노보 노디스크, 망했나? 망할리가! - 1편
요즘 주식 시장에 대해 이야기할 때 노보 노디스크라는 이름을 빼놓고는 이야기할 수 없습니다. 당연한 일입니다. 불과 1년 전만 해도 이 회사는 확실한 왕이었습니다. 당뇨병과 비만에 대한 혁신적인 치료제로 전 세계를 정복한 제약업계의 거물이었습니다. 그 주가는 천장이 없는 것처럼 보였습니다. 하지만 지금은 전망과 분위기가 완전히 달라졌습니다. 사상 최고치를 기록했던 주가는 주식 시장에서 60% 이상 급락했습니다. 심지어 7월 29일처럼 전망치가 하향 조정된 후 하루 만에 20% 이상 하락하는 등 패닉이 투자자들을 사로잡은 날도 있었습니다.
자, 누구나 이 상황을 보면 여러 질문이 떠오를 겁니다. 유럽에서 가장 큰 기업 중 하나인 이 회사는 대체 어떻게 되고 있는 걸까요?
지금 우리가 제국이 무너지는 시작점에 서 있는 걸까요, 아니면 우리 생애 최고의 투자 기회 앞에 서 있는 걸까요? 도망쳐야 할 때일까요, 아니면 침착하게 지켜봐야 할 때일까요? 아니면 당장 어머니까지 팔아서라도 주식을 사야 할 때일까요?
만약 이 글을 읽고 계시다면, 당신은 답을 찾고 있는 겁니다. 그리고 바로 제가 그 답을 드릴 겁니다. 며칠이고 보고서, 실적 발표, 컨퍼런스 자료 등 수많은 데이터에 파묻혀 지낸 결과, 저는 주가 하락의 원인이 된 모든 문제점을 명확히 밝혀드리고, 노보 노디스크의 미래가 실제로 어떻게 그려지고 있는지 알려드리려고 합니다.
이를 위해 다음과 같은 내용을 다룰 것입니다.
게임의 판: 거인 이해하기 위기를 분석하기 전에 먼저 이 거대 기업을 이해해야 합니다. 사업 모델, 주력 제품, 그리고 난공불락의 해자(경제적 경쟁 우위)가 어떻게 구축되었는지 살펴볼 것입니다. 또한, 누구나 이해할 수 있도록 회사의 기술적 무기가 무엇인지 설명해 드리겠습니다. GLP-1이 무엇인지, 오젬픽과 위고비의 핵심 성분인 세마글루타이드의 비밀은 무엇인지, 그리고 그 뒤를 이을 카그리세마와 유망한 아미크레틴이 왜 회사의 현재와 미래를 이해하는 데 절대적으로 중요한지 알려드리겠습니다.
폭락의 연대기: 완벽한 폭풍 재구성 2024년 중반으로 돌아가 주가 폭락을 초래한 '완벽한 폭풍'을 재구성해 보겠습니다. 주가 하락의 원인이 된 모든 요인을 꼼꼼히 분석하겠습니다.
궁극의 맞대결: 라이벌 일라이 릴리 노보 노디스크를 가장 강력한 경쟁자인 일라이 릴리와 직접 비교해 보겠습니다. 과연 노보 노디스크의 약이 정말로 더 우월할까요? 비만과의 전쟁에서 승리할 가장 강력한 무기를 가진 쪽은 누구일까요? 이 자리에서 모든 것을 낱낱이 파헤치겠습니다.
숫자의 전쟁: 회계 장부 심층 분석 말은 중요하지 않습니다. 중요한 건 숫자죠. 노보 노디스크의 모든 주요 재무 지표를 심층적으로 분석하고, 물론 일라이 릴리의 지표와 비교하여 누가 더 빠르게 성장하고 있는지, 누가 더 나은 마진을 내는지, 누가 더 수익성이 높은지(ROIC), 그리고 누가 부채 관리를 더 잘하는지 살펴보겠습니다.
최종 판결: 매수, 매도, 유지? 모든 카드를 테이블 위에 올려놓고 완전한 가치 평가를 진행할 것입니다. 세 가지 시나리오를 통해 목표 주가를 계산하고, 우리가 사랑하는 이 덴마크 기업의 주식을 사야 할지, 팔아야 할지, 혹은 계속 보유해야 할지 결정하겠습니다.
