오름테라퓨틱스: 언제 이름 값 해요?

I. 비만 시장의 다이버젼스: P(가격)의 붕괴와 Q(물량)의 역설 2026년 2월, 비만 치료제로 알려진 GLP-1 수용체 작용제(GLP-1 Receptor Agonist) 시장의 양대 산맥, 일라이 릴리(Eli Lilly)와 노보 노디스크(Novo Nordisk)의 희비가 극명하게 엇갈렸다. 릴리는 전년 대비 25% 성장을 예고하는 매출 가이던스(800~830억 달러)를 발표하며 시가총액 1조 달러 고지를 재탈환한 반면, 시장의 개척자였던 노보는 -5%~-13%라는 역성장 전망(CER 기준)과 함께 주가가 17% 급락하는 충격을 겪었다. 이는 단순한 실적의 차이가 아니다. 고마진 구조에 안주했던 기존 모델과, 대량 생산 및 원가 구조의 혁신을 준비한 기업 간의 구조적 격차가 드러난 것으로 바라볼 수 있다. ​ 바야흐로 비만 치료제 시장의 패러다임이 '고마진-저물량(High Margin-Low Volume)'의 사치재 영역에서, '저마진-고물량(Low Margin-High Volume)'의 필수재 영역으로 재편되고 있다. 2030년까지 TAM(Total Addressable Market)이 1,000억 달러를 상회할 것이라는 전망은 여전히 유효하다. 그러나 시장을 움직이는 단위 경제의 구조가 달라졌다. P(가격)와 Q(물량)의 함수로 이 시장을 바라보면, 정부의 적극적인 개입과 제네릭 바이오시밀러의 공습으로 P에 대한 하방 압력이 거세지는 상황에서, 압도적인 Q를 소화할 수 있는 제조 역량과 원가 경쟁력을 확보하지 못한 기업은 도태될 수밖에 없는 시스템이 형성된 것이다. ​ 이 글에서는 거대한 구조적 변곡점에 선 비만 치료제 시장을 단계적으로 탐구해보고자 한다. 비만 치료제가 진화해온 과거부터, 현재의 시장 역학, 그리고 다가올 미래를 분석하되, 그 이면에 숨겨진 의학적 기전의 진화와 반드시 고려해야 할 임상적 리스크, 나아가 투자자로서 주목해야 할 밸류에이션의 핵심 요소까지 함께 담아보겠다. II. 기초 지식: GLP-1 수용체 작용제란? 도대체 GLP-1이 무엇이기에 비만 시장의 판도를 뒤흔들었을까? 그 해답은 우리 몸의 가장 원초적인 시스템, 호르몬의 생리학적 기전에 숨어 있다. ​ 1. GLP-1: 포만감의 호르몬​ GLP-1(Glucagon-like peptide-1)은 본래 섭식 후 소장 원위부와 대장의 L-세포(L-cell)에서 분비되는 '인크레틴' 호르몬이다. 이 호르몬은 음식이 들어왔다는 신호를 감지하면, 췌장을 자극해 인슐린 분비를 돕고(혈당 강하), 위장관에는 음식물을 천천히 내려보내도록 명령해 소화 속도를 늦춘다(위 배출 지연). 무엇보다 핵심은 뇌의 시상하부에 직접 작용하여 강력한 포만감 신호를 보낸다는 점이다. 제약사들이 개발한 GLP-1 작용제는 체내에서 수 분 만에 분해되어 사라지는 내인성 호르몬과 달리, 수 시간에서 수일, 1주일 까지도 체내에서 지속되도록 반감기를 늘려 이 포만감 신호를 지속적으로 유발하는 원리를 가진다. ​ 2. 치료제의 시작: 당뇨병 치료제로서의 탄생​ 2000년대 초반, 이 약물이 처음 등장했을 때의 정체성은 '제2형 당뇨병 치료제'였다. 엑세나타이드(Exenatide)나 초기 리라글루타이드(Liraglutide)는 인슐린 분비를 촉진하되, 치명적인 저혈당 부작용이 적다는 점에서 혁신적이었다. 당시 임상 현장의 주된 목표는 당화혈색소(HbA1c)를 얼마나 안전하게 낮추는가에 집중되어 있었다. 이때까지만 해도 체중 감소 효과는 당뇨 환자의 혈당 관리를 돕는 부수적인 이득, 혹은 ‘기분 좋은 부작용’ 정도로만 여겨졌다. ​ 3. 부작용의 본질화: 당뇨병 치료제에서 비만 치료제로​ 그러나 임상 현장에서 이 체중 감소라는 흥미로운 부작용이 단순히 단회성이 아니라 지속적으로 나타남이 확인되었다. 이는 약물이 뇌의 식욕 중추를 강하게 억제하고, (특히 초기에는) 위 배출을 지연시켜 물리적인 섭취량 자체를 줄였기 때문이다. 노보 노디스크는 이 현상을 놓치지 않았다. 이 약이 체중 감소 부작용이 있는 당뇨약인지, 아니면 체중을 줄여서 대사를 개선하는 비만약인지 인과관계를 재정립했다. 