260116 GS - Energy, Utilities & Mining Pulse: : What Are We Watching Ahead of Q4 Earnings?

Base Metals Tracker: Copper – 중국 수요 부진에도 투자자들의 강세 심리는 아직 식지 않음 LME 구리 가격은 11월 이후 23% 상승하며 $13,000를 상회했다. 우리는 이전 보고서에서 최근의 구리 가격 상승이 주로 투기적 자금 유입(speculative inflows)에 의해 주도되었으며, 미국 달러, 중국 성장 기대, 또는 미국 외 지역 시장의 수급 타이트함(LME 타임스프레드로 대변되는) 때문이 아니었다고 지적한 바 있다. 이러한 요인들은 2025년 초반의 상승 랠리에는 기여했었다(Exhibit 1). 실제로, 미국 외 지역의 재고는 최근 몇 달 동안 증가해 왔으며(Exhibit 2), 이는 미국 내에서 재고가 지속적으로 쌓이고 있음에도 불구하고 나타난 현상이다. Exhibit 1: 최근 랠리는 투기 자금 유입이 주도 Exhibit 2: 펀더멘털은 가격 상승을 정당화하지 못함 – 미국 외 재고는 타이트하지 않으며 오히려 증가 중 우리는 12월 보고서에서, Critical Minerals Section 232 결정과 함께 구리에 대한 관세가 발표될 것으로 예상하지 않는다고 언급한 바 있다(해당 결정은 1월 14일 발표됨). Critical Minerals 관련 S232 권고안은 향후 관세 부과 가능성을 열어두고 있지만, 이번 선언은 관세보다는 가격 하한(price floors) 설정과 “외국과의 협정을 통해 미국이 충분한 핵심 광물 공급을 확보하도록 협상 추진”에 중점을 두고 있다. 이는 향후 몇 달간 COMEX(미국) 프리미엄이 LME 가격 대비 낮아질 가능성을 의미한다. 트럼프 행정부가 더 이상 금속 공급 안보 강화를 위해 관세에만 의존하지 않게 되었기 때문이다. 현재로서는, 우리는 정제 구리에 대한 관세가 올해 중반 발표되고 2027년 1월부터 시행될 것이라는 기존 기본 시나리오를 유지한다. 2025년 한 해 동안 총 300억 달러 이상의 자금이 비철금속 시장으로 순유입되었다(Exhibit 3). Exhibit 3: 2025년 한 해 동안 300억 달러 이상의 자금이 비철금속 시장으로 유입 이는 비철금속 시장 역사상 가장 큰 규모의 투기적 자금 유입이었으며, 2020년 3월~12월 기간의 대규모 유입에 거의 근접한 수준이었다. 2025년 순유입 자금 중 58%가 구리(LME + COMEX)에 배분되었으며, 그 결과 COMEX와 LME 모두에서 구리의 순투기 매수 포지션(net speculative length)이 사상 최고 수준에 도달했다. 현재의 높은 가격(약 $13,000 수준)은 1분기 내내 유지될 가능성이 높다. 이는 미국 정제 구리 관세와 관련한 불확실성이 지속되고 있기 때문이다. 또한 CME에서의 투기적 롱 포지션 비중이 과거 극단적 수준만큼 높지는 않기 때문에, 단기적으로 추가 상승 여지도 존재한다. 더불어 1월 12일 런던에서 진행된 Goldman Sachs 글로벌 전략 컨퍼런스 투자자 설문조사 결과, 응답자의 45%가 2026년에 가장 높은 수익률을 보일 상품으로 ‘구리’를 ...

미주(아메리카) 우라늄: 미국, 핵심 광물/우라늄에 대한 Section 232 조사 관련 초기 조치 발표 – 그러나 세부사항은 여전히 제한적 2026년 1월 14일, 미국 정부는 핵심 광물에 대한 최근의 Section 232 조사와 관련하여 트럼프 대통령의 포고문을 발표하였다. 우리는 해당 Section 232 조사가 2025년 4월에 시작되었음을 주목한다. 이후 2025년 10월 24일, 상무부 장관은 가공된 핵심 광물 및 그 파생상품(PCMDPs)의 수입이 국가 안보에 미치는 영향에 대한 조사 보고서를 대통령에게 제출하였다. 중요한 점은, 대통령이 국가 안보에 대한 위험을 해소하기 위한 협상을 요청했다는 점이다. 다만, 잠재적인 대응 조치는 아직 결정되지 않은 상태인데, 이는 해당 조사의 범위가 매우 광범위하기 때문인 것으로 보인다. 아래에서 조사 결과에 대한 보다 자세한 내용을 제공한다. 배경 2025년 4월 15일, 트럼프 대통령은 상무부 장관에게 PCMDPs의 수입이 국가 안보에 위협이 되는지를 평가하기 위한 Section 232 조사를 개시하도록 지시하는 행정명령을 발표하였다. 이후 2025년 4월 23일, 상무부는 Section 232 조사를 공식적으로 시작하였으며, 조사 범위에는 다음 항목들이 포함되었다: 가공된 핵심 광물 파생 상품 미국 지질조사국(USGS)이 지정한 핵심 광물 목록에 포함된 50개 광물 우라늄 17종의 희토류 원소 해당 조사는 개시일로부터 180일 이내에 보고서와 권고안을 제출할 것으로 ...

