이것도 60페이지짜리 FX 전망 리포트입니다.. 요새 왜이렇게 다 긴 리포트밖에 없는건지.. ㅠ
주요 시장 동향 및 전망
미국 달러(USD) 압력 지속 전망: 미국의 경제 지표 약세, 특히 고용 시장 데이터가 AI 혁명에 대한 낙관론을 상쇄하고 있음. 외환 시장은 다음 연준 의장이 크게 낮은 정책 금리를 선호할 가능성에 주목하고 있음. 4분기의 성장 둔화는 향후 몇 주와 2026년 초까지 달러를 계속 압박할 것으로 예상됨.
다만, 중기적인 미국 성장 전망이 악화되었다고 보기는 어려움. 미국 금리는 하락하겠지만, 재정 정책의 큰 긴축이 없다면 이미 시장에 반영된 것만큼 크게 하락하지는 않을 것으로 보임.
긴축적인 재정 정책과 완화적인 통화 정책은 달러를 확실히 약화시키겠지만, 완화적인 통화 및 재정 정책은 지속 불가능할 것으로 판단함.
신흥국 통화(EM Currencies) 전망: 대부분의 신흥국 통화는 2026년 초에 현물 및 총수익률 측면에서 강세를 보이며 시작할 것으로 예상함. 그러나 2026년 내내 USD가 다시 강세를 되찾으면서 많은 신흥국 통화의 현물 성과는 악화될 가능성이 있음. 2026년에 가장 좋은 외환 총수익률을 낼 것으로 예상되는 통화는 나이지리아, 튀르키예, 브라질임.
주요 통화 쌍별 전망
EUR/USD: 내년 1분기까지 1.20에 도달하겠지만, 연말까지 핵심 기술적 지지선인 1.14로 다시 하락할 것으로 예상함.
USD/JPY: 미국 금리 하락으로 USD/JPY도 하락할 것으로 예상되나, 중국 위안(CNY)의 상당한 추가 절상이 허용되지 않는 한 하락 속도는 느릴 것으로 보임.
유럽 통화: 금리 하락으로 영국 파운드(GBP)의 하방 위험은 여전히 존재하지만, 노르웨이 크로네(NOK), 스웨덴 크로네(SEK), 스위스 프랑(CHF)은 회복력을 보일 것으로 예상함.
오세아니아 통화: 호주 달러(AUD)와 뉴질랜드 달러(NZD)는 위안화 저평가로 인해 상승세가 제한되면서 느린 상승을 보일 가능성이 있음.
캐나다 달러(CAD): 2026년 G10 통화 중 가장 실적이 부진할 것으로 예상되며, 미국의 관세 정책에 대한 취약성에서 벗어나기 어려울 것으로 보임.
외환 시장 전략
변동성 및 옵션: 대부분의 통화에서 변동성은 바닥을 쳤으나, 스큐 프리미엄은 여전히 방향성 위험을 할인하고 있어 방향성 옵션 전략을 저렴하게 할 수 있음.
포지셔닝: 레버리지 전략을 통해 EUR/USD와 AUD/USD 모두에서 2026년 강한 시작을 대비하여 포지션을 구축하고 있음. USD/JPY에서는 151 지지선 돌파 가능성을 수익화할 수 있는 무비용 래더 전략을 추천함.
퀀트 스코어카드: 퀀트 스코어카드는 NZD, AUD, NOK를 보유하기 가장 매력적인 통화로, CHF와 EUR을 가장 덜 매력적인 통화로 평가함. 캐리 버퍼는 포트폴리오 수익률을 높이는 데 도움이 되며, 모멘텀은 전통적으로 상관관계가 낮은 신호로서 위험을 분산하는 역할을 할 수 있음.
TRADE RECOMMENDATIONS
1. Long EUR/USD spot - It is 'now or never' for the dollar to weaken
최근 미국 노동 시장 데이터의 부진과 차기 연준 의장(2026년 5월 임기 종료)이 정책 금리를 상당히 낮게 가져갈 것이라는 추측이 EUR/USD 랠리를 되살렸음.
