코스 말에서 유래됩니다. "여우는 많은 것을 알지만, 고슴도치는 한 가지 큰 것을 안다" 고슴도치처럼 한 가지에 집중하는 경영진보다, 여우처럼 다양한 의사결정을 할 수 있는 사람을 성공적인 CEO유형을 지칭합니다. 주관적으로 요약하자면, 역발상 투자자 관점을 지닌 경영진을 최고의 CEO로 강조하죠. 경영진도 투자자와 같은 가치관이 필요하다는 것이 책의 주요 내용으로 보입니다. 2. 여우 CEO들의 공통점 '현금의 재발견'은 여우(혹은 아웃사이더) CEO의 비즈니스 원칙에 대한 사례를 적은 책입니다. 헬리 싱글턴, 빌 앤더스, 존 말론, 캐서린 그레이엄, 빌 스티리츠, 딕 스미스, 워런 버핏과 같은 경영진이 운영한 기업이 훌륭하게 성장할 수 있었던 공통된 원칙을 제시합니다. 공통점 역시 극단적으로 요약하자면, 이렇습니다. "CEO에게 중요한 덕목은 기업 운영뿐만 아니라, '자원배분'이 있다. 자원배분이란 인적자원배분과 자본배분을 의미며, 이것이 CEO에게 가장 중요한 덕목이다" 간략하게 정리하자면, 책의 핵심 내용은 다음과 같습니다: 2.1. 인적자원에 대한 배분 책에서는 자본 배분이 단순히 재무적 자원뿐만 아니라, 인적 자원의 배분까지 포함한다고 강조합니다. 유능한 CEO들은 대체로 분권화를 선호하였는데, 본사 직원을 대폭 감축하고 중간 관리자 계층을 없애는 방식으로 경영하였습니다. 이를 위해서 최고의 인재를 채용하고, 그들에게 부서 운영에 대한 강력한 결정권 및 자율성을 제공하는 기업 분위기를 조성하였습니다. 일을 믿고 맡길 수 있는 직원이 나타났다면, 직원 보상에도 힘썼는데요. 주주 가치를 꾸준히 높이는 방식으로 관리자들을 보상하는 프로그램을 개발하여 시행했습니다. 가장 인상깊었던 사례는 TCI 입니다. 임직원의 내부자 매수에 비례하여 기업이 자사주를 매입하는 독특한 프로그램을 운영했습니다. 공격적인 자사주 매입 프로그램을 통해 직원들이 부의 창출에 참여하도록 했습니다. 책에서 언급한 CEO들이 가장 강조했던 내용은 분권화입니다. 단순히 운영 방식이 아니라 핵심 경영 철학이었습니다. 그들은 엄격한 규칙보다는 정책을 통해 회사를 운영했습니다. 그 방식이 분권화입니다. 운영관리에는 자율성과 독립성을 유지하는 것이 비해, 극단적인 본사 중심의 중앙집권적인 의사결정도 있었습니다. 바로 자원배분만큼은 상당히 중앙집권적인 방식으로 ...