Itaú BBA 연구 플랫폼의 모든 보고서에 액세스할 것. 리튬 사이클 탐색: 시장 회복인가, 아니면 신기루인가? 본 기관은 SQM에 대해 수익률 상회(Outperform) 권고와 2026년 말 목표 주가 주당 55달러를 제시하며 분석을 재개함. 공급 측면의 전개와 최근 중국 장시성의 규제 혼란으로 인해 향후 6개월간 발생할 수 있는 잠재적 변동성이 위험 회피 성향의 투자자들에게 우려를 줄 수 있음을 인정함. 하지만 대기 중인 규제 조치와 투자 지연이 향후 12~24개월 동안 리튬 가격을 상승시킬 수 있다고 믿음. 2025~26년 예상되는 공급 과잉에도 불구하고 리튬 시장의 중기 전망에 대해 건설적인 입장을 유지함. SQM은 장기적인 저가격 사이클을 헤쳐 나갈 수 있는 유연성을 갖춘 저비용 운영업체로서 여전히 좋은 위치에 있으며, 코델코(Codelco) 합의의 성공적인 승인을 주요 촉매제로 보고 있음. 또한 장기적으로 SQM이 운영을 다각화할 여지가 있다고 보나, 앤도버(Andover)와 같은 프로젝트가 탄력을 받기 전까지는 단기적으로 그 관련성이 낮을 것으로 보임. 글로벌 동종 업체들보다 낮게 거래되고 있으며 여전히 역사적 수준을 밑돌고 있음. 그럼에도 불구하고 본 기관의 모델은 가격 곡선에 대한 건설적인 견해를 바탕으로 역사적 평균과 일치하는 선행 종료 주가수익비율(P/E) 배수를 가정함. 지속적인 글로벌 전기차(EV) 보급은 리튬 펀더멘털에 대한 중장기적 강세 입장을 강화함. 공급망 전반의 자본 지출(Capex) 지연은 주로 현재의 리튬 가격 하락으로 인해 발생했으나, SQM의 현재 주가는 이미 코델코 합의가 승인되고 장기 리튬 가격 곡선이 톤당 약 14,500달러에서 안정화되는 시나리오를 반영하고 있다고 믿음. 주요 위험 요소로는 잠재적 공급 과잉, 예상보다 느린 전기차 침투율, 배터리 혁신 및 재활용 가속화와 같은 기술적 변화, 코델코 파트너십을 둘러싼 불확실성, 국제적 확장의 실행 과제, 중국의 공급 중단 및 발표 등이 포함됨. 본 기관은 SQM에 대해 건설적임. 긍정적인 입장은 다음에 근거함: i) 주식의 할인된 밸류에이션; ii) 리튬 가격이 바닥을 치고 에너지 전환이 계속 탄력을 받는 가운데 회사의 견실한 중기 펀더멘털; iii) 코델코 합의의 성공적인 승인을 기본 가정으로 하며, 이는 회사의 장기 전망을 둘러싼 불확실성을 크게 줄이고 지속적인 가격 변동성에도 불구하고 명확한 단기 촉매제로 작용할 것임. Section1 치트 시트 (CHEAT SHEET) 설명 SQM은 리튬, 요오드 및 특수 비료 분야의 글로벌 리더임. 회사의 생산은 대부분의 추출 및 가공 인프라가 위치한 칠레에 집중되어 있으며, 가장 전략적인 자산인 살라르 데 아타카마(Salar de Atacama) 공장을 포함함. 2024년에 살라르는 SQM 총 연결 매출의 55%를 차지했으며, 주로 리튬과 칼륨 생산을 통해 발생했고 매출의 96%가 주로 아시아로 수출됨. 투자 논거 2025~26년 공급 과잉 예상에도 불구하고 리튬 시장의 중기 전망에 대해 건설적인 입장을 유지함. SQM은 장기적인 저가격 사이클을 헤쳐 나갈 수 있는 유연성을 갖춘 저비용 운영업체로서 여전히 좋은 위치에 있음. 기본 시나리오는 코델코 합의의 성공적인 승인을 가정하며, 이를 2026년까지 예상되는 가격 모멘텀 회복과 함께 핵심 촉매제로 보고 있음. 2024년 SQM과 코델코 간의 제휴 계약은 2025년부터 2060년까지 살라르 데 아타카마를 운영하기 위한 합작 투자 회사를 설립하며, 2031년부터는 코델코가 통제권을 가짐. 전환기(2025~30년)는 SQM의 기존 임대차 계약 하에 운영되며, 직접 리튬 추출(DLE) 시범 운영과 연계된 30만 톤의 탄산리튬상당량(LCE) 쿼터 연장을 지원받음. 2031년의 거버넌스 변화로 코델코가 의결권을 갖게 되며, SQM은 경제적 권리를 유지함. 모든 주요 자산과 인프라는 새 법인으로 통합되며, 2030년 이후 28만~300,000톤의 LCE 생산 정체기를 목표로 함. 전반적으로 산업 펀더멘털 개선에 힘입어 강력한 매출 성과와 회복력 있는 수익성을 기대하며, 이는 긍정적인 주가 모멘텀을 이끌고 중기적으로 회사의 가치 재평가를 지원할 것임. 모멘텀 공급 측면의 전개로 인한 향후 6개월간의 잠재적 변동성은 위험 회피 성향의 투자자들에게 위험이 될 수 있음. 그러나 계류 중인 규제 조치 및/또는 투자 지연은 향후 12~24개월 동안 리튬 가격을 상승시킬 수 있음. 