보시다시피, 그 어떤 것도 빠뜨리지 않을 겁니다. 이 모든 측면을 명확히 이해해야만 비로소 '노보 노디스크는 가치 함정일까, 아니면 우리 생애 최고의 투자일까?'라는 백만 달러짜리 질문에 답할 수 있기 때문이죠.
네, 걱정 마세요. 제가 바로 그 질문에 대한 답을 드리기 위해 여기 있습니다.
자, 그럼 이제…
본론으로 들어갑시다!
거인의 해부학
노보 노디스크의 주가가 왜 그렇게 고통받았는지 분석하기 전에, 이 회사가 무슨 일을 하는지, 무엇을 파는지, 그리고 어떻게 당뇨병 및 비만 시장을 장악했는지 이해하는 것이 필수적입니다. 믿으셔도 좋습니다. 그들의 지배력은 우연이 아닙니다. 하지만 걱정 마세요. 여기에 너무 시간을 쏟지는 않겠습니다. 가장 중요한 핵심만 간략하게 짚고 넘어갈게요. 결국, 이 부분이 중요하긴 하지만, 우리는 모두 본론을 들으러 여기에 온 것이니까요.
물론, 만약 이미 이 회사가 어떤 곳이고 일라이 릴리와 노보 노디스크의 주요 제품에 대해 잘 알고 있다면, "폭락의 연대기: 환희에서 나락으로" 섹션으로 바로 건너뛰셔도 좋습니다.
하지만 이 회사를 처음 접하시는 분이라면, 이 글을 처음부터 끝까지 읽는 것이 필수적입니다. 그렇지 않으면 앞으로 다룰 많은 내용을 이해하지 못할 수도 있으니까요.
간단한 역사 이야기
지루한 회사 역사를 늘어놓고 싶지는 않습니다. 하지만 혹시 이 회사를 잘 모르신다면, 많은 사람이 생각하는 것처럼 노보 노디스크의 사업이 오젬픽 출시와 함께 몇 년 전에 시작된 것이 아니라는 것을 알아야 합니다. 이 회사의 DNA는 1920년대, 그야말로 '미친' 시대에 만들어졌습니다. 인슐린은 우리가 살아가는 데 필수적인 호르몬입니다. 이것이 없으면 우리는 혈액 속의 당분을 처리할 수 없고, 살아가는 데 필요한 에너지를 얻을 수 없습니다. 인슐린을 제대로 생산하지 못하거나 사용하지 못하는 사람들을 '당뇨병 환자'라고 부르는데, 이들의 주요 증상은 혈당(혈액 속의 포도당 또는 설탕) 수치가 높아지는 것입니다. 불과 100여 년 전만 해도 당뇨병을 앓는 어린이와 성인들은 말 그대로 몸이 쇠약해져갔습니다. 인슐린이 없었기에 그들의 몸은 설탕을 처리할 수 없었고, 그들은 살아 있는 해골처럼 변해갔습니다.
1921년, 캐나다 토론토의 뛰어난 과학자들이 인슐린 추출 및 정제 기술을 발견하기 전까지는 희망이 없었습니다. 이 발견은 당뇨병 환자들의 삶을 영원히 바꿔 놓았습니다. 이제 사업은 시작되었습니다. 1923년, 아우구스트 크로그와 다른 과학자들이 노르디스크 인슐린연구소(Nordisk Insulinlaboratorium)를 설립했습니다. 하지만 모든 좋은 이야기가 그렇듯, 1924년에 회사를 운영하는 방식을 놓고 내부 갈등이 발생했습니다. 이 갈등으로 인해 노르디스크에서 일하던 두 명의 페데르센 형제가 "우리가 더 잘할 수 있다"고 결심하며 회사를 떠나 자신들만의 회사를 차렸습니다. 그 회사가 바로 노보 치료제연구소(Novo Terapeutisk Laboratorium)입니다.
