증시 방향성에 대한 단상

금융의 시작은 잉여물을 빌려주고 이자를 받는 일이었습니다. 현대금융의 한 축인 보험도 위험을 분산하고 구조화하는 일입니다. 이를 미뤄볼 때 금융이 다루는 건 불확실한 미래를 거래하는 일입니다. 미래의 현금흐름을 예측하고, 발생가능한 손실위험을 통제하는 방식으로 금융은 발전했다고 생각합니다. 자본시장은 불확실한 미래를 현재로 가져와 거래하는 곳입니다. 그런데 미래에 대한 전망이 사람마다 모두 다릅니다. 그래서 같은 자산이라도 지금 매겨지는 가격이 사람마다 다릅니다. 이 차이가 가격변동을 만듭니다. 미래를 예측할 수 있다면 변동이 없거나 적을 것입니다. 그러나 미래가 잘 예상되지 않으면 변동이 커질 것이고, 이를 변동성이라 부릅니다. 가격은 정해진 정답이 없으며, 확률론적 상태변수로 존재합니다. 그래서 투자자는 예측할 수밖에 없는 존재입니다. 정보를 수집하고 해석해서 미래를 예측하고, 정보의 발견으로 미래에 대한 예측이 변하며, 그 예측에 따라 자본시장에서 거래합니다. 이 미래에 대한 예측 정확도를 높이려면 “약간의 지식 + 정보 + 사고력”이 필요하다고 생각합니다. 또한 거래에 있어서는 “인간에 대한 이해”도 필요합니다. 현재는 AI로 인해 지식과 정보는 방대하고 쉽게 접근할 수 있어서 제너럴하면서도 스페셜해질 수 있고, 사고력도 어느정도 도움 받을 수 있습니다. 여기서 의문이 들 수 있습니다. AI로 정보/지식 접근이 쉬워졌다면 알파도 소멸하지 않을까. 저는 AI가 정보/지식의 격차를 평준화하지만, 판단과 해석의 격차는 평준화하지 못한다고 생각합니다. 시장참여자는 결국 AI를 이용하는 사람이고, 사람마다 AI를 다르게 세팅하고 다르게 해석합니다. 같은 정보를 받아도 결론이 다를 것입니다. 그래서 시장참여자의 예측은 여전히 다르고, 시장 평균이 판단의 평균인 이상 알파의 원천은 존재한다고 봅니다. 다만 이건 알파가 시장에 존재한다는 말이지, 그 알파를 잡을 수 있다는 말은 아닙니다. 후자는 별개의 문제이고, 시장변화에 따라 이런 논리도 계속 재검토되야 합니다. 어떤 투자대상에 대한 컨센서스가 다양할수록 가격의 변동은 커집니다. 또한 한쪽 방향에 대한 기저가 깊을 때 반대 정보가 나오면 반전 폭이 커집니다. 이는 기저가 깊으면 반전가능성 자체가 높아진다는 컨트래리언 명제가 아닌, 트리거가 있을 때 반전 폭이 크다는 뜻입니다. 그래서 저는 컨센서스가 다양하거나, 한쪽으로 기저가 깊은 두가지 상태일 때 베팅 매력도가 높다고 느낍니다. 제일 먼저 확률적 우위가 있는지, 그 다음에 강력한 시나리오인지 확인한 후에 베팅해야 한다고 생각합니다. 엄밀히 말하면 이 둘은 깔끔하게 구분되지 않습니다만, 사고의 구분은 필요한 것 같습니다. 이때 중요한 것은 모두가 아는 것처럼 맞췄을 때 얼마나 벌고, 틀렸을 때 얼마나 잃을 수 있는지 ...