이는 공급 과잉 환경을 조성하겠지만, 여전히 존재하더라도 현재 시장 상황보다는 더 건설적일 것임. 수요 측면에서는 위험이 남아 있으나, 지속적인 글로벌 전기차 도입에 힘입어 견고한 성장이 계속될 것으로 보이며, 이는 리튬 펀더멘털에 대한 중장기적 강세 견해를 뒷받침함. 밸류에이션 글로벌 리튬 동종 업체들과 비슷하게 거래되고 있으나, 회사의 가치는 현재 리튬 가격 사이클의 저점을 반영하여 역사적 수준보다 현저히 낮게 유지되고 있음. 본 모델은 향후 리튬 가격 곡선에 대한 건설적인 전망을 바탕으로 회사의 역사적 평균보다 낮은 선행 종료 P/E 배수를 적용함. 위험 SQM은 다각적인 위험 프로필에 직면해 있음. 여기에는 잠재적인 리튬 공급 과잉, 예상보다 느린 전기차 도입, 장기 수요를 잠식할 수 있는 신흥 배터리 기술, 가속화된 재활용, 코델코 파트너십을 둘러싼 불확실성이 포함됨. 국제 확장 과정에서의 실행 위험, 자본 집약도, 소유 구조의 복잡성 또한 회사의 현금 흐름에 도전 과제가 될 수 있음. Section2 리튬: 역사적 진화와 에너지 전환에서의 전략적 역할 19세기 발견 이후, 리튬은 7 Up과 같은 소비자 제품, 군사 및 제약 응용 분야에 사용되는 틈새 화합물에서 현대 에너지 혁명의 핵심인 전략적 원자재로 진화함. 전환점은 1991년 재충전 가능한 리튬 이온 배터리의 상용화와 함께 찾아왔으며, 이는 구디너프, 휘팅엄, 요시노에게 수여된 노벨 화학상으로 인정받은 획기적인 사건이었음. 이 배터리들은 이제 모바일 기기, 노트북, 전기차(EV) 및 에너지 저장 시스템(ESS)의 기술적 중추가 됨. 글로벌 리튬 수요는 2020년 이후 3배로 증가했으며, 이는 전기차 도입 가속화에 기인함. 장기 전망에 따르면 수요는 2050년까지 약 580만 미터톤에 달할 수 있음. 단 30년 만에 리튬은 화학적 호기심의 대상에서 탈탄소화의 핵심 조력자로 전환되었으며, 여러 산업에 걸쳐 세속적인 성장 동력으로 자리 잡음. 리튬 추출은 배터리 공급망의 첫 번째 중요한 단계이자 글로벌 에너지 전환의 기초적인 토대임. 전기차, 고정형 저장 시스템 및 휴대용 전자 기기에 대한 수요가 가속화됨에 따라 리튬 공급을 효율적이고 지속 가능하며 경제적으로 확장해야 할 시급성이 커짐. 중요한 점은 리튬 생산이 표준화되어 있지 않다는 것이며, 추출 방법은 지역 지질, 물 가용성, 기후 조건 및 기술적 성숙도에 따라 크게 달라짐. 업계는 현재 세 가지 주요 소스에 의존함: i) 경암(Hard rock), ii) 염수(Brine), iii) 점토 및 신흥 기술. 경암 (스포듀민): 호주, 캐나다, 미국과 같은 지역에서 0.5%~2.5%의 LiO2 농도를 가진 페그마타이트 광석에서 추출함. 분쇄 및 부유 선광 후 생성된 정광(~6% LiO2)은 탄산리튬 또는 수산화리튬으로 정제됨. 염수(Brine): 리튬 삼각지대(칠레, 아르헨티나, 볼리비아)에서 리튬이 풍부한 지하 염수를 지표면으로 펌핑하여 9~18개월 동안 태양광 증발을 통해 농축함. 이 공정은 탄산리튬을 생산하며, 최종 용도 요구 사항에 따라 수산화리튬으로 추가 전환될 수 있음. 점토 및 신흥 기술: 전 세계 생산량의 2% 미만을 차지하는 이 카테고리에는 회수율을 개선하고 환경 영향을 줄이는 것을 목표로 하는 직접 리튬 추출(DLE)과 같은 새로운 접근 방식이 포함됨. 각 방법은 비용 구조, 환경 발자국, 확장성 및 지리적 제약 측면에서 뚜렷한 장단점이 있음. 이러한 요인들이 리튬 가치 사슬 전반의 경쟁 구도와 자본 배분 결정을 형성할 것임. 공급부터 시작하여 수급 균형 이해하기 리튬 추출은 배터리 공급망의 첫 번째 중요한 고리이며, 그 자체로 글로벌 에너지 전환의 기초적인 토대임. 전기차, 고정형 저장장치 및 휴대용 기술에 대한 수요가 가속화됨에 따라 리튬 공급을 효율적이고 지속 가능하며 경제적으로 실행 가능한 방식으로 확장해야 할 시급성도 커짐. 리튬 생산에 있어 모든 상황에 적용되는 단일 접근 방식은 없으며, 지질, 수자원, 기후 및 기술 조건이 각 지역에 가장 적합한 방법을 결정함. 업계는 세 가지 주요 소스에 의존함: i) 호주, 캐나다, 미국에서 주로 이루어지는 경암 채굴; ii) 칠레, 아르헨티나, 볼리비아의 염호에서 흔히 볼 수 있는 염수 추출; iii) 전 세계 생산량의 2% 미만을 차지하는 점토 및 직접 리튬 추출(DLE)과 같은 신흥 방법. 