장기적으로 AI 혁명은 미국-유럽 연합 간의 성장 격차를 유지시킬 가능성이 높으나, 12월은 역사적으로 달러에 좋지 않은 달이었고, 이는 EUR/USD가 1.20 또는 그 이상으로 움직일 기회를 제공했음.
리스크: 미국 소비자 수요의 강세, 더 높은 국채 금리가 유입을 유치하는 점, 동유럽의 지정학적 우려 등이 있음.
2. EUR/USD - dollar weakness has an expiry date: Buy call spreads
달러는 부드러운 미국 데이터와 취약한 노동 시장으로 인해 단기적으로 취약한 상태를 유지할 가능성이 높으며, 이는 연준을 추가 완화 쪽으로 밀어붙일 수 있음.
성장 불확실성과 미미한 고용 증가는 하방 위험을 더했음. 이 시점을 지나면 구조적 전망이 바뀌는데, 2026년과 2030년 사이에 미국 GDP는 평균 약 2%로 유로존의 1.1% 대비 높아 장기간의 달러 약세를 제한할 것임.
EUR/USD 변동성은 바닥을 친 것으로 보이고, 스큐(Skew)는 여전히 강세여서 전술적 기회를 창출했음.
리스크: 숏 레그의 명목 금액이 더 높은 콜 스프레드는 만기 시 EUR/USD가 1.21을 넘어 거래될 경우 무제한 상승 리스크를 창출했음.
3. USD/JPY has likely peaked: buy puts
10월-11월 엔화의 급격한 매도세는 USD/JPY와 금리 사이에 괴리를 만들었지만, 최근 신호는 변화를 가리키고 있음.
우에다 총재의 12월 1일 연설은 일본 국채(JGB) 매도세를 가속화하여 2년물 금리가 2008년 이후 처음으로 1%를 넘어섰음.
USD/JPY가 158 근처에서 정점을 찍고 일본은행(BoJ)이 12월 19일 금리 인상을 단행할 가능성이 높으며, 이는 비둘기파적인 연준과 결합되어 150을 향한 빠른 움직임이 위험이었음.
리스크: 160을 초과할 경우 무제한 리스크에 노출됨.
4. Short GBP/CAD spot
파운드화(GBP)는 예산 발표 후 숏 커버링 기간을 즐기고 있지만, 이는 다른 통화보다 높은 금리에 의해 유지되어 왔으며, 2026년에는 영란은행(BOE)이 정책을 완화할 것임.
2025년 12월에 한 번, 2026년에 세 번의 추가 인하(총 25bp)를 예상했으며, 시장이 이를 가격에 반영함에 따라 GBP가 하락할 기회가 생기고, 동시에 CAD가 최근의 약세에서 벗어날 수 있을 것임.
최근 캐나다 데이터의 탄력성에 놀랐으며, 이는 USD/CAD 하락의 여지를 열었음.
리스크: GBP 숏 커버링이 예상보다 더 진행되거나, 무역 우려가 재개되어 USD/CAD가 급등할 수 있음.
5. Get ready for AUD/USD upside: Buy digital calls
끈적한 인플레이션과 성장 모멘텀이 AUD를 상승시키고 있음.
호주 달러(AUD)는 상품 가격과 개선되는 국내 펀더멘털에 힘입어 광범위한 USD 강세에 대해 탄력성을 보였음.
인플레이션은 예상보다 높았으며(10월 CPI 3.8%), 시장은 금리 인하 기대를 배제하고 2026년 말 인상을 고려하게 했음.
강력한 성장, 호황을 누리는 투자, 타이트한 노동 시장이 2026년 초 AUD/USD의 상승 돌파 전망을 강화했음.