동원시스템즈 현재주가 : 28,100원 시가총액 : 8,237억 투자의견 : 매수 Thesis : 시장은 동원시스템즈를 “포장재 회사”로만 평가 중. PCAF(카본코팅 양극박) 첫 분기 매출이 인식되는 순간 멀티플이 패키징 14x → 배터리 소재 16~18x로 이동. 동시에 알루미늄 가격 정점 통과 + 증설 감가상각 정점 통과로 본업 OPM 회복. 두 변수의 동시 트리거가 1Q26~3Q26 실적 시즌(5월~11월)에 분기마다 도래. 1. PCAF 매출 인식 → 2차전지 멀티플 부여 (가장 큰 리레이팅 변수) 2. 본업 마진 회복 → EPS 베이스 상향 (알루미늄 정점 통과 + 감가상각 정점 통과) 3. 폼팩터 옵션 (LG엔솔 ESS 각형 전환, 4680 회복) → 옵션 가치 우려 : 북미 ESS 거점 부재. 롯데알미늄(미국 3.6만톤 가동)에 구조적 열위. 기업개요 동사는 2025년 3분기 조직개편으로 기존 3개 부문(소재·2차전지·패키징)에 첨단필름사업부문을 추가해서 현재 4개 사업부문으로 운영. 총 4명의 대표이사가 있음. 조점근은 소재, 정용욱은 2차전지, 신동만은 첨단필름, 윤성노는 패키징을 담당하고 있음. 특히 정용욱은 LG에너지솔루션 폴란드 법인장 출신으로 2차전지 대표를 맡고 있음. 신동만 부사장(다우·듀폰 30년 경력)은 첨단필름 부문 대표로 합류함. 동사는 원래 포장재 회사였지만, 지금은 연포장 · 캔 · 아셉틱(무균충전)으로 안정적인 현금흐름 위에 양극박 · PCAF(카본코팅양극박) · 원통형 배터리 캔 · 셀 파우치 사업을 하고 있음. 사업부별 비즈니스 모델과 사업적 의미인데, 소재와 패키징에서 안정적인 현금흐름이 나옴. 특히 패키징 사업부에서 동원그룹(참치)로 나가는 캡티브향이 단단하게 이익 하단을 받쳐주고 있음. 오늘 이 분석은 2차전지와 ESS에 관점으로 풀어갈 예정인데, 24년 매출에서 2.3%를 차지했고, 25년 매출에서는 10% 수준을 차지했음. 원래 2차전지 시장은 EV 중심이었고, 캐즘(일시적 수요 정체)을 겪다가, AI와 전력수요로 인해 ESS이 떠오르며, 동원시스템즈는 배터리 캔과 알루미늄 양극박으로 포트폴리오를 다변화 하는 중임. 진출 산업별 다이나믹과 동향 연포장, 고부가 포장재, 식음료 패키징은 동사 실적 방어의 핵심. 이 산업은 성숙산업이면서도 경기방어적이며, 한국내수는 정체. 그러나 동사는 고부가 제품으로 전략을 틀었고, 글로벌 펫푸드와 레토르트 파우치 분야는 두자릿수로 성장중임. 여기서 고부가는 식품을 오래 보관하게 해주는 포장, 고온 살균을 버티는 포장, 산소·수분·빛·냄새를 막는 포장, 찢어짐·누수·핀홀을 줄이는 포장, 개봉성과 재밀봉성을 개선한 포장, 재활용 규제를 맞춘 단일소재 포장을 말함. 북미를 중심으로 수요가 증가하고 있고, 아시아와 아프리카 신규 거래처 확대로 수출국이 약 30개국으로 늘었고 수출액은 +20% 성장. 동사가 자랑하는 'Uni-Materal' PE 단일소재가 글로벌 ESG 규제(EU PPWR 2030)의 수혜를 받음. 이번 1Q26 실적에서는 2차전지 보다 고부가 연포장 수출의 성장(+20%)이 확인됨. 주가 리레이팅 요인은 ESS로 보고 있지만, 포장재 수출 등이 실적 회복의 1차 근거가 됨. 제관, 캔, PET, 유리병, 아셉틱에서 제관은 동원그룹의 캡티브와 연결됨. 