251211 UBS - Samsung Memory : Conventional memory pricing expected to turbocharge earnings

Goldman Sachs Research 미주 에너지: 석유 기업 조사(Equity Research) 2026년 1월 2일 | 오전 2:10 EST 단기적인 거시 경제의 도전적인 상황에도 불구하고, West White Rose 프로젝트와 2027년 FCF 개선을 반영하여 Cenovus Energy에 대한 투자의견을 '매수(Buy)'로 재개함 이 보고서에서 우리는 Cenovus Energy(CVE)에 대한 분석을 '매수(Buy)' 등급과 목표 주가 20달러로 재개하며, 이는 현재 수준에서 약 21%의 총 수익률을 반영함. 우리의 긍정적인 견해는 장기적으로 강력한 잉여 현금 흐름(FCF) 성장이 나타날 것이라는 기대에 기반함. 또한, 우리는 다음을 통해 회사의 핵심 운영을 강화하려는 경영진의 전략적 결정을 강조함: (1) Wood River 및 Borger 정유소 지분 50% 매각, (2) MEG Energy 인수. 이러한 거래 이후, 우리는 단기적인 원유 환경이 약화된 가운데 원자재 가격 노출이 커질 수 있음을 유념하고 있음. 그럼에도 불구하고, 우리는 2026년의 거시 경제 역학이 시장에 충분히 반영되어 있다고 믿으며, 이에 따라 투자자들은 현재 시점을 고려할 때 2027년의 잉여 현금 흐름에 기반해 주식 가치를 평가하기 시작할 가능성이 높다고 판단함. 이러한 맥락에서 우리는 CVE가 매력적인 위험 대비 보상을 제공한다고 보는데, 이는 West White Rose의 점진적인 생산량 증가와 성장 자본 지출 감소에 힘입어 2027년에 동종 업체 중 선도적인 잉여 현금 흐름 성장을 기록할 것으로 추정하기 때문임. 업데이트된 추정치에 따르면, CVE는 2027년까지 브렌트유 가격이 배럴당 65~75달러인 환경에서 캐나다 석유 기업 중 가장 높은 잉여 현금 흐름 수익률(FCF Yield)로 거래됨. 별도로, 우리는 2026년 브렌트유 가격을 배럴당 60달러로 반영하여 캐나다 석유 부문 전반의 추정치를 갱신함. 핵심 포인트 1: 주로 West White Rose에 의해 주도되는 매력적인 잉여 현금 흐름의 변곡점을 확인하였음 우리는 West White Rose 프로젝트가 가동되고 자본 지출이 줄어듦에 따라 Cenovus의 주가가 의미 있는 잉여 현금 흐름 변곡점의 혜택을 받을 것으로 예상함. 우리는 이 프로젝트가 상당히 위험에서 벗어났다고 보는데, 2025년 2분기에 콘크리트 중력 구조물(CGS)이 설치되었고, 2025년 3분기 초에 상부 구조물(Topsides)이 인양 및 배치되었으며, 2026년 2분기에 첫 원유 생산이 예정대로 진행 중이기 때문임. 이에 따라 우리는 West White Rose에서 2026년에 하루 약 1만 배럴(kbd), 2027년에 추가로 하루 약 2만 배럴의 생산량을 추정하며, 2027년 말까지 포트폴리오에 총 하루 3만 배럴의 생산량이 추가될 것으로 예상함 (차트 1 참조). 경영진은 2026~2028년 동안 매년 약 5개의 우물을 시추할 계획이며, 2028년에 순 최대 생산량 하루 약 4.5만 배럴을 목표로 하고 있음을 언급함. West White Rose가 완공 단계에 접어듦에 따라 성장 자본 지출이 감소하여 장기 잉여 현금 흐름 추정치를 뒷받침할 것으로 기대함. 경영진은 2026년 해상 자본 지출 가이던스를 약 4억 5천만~5억 캐나다 달러(C$)로 제시하였으며, 이는 2025년 대비 약 50% 감소한 수치임. 우리는 2027년에 해상 자본 지출이 약 1억 2,500만 캐나다 달러 더 감소할 것으로 예상함. [차트 삽입: Exhibit 1 - West White Rose 가동에 따른 해상 생산량 변곡점 예상] 2026년과 2027년에 각각 하루 1만 배럴 및 3만 배럴의 West White Rose 생산량을 추정함. [차트 삽입: Exhibit 2 - 잉여 현금 흐름 창출을 지원하는 해상 자본 지출 감소 예상] 해상 자본 지출이 2026년 약 4억 7,500만 캐나다 달러에서 2027년 약 3억 5,000만 캐나다 달러로 감소할 것으로 추정함. [차트 삽입: Exhibit 3 - 3년간의 투자 주기 이후 Cenovus의 기존 자본 지출 감소 예상 (내년 West White Rose 가동 영향)] 최근 인수한 MEG 자산과 관련된 자본 지출은 약 8억 5,000만 캐나다 달러로 추정됨. [차트 삽입: Exhibit 4 - 내년 총 자본 지출 가이던스 50억~53억 캐나다 달러 (Christina Lake North 확장 및 West White Rose 시추 지원을 위한 12억~14억 캐나다 달러의 성장 자본 포함)] [차트 삽입: Exhibit 5 - 다양한 브렌트유 가격 시나리오에서의 강력한 잉여 현금 흐름 창출] 2026/2027년에 브렌트유-WTI 차이를 배럴당 4달러, WTI-WCS 차이를 배럴당 14달러로 일정하게 유지함. [차트 삽입: Exhibit 6 - 2027년 브렌트유 65달러, 70달러, 75달러 시나리오에서 Cenovus가 동종 업체 중 가장 높은 잉여 현금 흐름 수익률을 기록함] 성장 자본 지출이 줄어듦에 따라 2027년에는 자본 지출이 더욱 감소할 것으로 예상함. 우리는 2027년에 해상 자본 지출이 약 3억 5,000만 캐나다 달러로 추가 감소할 것으로 ...