리스크: 디지털 옵션 매수자는 최초 투자한 프리미엄 이상을 잃지 않는 제한된 리스크만 있음.
6. Short CHF/SEK spot
스위스 국립은행(SNB)이 CHF 강세를 제한하는 동안 스웨덴의 성장이 SEK를 끌어올릴 것임.
SNB의 외환 시장 재개입과 EUR/CHF를 0.92 근처에서 방어하려는 명확한 의지는 CHF의 추가 상승을 제한할 것임.
2026년 초 EUR/USD가 강세를 보일 것으로 예상됨에 따라 EUR/CHF도 소폭 상승하여 SNB에 대한 압력을 완화하고 CHF의 상승 여력을 제한할 것임.
대조적으로 SEK는 견고한 국내 성장, 완화 사이클 완료, 위험 선호 심리로부터 혜택을 받고 있으며, 매파적 꼬리 리스크가 지지력을 더하고 있음.
리스크: 위험 회피 환경 악화는 경기 순응적인 SEK에 타격을 줄 것이며, 0.92 이하로 하락하여 SNB의 개입 능력을 시험하는 것은 여전히 꼬리 리스크로 남아있음.
7. Short EUR/NOK spot
성장과 캐리(Carry)가 지배하는 가운데 NOK 강세가 다시 나타날 것임.
노르웨이 중앙은행(Norges Bank)이 9월에 금리를 4%로 인하한 후 EUR/NOK가 상승했으나, 강력한 성장과 매력적인 캐리가 다시 나타나면서 이 움직임이 되돌려질 것으로 예상했음.
소비자 신뢰도가 2022년 이후 최고 수준으로 급등했는데, 이는 역사적으로 NOK 추세의 신뢰할 수 있는 앵커였음.
리스크: 급격한 위험 회피 전환 및/또는 유가 약세 재개로 인해 외환-상품 연계가 훼손될 경우 NOK가 약화될 수 있음.
8. Short USD/CZK
CEE4(중앙 및 동유럽 4개국) 중 유일하게 체코 중앙은행(CNB)이 향후 1년 동안 금리 인하를 지속하거나 추구하지 않을 것으로 예상했음.
시장은 금리 인상이 CNB의 다음 유력한 움직임일 것이라는 기대를 유지할 가능성이 높음.
CZK는 지속적인 경제 성장과 EU 기금 유입(시장 영향보다는 심리 채널을 통해)에 의해 지지될 것임.
리스크: 가장 큰 단기 리스크는 유로 대비 CZK의 최근 강세가 반전되거나 조정되는 것임. 또한, 이 거래 아이디어가 EUR/USD의 프록시로 일부 작용하므로, 해당 통화쌍의 상당한 하락 움직임은 CZK를 USD 대비 약화시킬 것임.
9. Short USD/HUF
선거를 앞두고 포린트화(HUF)의 랠리가 지속될 가능성이 높음.
최근 재정 적자 확대 발표와 정부의 투기적 공격 가능성 언급으로 인해 포린트화 강세가 약간 조정되었음.
당국은 포린트화 약세/매도 가능성을 막으려는 선호도를 유지하여 캐리 트레이드를 크게 보존할 것임.
선거 후 헝가리가 EU 기금을 확보할 가능성도 투표 전에 HUF를 계속 지지할 것으로 보았음.
리스크: 고베타 통화인 포린트화는 글로벌 위험 회피 상황에서 달러 대비 약화될 것임. 국내적으로는 상당한 금리 인하, 예상치 못한 불리한 재정 발표 또는 신용 등급 하락은 포린트화 포지션 청산 및 급격한 손실을 초래할 수 있음.
10. Short CNH/KRW
위안화(CNY)의 원화(KRW) 대비 상대적 강세가 반전될 가능성이 높아 보였음.
USD가 모멘텀을 얻을 때 CNY의 방어적 성격이 두드러졌지만, 조류가 바뀔 때는 글로벌 고베타 통화인 KRW가 일반적으로 CNY보다 더 좋은 성과를 냈음.