캡티브는 '소비자가 다른 선택지 없이 특정 기업의 제품이나 서비스를 이용할 수밖에 없는 시장'을 말함. 동사는 동원그룹의 동원참치, 양반죽, 보성홍차 아이스티 등 수많은 식음료 생산에 필요한 엄청난 양의 캔, 페트병, 비닐파우치 등이 필요함. 캔 사업은 알루미늄과 철강 가격에 민감함. 알루미늄/PE/PET 가격에 따라 원가 변동성이 큼. 최근 알루미늄 가격은 톤당 $3,500 수준으로 2018년 이래 최고가 갱신(YoY +46%). 유리병과 PET, 아셉틱에서 중요한 성장축은 아셉틱. 아셉틱은 무균충전으로 음료를 살균한 뒤 무균환경에서 상온 충전하는 방식임. 동사는 2019년 대규모 설비투자로 확장했고, 초기 대규모 투자부담이 진입장벽으로 작용해 현재 OEM 서비스를 제공하는 주요 업체는 동사와 다른 한 곳(삼양패키징) 총 2곳임. 낮은 경쟁강도인 산업이지만 진입장벽을 갖고 있어 안정적인 사업 기반이 됨. 한국 아셉틱 시장은 2016~2021 연평균 16~18% 로 성장 중이며, 일본은 전체 음료의 50%가 아셉틱이며, 한국은 PET 음료 중 29%를 차지. 차, 커피, 과일/채소 음료로 확장 중이며, 영양소 보존과 플라스틱 사용량 절감, ESG 대응의 니즈가 있는 산업임. 최근 트렌드는 무설탕, 기능성, 친환경 포장이며, 여기서 아셉틱 방식과 경량화 수요가 늘고 있음. 또한 열에 취약한 비타민, 단백질이 함유된 고부가 음료 제형을 온전하게 구현에서 동사는 기술적 우위가 있음. 고객사는 롯데칠성, 코카콜라, 동아오츠카, HK이노엔, 하이트진로 등. 2차전지 시장은 EV향 산업이 캐즘이 진행되고 있던 중 AI 데이터센터로 인해 전력수요가 증가하며 ESS향으로 2차전지 시장이 성장중. ESS 시장에서 무겁고 에너지 밀도는 낮지만 가격이 저렴하고 화재 위험이 현저히 낮은 LFP가 선호. 또한 셀용량의 대형화로 폼펙터도 대형화 되는 중. 여기서 더 큰 부피와 원소재가 필요한 LFP는 배터리 내 전자의 통로 역할을 하는 핵심 집전체인 알루미늄 양극박이 필요하고, NCM(하이니켈) 전력량 대비 양극박 소요량이 급증함. 특히 화재 방지를 위해 알루미늄박에 탄소 등을 코팅해 전기 전도성과 열방출성을 극대화 한 '카본 코팅 알루미늄 양극박(PCAF)'의 고부가 제품 수요가 늘어나고 있고, 동사의 수혜. PCAF는 카본 기반 프라이머를 입혀서 양극 활물질 접착력을 높이는 소재로, 특히 LFP에서 활물질 입자가 양극박에 잘 부착되어야 전자 이동이 활발해지는데, 코팅박은 입자 탈락 문제를 줄이는 역할을 함. 때문에 일반 양극박 보다 더 고부가 사업이며, 코팅 기술, 수율, 품질 안정성이 필요함. 북미 ESS용 LFP 배터리 공급망에 들어가면 동사의 2차전지 사업은 실적사업이 되며 리레이팅 요인이 될 수 있으나, 아직 상업적 검증 단계로 보임. 동사는 배터리 캔 부문도 공격적으로 추진하고 있음. ESS 시장에서 압도적으로 수요가 높은 것은 LFP 각형 배터리인데, 직육면체 모양이라 공간의 빈틈 없이 빽빽하게 적재가 가능해서 대규모 전력 저장 시스템을 구성하는데 유리함. 또한 대형화가 쉬우며, 부품 수를 줄이고, 팩 설계 비용을 낮출 수 있음. 원통형은 생산 속도가 빠르고 단가가 낮고 셀 단위 안정성이 좋지만, 원기둥 모양의 특성상 빈공간이 생겨 공간 효율이 떨어지고, 대표적인 원통형인 4680을 만든 테슬라 조차 각형을 채택하고 있는 상황. 이 부분이 동사에 우려되는 점임. 