결국 1989년, 수십 년간 이어진 치열한 경쟁 끝에 두 회사는 서로 싸우는 것보다 합치는 것이 훨씬 더 현명하고 (아마 훨씬 더 수익성이 높다고 판단하여) 노보 노디스크 A/S를 설립하며 합병했습니다. 이 결합은 엄청난 괴물을 탄생시켰습니다. 각 회사의 장점을 모두 융합했습니다. 한쪽은 유전자 공학 기술과 효율적인 인슐린 생산 능력을 가진 노보, 다른 한쪽은 뛰어난 연구 능력과 탄탄한 글로벌 유통망을 갖춘 노르디스크였습니다. 그 결과, 생산과 연구 모두에서 상당한 규모의 경제를 활용할 수 있는 더 강력하고 회복력 있는 기업이 탄생했습니다. 수십 년간 쌓아온 인슐린 연구, 개발, 제조 및 유통 경험을 합치면서, 새로운 제품군을 개발하는 동시에 당뇨병 분야에서 독보적인 리더 자리를 유지할 수 있었습니다.
노보 노디스크의 사업 모델
이 회사가 왜 그렇게 가치가 있는지 이해하려면, 먼저 이 회사가 해결하는 문제가 무엇인지 알아야 합니다. 그리고 이 문제에는 두 가지 이름이 있습니다. 바로 당뇨병과 비만입니다. 이 두 단어를 수천 번 들었겠지만, 당신은 그중 하나가 정확히 무엇인지 잘 모르고, 다른 하나는 그 심각성과 중요성을 전혀 모를 것입니다. 솔직히 말해, 당신은 둘 다 그 심각성을 전혀 모릅니다. 곧 알게 될 겁니다.
자, 그럼 당뇨병부터 시작해 볼까요.
당신이 먹는 거의 모든 음식은 몸속에서 당분으로 바뀝니다. 빵, 시리얼, 과일, 견과류, 감자, 주스, 채소 등... 고기와 생선, 달걀을 제외하면 거의 모든 것이 포도당으로 변합니다. 이는 당분이 우리 몸의 세포가 기능하는 데 필요한 연료이기 때문입니다. 만약 우리 몸에 당분이 없으면, 우리는 곧바로 세상을 떠나게 됩니다. 문제는 이 '연료'가 세포에 저절로 들어가 에너지를 주지 않는다는 겁니다. 이를 위해서는 인슐린이라는 호르몬의 도움이 필요합니다. 이 호르몬은 우리 췌장에서 생성되는데, 인슐린이 충분히 생산되지 않거나 제대로 사용되지 않을 때 바로 문제가 생깁니다.
당뇨병은 크게 1형과 2형 두 가지가 있습니다.
각각을 자세히 설명하지는 않겠습니다. 이전에 쓴 논문에 자세히 나와 있으니까요. 하지만 2형이 가장 흔하다는 것은 알아야 합니다. 2형 당뇨병은 몸이 인슐린을 생성하긴 하지만, 세포가 인슐린에 저항성을 갖게 되거나 췌장이 충분한 양을 만들지 못하는 경우입니다. 이 유형의 당뇨병은 유전적 요인도 있지만, 대부분의 경우 생활 습관과 관련이 있다는 것이 증명되었습니다. 예를 들어, 만약 당신이 호나우두(무리뉴가 말한 '진짜' 호나우두)보다 뚱뚱하고, 맥도날드와 콜라만 먹고, 집안의 화초보다 덜 움직인다면, 2형 당뇨병에 걸릴 확률이 매우 높습니다. 흥미로운 점은 당뇨병 환자 대부분이 자신이 아픈지 모른다는 것입니다.
어떻게 그럴 수 있냐고요?
이 병은 증상이 매우 서서히 나타나는 '조용한 병'이기 때문입니다. 몇 달 동안 자신이 아픈 줄 모르다가, 깨달았을 때는 이미 늦었을
수도 있습니다.
저에게 물어본다면 그 답은 너무나도 분명합니다...
세계보건기구(WHO)의 자료에 따르면, 전 세계 당뇨병 환자 수는 1990년 2억 명에서 2022년 8억 3천만 명으로 증가했습니다.