그리고 이 발상의 전환을 통해, 용량을 증량한 삭센다(리라글루타이드)가 비만 치료제로 세상에 나왔고, 이후 효능과 반감기를 극대화한 위고비(세마글루타이드)가 등장하며 비만 치료의 패러다임을 완전히 뒤집었다. ​ 4. 패러다임의 전환: 비만은 '의지'가 아니라 '호르몬'의 문제​ GLP-1 작용제의 비만약 등극은 단순한 신약 출시 그 이상의 의미를 갖는다. 그동안 비만을 개인의 '나약한 의지' 탓으로 돌리던 사회적 통념을 깨부수고, 이를 교정 가능한 '신경 호르몬 시스템의 오작동'으로 재정의하게 만들었다. 뇌가 느끼는 배고픔이라는 신호 자체를 화학적으로 조절할 수 있다는 사실이 증명되자 시장은 크게 반응했다. 이제 GLP-1은 단순한 혈당 강하제가 아니라, 현대인의 과잉된 식욕과 망가진 대사 시스템을 정상화하는 비만 치료제 시장의 '골드 스탠다드(Gold Standard)'로 확고히 자리 잡게 되었다. III. 비만 치료제의 연대기: '임상적 가능성'에서 '제품화의 혁신'으로 많은 이들이 2021년 위고비의 등장을 '혁신의 시작'으로 기억하지만, 엄밀히 말해 GLP-1 비만 치료제의 역사는 그보다 앞서 시작되었다. ​ 1단계 : 삭센다(Saxenda) (2014)​ 비만 치료제 시장의 문을 연 것은 노보 노디스크의 리라글루타이드(삭센다)였다. "비만도 약물로 치료 가능하다"는 임상적 가능성을 처음으로 증명했다는 점에서 역사적 의의는 크다. 하지만 삭센다는 진정한 '혁신'이 되기엔 두 가지 한계가 명확했다. - 효과의 한계: 56주 투여 시 평균 체중 감량은 8.0% 수준이었다. 이는 대사 지표 개선에는 유의미하지만, 환자가 외형적 변화를 체감하거나 비만 대사 수술을 대체하기엔 부족한 수치였다. - 사용성의 한계: 반감기가 약 13시간에 불과해 '매일' 주사를 맞아야 했다. 평생 관리해야 하는 만성질환에서 '1일 1회 주사'는 환자의 순응도를 떨어뜨리는 거대한 장벽이었다. 즉, 삭센다는 가능성을 보여준 약이었지, 시장의 폭발적 개방을 불러온 약은 아니었다. ​ 2단계 : 위고비(Wegovy) (2021) 2021년 등장한 세마글루타이드(위고비)가 세상을 바꾼 이유는 기전 자체가 새로워서가 아니다. 효능, 편의성, 그리고 적응증이 시장이 요구하는 임계값을 넘었기 때문이다. - 압도적 효능: 68주 투여 시 평균 14.9% 감량을 기록했다. 이는 단순한 체중 감량을 넘어 심혈관계 질환, 지방간, 수면 무호흡증, 관절염 등 동반 질환이 개선되며 비만 수술과 견줄 수 있는 구간에 진입했음을 의미한다. - 사용성 혁신: 반감기를 1주로 늘려 '주 1회' 투여를 실현했다. 이는 환자의 투약 거부감을 획기적으로 낮추며 대중적 채택을 가능케 한 결정적 요인이다. - 적응증의 변화: 결정적으로 위고비는 단순한 '살 빼는 약'을 넘어, 심혈관계 사건(MACE)을 감소시킨다는 적응증을 획득했다. 이는 비만약을 미용의 영역에서 생존을 위한 필수 의료의 영역으로 격상시켰다. ​ 3단계 : 마운자로/젭바운드(Mounjaro/Zepbound) (2023) ​ 일라이 릴리는 ...

2026년 1월 30일. 알테오젠의 뒤를 이을 코스닥 대장주로 꼽히던 에이비엘바이오가 장중 20% 급락하며 시장에 큰 충격을 던졌다. 연일 이어지던 상승 기세가 무색하게 단 하루 만에 시가총액이 증발해버린 이유는 바로 사노피(Sanofi)의 파이프라인 우선순위 조정이라는 뉴스 때문이다. 투자 심리가 급격히 냉각된 지금 이 시점, 전문의 투자자로서 기업 에이비엘바이오에 대한 냉철한 분석을 제시하고자 한다. 과연 이번 사태가 플랫폼 기술 자체의 결함에서 비롯된 개발 중단의 신호탄일지, 아니면 더 큰 도약을 위해 반드시 거쳐야만 하는 필연적인 성장통일지, 그 본질을 꿰뚫어 볼 시점이다. I. 이슈 점검: 사노피의 '우선순위 조정', 악재인가 기회인가? 이번 사태의 본질을 한 문장으로 정의하자면 다음과 같다. 글로벌 빅파마의 전략적 속도 조절이 시장의 심리적 지지선을 무너뜨린 결과 바이오 투자에서 가장 경계해야 할 것은 임상 시험 진행에 있어서의 '막연한 낙관'이 '구체적인 타임라인의 지연'과 충돌할 때 발생하는 패닉 셀링이다. 