☆250918 BCA - 연준, 인플레이션 목표치를 3%로 상향조정☆

멀티에셋 연준은 9월부터 금리 인하를 시작할 것으로 보이며, 시장은 이미 금리 인하가 지나치게 비둘기파적인 공격적인 완화 경로를 반영하고 있음. 프랑스의 정치적 위험, 독일의 정책 관성, 이탈리아의 구조적 어려움은 유럽에 대한 긍정적인 전망을 어둡게 하고 있음. 반면 신흥시장국(EM)은 연준의 금리 인하 전망과 중국의 재정 및 소비 회복 노력으로 수혜를 보고 있음. 금리 인하가 경기 침체 또는 비경기 침체 상황에서 이루어지는지에 따라 시장의 흐름이 형성될 것임. 주식은 일반적으로 경기 침체를 피할 경우 강세를 보이게 됨. 미국 국채는 첫 번째 금리 인하 시점까지 소폭 상승할 수 있지만, 경기 침체가 발생하지 않는 한 금리가 유의미하게 하락할 가능성은 낮아 채권 상승 잠재력이 제한될 것으로 보임. 자산 배분 당사는 위험 감수 입장을 유지함. 주식 비중 확대(EM > DM 비중 확대) 및 듀레이션 비중 축소(하이일드 채권 및 신흥국 국채 선호)를 유지함. 포트폴리오 변화에는 선진국에서 신흥국으로의 주식 로테이션, EGB 등급 하향 조정, 현금에서 하이일드 채권으로의 전환이 포함됨. 대안 투자는 여전히 선택적 다각화 전략임. 베타는 1.13까지 상승하였음. 거시경제 전망 세계 3대 경제권인 유럽, 중국, 미국의 경제 활동이 둔화되거나 부진하고 있음. 연준, 중국 또는 신흥국 중앙은행(유럽에는 물음표)의 정책 풋옵션은 투자자들이 성장에 대비할 수 있도록 도와줌. (당사의 견해로는 타당함) 당사는 미국, 신흥국, 중국 및 여러 신흥국의 2026년 GDP는 컨센서스 전망치를 상회할 것이라 보고 있음. 1. 전체 자산 배분 개요 핵심 논지: 미 연준의 금리 인하 사이클이 9월부터 시작될 가능성이 크지만, 시장이 반영한 최종 금리 수준(2026년 말 2.8%)은 지나치게 낮음. 자산군별 시각 주식(Equities): 경기침체가 동반되지 않는 금리 인하 사이클에서는 인하 ...

[요약] 지난주, 모건스탠리 리포트는 롤링 침체가 3년 전 시작되어 4월 ‘해방의 날’ 가격 저점 부근에서 바닥을 쳤다는 주장을 내세웠음. 월별 급여 수정과 챌린저 사의 해고 데이터 역시 3월 말에서 6월 사이에 바닥을 찍거나 정점에 달한 것으로 보였음. 정부 부문 해고와 롤링 침체의 종결 올해 3월의 해고 급증은 거의 전적으로 DOGE(정부)가 1분기에 감축한 일자리 때문이었음. 2월과 3월에 정부 공무원 해고 발표가 총 28만 건에 달한 반면, 민간 부문의 해고는 더 안정적으로 유지됐음. 모건스탠리는 정부가 롤링 침체를 아직 겪지 않은 몇 안 되는 부문 중 하나였고, 이번 해고가 3년 전 시작된 롤링 침체의 끝을 알리는 신호라고 판단했음. 2022~25년 동안의 해고 건수는 2010~19년 경제 확장기보다 평균 약 30% 높았음. 이는 롤링 침체 기간 동안 부문별 편차가 있었지만, 해고 데이터 전반의 추세가 이전 확장기보다 약했음을 시사함. 또한 최근까지 주요 산업에서 민간 부문 급여 성장은 마이너스였지만, 정부 부문에서는 훨씬 강했음. 이 역학 관계는 정부 부문의 후행 급여 데이터가 챌린저 데이터와 일치하면서 변화하고 있는 것으로 보였음. 향후 전망 및 시장 대응 노동 지표 약세: 향후 가을/겨울까지 후행적인 급여 데이터는 더 약해질 수 있지만, 추가적인 외부 충격이 없다면 실업률이 급격히 오르지는 않을 것으로 예상함. 