각 방법은 비용 구조, 환경 영향, 확장성 및 지리적 적합성 측면에서 뚜렷한 장점과 한계를 가짐. 경암 (스포듀민) 이 방법은 호주(특히 세계 최대 리튬 공급원인 그린부시스 광산), 캐나다, 미국에서 우세함. 스포듀민 함유 암석을 채굴하여 분쇄하고 부유 선광을 통해 리튬 정광을 생산함. 이 정광은 1,000°C 이상의 온도로 가열된 후 화학적으로 탄산리튬이나 수산화리튬으로 전환됨. 리튬 회수율은 광석의 약 6%~7%로 낮지만, 채굴에서 최종 제품까지 3~6개월이 걸려 처리 속도가 빠름. 비용 면에서는 염수 생산보다 비싸며, 총 비용은 LCE 톤당 4,500~5,000달러로 추정됨. 막대한 에너지 소비와 리튬 톤당 1,500만 킬로그램 이상의 CO2 배출, 그리고 톤당 약 2억 5천만 갤런의 물을 필요로 하여 환경 발자국이 상당함. 염수 (Salmueras / Salars) 칠레(살라르 데 아타카마), 아르헨티나, 볼리비아의 리튬 삼각지대와 중국(칭하이)에서 주로 사용됨. 지하 염수를 지표로 퍼 올려 12~18개월 동안 대형 증발 연못에서 농축함. 화학 반응을 통해 탄산리튬을 생산하며, 이는 다시 수산화리튬으로 전환 가능함. 운영 비용은 LCE 톤당 2,000~3,500달러로 낮아 가격 경쟁력이 있지만, 회수 효율은 20%~40%로 제한적임. 매우 높은 물 사용량(톤당 약 5억 5천만 갤런)과 톤당 약 500만 킬로그램의 CO2 배출로 인해 환경적 우려와 지역 사회의 긴장이 존재함. 직접 리튬 추출 (DLE) 리튬 생산 방식을 바꿀 수 있는 신흥 기술로, 아르헨티나, 중국, 미국 등에서 개발 중임. 태양광 증발 대신 화학적/물리적 방법(이온 교환, 선택적 흡착 등)을 사용하여 염수에서 리튬을 직접 추출함. 공정 시간이 몇 시간 또는 며칠로 단축되며 회수율은 80%~95%에 달함. 비용은 기술에 따라 다르나 상업용 공장은 LCE 톤당 4,500~5,700달러 수준임. CO2 배출량(톤당 150만 킬로그램)과 물 사용량(2,000만~8,000만 갤런)이 낮아 유망하지만, 아직 대규모 검증이 부족하고 초기 투자가 높으며 규제 체계가 마련되는 단계임. 재활용 리튬 폐배터리에서 얻는 재활용 리튬은 지속 가능한 대안이나, 배터리 가용성 부족, 높은 비용, 기술적 복잡성 및 인프라 부재로 인해 현재는 사용이 제한적임. 미래 순환 경제의 핵심이나 현재는 리튬보다 코발트나 니켈 재활용이 더 일반적임. 중국의 시장 집중도가 주도하는 글로벌 리튬 정제 현황 리튬 정제는 정광을 고순도 화학 화합물(탄산리튬, 수산화리튬)로 변환하는 중요한 단계임. 탄산염은 LFP 배터리와 산업용으로, 부가가치가 높은 수산화물은 고성능 전기차 배터리(NMC, NCA)에 주로 쓰임. 중국은 현재 글로벌 정제 용량의 60%~70%를 차지하며 시장을 주도하고 있으며, 칠레와 아르헨티나가 뒤를 이음. 호주와 미국은 지정학적 의존도를 낮추기 위해 점유율 확대를 꾀하고 있음. 앨버말, SQM, 간펑, 티안치, 리벤트 등이 대규모 정제 시장을 지배함. 정제 비용은 기술과 지역에 따라 다르며, 환경 규제가 엄격한 국가는 경쟁적 도전에 직면해 있음. 글로벌 트렌드는 다각화된 공급망을 지향하지만, 여전히 중국의 영향력이 매우 큼. [차트: 글로벌 업스트림(채굴) 공급망 비중 (리튬, 니켈, 코발트, 흑연)] [차트: 글로벌 미드스트림(배터리 부품 및 셀) 공급망 비중 (중국 vs 나머지 국가)] [차트: 2030년 상위 생산국 예측 (호주, 중국, 칠레, 아르헨티나 등)] 현재 중국이 이 부문을 주도하고 있음. 중국은 글로벌 정제 용량의 60~70%를 보유하고 있으며, 칠레, 아르헨티나가 그 뒤를 잇고 호주와 미국은 지정학적 의존도를 낮추기 위해 참여 비중을 확대하려 노력 중임. 중국은 최종 전기차 생산의 약 80%를 담당하고, 그 중 65%를 판매하며, 전 세계 배터리 소재 및 부품의 60%를 수출함. 이러한 이유로 리튬의 주요 동인(전기차, ESS, 데이터 센터 등)을 분석할 때 중국은 근본적인 위치를 차지함. 정제 측면에서는 Albemarle, SQM, Ganfeng, Tianqi, Livent와 같은 기업들이 통합된 채굴 자산과 선진 화학 공장을 결합하여 대규모 정제를 지배하고 있음. 전반적으로 전기차 생산 공급망에서 중국의 강력한 지위는 산업에 집중 위험을 초래함. 또한 수직 계열화는 다양한 형태의 인센티브를 창출했으며 최근 몇 년간 리튬 시장을 형성해 왔음. 