이번 20% 급락의 트리거는 표면적으로 사노피(Sanofi)의 우선순위 조정 뉴스였으나, 그 이면에는 세 가지 핵심적인 분석 포인트가 존재한다. ​ 1. 타겟 불확실성에 따른 정교화 전략 가장 근본적인 심리적 위축 요인이다. 최근 로슈(Roche)와 바이오젠(Biogen) 등 글로벌 빅파마들이 파킨슨병의 핵심 타겟인 알파-시누클레인(Alpha-synuclein) 임상에서 잇따라 유효성 입증에 실패하며 시장 전체에 '타겟 회의론'이 확산되었다. 사노피는 이러한 선행 주자들의 실패를 반면교사 삼아 효능평가를 위한 바이오마커/측정 인프라를 준비하며 일정이 늦어지는 것으로 보도됐다. 이는 단순한 지연이 아니라 PoS(성공 확률)를 극대화하기 위한 전략적 선택으로 해석해야 한다. ​ 2. 기술 수출 계약의 견고함과 데이터의 실체 시장은 '개발 중단'의 전조가 아니냐는 의구심을 던지지만, 팩트는 정반대의 시그널을 보내고 있다. 사노피는 이미 제조 기술 이전을 완료하고 관련 마일스톤을 이미 지급했다. 글로벌 빅파마가 자산을 반환할 계획이라면 기술 이전을 완료하고 추가 비용을 지불할 이유가 전혀 없다. 또한, ABL301의 임상 1상에서 안전성과 내약성이 확인됐고, PK/PD 평가가 수행됐다는 점은 플랫폼의 펀더멘털이 여전히 강력함을 시사한다. ​ 3. 글로벌 파트너십의 다각화 사노피 이슈가 뼈아픈 것은 사실이나, 에이비엘바이오의 기업 가치가 단일 파이프라인에만 묶여 있지 않다는 점이 중요하다. 2025년 들어 GSK와의 20억 달러 규모 대형 계약과 일라이 릴리(Eli Lilly)의 지분 투자가 연이어 성사되었다. 이는 설령 사노피와의 타임라인이 조정되더라도, Grabody-B 플랫폼에 대한 글로벌 수요와 신뢰도는 오히려 '멀티플 확장' 구간에 진입했음으로 해석할 수 있다. 바이오 투자에서 특정 파트너사의 변수는 리스크이지만, 독보적인 플랫폼 기술을 보유한 기업에게는 또 다른 라이선싱 기회로 치환될 수 있는 영역이다. ​ 결국 이번 하락은 확인된 기술적 결함이 아닌, 외부 환경 변화에 따른 파트너사의 '전략적 호흡 조절'이 과도하게 투영된 결과라고 볼 수 있다. '지연'은 곧 비용이지만, 그것이 '성공을 위한 정교화'라면 이는 위기가 아닌 본질 가치에 접근할 기회가 될 수 있다. II. 기술 분석: Grabody 플랫폼, 왜 글로벌 빅파마는 열광하는가? 이러한 리스크와 기대 속에서 에이비엘바이오는 코스닥의 변동성을 넘어 글로벌 빅파마의 핵심 파트너로 자리매김할 수 있을지, 아니면 임상의 벽을 넘지 못하는 바이오텍으로 남을지 분석해보려 한다. 우선 에이비엘바이오의 기업 개요와 파이프라인의 본질을 분석해보겠다. 에이비엘바이오는 단순히 하나의 신약을 개발하는 회사가 아니다. 항체의 구조를 변형하여 약물의 전달 효율을 극대화하거나 독성을 제어하는 '이중항체 플랫폼' 기업이다. 한 번 검증된 플랫폼 기술은 다양한 질환과 약물(Modality)에 탑재되어 확장이 용이한 구조를 가지고 있다. 다음은 에이비엘바이오의 밸류에이션을 지탱하는 주요 파이프라인이다. ​ 1. Grabody-B (IGF1R 기반 BBB 셔틀 플랫폼) 뇌 질환 치료제의 최대 난제인 혈액뇌장벽(BBB) 투과율을 획기적으로 높이는 셔틀 플랫폼으로, 에이비엘바이오 기술 수출의 핵심이다. 대부분의 글로벌 경쟁사(로슈, 디날리 등)가 주로 철분 운반체인 트랜스페린 수용체(TfR)를 타겟으로 하는 것과 달리, 이들은 IGF1R(인슐린 유사 성장인자 1 수용체)을 타겟으로 하는 차별화된 전략을 택했다. 이는 TfR 타깃 약물의 고질적 문제인 빈혈(Anemia) 리스크에 상대적으로 유리하고, 상대적으로 긴 반감기를 확보하여 뇌 노출도를 극대화하는 방향으로 설계되었다. 임상 1상에서 별다른 부작용 없이 안전성을 입증함으로써, TfR 일변도였던 시장에서 확실한 대안이자 차세대 표준(Best-in-Class)이 될 잠재력을 보여주었다. 