혹시 놓치셨을까 봐 다시 말씀드립니다. 2억 명에서 8억 3천만 명으로 늘어났습니다.
이는 무려 415%나 증가한 수치입니다.
그들이 얼마나 거대한 사업을 하고 있는지 아시겠습니까? 하지만 아직 끝이 아닙니다. 이제 사업의 또 다른 한 축인 비만에 대해 이야기할 차례입니다. 비만은 단순히 "통통한" 상태거나, 우리 건물 기둥만큼 뼈가 굵은 것이 아닙니다. 그것은 만성 질환입니다.
네, 질-병입니다. 비만은 체지방이 과도하게 축적되는 것을 특징으로 하는 복합적인 만성 질환입니다. 단순히 덜 먹고 더 많이 운동하는 것의 문제가 아닙니다. 유전적, 호르몬, 환경적, 심지어 심리적인 요인까지 영향을 미칩니다. "내 생애 300kg"에 나오는 나우 박사(Dr. Now)에게 물어보면 알 수 있죠. 자, 이제 제가 질문 하나 하겠습니다. 전 세계에 비만 또는 과체중인 사람이 몇 명이나 된다고 생각하시나요?
5천만 명? 2억 명? 25억 명!! 25억 명의 빌어먹을 배불뚝이들입니다.
그리고 조심하세요. 25년 후에는 전 세계 인구의 절반이 자신의 발을 볼 수 없을 것으로 예상됩니다.
노보 노디스크가 직면한 이 엄청난 사업 기회가 보이시나요? 우리는 지금 황금알을 낳는 거위를 이야기하고 있는 겁니다! 당뇨병과 비만 환자를 합치면 30억에서 40억에 달하는 총 유효 시장(TAM)에 대해 이야기할 수 있습니다. 다시 말해, 40억 명이라는 잠재적 시장이 있는 셈이죠. 그중 수많은 사람들이 살아가는 데 평생 약에 의존해야 하는 사람들입니다. 물론 노보 노디스크가 이 모든 시장을 다 차지할 수는 없습니다. 절대로요. 하지만 이 수치를 통해 건강 산업이 얼마나 엄청난 돈을 벌어들일 수 있는지 대략적인 감을 잡으셨으면 합니다. 현재 노보 노디스크는 전 세계 당뇨병 시장의 32.6%를, 그리고 비만 시장의 64.6%를 점유하고 있습니다. Statista에 따르면 2030년까지 당뇨병 시장은 약 600억 달러, 골드만삭스에 따르면 비만 시장은 약 1,300억 달러 규모로 성장할 것으로 예상되는데, 이 두 시장을 합치면 얼마나 엄청난 돈이 오갈지 상상해 보세요.
마지막 한 조각: 희귀병
노보 노디스크의 사업 영역을 완성하는 마지막 한 조각은 바로 희귀병 분야입니다. 이 분야는 규모는 작지만 중요한 사업 부문입니다. 희귀병은 이름 그대로 흔치 않은 질환입니다. 당뇨병과 같은 다른 주요 질병에 비해 상대적으로 적은 수의 사람들에게 영향을 미치는 의학적 질환입니다. 하지만 희귀병이라 해도, 전체적으로 보면 전 세계 인구 중 상당한 수가 이 질병들로 고통받고 있습니다.
본론으로 돌아가서, 노보 노디스크는 이 분야에서 특히 두 가지 주요 범주에 집중하고 있습니다. 바로 희귀 내분비 질환과 희귀 혈액 질환입니다. 희귀 혈액 질환에서는 혈우병에, 희귀 내분비 질환에서는 어린이와 성인의 성장 호르몬 결핍증(DHC)에 초점을 맞추고 있습니다. 노보 노디스크가 이런 희귀병에 집중하는 것은 우연이 아닙니다. 이런 질병들은 치료법이 거의 없거나 아예 없는 경우가 많아, 의학적으로 가치가 높고, 솔직히 말해서 높은 가격을 책정할 수 있는 혁신적인 치료제를 개발할 수 있는 독특한 기회를 제공합니다. 잠시 후에 보겠지만, 이 분야는 성장을 멈추지 않고 있습니다.