연준의 완화 기대는 강력한 USD 추세를 잠시 멈추게 할 수 있는 환경이며, 이는 KRW가 CNY를 따라잡기에 이상적인 환경임.
Short CNH/KRW는 소규모이긴 하지만 긍정적인 캐리 트레이드를 제공했음.
리스크: 외국인 투자자들의 KOSPI 대규모 차익 실현은 CNY보다 KRW에서 더 급격한 약세를 초래할 수 있음.
11. Short EUR/BRL
브라질 헤알화(BRL)는 매력적인 높은 통화 캐리와 우수한 캐리-대-변동성 프로파일 덕분에 유로화(EUR) 대비 우수한 성과를 보일 것으로 예상했음.
글로벌 위험 환경이 비교적 안정적으로 유지되어 캐리 트레이드 전략을 계속 장려할 것임.
유로존의 지속적인 정치적, 재정적 도전이 2026년 유로존 성장을 제약하고 EUR 성과에 점점 더 부담을 줄 것으로 예상했음.
BRL은 10년 역사적 실질실효환율(REER) 평균 대비 여전히 저평가된 반면, EUR은 상당히 고평가되었음.
리스크: 교차 자산 변동성의 급격한 상승은 BRL 롱 포지션의 차익 실현을 유발하여 BRL에 급격한 손실을 초래할 것임.
12. Short EUR/CLP
칠레 페소화(CLP)는 AI 붐과 에너지 전환에 힘입어 구리 가격이 지속적으로 상승하면서 높은 교역 조건의 혜택을 받을 가능성이 높음.
CLP는 EUR보다 훨씬 더 강력한 캐리 리턴 샤프 비율을 보였음.
한편, EUR은 부진한 성장 전망과 통화 정책 지원 부족으로 역풍에 직면했음.
CLP는 REER 프레임워크에서 저평가된 반면, EUR은 상당히 고평가된 것으로 나타났음.
리스크: 중국 GDP 성장 둔화, 구리 가격 급락, 또는 유럽에 긍정적인 사건 리스크 등은 거래 성과에 부정적인 영향을 미칠 것임. AI 투자에 대한 신뢰 붕괴도 구리 가격에 부담을 주어 CLP를 손상시킬 것임.
13. Short EUR/MXN
멕시코 페소화(MXN)는 미국과의 무역 협상에서 실용적이고 화해적인 접근 방식을 취하여 EU 주요 수출국 대비 경쟁 우위를 제공하는 낮은 실효 관세율(4.7%)을 보였음.
2025년 MXN의 강력한 랠리에도 불구하고, 향후 몇 달 동안 USMCA 협상이 타결되면 MXN의 점진적인 상승세를 계속 지지할 것임.
MXN은 EUR 대비 상당한 실질 금리 완충 장치를 유지하고 있으며, 훨씬 더 나은 캐리 리턴 샤프 비율을 누리고 있음.
유로존의 지속적인 정치적, 재정적 도전이 2026년 유로존 성장을 제약하고 EUR 성과에 점점 더 부담을 줄 것으로 예상했음.
리스크: 미국 GDP 성장 기대치의 급격한 둔화는 MXN에 부담을 줄 것임. 교차 자산 변동성의 현저한 상승은 MXN 롱 포지션의 차익 실현을 유발하여 MXN에 손실을 초래할 것임.
MACRO & FX FORECASTS
FX FORECASTS
FX forecasts
EUR/USD는 부진한 미국 노동 시장과 비둘기파적인 연준에 대한 기대로 2026년을 강하게 시작할 것으로 예상했음.
그러나 한 해가 진행됨에 따라 초점은 대서양 횡단 성장 격차로 돌아가 유로화를 장기 평균인 EUR/USD 1.12 근처로 되돌릴 가능성이 높았음.