이를 바탕으로 확장된 파트너십 현황은 다음과 같다. Sanofi (ABL301): 파킨슨병 치료제 개발을 위한 파트너십. (총 10.6억 달러 규모 + 임상 2상부터 사노피 주도 개발) GSK: 퇴행성 뇌질환 전반에 걸친 플랫폼 라이선스 계약. (총 20억 달러 이상 규모 추산, 항체뿐 아니라 polynucleotide/oligonucleotides 등으로 모달리티 확장) Eli Lilly: 플랫폼 기술에 대한 공동 연구 및 지분 투자(Equity Investment)를 단행하며, 단순 계약을 넘어선 전략적 파트너십을 구축. ​ 2. Grabody-T (4-1BB 기반 이중항체 플랫폼) 강력한 항암 효과에도 불구하고 치명적인 간 독성 문제로 개발이 어려웠던 4-1BB(CD137) 타겟을 이중항체로 재설계한 면역항암 플랫폼이다. 핵심은 '조건부 활성화(Conditional Activation)' 기전이다. 암세포 표면에 특이적인 항원이 결합했을 때만 4-1BB 신호가 켜지도록 설계하여, 정상 조직(간)에서의 부작용을 최소화했다. 이는 기존 면역관문억제제(PD-1 등)의 한계를 뛰어넘어 반응률을 높이는 병용 요법의 핵심 키가 될 수 있다. ​ 3. ABL001 (Tovecimig / CTX-009) 앞선 두 기술이 확장성을 가진 '플랫폼'이라면, ABL001은 이중 항체 기술로 완성된 '핵심 파이프라인'이자 상용화에 가장 근접한 치료제다. 핵심 기전은 '이중 차단(Dual Blockade)'이다. 암세포가 영양분을 공급받기 위해 혈관을 만드는 신호인 VEGF(혈관내피성장인자)와, 혈관의 구조적 품질을 관리하는 DLL4(Delta-Like Ligand 4)를 동시에 억제한다. 단순히 혈관 생성을 막는 것을 넘어, 암 조직 내에 피가 흐르지 않는 '비기능성 혈관(Non-functional vessel)'을 생성시켜 암세포를 아사(Tumor Starvation)시키는 방식이다. 현재 미국 파트너사 컴패스 테라퓨틱스(Compass Therapeutics)와 함께 담도암 2차 치료제로서 글로벌 임상 2/3상을 진행 중이며, 에이비엘바이오의 첫 번째 로열티 수익 창출원이자 기술력을 증명할 실물 지표로...

본격적인 헬스케어 섹터 및 개별 기업 분석에 앞서, 이 거대한 산업을 관통하는 비즈니스 모델(BM)에 대한 이해가 선행되어야 한다고 판단했다. 이를 위해 카카오벤처스 부대표이자 내과 전문의이신 김치원 선생님의 저서, <디지털 헬스케어는 어떻게 비즈니스가 되는가 1>을 탐독했다. 임상 현장에서 막연하게만 체감했던 헬스케어 산업의 구조적 장벽들을 이 책을 통해 명확한 언어로 구체화할 수 있었다. 이번 글은 책의 내용 중 헬스케어 기업 분석에 도움이 될 만한 내용에 개인적인 생각을 덧붙여 정리한 결과물이다. 헬스케어 분야 창업이나 투자를 준비하는 플레이어라면 원 책의 일독을 강력히 권한다. ​ 현재 헬스케어 산업은 생성형 AI 붐을 위시하여 전례 없는 기술적 도약을 맞이하고 있다. 인공지능(AI), IoT, 빅데이터, 클라우드 등 첨단 디지털 기술들은 기존의 의사-환자 대면 중심 전통적 의료 패러다임을 송두리째 바꿀 것만 같은 기대감을 준다. 그러나 이러한 '장밋빛 전망'의 이면에는 뚜렷한 수익화 모델을 찾지 못한 채 데스밸리에서 고전하는 수많은 디지털 헬스케어 스타트업들의 냉혹한 현실이 공존한다. "기술의 혁신성이 곧 사업의 성공을 담보하지 않는다"는 문장은 헬스케어, 그중에서도 디지털 헬스케어 도메인에서 더욱 뼈아프게 다가온다. ​ 특히, '단일 건강보험’ 하에서 저렴한 의료를 제공하는 한국의 특수한 의료 제도 하에서는 BM에 대한 더욱 치열한 고민이 요구된다. 많은 디지털 헬스케어 서비스의 실패는 결국 '지불 주체', 즉 "누가 돈을 내는가?"에 대한 명확한 해답을 내놓지 못한 데서 기인한다. ​ 우리는 의료 시장이 사용자가 곧 구매자가 되어 지갑을 여는 일반 소비재 시장과 근본적으로 다름을 인지해야 한다. 의료는 환자(사용자), 병원(공급자), 그리고 보험자(소비자)가 복잡하게 얽힌 시장이다. 또한, 일반적인 재화와 달리 전문가의 판단에 의존해야 하는 ‘신용재’의 성격을 띠며, 규제가 산업의 명운을 가르는 철저한 규제 산업이다. 따라서 헬스케어 투자를 검토함에 있어 단순한 기술적 타당성 검증을 넘어, 시장의 '지불 용의'와 '비용 효과성'을 냉철하게 따져보는 것이야말로 분석의 핵심이 되어야 할 것이다. 1장. 지불 주체 ​ 모든 비즈니스의 본질은 고객을 정의하는 것에서 시작한다. 