자, 이제 이 회사가 어떤 사업을 하는지 잘 알았으니, 앞으로 논문 전체에서 매우 중요하게 쓰일 용어 몇 가지를 알아봅시다. 걱정 마세요. 시골에 사시는 90세 할머니도 이해하실 수 있도록 쉽게 설명해 드릴게요.
기술 무기고: GLP-1부터 아미크레틴까지
이 부분은 이전 논문에는 없었지만, 솔직히 말해 반드시 필요하다고 생각했습니다. 저도 이 회사를 처음 연구할 때 그랬듯이, 여러분도 같은 경험을 하실 수 있기 때문입니다. 저는 공학 학사, 물리학 박사, 그리고 금융 관련 분야를 공부했습니다. 생화학, 약학 등 이쪽 분야는 완전히 문외한이죠. 그래서 이런 회사들의 재무 보고서를 읽기 시작하면서 아밀린, 아미크레틴, 세마글루타이드, 티르제파타이드 등 온갖 이상한 용어들을 접했을 때 이런 생각이 드는 건 당연합니다. "이게 대체 무슨 개소리야?" 하지만 걱정 마세요. 여러분 모두가 완전히 이해할 수 있도록 삼촌 카를로스가 여기 있습니다. 몇 가지만 배우면 됩니다. 매우 간단하게 이해할 수 있을 것이고, 이 논문에서 워낙 자주 보게 될 테니, 나중에는 '흉쇄유돌근'이라는 단어를 들었을 때와 같을 겁니다. 아주 이상하게 들리지만, 그저 근육 이름일 뿐이고, 어릴 때 장난으로 수천 번 따라 하다 보면 더 이상 대단해 보이지 않는 것처럼 말이죠.
(물론, 지금 설명할 용어들을 이미 알고 계신다면 이 부분을 건너뛰고 다음으로 넘어가셔도 좋습니다.)
가장 중요한 용어는 GLP-1입니다. 이 논문과 노보 노디스크에 대해 이야기하는 수많은 곳에서 수백만 번 보게 될 단어입니다.
그런데 도대체 GLP-1이 무엇일까요?
GLP-1은 우리가 식사 후에 장에서 생성되는 천연 호르몬으로, 포만감을 느끼게 하는 효과가 있습니다. 자, 간단한 예시로 어떻게 작동하는지 살펴봅시다. 할머니 댁에 갔는데, 할머니가 당신이 배고파 보인다고 맛있는 파스타 한 접시를 차려주셨고, 당신은 군말 없이 맛있게 먹습니다. 소화가 시작되면 소장은 음식이 들어온 것을 감지하고 GLP-1을 분비합니다. 이 호르몬은 즉시 췌장에게 인슐린을 분비하라고 지시하여 파스타의 포도당이 세포로 들어가 에너지로 사용되게 합니다. 동시에 간에는 글루카곤 생성을 잠시 멈추라고 합니다. 글루카곤은 혈당을 올리는 호르몬이기 때문이죠. 글루카곤이 적으면 불필요하게 혈당이 순환하는 것을 막을 수 있습니다.
하지만 이게 다가 아닙니다.
GLP-1은 위에도 작용하여 위가 더 천천히 비워지도록 지시합니다. 그래서 영양분이 혈액으로 서서히 흡수되어 혈당이 급격하게 치솟는 것을 막아줍니다. 그동안 이 호르몬은 뇌에 신호를 보내 이제 충분히 먹었다는 것을 알려줍니다. 이런 호르몬을 약으로 만들면, 혈당을 조절하고, 포만감을 느끼게 하며, 심지어 식사량까지 줄일 수 있게 됩니다. 2형 당뇨병과 비만을 치료하기 위한 완벽한 조합이죠.
다음 용어는 세마글루타이드(Semaglutida)입니다.
이것은 호르몬이 아니라 약물입니다. GLP-1의 '유사체(analog)'라고 할 수 있죠. 즉, GLP-1 호르몬의 효과를 모방하는 역할을 합니다. 또한, 천연 호르몬보다 효과가 더 오래 지속되도록 변형되었으며, 오젬픽, 위고비, 리벨서스와 같은 약물에 사용됩니다.