책 내용 요약 :  지난 2년 간의 주가 상승이 기업의 펀더멘털보다는 성장 기대감에 기인했다고 판단하며, 특히 협동 로봇과 물류 로봇 분야의 투자 기회를 강조합니다. 협동로봇은 전통적인 산업 로봇의 진보에 가깝고, 물류 로봇은 서비스 로봇(음식점 서빙로봇 등)의 진보에 해당된다고 생각합니다. 협동 로봇은 저렴한 도입 비용과 쉬운 조작성으로 빠르게 시장이 확대될 것이며, 물류 로봇은 노동력 부족 문제를 해결하고 인력 감소 추세에 따라 더욱 중요해질 것으로 전망됩니다. 또한, 로봇 산업 성장에 필수적인 감속기와 센서 등 핵심 부품 시장의 중요성을 역설하며, 관련 국내외 주요 기업들과 로봇 ETF 투자 방안도 제시하고 있습니다. 1. 책을 읽고 떠오른 생각: Robotics 산업에 대한 시간 지평 PERCEPTION AI (인지 AI): Speech Recognition (음성 인식): 사람의 음성을 텍스트로 변환하는 기술입니다. Deep RecSys (심층 추천 시스템): 사용자 행동을 분석하여 맞춤형 콘텐츠나 제품을 추천하는 기술입니다. Medical Imaging (의료 영상): 의료 영상(X-ray, MRI 등)을 분석하여 질병 진단 등을 돕는 기술입니다. 이 단계는 AI가 데이터를 인식하고 이해하는 초기 단계를 나타냅니다. GENERATIVE AI (생성 AI): Digital Marketing (디지털 마케팅): 마케팅 콘텐츠 생성 및 최적화에 AI를 활용합니다. Content Creation (콘텐츠 생성): 텍스트, 이미지, 오디오 등 다양한 형태의 콘텐츠를 AI가 직접 생성합니다. 이 단계는 AI가 단순히 데이터를 인식하는 것을 넘어 새로운 데이터를 창조하는 능력을 의미합니다. AGENTIC AI (에이전트 AI): Coding Assistant (코딩 보조): 개발자가 코드를 ...

1장. 첫인상 테리 스미스(Terence Smith)의 퀼리티 투자 원칙은 매우 단순하다. (1) 휼륭한 기업에 투자하라, (2) 비싸게 사지 마라, (3) 아무것도 하지 마라. 테리 스미스의 핵심 메시지이기에, 그 의미를 자세히 기술하면 아래와 같이 요약할 수 있을 것 같다. 훌륭한 기업에 투자해야 하는 이유: 자본비용보다 큰 이익을 내는 기업은 가치가 증가하고, 이는 주주가치 창출로 이어진다. 이를 풀이하면 자본비용보다 낮은 이익을 내는 기업의 경우 가치파괴가 일어난다. 반면, 이익이 자본비용보다 크다면 기업가치는 증가하게 된다. 이처럼 훌륭한 기업을 보유하면 시간이 갈수록 가치가 증가하게 된다. 비싸게 사지 마라는 의미: 누구나 꿈꾸는 투자는 싸게 사서 비싸게 파는 것이다. 하지만 내가 매수한 기업이 훌률한 기업이라면, "① 싸게 사서 ② 비싸게 판다"라는 투자 비결 중에서 2번째 구절을 잊어도 된다. 훌륭한 기업에 투자했다면 주가 오른다고 높은 가격을 지불하여 추격 매수할 필요도 없고, 매도할 이유도 없다. 아무것도 하지 마라는 의미: 1번과 2번을 제대로 이해했다면, 당연히 따라올 수 밖게 없는 문장이다. 이를 보고, 스미스 형님은 천국으로 오르는 계단이라고 표현했다. 그도 그럴 것이 1번을 충실하게 이행했다면, 2~3번은 당연하게 따라오는 셋업 요소일 뿐이다. 내가 방식대로 나름 해석하자면 "훌륭한 기업을 비싸지 않게 적당한 가격에 사서 장기적으로 보유하라. 그러면 그 기업이 너에게 복리로 보상해줄 것이다." 정도가 된다. 한편, 과거나 현재 의구심은 여전하다. 훌륭한 기업을 찾는 것은 생각보다 어렵지 않다고 본다. 