이러한 자신감은 실적 수정 증가율의 극적인 반등에 의해 뒷받침됨. 기업들의 심리: EPS 수정 증가율로 측정되는 수익 가이던스의 변화율이 급격히 상승하면서 기업들이 운영 환경에 대해 더 긍정적으로 느끼고 있음이 분명하다고 보았음. 금리 인하: 10월과 11월의 급여 약세는 정부 해고와 관련이 있을 수 있으며, 시장이 이미 이러한 약세를 인지하고 있고 4월에 이미 가격에 반영했다고 분석하였음. 단기적인 주가 하락은 연준의 금리 인하 속도가 시장 기대에 못 미칠 경우 발생할 수 있지만, 이는 매수 기회를 제공하고 연말까지 강한 마무리를 할 것으로 예상함. 강세장 시나리오: S&P 500 지수가 2026년 중반까지 7,200에 도달할 것이라는 강세장 시나리오를 유지했음. 이 상승은 긍정적인 영업 레버리지, 약달러, 억눌린 수요, AI 생산성 등 여러 요인으로 인한 강력한 실적 반등에 의해 주도될 것이라고 판단했음. 연준의 태도: 연준이 앞으로 몇 달 안에 경제와 노동 시장의 약세를 깨닫고 매우 완화적인 통화 정책 스탠스를 채택할 것으로 보았음. 시장 vs. 모건스탠리: 다른 시장 참여자들은 추가적인 노동 시장 약세가 경기 침체가 아직 오지 않았다는 신호로 보고 20~30% 하락을 예상하지만, 모건스탠리는 하락 폭이 10% 이내로 제한될 것이라고 판단했음. 데이터 업데이트 및 결론 최근 발표된 예비 급여 수정 데이터는 3월까지 12개월 동안의 고용 상황이 예상보다 훨씬 나빴음을 보여줬음. 최종 수치인 -911,000건은 예상치인 -682,000건을 크게 초과했음. 이는 지난 1년 동안 급여가 완전히 마이너스였던 기간이 있었을 가능성을 의미함. -911,000건 중 정부, 교육, 의료 부문은 66,000건에 불과했고, 이는 2023~2024년 동안 약세가 가장 컸던 곳은 민간 경제였음. 결론적으로, 모건스탠리는 롤링 침체의 바닥이 ‘해방의 날’ 직후인 4월에 발생했다는 확신을 높이고 있음. 본문 약화된 노동시장 데이터는 "Need for Speed"를 제안하고 있음 순환적 회복이 진행 중이라는 증거가 점점 더 많아지고 있으며, 내년 중반까지 7,200달러의 강세장을 예상함. 단기적 위험은 부진하고 lagging 있는 고용 지표와 시장의 "need for speed"를 충족하지 못할 수 있는 연준의 대응 사이의 긴장감에 집중되어 있음. 투자자들 사이에서는 노동 시장 약화 사이클이 이미 끝났는지, 아니면 아직 오지 않았는지에 대한 논쟁이 벌어지고 있음. 모건스탠리는 '해방의 날(Liberation Day)'이 2022년에 시작된 롤링 침체의 정점이었고, 이제는 새로운 경제/실적 사이클과 강세장인 '롤링 회복(rolling recovery)'이 시작되었다고 판단했음. 즉, 새로운 경제/실적 사이클과 강세장이 진행되고 있는 중이라는 걸 강조함. 침체에 대한 근거 2022년 고점을 찍은 뒤 ‘해방의 날’까지 소형주의 12개월 후행 실적(trailing earnings)은 거의 20% 하락했음. 2022년~2024년 동안 러셀 3000 지수 내 중위 주식의 주당순이익(EPS) 성장률은 마이너스였음. 이 기간 동안 노동 시장에 대한 기업 및 소비자 설문조사 데이터에서도 지속적인 약세가 나타났음. 최근까지 주요 부문에서 민간 부문...