따라서 중국의 공급 시장과 전기차 제조 능력 및 수요는 현재 리튬 시장의 균형을 이해하는 데 핵심적임. 산업 지형: 주요 리튬 플레이어 리튬 시장은 1990년대 이전부터 형성되었으나, 앞서 논의한 바와 같이 지난 10년 동안 그 중요성이 급증함. 이러한 최근의 관심은 글로벌 공급에 상당한 변화를 가져옴. 2025년 중반 기준으로 호주는 서호주의 Greenbushes에 기반을 둔 대규모 스포듀민 운영 덕분에 약 90,000~100,000톤을 생산할 것으로 예상되며, 글로벌 공급의 약 47%를 차지하며 주도권을 유지하고 있음. 칠레는 아타카마 사막의 염수 운영을 통해 약 50,000~55,000톤을 공급하며 총 생산량의 약 24%를 차지하여 2위를 기록함. 중국은 2025년 약 40,000~45,000톤을 생산할 것으로 추정되며, 주로 경암 및 레피돌라이트 채굴을 통해 상위 3위를 완성함. 아르헨티나, 브라질, 짐바브웨와 같은 다른 기여자들도 빠른 성장 궤도에 있음. 아르헨티나는 9,600톤, 브라질은 약 4,900톤에 도달 중이며, 짐바브웨는 이전의 800톤 이상 수준에서 점진적으로 생산량을 늘리고 있음. 그럼에도 불구하고 호주, 칠레, 중국은 여전히 전 세계 리튬 공급의 90% 이상을 공동으로 책임지고 있으나, 소규모 생산자들도 탄력을 받고 있음. 생산 구성 면에서 호주는 국내 광산이 모두 경암 기반(Greenbushes 및 Bald Hill이 핵심)이므로 암석 채굴 운영을 통한 리튬 생산을 주도함. 브라질, 캐나다, 중국, 포르투갈, 짐바브웨 등도 농축물 및 탄산염과 같은 리튬 제품을 생산함. 아르헨티나, 칠레, 중국, 미국은 염수 운영을 통해 리튬 클로라이드/탄산염/수산화물을 생산하는 유일한 국가들임. 2030년 지형 전망 중국은 2026년까지 호주를 추월하여 8,000~10,000톤을 더 추출할 예정이며, 2035년까지 약 90만 톤 규모로 계속 성장하여 호주(68만 톤), 칠레(43.5만 톤), 아르헨티나(38만 톤)를 앞설 것으로 예상됨. 이러한 궤적을 바탕으로 2030년 상위 생산국에는 호주, 중국, 아르헨티나, 그리고 경쟁국 대비 투자 부족으로 입지를 잃고 있는 칠레가 포함될 것으로 보이며, 브라질과 짐바브웨가 빠르게 확장하며 뒤를 이을 것임. 따라서 호주, 중국, 칠레는 2030년까지 지배적인 생산국으로 남을 가능성이 높고, 아르헨티나와 짐바브웨는 점유율을 높일 것이며, 볼리비아나 브라질은 규제 궤적에 따라 잠재적인 돌파구를 마련할 수 있음. 공급은 여전히 상위권에 집중되어 있음. Greenbushes와 두 곳의 아타카마 염수 운영이 현재 전 세계 리튬 공급의 4분의 1을 제공함. 호주는 경암 물량에서 계속 우위를 점하고 있음. Wodgina와 Mt. Marion의 가격 주도적 감산 이후에도 서호주는 아르헨티나 염수 추가량의 4배에 달하는 약 425,000톤의 LCE를 인도함. 짐바브웨는 새로운 "리튬 회랑"으로 부상함. Arcadia, Bikita, Sabi Star는 운영 첫해에 약 98,000톤의 농축물(약 45,000톤 LCE)을 선적한 것으로 추정됨. 파이프라인 위험은 염수에 치우쳐 있음. 아르헨티나의 증설(Caucharí 2단계, Sal de Vida, Rincon)은 2027년까지 100,000톤 이상의 LCE를 추가할 수 있으나, 이는 전적으로 DLE 확장성과 거시적 안정성에 달려 있음. 글로벌 리튬 산업은 지리적으로 다각화된 발자국과 강력한 프로젝트 파이프라인을 갖춘 소수의 수직 통합 플레이어들이 주도함. 미국의 Albemarle은 호주(Greenbushes JV), 칠레(Salar de Atacama), 미국(Silver Peak)의 주요 자산과 Kemerton 및 미국 남동부 확장 계획을 통해 핵심 플레이어로 활동 중임. 칠레의 SQM은 아타카마 염호의 염수 추출에 집중하며 정제 능력을 키우기 위해 호주와 중국에서 합작 투자를 발표함. 중국의 Ganfeng과 Tianqi는 아르헨티나, 멕시코, 아프리카에서 운영을 확장하는 동시에 국내 정제 및 배터리급 전환 능력을 늘리고 있음. Arcadium Lithium을 인수한 후 Rio Tinto는 이제 아르헨티나, 호주, 캐나다에 자산을 보유하게 되어 다운스트림 야망을 가진 장기 업스트림 공급업체로 자리매김함. Pilbara Minerals와 Lithium Americas와 같이 빠르게 성장하는 플레이어들도 탄력을 받고 있음. Pilbara는 서호주의 Pilgangoora 광산을 통해, Lithium Americas는 아르헨티나의 Cauchari-Olaroz 프로젝트와 미국의 Thacker Pass 광산을 통해 성장 중임. 2030년까지의 전망은 수요가 두 배 이상 증가할 것으로 예상됨에 따라 여전히 강력함. 