빌 애크먼의 최근 반기서한 (2025년 상반기)

(내용은 Aurum님이 올려주신 내용 그대로 정리. 감사합니다!)

매도 근거 : 1) 비중 과다 2) 고평가 구간 3) 관세 리스크, 4) 새로운 기회

투자 철학 : 1) 외부 충격으로부터의 자유로움, 2) 고품질 비즈니스, 3) 시장 변동성을 통한 매력적 가치평가 시점

→ 장기 보유를 원칙으로 하지만 해방의 날과 같은 드문 이벤트를 활용해서 포트폴리오를 조정

ex) 나이키 옵션전환, CP, 치폴레, 힐튼 호텔, 구글 비중 줄이고 Uber, Brookfield, Hertz, Amazon 등 신규 매수

아마존

1. AWS

• 시장 점유율 40% 이상

• 매출은 이커머스에 비해 현저히 낮지만, 영업이익 & 순이익은 전체 60%를 차지 (높은 수익성의 핵심 현금창출 비즈니스)

• 현재 규모 : 연간 ~1,200억 달러 런레이트

• 성장률 : 연간 고십대 성장률 유지

• 성장 동력 : 1) 자체 데이터 센터 → 클라우드 전환 (현재 20%만 클라우드), 2) AI 컴퓨팅 수요 급증, 3) 장기적으로 클라우드 유입/채택 확장 예상

• Aws 우려에 대한 반박 : 1) 수요 > 공급 초과 상황, 2) AI 발전이 클라우트 채택을 더욱 증가시킬 전망, 3) 용량 투자는 효율적이고 고수익 자본 활용. 4) 2025년 감가상각 증가로 단기 마진 압박하지만 장기적 마진 개선 예상

2. 이커머스 리테일

• GMV : 연간 7,000억 달러 이상

• 미국 이커머스 : 지난 10년간 2배 성장, 여전히 전체 소매의 20% 미만

• 경쟁우위 : 최대 선택권, 최저가, 최고 배송속도

• 관세에 대한 우려 : 1) 현재까지는 영향 제한적, 2) 아마존 속 수 억 개의 SKU로 충격 흡수 가능, 3) 불확실한 관세 속 신뢰할 수 있는 공급업체로 시장점유율 확대 가능성, 4) 팬데믹 때와 유사한 패턴 반복

• 이커머스 성장의 기회 : 현재 5%의 마진에서 2배까지 상승 가능 (창고 자동화와 로봇 사용 증가, 지역별 물류망 재구축, 고마진의 광고 수익 고성장, 최근 분기 배송비용 5% 절감 달성)

→ 주의 점 : 빌 애크먼의 아마존 매수 시기 P/E Ratio는 25. But 현재는 34배. 지금은 빌 애크먼의 매수 시기 매력적인 밸류에이션이 아님을 상기 필요!

Hertz

• 평균 취득가 : $3.8

• 보유 비중 : 1.6%의 소규모 포지션

• 투자 성격 : 비대칭 수익 추구 (High Risk, High Return)

• 투자 리스크 : 1) 높은 재무레버리지로 인한 영구적 자본손실, 2) 과거 COVID-19 시기 파산이력, 3) 높은 운영 레버리지

투자근거

• 팬데믹 이후 Enterprise, Avis, Hertz가 95% 시장 지배 → 수십년간 통합 완료된 업계 구조, 가격도 자기들이 통제

• Enterprise 성공사례 벤치마크 : 20% 이상 마진 달성 (분산형 모델, 유리한 사업 믹스) & 중고차 판매 수익성 높음 → Hertz도 Enterprise를 따라가며 극적인 턴 어라운드를 성공시킬 것이다! (과거 로우스, GGP 투자 사례가 떠오른다.)

CEO Gil West의 턴 어라운드 전략

1. 차량 교체

• 80% 이상이 1년 미만 신차로 구성 → 관세로 인해 높아진 비용의 신차 구매 필요 X, 선제적 구매

• 2025년 모델: 관세 이전 가격에 선확보로 비용 절감

• 리콜 문제 회피, 운영비 절감, 높은 가동률 유지

2. 수익성 개선

• 중고차 높은 가격 매각 (관세로 중고차값 상승)

• 월 감가상각비: $250 (목표 $300 대비 우수 달성)

• 2023년 이후 첫 흑자 달성

• 2025년 하반기 상당한 이익 예상

3. 재무구조 개선

• 유동성: $14억 달러 확보 (충분한 여유)

• 지속적 현금창출로 자연스러운 디레버리징

• 내년 말 만기 도래 채무 처리 옵션 다수 보유

기타

• 2027년까지 단기 목표 : 1) 정상화 EBITDA: $10억 달러 목표, 2) 운영 개선 지속으로 추가 성장

• 장기적 경쟁 우위(=자율주행) : 1)...