요약 9월 16-17일 회의에서 FOMC가 목표 범위를 4.25-4.50%에서 4.00-4.25%로 25bp 인하할 것으로 예상함. 50bp의 변동 가능성이 남아 있지만, 이는 시장에 이미 충분히 반영되어 있음. 블룸버그가 조사한 애널리스트들은 25bp 인하를 지지하는 55대 9로 의견이 갈렸고, 나머지 9명은 "변동 없음" 결정을 예상했음. 어제 발표된 소비자물가지수(CPI) 인플레이션 보고서에서 볼 수 있듯이, 근본 소비자물가지수(CPI) 인플레이션은 전년 동기 대비 3.1%로 목표치에서 1%p 이상 차이가 나는 반면, 헤드라인 기사는 전년 동기 대비 2.9%로 3%까지 오를 수 있다는 전망을 내놓고 있음. 현재 월별 물가상승률은 각각 0.4%와 0.3%로 2% 목표치 달성에 확실히 도움이 되지 않음. 중앙은행의 권한 중 노동 부문의 데이터는 노이즈가 있지만, 방향은 분명함. 노동 시장은 완화되고 있습니다. 노동 데이터가 뒤처지는 특성을 고려할 때, 최악의 상황은 아직 오지 않았으며 소비가 현저히 둔화될 수 있다는 우려가 있음. 연준은 스태그플레이션 조짐이 보이는 경제 전망에 직면하여 어려운 입장에 처해 있습니다. 그럼에도 불구하고, 파월 의장은 잭슨홀 회의에서 25bp 금리 인하의 출발을 분명히 밝혔으며, 7월에 반대 의사를 표명했던 최소 두 명의 유권자가 금리 인하에 적극적이라는 것을 알고 있음. 스티븐 미란 의장이 그 시점까지 인준을 받는다면, 그 수는 세 명으로 늘어날 수 있으며, 우리는 그가 인준될 것으로 예상함. 더 나아가, 이사회 내 트럼프 지지층이 증가함에 따라, 특히 리사 쿡이 사임해야 할 경우 연준에 대한 트럼프의 영향력이 커질 가능성이 높음. 현재 시장은 2026년 말까지 150bp의 금리 인하(25bp 금리 인하 6회에 해당)를 예상하고 있지만, 당사는 125bp를 예상하고 있음. 개요 다음 FOMC 회의는 9월 16일과 17일에 개최됨. 우리는 현재 4.25~4.50%인 기준금리를 25bp 인하하여 4.00~4.25%로 인하할 것으로 예상함. 연준이 5차례 연속으로 기준금리를 동결한 이후, 이번 인하는 오랜 시간이 걸렸음. 금리가 높은 이유는 간단함. 바로 높은 인플레이션 때문임. 실제로 트럼프가 처음 대통령에 당선되었을 당시, 작년 말부터 제기되었던 "연착륙" 전략이 무산되고 관세로 인한 인플레이션이 다시 고개를 들 것이라고 예상했음. 관세로 인한 물가 상승률의 전가를 측정하기는 어렵지만, 소비자물가지수(CPI) 인플레이션이 여전히 너무 ...

높은 최종 금리 가격과 구조적으로 높아진 기간 프리미엄은 노동 시장의 균열에도 불구하고 미국 국채 수익률은 하락 가능성이 거의 없음. 미국 장기 금리 상승/금리 변동성 확대에 대비하여 PFIX ETF를 매수할 수 있음. 또한, 거시경제 환경의 엇갈림에 따라 캐나다 국채와 호주 국채를 매수할 수 있음. SOFR 가격 책정은 10년 국채 수익률에 거의 하방 압력을 가하지 않음. 미국 10년 국채 수익률은 경기 모멘텀 둔화 속에서 지난 한 달 동안 지속적으로 하락했지만, 4%가 바닥이 될 가능성이 높음. 단기 금리는 공격적으로 책정되어 있으며, 2026년 말까지 2.8%의 도달 지점이 예상됨(6월 점도표의 3.4%보다 상당히 낮음). 연준이 이 수준 이하로 금리를 인하하려면 경기 침체가 필요할 가능성이 높음. 미국 물가상승률은 목표치를 꾸준히 상회하고 있으며, 인플레이션의 너비(전월 대비 2% 이상 인플레이션을 보이는 품목 수)는 7월 57%로 증가했음. 이는 연준이 작년 9월 금리 인하를 시작했을 때 40%였던 것과 비교됨. 트럼프의 정치적 압력이 연준에 미치는 영향을 예측하는 것은 불가능하지만, 미국의 거시경제 회복력에 대한 저희의 견해를 바탕으로 최종 금리 인하율은 3.5%로 예상하고 있습니다. 기간 프리미엄은 구조적으로 높은 수준을 유지할 것. 동시에, 기간 프리미엄이 의미 있게 완화될 것으로 보이지는 않음. 결국 미국 경제의 디플레이션 꼬리는 잘려 나갔고, 국채의 헤지 효과는 여전히 미미하며, 트럼프의 정책 기조로 인해 연준 정책의 향후 방향에 대한 불확실성이 여전히 고조되고 있음. 재정 우려는 가까운 시일내에 해소될 가능성이 낮으며, 최근 미국 거버넌스와 제도의 동향은 미국 채권에 계속해서 부정적인 영향을 미치고 있음. 트럼프의 연준 독립성 훼손과 FOMC의 인플레이션 억제 의지는 채권 기간 프리미엄에 상방 위험을 초래함. 이 모든 것은 기간 프리미엄 정상화가 순조롭게 진행되고 있음을 시사하고 있음. Payrolls는 모두...