ASML Holding (ASML.AS): 네덜란드 로드쇼 주요 요점 정리 투자 의견: Buy(매수) 유지 로드쇼 개요: 네덜란드에서 ASML의 IR 디렉터인 Sam van der Zalm과 투자자 미팅을 진행함 주요 핵심 내용 : 메모리 수급 긴축에 따른 선택권 확대: 긍정적인 배경이 내년 노광 장비 수요를 뒷받침할 것으로 예상됨. AI 컴퓨팅에 의한 구조적 수요: AI 수요가 견고하지만, 추가적인 캐파(Capacity) 확장은 고객사의 확실한 신호가 필요함. GAA 공정 전환으로 인한 EUV 레이어 성장 일시 중지: 공정 전환 이후 다시 가속화될 여지가 있음. 2026년 상승 동력: EUV 성장, 장비 업그레이드, 고객사 저변 확대를 통한 상승 레버리지 존재. 세부 분석 내용 메모리 시장 상황 : 마이크론은 클린룸 캐파 부족으로 추가 주문 가능성이 낮으나, SK하이닉스와 삼성전자는 여유가 있음. 가격 강세는 점유율 확대를 노리는 메모리 업체들의 선택적인 설비 증설을 유도할 수 있음. ...

테슬라(TSLA): 오스틴에서 안전 요원 없는 로보택시 테스트 개시 관련 의견 테슬라 주요 경영진의 여러 X 포스트에 따르면, 테슬라는 지난 주말 오스틴에서 안전 요원 없이 로보택시 주행 테스트를 시작했음. 테슬라는 이전에 연말까지 8~10개 대도시(라스베이거스, 피닉스, 댈러스, 휴스턴, 마이애미 등 포함)에서 라이드헤일링 서비스를 출시할 계획이며, 오스틴에서는 연말까지 안전 감시 요원을 제외하는 것을 목표로 한다고 언급했었음. 테스트에서 감시 요원을 제거한 것은 테슬라가 자율주행 기술에서 진전을 이루고 있음을 보여준다고 믿음. 향후 핵심 초점은 테슬라가 드라이버리스 운영을 얼마나 빠르게 확장할 수 있는지(테슬라의 소프트웨어/하드웨어 접근 방식이 경쟁사보다 현저히 빠른 확장을 가능케 하는지 여부 포함)와 수익성에 맞춰질 것임. 기술적 역량 관점에서 테슬라가 서비스 지역이나 날씨 조건 등 운영 설계 도메인(ODD)을 얼마나 빨리 확장할 수 있는지가 특히 중요하며, 상업적 비즈니스에서는 차량 비용을 많은 마일에 걸쳐 상각할 수 있으므로 차량 비용은 수익성에 다소 덜 중요한 변수라고 생각함. 자율주행 기술 수익화와 관련된 주요 요인은 경쟁이며, 미국 및 국제 로보택시 시장의 경쟁 상황을 주시해야 함(Uber는 2026년 말까지 10개 도시 진출 ...

