펀더멘털 스터디 - PBR과 가치(주)투자 (2)를 읽고

PBR은 'Price-to-Book Ratio'의 약자로, 기업의 시장가치(주가나 시가총액)가 재무제표상에 기록된 순자산(자산에서 부채를 뺀 값)에 비해 어느 정도 평가되고 있는지를 보여주는 지표야.👍 예를 들어, PBR이 1이면 시장에서 기업의 순자산과 똑같이 평가하고 있는 거고, 1보다 크면 미래 성장 가능성을 반영해서 실제 순자산보다 더 높게 평가한 거지. 반대로 1보다 작으면 시장에서 저평가되고 있다는 의미야. 😎 그런데 이 지표를 볼 때 중요한 건, 재무제표에 기록되는 순자산(또는 장부가치)이 항상 기업의 실제 가치를 완벽하게 담아내지 못할 수 있다는 거야. 특히 무형자산 얘기를 좀 더 풀어보면, 무형자산은 브랜드, 특허, 소프트웨어, 고객관계 같은 '눈에 보이지 않는' 자산들을 말해. 이런 자산들은 기업의 미래 수익 창출에 큰 역할을 하지만, 미국 GAAP나 IFRS 같은 회계기준에서는 연구개발비 같은 비용을 대부분 바로 비용 처리해버리기 때문에 재무제표상에는 제대로 반영되지 않을 때가 많아 😕 예를 들어 기술기업들은 막대한 R&D비용을 지출하는데, 이 비용들이 당기 비용으로 처리되면 재무상태표상에 자산이 적게 나오게 돼. 그런데 실제로는 그 기술이나 연구 결과가 미래에 엄청난 가치를 만들어낼 수 있으니까, 시장에서는 높은 평가를 받는 거지! 또한 M&A처럼 인수합병이 발생하면, 피인수 기업의 무형자산을 재평가해서 갑자기 무형자산이 크게 늘어나는 경우도 있어. 이런 이유 때문에, PBR만으로 기업의 가치를 판단하는 건 한계가 있다는 지적이 있어 😮 결국, PBR은 기업의 현재 장부가치 대비 시장이 미래 성장과 이익 창출 가능성을 어떻게 평가하는지를 보여주는 하나의 도구라고 볼 수 있어. 하지만 무형자산처럼 재무제표에 완벽하게 반영되지 않는 요소들 때문에, 다른 여러 지표와 함께 종합적으로 판단해야 한다는 점도 잊지 말자~ 😄

우선 WeWork가 adjusted EBITDA를 너무 과하게 조정한 사례를 짚으면서, 이게 어떻게 재무상황을 왜곡할 수 있는지 아주 자세히 설명해 주었어 😅 간단하게 말하면, WeWork는 실제 영업 활동에서 발생한 비용 대신 거의 모든 비용을 ‘비반복/비정상적’ 항목으로 돌려 adjusted EBITDA를 산출했어. 그래서 진짜 영업 실적과는 거리가 먼, 가상의 ‘이익’만 만들어낸 거지. 이런 점 때문에 Charlie Munger도 adjusted EBITDA를 “bullshit earnings”라고 부른 거야 🤣 그리고 SoftBank가 그 시점에 $47bn의 보통주 지분 가치로 투자했을 때, 실제 adjusted EBITDA는 적자였음에도 이런 재무 수치를 토대로 밸류에이션을 매겼다는 게 문제야. 결국 시장에서는 그 수치들이 현실을 반영하지 못한다고 판단해서, 투자자들의 수요가 크게 줄었고, IPO 시도도 무산되면서 창립 CEO까지 축출되는 상황이 벌어진 거지 😮 글에서는 EBITDA 자체가 순수 영업 실적을 잘 보여주는 지표로 유용할 수 있지만, 경영진의 재량적 조정이 개입되면 분석이 왜곡될 수 있으니 항상 주의해서 봐야 한다고 강조하고 있어. 특히, 고레버리지 섹터, REITs, 리스 많이 사용하는 산업, 그리고 감가상각 방법에 차이가 있는 산업에서는 EBITDA가 다른 회계 지표보다 더 유의미할 수 있다는 점도 잘 설명해주고 있어 😎

EBITDA는 Earnings Before Interest, Taxes, Depreciation, and Amortization의 약자로, 이름 그대로 이자, 세금, 감가상각비, 상각비를 빼기 전의 이익을 말해 😎 즉, 기업의 기본 영업수익력을 파악할 때 자주 쓰이는 지표인데, 감가상각처럼 비현금비용을 더해서 현금흐름에 근접한 수치를 보여주기 때문에 많은 투자자들이 선호해 😆 하지만 여기엔 한 가지 문제가 있어. 실제로는 이자나 세금, 그리고 향후 자산 교체를 위한 자본적 지출(CapEx) 등 현금 유출이 발생하는데, EBITDA는 이 부분들을 반영하지 않아서 실제 기업의 재무 상태를 완벽하게 나타내진 않아 😕 그래서 어떤 기업들은 기본 EBITDA에 더해 비반복적이거나 비정상적인 비용, 예를 들어 스톡기반보상(SBC) 등을 추가한 adjusted EBITDA를 내놓기도 하는데, 이 역시 기업마다 계산 방식이 달라서 단순 비교가 어려워 😅 요약하자면, EBITDA는 기업의 영업활동으로 벌어들인 현금흐름에 가까운 이익을 보여주지만, 실제 현금 유출 비용은 반영하지 않으니 주의해야 해 😬 adjusted EBITDA는 추가 비용을 반영해 더 큰 값을 나타내지만, 비교 기준이 표준화되어 있지 않으니 기업 간 비교 시 신중해야 해 🤔