동사는 원통형은 이미 대응하고 있음. 그러나 각형은 아직 가시적인 성과가 보이지 않음. 24년에는 대응하겠다고 했었으나, 26년 3월에 나온 25년도 사업보고서를 보면 각형 배터리의 트렌드를 인지하면서도, 원통형의 장점이 있다며 원통형을 미는 것처럼 서술함. 동사는 삼성SDI와 LGES 등 국내 배터리 3사가 고객사로 있음. 삼성SDI에는 양극박을 대응하고 있고, LGES에는 4680 원형 캔도 함께 대응하고 있음. 3사를 고객사로 두고 있는 상황에서 동사의 강점인 통합설비를 통해 카본 코팅 양극박(PCAF)이 본격적으로 유의미한 성과를 냄과 동시에 각형에 대응하면 유리할 수 있음. 사업보고서에는 각형 대응을 안하는 것처럼 서술했는데, 실제로 대응을 안하는 건 아닐 것임. 큰 비중을 차지하는 LGES가 북미 ESS용으로 각형 배터리를 27년 말 양산한다고 했으니, 동원시스템도 대응할지 봐야함. 산업 내 위치, 역할, 경쟁우위, 약점 종합 패키징에서는 국내 1위 수준. 사실상 국내 유일의 풀-라인업 종합 패키징 업체임. 연포장재, 유리병, 캔, 페트, 알루미늄, 수지필름, 칼라박스 등 거의 모든 종류의 포장지를 생산하는 국내 유일 업체. 브랜드평판 1위. 동사는 제품 포트폴리오가 넓고, 캡티스 수요에 우수한 대응, M&A로 확보한 생산기반이 큼. 동원그룹 캡티브 매출이 20% 수준으로 안정적인 베이스로드. 글로벌 30여 개국에 수출하고 있으며 코카콜라와 유니레버, 네슬레, P&G, 코닝, 카오 등 글로벌 기업과 거래하고 있음. 또한 EU 규제에 선제적으로 대응하는 'Uni-Material' PE기반 친환경 파우치도 생산중. 하지만 가공 위주의 비즈니스로 원재료에 민감함. 23년 중국산 알루미늄 Strip을 사용한 제품에 대해 미국 상무부 관세 부과 영향으로 알루미늄 수출 물량이 감소했고, 해외 저가 알루미늄과의 경쟁에서 단기간 내 회복이 쉽지 않았음. 또한 캡티브 매출은 사실상 가격 전가가 어려워 협상력이 없음. 이런 환경에서 원재료 가격 등락에 그대로 마진이 노출되어 양방으로 이익이 깎이는 구조. 그래서 최근까지 주가흐름이 좋지 않았음. 추가로, 내수 비중이 60% 수준이라, 내수가 침체되면 직격타를 받음. 아셉틱 Aseptic OEM 무균충전은 국내 2위 수준. 점유율을 많이 늘려왔음. 20년 기준 삼양패키징이 91% 였으나, 24년 동사가 30%로 추격함. 아셉틱은 초기 투자비용이 높은아서 진입장벽이 높은 시장임. 그래서 확실한 2위권 추격자이나, 점유율이 점점 증가하고 있음. 후발주자이지만 자동화 물류와 신규라인으로 빠르게 추격중임. 하지만 가동률이 60% 대로, 신규 증설라인 가동 효율에 대한 압박을 받고 있으며, 삼양패키징 대비 절반에 모자라는 캐파라는 점이 약점. 알루미늄 양극박에서는 국내 4위 권임. 24년 기준 1위는 DI동일(동일알루미늄) 39%, 2위는 삼아알미늄 27%, 3위는 롯데알미늄, 동사는 12% 수준으로 4위. DI동일은 기존 5대 압연기와 청주 신공장에 압연기 3대를 추가했고, 알루미늄박 생산라인이 5개에서 8개로 늘어나는 구도로 4만톤 케파를 가지고 있음. 시장은 DI동일이 국내 배터리 3사형 LFP 배터리용 코팅박 생산을 확대할 것으로 보고 있음. 롯데알미늄은 국내 안산 1.2만톤, 헝가리 3.6만톤, 미국 3.6만톤 투자까지 포함해 글로벌 양극박 ...