Centenario 리튬 현장 방문 보고서 프로젝트 개요 및 주요 지표 프로젝트 개요: 최근 아르헨티나 살타 주에 위치한 센테나리오 리튬 염호 프로젝트를 방문했으며, 이 프로젝트는 Eramet이 100% 소유함. 기술 및 램프업: 에라멧 독자적인 직접 리튬 추출(DLE) 기술을 사용하며, 공장 완공 5개월 만에 명목 용량의 약 65%에 도달하는 업계 기록적인 램프업을 달성함. 2026년 하반기 또는 그 이전에 연간 24ktpa의 탄산리튬 생산 능력을 갖출 것으로 보임. 투자 및 자본: 건설 비용은 9억 5,000만 달러이며, t당 3.8만~4만 달러라는 업계 경쟁력 있는 자본 집약도를 기록함. DLE 기술 테스트에는 거의 10년이 걸림. 확장성: 최적화를 통해 30ktpa까지 증설이 가능하며, 염호 북쪽 끝에 또 다른 30ktpa급 공장을 추가로 세울 수 있어 향후 75ktpa 이상의 생산도 가능함. 운영 목표: C1 운영 비용은 t당 5.4~5.8달러(2025년 실질 가치)를 목표로 하며, 리튬 회수율은 80% 이상을 지향함. 수익성 분석: 24~30ktpa 생산 시 NPV10 기준 15억~25억 달러의 가치를 가지며, 장기 탄산리튬 가격 t당 1.35만 달러 가정 시 약 55%의 장기 마진이 발생함. 현장 방문 주요 내용 염수 자원: LCE 기준 1,500만 톤의 자원을 보유하며, 1/7 추출 비율 적용 시 150만~200만 톤의 ...

경영진과의 회의 요약 회의 개요: 12월 10일 수요일 뉴욕에서 Chevron 경영진이 판매 측(sell-side) 만찬을 주최했음. 참석 경영진: Mike Wirth 회장 겸 CEO, Eimear Bonner CFO, Jake Spiering 투자자 관계 책임자가 참석했음. 유가 전망 (Oil Macro): Chevron은 단기적으로는 신중하지만, 장기적으로는 긍정적인 전망을 유지하고 있음. 배당금을 충당할 수 있는 자유현금흐름(FCF) 기준을 브렌트유 $50/b로 설정하고, 장기적으로 브렌트유 $70/b일 때 FCF를 약 $300억까지 끌어올릴 계획임. 현재 유가는 해상 재고 증가와 지정학적 불확실성, 장기적인 수요 증가, OECD 재고 부족 등 상반된 요인들이 복합적으로 작용하고 있음. 자본 지출 (Capital Spending): 경영진은 자본 규율(capital discipline)을 계속 선호하는 입장임. 과거에 $400억까지 치솟았던 지출을, 회사가 예상하는 수요 프로필에 맞게 $200억 수준으로 유지하는 것이 더 적절하다고 Wirth CEO가 언급했음. 경영진은 석유 수요 증가율(2%~3%)을 초과하여 사업을 성장시킬 수 있다고 ...