USD/JPY는 엔화가 약간 강세를 보이는 방향으로 점진적으로 움직일 것으로 예상했음.
파운드화(GBP)는 영국 금리가 높았음에도 불구하고 저조한 실적을 보였음.
영란은행(BOE)이 얼마나 적극적으로 금리를 인하하는지에 EUR/GBP가 매우 민감할 것이며, 만약 향후 1년 동안 정책이 1% 이상 완화된다면 EUR/GBP는 0.90을 훨씬 넘어설 가능성이 높았음.
CHF는 SNB가 프랑화의 추가 강세를 제한하려고 노력함에도 불구하고 지정학적 위험에 의해 계속 지지될 것임.
NOK와 SEK는 독일 외 지역의 강력한 성장과 매력적인 금리 덕분에 좋은 성과를 낼 것으로 보았음.
CAD, AUD, NZD는 연초에는 위험 선호 심리(risk-on sentiment)의 혜택을 볼 가능성이 높으나, 하반기에는 달러 강세가 되돌아올 것임.
전반적으로 합의는 DXY가 점진적으로 하락할 것으로 예상하지만, 우리는 상반기에 약세를 보인 후 하반기에 회복하여 현재 수준보다 강하게 2026년을 마감할 것으로 예상했으며, 이는 합의 예상치보다 훨씬 높은 수준이었음.
EDITORIAL - KING DOLLAR WILL RETURN
포스트 GFC(글로벌 금융 위기) 시대의 세 번째 주요 USD 매도세는 유럽의 여름이 끝날 무렵 모멘텀을 잃었으나, 제이 파월 연준 의장의 임기가 2026년 5월에 끝난 후 완화적인 연준 정책에 대한 기대를 바탕으로 재개 조짐을 보이고 있음.
달러 매도세는 미국 성장 전망에 대한 우려와 다른 지역, 특히 독일의 재정 완화 정책 도움으로 유럽에서 경제 회복이 이루어질 것이라는 추측에 힘입어 발생했음.
이 두 가지 기대 모두 기대에 미치지 못하고 있음.
미국/유로존 성장률 차이가 포스트 GFC 시대의 평균인 1%로 서서히 돌아간다면, EUR/USD가 ECB가 부채 위기 여파로 저금리 체제로 전환한 이후 10여 년 동안의 평균 수준으로 돌아가지 않을 이유가 없음.
단기 미국 성장 전망에는 위험이 있으며, 경제 전망에 대한 엄청난 불확실성 속에서 고용 증가가 부족한 것이 가장 명백하지만, 우리는 2026년에서 2030년 사이에 미국 실질 GDP 성장이 평균 2%인 반면 유로존은 1.1%의 속도로 성장할 것으로 예상했음.
미국 성장 전망은 정부 셧다운 기간 동안 상향 조정되었는데, 이는 기이해 보이며, 셧다운 종료 시 반전되어 통화에 부담을 주고 연준이 정책을 더 완화하도록 설득할 수 있음. 그러나 이것이 달러 약세의 주요 동인은 아니었음.
파월 의장 임기 종료 후 연준 정책에 대한 추측은 경제가 2026년 상반기에 회복 조짐을 보이더라도 통화 정책이 완화적으로 유지될 것이라는 인식을 더하고 있음.
일본은행(BoJ)의 긴축은 엔화를 끌어올릴 수 있지만, 12월 움직임은 이미 가격에 반영되었음.
그러나 장기적으로 볼 때, 현재 달러 약세 기간이 2016-17년 또는 2020-21년에 보였던 것보다 더 길어질 것으로 예상할 유일한 이유는 연준이 향후 몇 년 동안 견고한 경제 성장에도 불구하고, 그리고 주요 재정 정책 긴축 없이 완화적인 통화 정책을 유지할 수 있다는 믿음일 것임.
우리는 주요 경제국 간의 상대적 성장 역학 관계의 변화 징후를 보지 못하며, 특히 유럽의 더 밝은 성장 전망은 보이지 않았음.