1. 슈퍼엘니뇨의 탄생 지구의 기후 시스템에 중요한 전환점이 포착됐다. NOAA 기후예측센터(CPC)는 2024년 말부터 이어지던 라니냐를 공식 종료하고, 엘니뇨 감시 경보를 'Final La Niña Advisory / El Niño Watch'로 전환했다. 이는 단순한 국면 전환 이상의 의미를 갖는다. 2년 넘게 지속된 라니냐가 끝나고, 그동안 태평양 해저에 축적된 열에너지가 이제 수면 위로 솟구치는 과정이 시작됐기 때문이다. 태평양 해수면 아래 수심 100~250m 구간의 온도 편차를 보여주는 실시간 분석 이미지다. 붉은 구역이 서태평양에서 동쪽으로 이동 중인 켈빈파(따뜻한 물 덩어리)를 나타내며, 이 열에너지가 동태평양 표면에 도달하는 순간 엘니뇨가 공식 출현한다. 2026년 3~4월 기준으로 켈빈파 강도가 과거 슈퍼 엘니뇨 발생 직전과 유사한 수준임을 확인할 수 있다. 태평양 해수면 아래 수심 100~250m 구간의 온도 편차를 보여주는 실시간 분석 이미지다. 붉은 구역이 서태평양에서 동쪽으로 이동 중인 켈빈파(따뜻한 물 덩어리)를 나타내며, 이 열에너지가 동태평양 표면에 도달하는 순간 엘니뇨가 공식 출현한다. 2026년 3~4월 기준으로 켈빈파 강도가 과거 슈퍼 엘니뇨 발생 직전과 유사한 수준임을 확인할 수 있다. 현재 열대 태평양에서는 해양 켈빈파(Kelvin wave)가 동태평양 표면으로 상승하면서 수온을 급격히 끌어올리고 있다. 켈빈파란 적도를 따라 서쪽에서 동쪽으로 이동하는 해양 파동으로, 깊은 곳의 따뜻한 물을 표층으로 밀어 올리는 역할을 한다. 지난 수개월간 무역풍이 약화되면서 이 파동이 강화됐고, 그 결과 동태평양 표면 수온이 빠르게 상승하고 있다. NOAA CPC 최신 자료 기준으로 Niño-3.4 지수는 이미 양의 영역으로 진입했으며, 양의 해수면 아래 온도 편차는 3월 이후 가파르게 강화되는 추세다. NOAA 공식 전망 :  ENSO-중립 조건은 4~6월(80% 확률) 유지되며, 5~7월 엘니뇨 출현 확률은 61%, 2026년 말까지 지속 전망. 2026~27년 슈퍼 엘니뇨가 북미·유럽·아시아 전역에 미치는 계절별 영향을 한눈에 정리한 개요도다. 여름 폭염 지대(오렌지·붉은 구역), 겨울 온난화 구역(파란 구역 감소), 강수 증가·감소 패턴이 지역별로 표시되어 있다. 이번 이벤트가 단순한 계절 이상 현상이 아니라 전 지구 대기 순환의 구조적 재편임을 시각적으로 보여준다. 주목할 점은 단순한 엘니뇨 출현이 아니라, '슈퍼 엘니뇨' 수준까지 강화될 가능성이 상당히 높다는 것이다. ECMWF 앙상블 예측 모델 기준으로 10월 Niño3.4 지수가 +2.5°C를 초과할 가능성이 앙상블 구성원의 절반 이상을 차지한다고 Yale Climate Connections가 최신 분석에서 밝혔다. NMME(북미 멀티모델 앙상블) 역시 복수의 구성 모델이 이미 그래프 상단을 넘어서는 수준으로 치솟고 있다고 보고했다. 여러 주요 전망 기관들이 이번 엘니뇨를 수십 년 만에 가장 강력한 슈퍼 이벤트가 될 수 있다고 평가하는 이유다. 2. 슈퍼엘니뇨란? 정상 상태와 엘니뇨 발생 시 워커 순환(Walker Cell)의 역전을 비교한 도식이다. 