주요 기업들은 장기 성장을 위해 추출 기술, 직접 리튬 추출(DLE) 및 배터리 공급망 전반의 전략적 파트너십에 투자하고 있음. 반전: 생산 유형별 효율성 리튬 산업의 단기 및 중기 시장 균형을 이해하려면 전 세계 생산 현장의 운영 효율성을 면밀히 살펴봐야 함. 비용 구조의 가변성은 현재의 낮은 가격 수준에서 일부 운영이 다른 곳보다 더 큰 압박을 받고 있음을 의미함. 예를 들어 염수 기반 생산은 계속해서 글로벌 비용 하한선을 제공함. 칠레와 아르헨티나의 운영은 전 세계 정제 리튬 용량의 약 3분의 1을 차지하며, 현장 수준의 C1 현금 비용을 톤당 4,000~5,000달러 범위로 유지함. 이러한 추정치에는 채굴 및 가공, 현장 일반관리비(G&A) 및 전환 비용이 포함됨. 현재 글로벌 리튬 공급량의 거의 3분의 1이 현금 손익분기점 아래에서 운영되고 있음. 탄산리튬 현물 가격이 톤당 약 10,500달러 내외인 상황에서, 전 세계 설계 용량의 약 30%가 재정적 압박을 받고 있음. 가장 큰 영향을 받는 부문은 중국의 레피돌라이트 운영과 호주 서부의 한계 스포듀민 자산으로, 톤당 9,000~11,000달러 범위의 비용 구조는 취약한 수요 속에서 지속 불가능함. 역사적으로 전 세계 용량의 40% 이상이 현금 마이너스가 되면 2개 분기 이내에 생산 감축이 가속화됨. 이는 전기차 수요의 유기적 성장만으로 달성할 수 있는 것보다 더 빠른 공급 및 수요의 재균형으로 이어지며, 이는 지난 두 달간의 사건 전개를 설명함. 본 기관은 리튬 공급 비용 곡선을 복제하기 위한 연구를 수행함. 리튬 산업의 비용 곡선은 여전히 고도로 파편화되어 있으며, Hombre Muerto West와 SQM의 Salar de Atacama가 각각 톤당 4,200달러와 4,500달러로 주도함. Greenbushes는 남미 염수와 경쟁할 수 있는 유일한 호주 경암 자산임. 그 외의 비용은 급격히 상승하여 Goulamina와 Kathleen Valley는 곡선을 두 배로 높이고, Yichun Lepidolite는 톤당 17,000달러를 초과함. 이러한 분산은 전략적 시사점을 가짐. 1사분위 생산자들은 저가격 환경에서 구조적으로 유리하여 시장 점유율을 방어하고 물량을 늘릴 수 있음. 곡선 중간의 생산자들(7,000~9,000달러)은 스윙 공급자가 되어 예산 삭감과 업사이드를 제한하는 가공 계약에 직면함. 한편 양극재 및 배터리 제조업체들은 6,000달러 미만 자산에서 물량을 확보함으로써 영향력을 얻고, 전환 비용을 헤지하며 고비용 공급업체들을 압박함. 로열티 체계는 또 다른 복잡성을 가중시킴. 약 5%의 광물 로열티를 적용하는 호주와 같은 국가는 글로벌 채굴 평균보다 낮아 보일 수 있으나, 재정 부담을 깊이 분석하면 다른 그림이 그려짐. 예를 들어 SQM은 세금 부담 측면에서 세계 최고 수준에 속하는 두 관할권에서 운영됨. 결과적으로 Salar de Atacama의 C2 비용 프로필은 독립적으로 볼 때 경쟁력 있으나, C3 비용이 고려되면 상대적 지위가 악화되어 비용 우위의 상당 부분이 잠식됨. Mt. Holland에서도 비슷한 역동성이 관찰되며, 헤드라인 비용이 경쟁력에 미치는 재정적 견인 효과를 가리고 있음. Section3 전기화에서 수요의 역할 이해 사후 고려 사항에서 전략적 자원으로 지난 50년 동안 글로벌 소재 지형에서 리튬의 역할은 심오한 변화를 겪었음. 1990년대에는 글로벌 리튬 소비의 4% 미만이 충전식 배터리와 관련이 있었음. 대다수는 세라믹 및 유리 유약과 같은 니치 산업 응용 분야(수요의 약 3분의 1)에 사용되었고, 중장비용 고온 그리스, 폴리머 촉매, 제강용 파우더, 잠수함의 CO2 제거기 등이 그 뒤를 이었음. 2000년대 스마트폰의 부상으로 배터리 비중이 약 25%까지 상승함. 변곡점은 전기차의 대중 시장 도입과 함께 찾아옴. 2018년에서 2024년 사이 배터리 비중은 57%에서 약 87%로 급증하며 리튬을 에너지 전환의 전략적 원자재로 자리매김하게 함. 2024년까지 배터리는 전체 리튬 소비의 약 87%를 차지했으며, 이는 2016년의 40%에서 크게 증가한 수치임. 