우리의 결론은 완화적인 통화 정책에 대한 기대 속에서 달러가 한동안 침체될 수 있지만, 미국 재정 정책이 크게 긴축되거나 경제가 단순히 둔화되지 않는 한, 달러 약세는 다른 지역의 성장이 가속화될 때만 발생할 것임.
특히 유럽의 경우, 그러한 조건은 실현 가능성이 낮아 보였음.
주요 경제국 GDP 성장 전망
For how long can talk of a dovish fed dominate markets?
EUR/USD는 부진한 미국 노동 시장과 비둘기파적 연준 정책 변화에 대한 기대로 2026년을 강하게 시작할 것으로 예상했음.
그러나 2026년이 진행됨에 따라 초점은 대서양 횡단 성장 격차로 다시 이동하여 유로화를 지난 10년 평균 수준(EUR/USD 1.12)으로 점진적으로 끌어내릴 것으로 예상했음.
낮은 미국의 실질 금리와 독일 외 지역의 강력한 성장은 대부분의 다른 유럽 통화의 지속적인 우위를 시사했음. NOK와 SEK는 계속 좋은 성과를 낼 것이며, CEE4 통화도 마찬가지일 것으로 보았음.
CHF는 다른 지역의 낮은 금리로부터 많은 도움을 받지 못하겠지만, 지정학적 배경이 프랑화에 대한 상승 압력을 제거할 만큼 충분히 잠잠해질 것이라고 상상하기는 어려웠음. 지정학적 중력(EUR/CHF를 아래로 끌어내림)과 SNB(CHF 추가 강세 방지 의도) 간의 싸움은 계속될 것임.
파운드화(GBP)는 유럽에서 특이한 경우로, '위험 선호(risk-on)' 통화였음에도 불구하고 이 지역에서 가장 약했음. 이는 영란은행(BOE)이 다른 지역보다 금리를 더 높게 유지했다는 사실에도 불구하고 그러했음.
2026년에 EUR/GBP가 얼마나 상승할지는 BOE 통화정책위원회(MPC)가 금리를 얼마나 인하해야 한다고 느끼는지에 달려 있을 가능성이 높았음. 금리 시장은 이번 12월에 한 번, 그리고 2025년에 두 번의 추가 인하를 예상하고 있었는데, 이는 우리에게는 보수적으로 보였으며, 만약 내년 이맘때까지 금리가 1% 낮아진다면 EUR/GBP는 현재보다 확실히 높아질 것임.
엔화(JPY)는 낮은 금리, 보통 수준의 성장, 장기적인 부채 지속 가능성 우려로 인해 약세를 면치 못했음. 또한 약한 통화권의 일부라는 점도 약점이었음.
실질실효환율(REER) 기준으로 원화(KRW), 엔화, 위안화(CNY) 모두 5년 전보다 10% 이상 약세를 보였으며, 엔화의 하락 폭이 가장 컸음(거의 30%).
호주 달러(AUD)는 4% 상승했지만, 금리 수준과 견고한 성장률에 비해 저조한 실적을 보였음.
중국 당국이 자국 통화의 '경쟁력' 유지가 경제에 도움이 된다고 믿는 한, 그들은 위안화가 유로 대비 너무 빠르고 크게 하락하여 주요 정치적 문제가 되는 것을 막는 것 외에는 정책을 바꿀 인센티브가 거의 없었음.
US exceptionalism isn't dead
'미국 예외주의(US exceptionalism)'를 통화 및 재정 정책으로 '장난'을 쳐도 외환 시장이나 '채권 자경단'에게 처벌받지 않는 미국 정책 입안자들의 능력으로 정의한다면, 지난 몇 년간의 사건들은 미국이 여전히 예외적임을 시사했음.
2020년 초 이후 10년 만기 국채 금리 변화와 통화 가치 절상/절하를 보여주는 차트는 미국 ...