하지만 헬스케어 산업의 고객 정의는 까다롭다. 앞서 언급했듯 서비스를 실제로 사용하는 주체(환자)와 비용을 지불하는 주체(보험자, 고용주 등)가 분리되어 있기 때문이다. 이러한 '사용자-지불자 불일치'는 디지털 헬스케어의 명확한 비즈니스 모델 수립을 어렵게 만드는 가장 큰 허들이다. 이 책에서는 헬스케어의 지불 주체를 보험자, 고용주, 제약회사, 소비자, 병원 등 5가지로 분류하고, 각 주체별 특성을 분석하고 있다. ​ a. 보험자 보험자는 헬스케어 생태계에서 가장 막강한 자금력, 즉 바잉 파워를 가진 지불 주체이다. 한국의 국민건강보험공단이나 미국의 메디케어, 메디케이드, 그리고 수많은 사보험사들은 막대한 의료비를 지출하고 관리하는 주체로서, 디지털 헬스케어 기업들이 궁극적으로 공략해야 할 대상이다. 그러나 명심해야 할 점은 보험자는 태생적으로 보수적이라는 사실이다. 단순히 기술이 혁신적이라고 해서 지갑을 열지는 않는다. 그들에게는 '비용 절감'이나 확실한 '치료 효과'가 입증되어야만 넘을 수 있는 높은 장벽이 존재한다. 디지털 헬스케어 서비스가 건강보험 수가라는 제도권 내로 진입하기 위해서는 기존의 표준 치료 대비 우월한 임상적 유효성을 입증하거나, 최소한 동등한 효과를 내면서도 비용을 절감할 수 있음을 증명해야 한다. 이는 신약 개발 과정에 버금가는 대규모 무작위 대조 임상시험과 엄밀한 경제성 평가를 요구하는 험난한 과정이다. 의료의 핵심 언어는 결국 근거 중심 의학이다. "이 서비스를 활용하면 건강해진다"는 식의 정성적이고 막연한 주장은 통하지 않는다. "이 앱을 사용하면 당화혈색소가 0.5% 감소하여 5년 내 합병증 발생률이 10% 줄어들고, 결과적으로 보험 재정이 인당 100만 원 절감된다"는 식의 구체적이고 정량적인 데이터가 필요하다. 비즈니스를 뒷받침할 수 있는 탄탄한 연구와 논문이 필수적인 이유다. 하지만 근거가 마련되었다고 해서 모두 수가를 적용받을 수 있는 것은 아니다. 한국과 같이 행위별 수가제가 지배적인 의료 시스템에서는 의사가 수행하는 물리적인 '행위'에 가격이 매겨진다. 환자가 집에서 앱을 통해 스스로 건강을 관리하는 것은 의사의 직접적인 행위로 간주되기 어려워 수가 산정이 쉽지 않다. 바로 이 지점이 디지털 헬스케어의 핵심 가치인 '예방'과 '관리'가 실제 비즈니스 모델로 연결되기 어려운 구조적 원인이다. ​ b. 고용주 미국과 한국 디지털 헬스케어 시장을 가르는 가장 결정적인 차이는 바로 '고용주 시장'의 존재 유무다. 미국은 전 국민을 대상으로 하는 공적 보험이 부재하여, 대부분의 근로자가 고용주가 지원하는 사보험에 의존한다. 구조적으로 고용주가 직원의 건강 악화로 인한 의료비 지출 증가를 직접 감당해야 하는 '실질적 지불 주체'인 셈이다. 따라서 미국 기업들은 의료비 절감뿐만 아니라, 질병으로 인한 결근이나 근무 중 생산성 저하를 방지하는 데 사활을 건다. 만약 당뇨병 관리 앱이나 정신건강 상담 솔루션이 직원의 병원 방문 시간을 줄이고 업무 몰입도를 높일 수 있다면, 미국 고용주는 기꺼이 지갑을 연다. 확실한 투자 대비 효과가 보장되기 때문이다. 반면, 한국의 상황은 다르다. 고용주가 건강보험료의 절반을 부담하는 것은 사실이나, 개별 직원의 의료비 리스크를 기업이 직접 관리하거나 책임지지는 않는다. 직원의 의료비가 증가한다고 해서 기업의 재무제표에 즉각적인 손실로 기록되지 않는다는 뜻이다. 이러한 구조적 차이로 인해 한국의 기업 대상(B2B) 헬스케어는 '필수적인 비용 절감 솔루션'이라기보다는 선택적인 '임직원 복지 프로그램'의 일환으로 접근하게 된다. 이는 미국 시장 대비 국내 시장의 규모와 지불 용의가 현저히 낮을 수밖에 없는 근본적인 원인이다. ​ c. 제약회사: 신약 개발의 파트너로서의 기회 제약회사는 헬스케어 생태계에서 가장 풍부한 유동성을 보유하고 있으며, 기존 신약 비즈니스의 효율을 높이기 위해 디지털 헬스케어를 적극적으로 도입하려는 강력한 니즈가 있다. 첫째, 임상시험의 효율화다. 신약 개발 비용의 상당 부분은 임상시험 환자 모집과 관리에 소요된다. 