이러한 변화는 전기차 시장의 폭발적 성장에 기인하며, 리튬 이온 배터리는 가벼운 설계와 높은 에너지 밀도로 표준이 됨. 글로벌 리튬 소비는 2016년 이후 거의 3배 증가했으며 배터리가 이러한 성장의 대부분을 견인함. 배터리 사용이 광범위해지고 있으나, 두 부문이 리튬 소비를 지배함: EV 배터리와 고정형 에너지 저장 시스템(ESS). 이 두 부문은 2030년까지 전체 리튬 수요의 94%를 차지할 것으로 예상됨. 리튬의 고유한 특성(경량, 고에너지 밀도, 긴 수명)은 전기차 등 고성능 애플리케이션에 선호되는 재료로 만듦. 결과적으로 리튬 시장은 전기차 제조 가치 사슬의 구조와 진화에 의해 점점 더 형성되고 있음. 업스트림 원료 소싱부터 다운스트림 셀 생산 및 차량 통합에 이르기까지 체인의 각 링크는 수요량, 가격 역학 및 전략적 포지셔닝을 결정하는 데 중요한 역할을 함. 리튬 소비 패턴을 세분화해 보면, 대부분은 전기차에 동력을 공급하고 추진하는 데 주로 사용되는 니켈 망간 코발트(NMC), 니켈 코발트 알루미늄(NCA), 리튬 인산철(LFP)에 집중되어 있음. 이와 병행하여 확장 가능한 에너지 저장 시스템(BESS)에 대한 수요도 탄력을 받고 있음. 이러한 시스템은 간헐적인 재생 에너지 출력을 안정화하기 위해 비용 효율적이고 견고한 LFP 팩에 의존하며, 설치 용량은 2~3년마다 두 배로 증가할 것으로 예상되어 리튬의 전략적 역할을 강화함. 전기차 및 에너지 저장 장치 애플리케이션의 지배력에도 불구하고, 리튬 코발트 산화물(LCO) 및 리튬 망간 산화물(LMO)과 같은 다른 배터리 화학 물질은 소비자 가전(스마트폰, 노트북, 전기 자전거)에서 계속해서 핵심적인 역할을 수행함. 규모는 더 작지만, 이러한 부문은 연평균 약 6%의 복합 성장률(CAGR)로 꾸준히 성장하여 최종 소비 시장 전반에 걸친 리튬 수요 다각화에 기여할 것으로 예상됨. #1: 전기차 성장 렌즈를 통한 리튬 수요 추적 전기차의 빠른 도입은 리튬 수요의 가장 중요한 촉매제가 되었으며, 현재 글로벌 소비의 약 87%를 차지함. 주요 시장의 정부와 자동차 제조업체들은 탄소 배출을 줄이고 지속 가능한 모빌리티로의 전환을 가속화하기 위한 정책과 혁신을 적극적으로 전개하고 있음. 특히, 최근 몇 년 동안 글로벌 자동차 판매의 약 90%를 차지하는 20개 이상의 주요 OEM(주문자 상표 부착 ...

새로운 구리 가격, 여전한 밸류에이션 우려 우리는 Grupo Mexico와 Southern Copper에 대한 모델을 업데이트하고 있음. 이번 업데이트의 주요 목적은 2025년 3분기 실적과 생산량 및 자본지출(capex)에 대한 새로운 가이던스를 반영하는 것임. 이에 따라 2026년과 2027년에 대해 SCCO와 GMEX 모두의 구리 가격 곡선과 EBITDA 추정치를 상향 조정했음. 또한 두 기업 모두의 목표주가를 상향 조정함. Southern Copper의 목표주가는 ADR 기준 USD 126, Grupo Mexico는 주당 MXN 172로 상향함. 다만 Southern Copper는 밸류에이션 부담을 이유로 투자의견을 언더퍼폼으로 하향 조정했으며, Grupo Mexico는 마켓 퍼폼 의견을 유지함. 우리는 여전히 더 높은 FCF 창출력과 역사적 평균을 상회하는 SOTP 할인율을 이유로 GMEX를 SCCO보다 선호함. 2026년 수급 타이트 예상 → 장기 구리 가격 가정 USD 5.0/lb로 상향 SCCO: 밸류에이션 부담과 제한적인 FCF 창출로 언더퍼폼으로 하향 GMEX: 과도한 SOTP 할인과 높은 FCF 수익률로 SCCO 대비 선호 구리 시장은 향후 몇 분기 동안 타이트한 상태를 유지할 것으로 예상됨. 우리는 2026년 구리 가격 전망을 기존 USD 4.4/lb에서 USD 5.25/lb로 상향 조정함. 이는 주로 Grasberg 사고의 영향과 시장이 공급 부족 상태로 전환되고 있다는 점을 반영한 것임. 또한 장기 실질 가격 가정도 USD 4.5/lb에서 USD 5.0/lb로 상향함. 장기적으로 구리 가격에 대해 구조적으로 긍정적인 시각을 유지하고 있음. 공급 측면에서는 인허가 지연과 성장형 자본지출 증가로 인해 공급 확대가 쉽지 않을 것으로 판단함. 반면 수요 측면에서는 다음 요인들이 견조한 성장을 견인할 것으로 예상함. 건설, 가전, 전기 장비 등 전통적 수요처 에너지 전환 데이터센터를 중심으로 한 디지털 애플리케이션 Southern Copper (YE26 목표주가 USD 126 / -14% 하락 여지 / 언더퍼폼) 2026년 말 기준 목표주가를 기존 USD 105에서 USD 126으로 상향했으나, 투자의견은 언더퍼폼으로 하향함. 