정말 그렇게 믿고 있으며, 테리 스미스 형님도 그렇게 말하고 있다. 하지만 문제는, 훌륭한 기업을 적당한 가격에 매수하는 것이 결코 쉽지 않다는 점이다. 나는 '진정한 이해 = 지식 + 경험'이라고 생각한다. 퀄리티나 가치투자에 대한 글을 읽을 때마다 이런 생각이 든다. "하암... 또다시 교장 선생님의 훈화 말씀 같군." 당연한 말, 누구나 아는 원칙의 반복. 그러나, 그렇기에 오히려 퀄리티 투자의 본질은 거기에 있다고 느낀다. 과거 내가 퀄리티 및 가치투자 공부를 중단했었다. 그 이유는 바로 ‘시간 지평’ 때문이다. 가치투자를 지향하는 사람들의 말을 들어보면 최소 5~7년 이상의 시간지평을 가지고 투자관점에 대해 설명한다. 당시의 나는 장기적인 관점으로 가치평가할 수 있는 방법에 대해 몰랐다. 그래서 나에게 가치투자란 마치 10년 뒤에나 열 수 있는 판도라의 상자처럼 느껴졌다. 열고 싶지만 열어볼 수 없는 다른 의미에서의 판도라 상자였다. 결국 담을 쌓고 멀어지게 되었다. 하지만 최근 들어 조금은 답을 찾은 것 같다. 물론 ‘진정한 이해’에 도달했다고는 할 수 없다. 지식은 여전히 부족하고, 경험은 거의 없기 때문이다. 그렇다면 질문은 여전히 남는다. 어떻게 하면 퀼리티 기업을 적당한 가격을 매수할 수 있을까? 그 답을 찾기를 바라며 책을 읽었다. 2장. 책 내용의 핵심은 '복리' (내 멋대로 요약) 2-1. 가치투자에 대한 오해 그레이엄과 젊은 시절의 버핏에게 가치투자란 내재가치보다 낮은 가격에 거래되는 주식을 매수하는 것을 가장 중요한 투자 고려사항으로 삼고, 내재가치와 주가가 서로 만날 때까지 기다리는 것이었다. -- 중략 -- 이는 훗날 다른 전문가의 손에세 밸류에이션이 낮은 주식에 투자하는 아주 단순한 전략으로 바뀌었는데, 이는 버핏의 가치투자와 엄연히 다르다. -- 중략 -- 밸류에이션이 낮은 주식의 내재가치는 그보다 더 낮을 수 있다. 위 문장은 『퀄리티 투자, 그리고 그 증명의 기록』에서 일부 발췌한 것이다. 진짜 가치투자는 “숫자 지표에만 의존해 싸 보이는 종목을 사두는 전략”이 아니라는 것을 단호하게 설명하는 문장이다. 가치 투자의 본질은 '(1) 철처한 내재가치평가 (2) 충분한 안전마진 확보 (3) 시간을 두고 기다리는 인내심'이 필요한 과정이다. 하지만 시간이 흘러, 낮은 밸류에이션에 ...

스터디 회고와 통찰 솔직히 말하자면, 스터디에서 다룬 세부 내용은 잘 기억나지 않는다. 하나의 생각만 몰두하였다. 생각을 정리할 겸, 12시가 넘었지만 글을 쓴다. 그날 인상 깊었던 건, 머신러닝을 본업으로 하시는 분의 질문이었다. 질문 하나하나가 날카롭고, 구조적 사고(Structured Thinking)가 탁월했다. 똑똑한 사람은 생각을 체계적으로 쌓아 올리는 능력이 있다는 걸 다시 한번 느꼈다. 질문을 주고받는 과정 속에서, 나도 모르게 감탄하고 있었다. 칭찬은 여기까지. DCF 평가에서 특정 변수에 대한 확률 배정에 대한 조언을 받았다. 그 분과 대화하며, DCF 분석 시 ‘변수에 대한 확률 배정’에 대한 조언을 받았다. 그때 나에게 “관광객 수가 줄고 늘어나는 흐름에 대한 내러티브를 명확히 해야 한다”고 조언했다. 문득, 나는 다모다란 교수님의 말씀이 떠올랐다. 시나리오를 여러 갈래로 나누기보단, 그 시나리오의 타당성을 고민하라고 조언을 말이다. 즉, 시나리오의 개수보단 질(논리와 개연성)에 집중해야 한다는 뜻이다. 생각을 정리해보자. 왜냐하면 정말 중요한 질문을 받았기 때문이다. 투자의 가장 큰 ...