정상 상태에서는 따뜻한 공기가 서태평양(인도네시아)에서 상승하고 동태평양(남미)에서 하강하지만, 엘니뇨 시에는 이 흐름이 반전된다. 이 역전이 전 지구 제트기류를 재편하고, 수천 킬로미터 떨어진 지역의 강수·기온 패턴을 동시에 뒤흔드는 원리를 설명한다. 엘니뇨는 열대 태평양 적도 부근 해수면 온도(SST)가 평균보다 지속적으로 높아지는 현상이다. 구체적으로는 Niño3.4 지역(적도 170°W~120°W)의 3개월 평균 SST 편차가 +0.5°C 이상을 3개월 이상 유지할 때 공식 선언된다. 엘니뇨가 발생하면 열대 태평양 동쪽에서 대기가 상승하고 서쪽에서 하강하는 워커 순환(Walker Cell)이 역전되면서 전 지구 제트기류와 강수 패턴이 대규모로 재편된다. 이 과정을 통해 태평양 한 지점의 해수온도 변화가 수천 킬로미터 떨어진 지역의 기상에까지 영향을 미친다. 슈퍼 엘니뇨는 이 강도가 +2.0°C 이상으로 격화된 이벤트를 가리킨다. 일반 엘니뇨(+0.5°C)와 비교하면 4배 이상의 해수온도 상승을 의미하며, 대기-해양 결합이 강해질수록 전 지구 기상 패턴이 고충격 상태로 전환된다. 강수 재분배 규모가 커지고, 가뭄과 홍수의 강도가 모두 증폭되며, 그 영향이 통상 1~2년에 걸쳐 지속된다. 2015~16년 슈퍼 엘니뇨 이후 멕시코만이 수년간 이례적으로 따뜻한 상태를 유지하며 이후 허리케인 강도 증가에 기여했다는 연구가 이를 뒷받침한다 3. 수치와 역사적 비교 슈퍼 엘니뇨는 극히 희소한 사건이다. 1950년 이후 공식 기록에서 +2.0°C 임계값을 넘긴 사례는 다섯 번에 불과하다. 1972~73년, 1982~83년, 1997~98년, 2015~16년, 그리고 가장 최근의 2023~24년이다. 평균적으로 10~15년에 한 번꼴로 발생하는 셈이다. 그런데 2026년 예측은 이 다섯 차례 중에서도 가장 강력한 이벤트가 될 수 있다는 평가를 받고 있다. 2026년 4월 첫째 주 해수면 아래 온도 편차를 과거 두 차례 슈퍼 엘니뇨(1997~98, 2015~16)의 동일 시점과 직접 비교한 분석 이미지다. 2026년은 서태평양 심층부의 온수 축적량이 과거 이벤트보다 오히려 많다는 점이 주목된다. 이는 라니냐 2년간 서태평양에 쌓인 열에너지가 아직 방출되지 않은 상태임을 뜻하며, 피크 강도가 역대 최강 수준에 달할 수 있다는 근거다. 과거 슈퍼 엘니뇨 피크 강도 비교  : 1982~83: Niño3.4 최고 +2.1°C  |  1997~98: 최고 +2.4°C  |  2015~16: +2.6°C  |  2026 예측 피크: +2.5°C 초과 가능성 50%+ 특히 주목해야 할 것은 이번 예측의 '상향 편향' 가능성이다. ECMWF 앙상블 모델은 1981~2010년 기준선을 사용해 최신 1991~2020년 기준선 대비 이미 더 높은 편차 값을 산출하는 경향이 있다. 또한 NOAA가 2026년 2월부터 기존 ONI(Oceanic Niño Index)를 RONI(Relative Oceanic Niño Index)로 공식 교체한 점도 중요하다. RONI는 장기 해수온도 상승 추세를 제거해 ENSO 변동성만을 순수하게 측정하기 때문에, 실제 ENSO 강도는 일부 모델 예측보다 낮게 표현될 수 있다. 