디지털 플랫폼을 활용해 임상 조건에 부합하는 환자를 빠르게 스크리닝하고, 웨어러블 기기로 데이터를 원격 모니터링하여 불필요한 병원 방문을 줄일 수 있다면, 천문학적인 개발 비용과 시간을 획기적으로 단축할 수 있다. 둘째, 임상 성공률 제고와 정밀 의료다. 고가의 표적 항암제나 면역 항암제는 특정 유전자 변이가 있는 환자에게만 효과가 나타난다. 이때 AI 기반의 디지털 병리 서비스 등을 통해 약효가 있을 환자군을 정밀하게 선별해내는 기술은 제약사의 리스크를 줄여준다. 이를 업계에서는 '동반 진단'이라 하며, 제약회사가 기꺼이 비용을 지불할 용의가 있는 핵심 영역이다. < 동반 진단이란? - 특정 약물이 환자에게 효과가 있을지 미리 판별하여 치료 반응을 예측하는 진단 기술을 말한다. > 셋째, 복약 순응도 개선을 통한 매출 방어다. 아무리 혁신적인 신약이라도 환자가 제때 복용하지 않으면 무용지물이다. 이는 환자의 건강 악화 뿐만 아니라 제약사의 매출 감소로 직결된다. 최근 주목 받는 디지털 알약이나 복약 관리 앱은 환자의 복약 순응도를 높여 약의 실제 효과를 입증하고, 매출 방어의 역할을 수행한다. < 디지털 알약이란> - 일반적인 정제 내부에 인체에 무해한 미세 센서를 내장한 약물이다. 환자가 알약을 삼키면 센서가 위액과 반응하여 전기 신호를 발생시키고, 이 신호를 웨어러블 패치가 감지하여 스마트폰으로 전송한다. 복용 날짜와 시간이 자동으로 기록되어 환자의 복약 순응도를 확인할 수 있다. > ​ d. 소비자 헬스케어 산업에서 B2C 모델은 가장 직관적인 접근 같지만, 실상은 가장 공략하기 어려운 시장이다. 이 책에서는 그 구조적 원인을 두 가지로 제시한다. 첫째, 소비자의 낮은 지불 의향이다. 대다수의 대중은 '건강해지고 싶다'는 욕구만 가질 뿐, 이를 위해 구체적인 노력을 하거나 비용을 지불하는 데는 인색하다. 특히 한국처럼 공적 보험이 강력한 국가에서 환자는 의료 서비스에 대해 직접 제 값을 지불하는 경험에 익숙하지 않다. 둘째, 의료 서비스가 갖는 '신용재'로서의 특성이다. 일반적인 상품이나 서비스, 즉 '경험재'는 소비자가 써보면 즉각적으로 품질이나 효용을 느낄 수 있다. 하지만 혈압 관리나 당뇨 관리 앱은 사용한다고 해서 당장 몸이 좋아지는 것을 체감하기 어렵다. 그 효과는 먼 미래에 예방의 형태로 나타나거나, 의사의 검진을 통해서만 사후적으로 확인할 수 있다. 소비자는 효용을 즉각적으로 체감할 수 없는 제품에 돈을 쓰려하지 않는다. 그렇다면 예외는 없을까? 소비자가 기꺼이 자기 돈을 쓰는 영역은 크게 두 가지로 분류된다. 하나는 '프라이버시와 편의성'이 강조되는, 이른바 '민망함'을 덜어주는 서비스다. 피임, 탈모, 조루, 성기능 개선 등은 병원 방문 자체에 심리적 장벽이 존재하는 영역이다. 현재 B2C 플랫폼들은 이러한 민망함을 비대면으로 해결해 주는 방식에 집중하고 있다. 소비자들이 이러한 문제 해결 방식에 익숙해진다면, 향후에는 민망함을 넘어 고혈압, 고지혈증과 같은 만성질환 영역에서도 '편의성'을 무기로 시장을 확장해 나갈 수 있을 것이다. 다른 하나는 질병 치료가 아닌, '웰니스'의 영역이다. 미용, 운동, 체중 감량 등은 사용자가 효과를 비교적 빠르게 체감할 수 있고, 자아실현 욕구와 맞물려 상대적으로 높은 지불 의향을 보인다. 영양제, 명상 앱, 성형 정보 플랫폼 등이 대표적인 예시로, 이들은 '질병 관리'보다는 '라이프스타일 개선'으로 접근하여 B2C 시장을 열어가고 있다. ​ e. 병원 병원은 디지털 헬스케어 솔루션의 최종 소비처이자 도입의 관문이다. 병원의 경우 철저히 경제적 합리성에 기반하여 지갑을 열며, 크게 세 가지 경우로 나뉜다. 첫째, 매출 증대이다. 새로운 검사나 시술을 도입함으로써 건강보험 수가를 청구할 수 있거나 비급여 수익을 창출할 수 있을 때 병원은 움직인다. 둘째, 비용 절감이다. 환자에게 직접 돈을 받지 못하더라도, AI 영상 판독 보조 등을 통해 의료진의 시간을 단축하거나 자동화된 시스템으로 인건비를 줄일 수 있다면 병원은 이를 '투자'로 인식하고 도입한다. 셋째, 규제 준수이다. 정부의 인증 평가 기준을 맞추거나 법적 의무를 다하기 위해 어쩔 수 없이 도입해야 하는 경우다. 여기서 간과하지 말아야 할 핵심은 바로 ...