주가는 6월 당사의 투자의견 상향 이후 50% 상승했으며, 같은 기간 구리 가격은 22% 상승함. EBITDA 추정치 상향에도 불구하고 현재의 위험-보상 구조는 과도하게 늘어졌다고 판단함. 2026년 기준 EV/EBITDA 13.5배로, 10년 평균치인 10.5배를 크게 상회함. 또한 2026~2028년 평균 FCF 수익률은 약 4%로 제한적일 것으로 전망함. Grupo Mexico (YE26 목표주가 MXN 172 / +2% 상승 여지 / 마켓 퍼폼) Grupo Mexico의 목표주가를 기존 MXN 132에서 MXN 172로 상향하고, 마켓 퍼폼 의견을 유지함. 현재 주가는 2026년 기준 EV/EBITDA 6.3배로 역사적 수준 대비 합리적인 수준으로 평가됨. 2026~2028년 평균 FCF 수익률은 약 9%로 양호할 것으로 예상함. GMEX에 대한 상대적 선호는 유지하지만, 비대칭성은 과거보다 감소했음. GMEX의 홀딩 디스카운트는 2024년 10월 고점 대비 16%p 축소되었으며, 이는 정치적 리스크 완화와 Banamex 관련 불확실성 해소에 기인함. 그럼에도 불구하고 현재 39%의 할인율은 역사적 평균인 31%를 상회함. 또한 Grupo Mexico의 시가총액(USD 730억)은 Southern Copper 지분 가치(USD 1,060억) 대비 31% 낮아, 과거 평균 할인율 14%보다 큰 수준임. 구리: 구조적으로 강세, 가격 곡선 상향 2026년 구리 가격 상향 2026년 구리 가격 전망을 USD 5.25/lb로 상향함(기존 USD 4.4/lb). 이는 정련 구리 공급 증가폭보다 수요 증가폭이 더 클 것으로 예상되기 때문임. 장기 가격 전망 공급 확대는 인허가 지연과 높은 성장형 CAPEX로 제약을 받을 것으로 예상됨. 수요는 전통 산업, 에너지 전환, 디지털화에 의해 구조적으로 성장할 전망이며, 이에 따라 장기 실질 가격 가정을 USD 5.0/lb로 상향함. 공급: 단기 차질 지속, 장기 구조적 부담 2025~2026년 구리 광산 생산량은 한 자릿수 초반 성장에 그칠 전망임. 2025년에는 신규 프로젝트 램프업과 기존 광산 생산 회복으로 일부 ...

당사가 커버하는 구리 관련 주식들은 2025년에 108% 상승했으며, 이는 특히 11월 이후 급등한 구리 가격 상승(42%)에 의해 뒷받침되었음. 골드만삭스 원자재 리서치 팀은 구조적으로 구리 가격에 대해 강세 전망을 유지하고 있으며, 증가하는 수요를 충족하기 위해서는 장기적으로 톤당 15,000달러(2035년 명목 기준, 현물가 13,000달러 대비)가 필요하다고 보고 있음. 그러나 동 팀은 현재의 펀더멘털이 약 톤당 13,000달러 수준의 현물 가격을 정당화하지는 못한다고 판단하고 있으며, 11월 말 이후의 추가적인 22% 상승은 수급 펀더멘털의 개선보다는 일시적인 기술적 요인과 거시 심리 개선에 기인한 것으로 보고 있음. 자세한 내용은 별도 노트를 참조하길 바람. 팀은 2026년 4분기까지 가격이 약 14% 조정될 것으로 예상하고 있으며, 2분기 중 미국의 수입 관세 발표 가능성이 미국 내 비축(stockpiling)의 종료 신호가 되면서 글로벌 시장의 공급 과잉 펀더멘털(2026년 예상 잉여 30만 톤)이 다시 부각될 것으로 보고 있음. 이러한 맥락에서 당사의 선호는 반드시 더 높은 구리 가격을 필요로 하지 않는 구리 관련 주식들임. 이는 1) 상대적으로 매력적인 밸류에이션, 혹은 2) 기업 고유의 트리거(예: 생산 증가, 금 노출 등)에 기인함. 당사 계산에 따르면 First Quantum(BUY)은 Cobre Panama 재가동 가능성에 따른 위험 대비 보상이 가장 우수하며, 섹터 내 최선호 종목으로 유지함. HudBay Minerals(BUY) 역시 2026~2028년 누적 32%의 양호한 FCF 캐리를 제공하며, 2029년 Copper World 성장 실현 전까지 매력적임. Ero Copper(BUY) 또한 보수적인 생산 성장 가정 하에서도 2026~2027년 FCF 수익률 12~16%로 매력적임. Capstone은 Santo Domingo가 가동되기 전(2029년)까지 FCF 캐리가 제한적이며, 구리 가격 하락 시 운영 레버리지가 가장 크다는 점에서 Neutral을 유지함. Grupo Mexico는 이미 NAV ...