이를 감안하더라도 복수 기관의 앙상블 예측은 이번 이벤트가 강한 엘니뇨 또는 슈퍼 엘니뇨 범주에 진입할 가능성을 일관되게 지지한다. ECMWF 최신 앙상블 예측 결과를 보여주는 그래프다. 복수의 앙상블 구성원 대부분이 2026년 하반기에 Niño3.4 지수 +2.0°C 기준선을 돌파하며, 일부는 +2.5°C를 넘어선다. 구성원 간 분산이 좁아지고 상향 수렴하는 형태는 강한 이벤트에 대한 모델 신뢰도가 높아지고 있음을 나타낸다. 단, ECMWF는 기준선이 구형(1981~2010)이어서 실제 강도보다 약 0.5°C 과대평가될 수 있다는 점을 감안해야 한다. 또한 기후변화라는 구조적 배경을 간과할 수 없다. 과거 10년은 관측 역사상 최고의 연속 고온 기록을 세웠다. 이 기반 위에 슈퍼 엘니뇨가 더해지면, 해양이 저장하고 있던 열에너지를 대기로 추가 방출하면서 2026년 혹은 2027년에 전례 없는 지구 평균기온 신기록을 세울 가능성이 상당히 높다고 과학자들은 경고한다. 4. 전지구적 파급효과 슈퍼 엘니뇨의 작동 메커니즘은 단순하지 않다. 열대 태평양의 해수 온도 변화가 워커 순환을 역전시키면, 대기 순환 변화가 전 지구 제트기류를 재편하고, 그 결과 각 지역의 강수 패턴·기온·태풍 경로가 연쇄적으로 달라진다. 핵심 원리는 엘니뇨가 열을 동태평양으로 이동시키면서 서태평양과 인도양 주변의 강수를 동쪽으로 빼앗아 간다는 것이다. 즉, 평소 비가 많은 곳은 건조해지고, 건조한 곳에 폭우가 쏟아지는 패턴이 형성된다. NASA 과학 데이터를 기반으로 엘니뇨가 전 지구 농업 생산량에 미치는 영향을 국가·지역별로 정리한 지도다. 붉은 구역(생산 감소)은 남아프리카·호주·인도·동남아시아에 집중되고, 파란 구역(생산 증가)은 미국 남부·남미 남동부에 ...

작년 12월 30일, 나는 금에 대한 비관적인 시각을 제시했다. 이후 금 가격은 더 상승했고, 시장은 내가 예상했던 것보다 더 오랫동안 금에 높은 프리미엄을 부여했다. 그다지 좋게 보지 않던 '아이티센글로벌' 이라는 종목도 강한 상승을 보여줬다. 당시 어떤 프레임으로 금을 해석했는지 살펴보고, 어디서 어긋났는지 피드백하며, 앞으로는 또 어떻게 흘러갈 것 같은지 조망하기 위해 반성문을 쓴다. 금에 비관적이었던 이유 사실 조금 더 긴 시계열에서는 아직 유효할 수 있는 분석이라고 생각한다... 내가 금을 해석한 프레임은 크게 2가지였다. 가치보존 프리미엄과 불확실성 프리미엄. 가치보존 프리미엄에는 화폐가치 하락 우려, 금리인하 기대, 기대인플레이션, 통화정책 신뢰도 저하, 무리한 재정정책이 반영된다. 그리고 불확실성 프리미엄에는 전쟁, 경제제재, 관세, 공급망 갈등, 정치적 불확실성, 금융리스크 같은 비연속적인 충격이 포함된다. 당시 금의 가격상승을 이 두 프리미엄이 동시에 확장된 결과로 해석했다. 나는 금의 기록적인 상승에 수요가 있다고 봤고, 이 수요의 성격을 단순히 인플레이션 헷지로 본 것은 아니다. 실제로 2022년 러시아 외환보유고 동결 이후 신흥국 중앙은행들이 달러자산의 정치적 리스크를 재평가했고, 트럼프의 재당선과 관세부과가 금의 선제적 수요를 자극했다. 여기에 관세로 인한 공급망 갈등이 원자재 전반의 상승을 만들었고, 이후에는 AI 산업 확대와 재정지출 증가압력이 금속 및 원자재 수요 전반을 밀어올리는 배경과 함께, 트럼프의 금리인하 압박 우려와 리테일의 금ETF 매입세 확대가 더해지며, 금가격에는 가치부존과 불확실성 모두 강하게 반영된다고 판단했다. 