투자 시장, 특히 바이오 섹터에서 '숫자'가 갖는 무게감은 남다르다. 2026년 1월 21일. 코스닥의 대장주라는 호칭이 무색하게 알테오젠이 장중 20% 이상 급락했다. 단 하루 만에 시가총액 약 6조 원이 증발해버린 이 사건은, 개별 종목의 이슈를 넘어 바이오 섹터 전반의 투자 심리를 급격히 냉각시킨 '블랙 스완(Black Swan)'급 이벤트였다. I. 이슈 점검: 알테오젠 주가 급락, 그 원인은? 이번 사태의 본질을 한 문장으로 정의하자면 다음과 같다. "막연한 기대감이 구체적인 숫자로 확인될 때 발생하는 괴리" 시장은 불확실성을 싫어한다고 하지만, 역설적으로 가장 큰 충격은 불확실성이 해소되는 순간, 즉 '확인된 악재'가 '막연한 호재'를 덮어버릴 때 발생한다. 이번 하락의 트리거는 명확히 세 가지 요인으로 분석된다. 1. 로열티율 쇼크 (5% → 2%) 가장 치명적인 밸류에이션 훼손 요인이다. 시장은 경쟁사 할로자임(Halozyme)의 평균 로열티 요율인 5% 수준을 벤치마크로 삼아, 알테오젠 역시 2030년 기준 1조 원 이상의 로열티 수익을 거둘 것으로 추정하고 있었다. 그러나 파트너사 MSD의 10-Q 보고서를 통해 확인된 키트루다 SC(Keytruda Qlex)의 실제 로열티율은 시장의 기대와 달리 '순매출의 2%' 수준이었다. 이는 단순 계산으로도 기대했던 미래 현금 흐름의 60%가 증발했음을 의미한다. DCF 모델 상의 목표 주가 하향과 그에 따른 밸류에이션 리레이팅은 필연적인 수순이었다. 2. 기술수출 규모에 대한 실망 1월 20일 발표된 GSK(자회사 테사로)와의 도스탈리맙(Dostarlimab) SC 제형 개발 계약 역시 시장의 눈높이를 맞추지 못했다. 총 계약 규모 약 4,200억 원(Upfront 280억 원)은 결코 작은 규모가 아니나, 시장은 이미 MSD 키트루다 SC 독점 계약 수준의 '수조 원대 메가 딜'에 앵커링되어 있었다. 투자자들의 심리적 공식 속에 "빅파마 계약 = 최소 1조 원 이상"이라는 기대치가 자리 잡고 있었기에, 4,200억 원이라는 헤드라인 숫자는 피상적인 '소형 계약'으로 인식되었고, 이는 즉각적인 실망 매물 출회로 이어졌다. 3. 글로벌 법적 리스크 앞선 두 요인에 비해 펀더멘털 훼손 정도는 낮으나, 투심을 억누르는 기저 요인으로 작용했다. 할로자임이 MSD를 상대로 제기한 특허 소송에서 독일 법원이 키트루다 SC 판매 금지 가처분을 인용한 것이다. 이는 알테오젠 고유 기술의 하자는 아니지만, 파트너사(MSD)의 유럽 판매 전략에 제동이 걸리며 매출 발생 시점이 지연될 수 있다는 불확실성을 증폭시켰다. 바이오 투자에서 '지연'은 곧 비용이자 리스크로 해석된다. II. 기술 분석: 핵심 파이프라인과 작용 기전 이러한 리스크 속에서 알테오젠은 코스닥 대장주를 넘어 코스피의 진주로 거듭날 수 있을지, 아니면 시장의 기대를 잃고 몰락하는 기업이 될 것인지 분석해보려 한다. 우선 알테오젠의 기업에 대한 개요와 파이프라인을 분석해보겠다. 알테오젠은 단일 약물을 개발하는 회사가 아니다. 정맥주사(IV)를 피하주사(SC)로 변환하는 바이오 플랫폼 기업이다. 한 번 구축된 플랫폼 기술이 다양한 블록버스터 약물에 탑재되어 확장이 용이한 구조를 가지고 있다. 다음은 알테오젠의 주요 파이프라인이다. 1. Hybrozyme™ (ALT-B4) 인간 히알루로니다제를 이용한 제형 변경 플랫폼으로, 알테오젠 밸류에이션의 핵심이다. 인간 고유의 PH20 기반 효소에서 특정 도메인을 Hyal-1 도메인으로 치환한 재조합 히알루로니다제로 알려져 있으며, 이를 통해 면역원성(ADA) 리스크를 낮추는 방향으로 설계했고 열 안정성(Thermostability) 또한 강화한 것으로 제시된다. 이러한 특성은 유통·보관 조건(콜드체인 부담) 측면에서 경쟁사(할로자임) 대비 비교우위를 만들 수 있는 포인트다. 특히, 물질 특허가 2043년까지 유효하다는 점은 매우 큰 강점이다. 제품·특허군에 따라 만료 시점의 해석은 달라질 수 있으나, 대체로 2020년대 후반~2030년 전후로 핵심 권리 약화가 거론되는 할로자임 대비, 파트너사에게 10년 이상 더 긴 독점 기간을 제공할 수 있다는 기대를 만든다. 이를 바탕으로 하여 현재 확장을 한 파트너사들은 다음과 같다. MSD (키트루다 SC): 세계 1위 항암제의 SC 전환 파트너. (총 약 1.4조 원 규모(미화 10억 달러) 마일스톤 + 2043년까지 로열티 구조) Daiichi Sankyo (엔허투 SC): ADC(항체-약물 접합체)에 SC 제형을 적용하기 위한 라이선스 계약을 체결하며, 기술 적용 범위를 ADC로 확장했다. GSK (Jemperli SC): 2026년 1월 도스탈리맙(Dostarlimab) 계약을 통해 면역항암제 포트폴리오로도 확장했다. 2. NexP™ Fusion (ALT-P1) 단백질 의약품의 체내 반감기를 늘리는 지속형 바이오베터 플랫폼이다. 혈액 내 풍부한 Alpha-1 Antitrypsin (A1AT)을 운반체(Carrier)로 활용한다. 유전자 재조합을 통해 A1AT의 고유 활성(기능)을 제거하는 방식으로 안전성을 확보했다고 설명된다. 브라질 크리스탈리아와의 파트너십을 통해 지속형 성장호르몬(hGH)과의 결합을 통해 매일 맞아야 하는 주사를 주 1회로 줄이는 방향의 개발이 진행되어 왔고, ‘소아 환자군에서 순응도(Compliance) 개선’이라는 임상적 가치가 명확한 영역을 겨냥한다. 3. NexMab™ (ADC) 알테오젠이 독자 개발한 차세대 ADC 플랫폼이다. 약물을 항체에 무작위로 붙이는 1세대 기술과 달리, 특정 부위에 정확히 접합하는 '위치 특이적 접합' 기술을 기반으로 한다. 이를 통해 약물의 균질성을 높이고 독성을 보다 정교하게 제어하는 방향성을 가진다. ALT-P7의 경우 유방암 및 위암 타겟 파이프라인을 보유하고 있으며, 임상 단계에서의 데이터 축적이 진행된 바 있다. 4. 기타 자체 제품 ALT-L9 (아일리아 바이오시밀러): 자회사 알테오젠바이오로직스를 통해 개발한 망막 질환 치료에 주로 사용되는 안구 내 주사제다. 오리지널의 특허 장벽을 회피하기 위한 제형/제법 관련 특허 전략을 병행해 왔으며, 최근 유럽에서는 승인 권고 수준을 넘어 최종 허가(마케팅 승인)까지 확보한 것으로 확인된다. ALT-BB4 (테르가제): SC 변경 플랫폼이 아닌, 재조합 인간 히알루로니다제 단독 제품이다. 동물 유래 효소 대비 순도·안전성 측면의 개선을 강조하며, 필러 부작용 치료(용해) 뿐 아니라 일부 임상 영역에서의 활용 가능성도 함께 언급된다. ...

강의를 듣는 것 만으로는 내 것이 되지 않는다는 것을 많이 느끼는 요즘. 강의를 들어도 Valley AI를 효율적으로 활용하기엔 내가 너무 부족하단 느낌이 들어 위클리 퀘스트를 진행하기로 했다. "Valley와의 첫 만남: 투자여정의 시작"의 2주차 보너스 미션을 진행하기 위해 최근 은퇴 선언을 한 전설적인 구루 '워렌 버핏'을 택했다. 홍진채 대표님의 영상을 처음 보았는데, 내용과 전달력이 상당하여 흥미롭게 볼 수 있었던 '워렌 버핏' 영상. 그리고 이 영상은 나의 투자관에 상당히 묵직한 바디 블로우를 날렸다. 그 동안 나는 주식 투자를 어떻게 생각하고 있었는가? 많이 들어왔던 주식 격언, "무릎에서 사서 어깨에 팔아라"는 결국 주식 투자에 있어서 "쌀 때 사서, 비쌀 때 팔라는" 매매 차익에 대한 내용을 담고 있다. 그리고 나는 이 한 줄을 주식 투자의 전부로 인식한 듯 했다. 그러다 보니 주식을 사면 언제 비싸게 팔아야 할 지에 고민을 많이 해왔다. 그런데 워렌 버핏은 주식을 전혀 다른 방식으로 접근했다. 워렌 버핏의 투자관을 관통하는 세 가지 단어. '구조, 신뢰, 위임' 나는 뛰어난 예측가가 아니라, 좋은 구조에 자본을 위임하고 신뢰할 수 있는 사람과 함께 하며, 시간을 기다리는 사람일 뿐이다. 주식은 단순한 가격표가 아니라 회사의 지분을 소유한다는 의미이다. 결국 주식 투자는 ‘사업’에 투자하는 것이고 회사가 사업을 통해 평생 벌어들일 이익의 몫을 사는 것으로 접근해야 한다는 것이다. 이렇게 접근하면 주식을 언제 팔아야 할 지에 대한 고민이 조금 바뀐다. '언제 비싸게 팔아야 할 지'에서 '언제 이 사업에서 손을 떼야 할 지'로. 내가 내 돈을 사업에 투자한다는 것의 핵심은 '그 회사의 자본이 내 자본처럼 운용되는가?' 즉, 파트너십 관점에서 생각을 해야 한다는 것이다. 이 관점에서 어떤 회사가 파트너로서 좋은 회사일까? 찰리 멍거의 말에서 힌트를 얻을 수 있다. 장기적으로 봤을 때 주식 투자를 통해 그것을 발행하는 기업보다 훨씬 더 나은 수익을 기대하기는 어렵습니다. 투하자본이익률(ROIC)이 40년 동안 6%인 기업의 주식을 사서 40년 동안 유지한다면, 처음에 주식을 대폭 할인된 가격에 매입했더라도 투자 수익은 6%에서 크게 벗어나지 않을 것입니다. 반대로 ROIC가 20년이나 30년 동안...