역사적으로 금은 금리인하 기대가 강해지고 실제 금리가 하락하는 구간에서 강했지만, 금리의 바닥이 확인되고 다시 인상가능성이 열리는 구간에서는 장기간 횡보하거나 하락하는 경우가 많았다. 작성 당시 경제는 견조한 흐름을 유지하고 있었고, 인플레이션은 끈적거렸다. 시장의 금리인하 컨센서스는 많아야 1~2번이었고, 나는 1번도 어렵다고 보고 있었다. 이 경우 금의 가치보존 속성이 더이상 강화되기는 어렵다고 봤다. 특히 실질금리를 중요하게 봤다. 당시 장기물 금리는 기간프리미엄을 반영해 여전히 높았고, 점차 정상화되는 과정에 있었다. 단기금리는 인하경로와 연준의 RMP로 인해 눌려있었다. 커브는 비정상적 플래트닝에서 점차 정상화되는 과정에 있었고, 중요한 것은 인플레이션이 둔화해 2%대 상단으로 내려오는 와중에도 실질금리가 양의 영역이라는 점이었다. 기대인플레이션이 크게 확대되지 않는 반면 명목금리가 점진적으로 높아질 것이라 생각했고, 그렇다면 실질금리는 더 상승할 수 있다고 봤다. 금은 현금흐름이 없기 때문에 이러한 환경에서 기회비용이 커질 수밖에 없다고 해석했다. 그럼에도 불구하고 금은 강한 상승을 보여줬는데, 나는 이런 현상을 구조적 펀더멘탈 변화 보다는 가격 비탄력적인 수요의 집중으로 해석했다. 대표적으로 중앙은행의 대규모 매입, 관세부과 이전의 선제적 수요, 리테일 ETF 자금유입 등을 의미하며, 이런 매입이 시간이 지날수록 둔화될 가능성이 높고, 금과 실질금리의 전통적인 매커니즘이 일시적으로 훼손된 것처럼 보이더라도, 시간이 지나며 다시 복원된다고 판단했다. 여기에 더해 불확실성 프리미엄 역시 영구적이라 보지 않았다. 금에 붙는 불확실성 프리미엄을 이벤트형과 구조형으로 나눠봤고, 금 가격에 두가지가 모두 반영됐다고 봤다. 그래서 금의 속성으로 본 밸류에이션이 상당히 고점으로 해석했다. 트럼프 역시 하반기 중간선거를 앞두고 경기둔화와 중국과의 관계, 뿌려놓은 협박에서 실제로 얻어낼 것을 고려할 것이라고 봤다. 이렇게 금에 붙어있던 이벤트형 불확실성 프리미엄이 약해진다고 판단했다. 나의 비관론을 정리하면, 금가격은 이미 가치보존과 불확실성 프리미엄을 상당 부분 선반영하고 있었고, 가격 비탄력적인 수요가 멎을 것이며, AI 성장으로 실질금리가 오르며 기회비용이 커지는 국면에 들어선다, 였다. 핵심 포인트는 '실질금리 상승 > 금 기회비용 압박 > 하락' 이었다. 실제로 왜 상승했는가 실제 시장은 내 예상과 다르게 상당기간 동안 더 상승했다. 예상대로 명목금리 자체는 강한 수준을 유지하며 점진적으로 상승했는데, 기대인플레이션이 더 크게 상승하며 실질금리는 오히려 하락했다. 결과적으로 금 가격은 내가 우려했던 부담을 받지 않았고, 오히려 펀더멘탈적으로 지지를 받았다. 이 지점을 이해하기 위해 다시 피셔방정식으로 돌아갔다. 명목금리 = 실질금리 + 기대인플레이션 당시 내가 더 많이 본 것은 명목금리의 절대 수준과 방향뿐이었음을 알 수 있었다. 금 가격에 더 중요한 것은 명목금리 내부에서, 실질금리와 기대인플레 중 무엇이 명목금리를 이끄냐였다. 실제 시장은 ...