그다음 용어는 아미크레틴(amicretina)과 아밀린(amilina)입니다.
아미크레틴은 노보 노디스크가 개발 중인 또 다른 약물로, GLP-1과 아밀린이라는 두 가지 호르몬을 한 번에 결합한 것입니다. 왜 이 두 호르몬을 합치려 했을까요? 시너지 효과를 노리기 위함입니다. 즉, 각각의 호르몬을 따로 쓸 때보다 조합했을 때 훨씬 더 강력한 효과를 내도록 하기 위해서죠. GLP-1은 식욕을 억제하고, 인슐린 분비를 늘리며, 위가 비워지는 속도를 늦춘다는 것을 이미 알고 있습니다. 반면, 아밀린은 GLP-1과는 약간 다른 방식으로 식욕을 억제합니다. 이 둘을 결합하면, 서로 보완적인 두 가지 경로를 통해 체중과 혈당 조절에 접근하게 됩니다. 이 약물은 36주 만에 체중을 24.3% 감소시켰으며, 알약 형태의 경우 12주 만에 13.1%를 감소시키는 효과를 보였습니다. 아직 승인되지는 않았지만, 3상 임상 시험 단계에 있으며 내년 초에 승인되어 출시될 것으로 예상됩니다. 전망이 매우 좋습니다. 그리고 카그리세마(Cagrisema)도 있습니다. 이것 역시 개발 중인 치료제로, 세마글루타이드와 카그릴린타이드(아밀린을 모방하는 약물)라는 두 가지 약물을 결합한 것입니다. 어렵고 낯선 이름이 많죠? 제가 방금 아주 어려운 문단을 던져 드렸네요.
하지만 걱정 마세요. 당황하지 마세요.
기본적으로 이 모든 것의 목표는 아미크레틴과 동일합니다. 즉, 세마글루타이드만 단독으로 사용할 때보다 훨씬 더 큰 체중 감량 및 혈당 조절 효과를 얻는 것입니다. 아미크레틴과 카그리세마의 가장 큰 차이점은 카그리세마는 두 개의 분자를 결합하는 반면, 아미크레틴은 하나의 분자라는 것입니다. 같은 목표를 달성하기 위한 두 가지 다른 길인 셈이죠. 마치 전기와 휘발유로 움직이는 차량을 만들고 싶다고 상상해 보세요. 카그리세마는 일반적인 하이브리드 자동차와 같을 겁니다. 휘발유 엔진과 전기 모터가 따로 있지만 함께 작동하여 차를 움직이게 하죠.
반면, 아미크레틴은 완전히 새로운 혁명적인 엔진이 될 겁니다. 휘발유와 전기를 동시에 사용하여 움직일 수 있는 엔진이죠.
이것으로 노보 노디스크 관련 용어는 끝났습니다. 이제 일라이 릴리 제품들의 용어만 남았네요. 이 논문에서는 일라이 릴리도 매우 중요한 요소이기 때문에 자주 언급할 것입니다.
이 회사들은 GLP-1 대신 티르제파타이드(tirzepatida)를 사용합니다. 무엇인지 자세히 설명하지는 않겠습니다. 그저 그들은 그것을 사용한다는 것만 알아두세요. 노보 노디스크의 오젬픽에 해당하는 일라이 릴리의 약은 마운자로(Mounjaro)이고, 위고비에 해당하는 것은 젭바운드(Zepbound)입니다. 그리고 이 두 약물(마운자로와 젭바운드) 모두 티르제파타이드를 주성분으로 사용합니다. 그들은 카그리세마를 능가하기 위한 더 많은 실험적인 약물들을 가지고 있지만, 그것은 차차 살펴보도록 하겠습니다.
폭락의 연대기: 환희에서 나락으로
좋습니다. 이제 게임의 규칙을 알았으니, 왜 노보 노디스크 주식이 비둘기 똥처럼 떨어졌는지 살펴봅시다.
이곳에는 깊이 파고들어야 할 여러 가지 포인트가 있습니다.
네, 많은 사람이 이 소식들을 들었지만, 실제로 무슨 일이 일어났는지 아는 사람은 극소수에 불과합니다. 대부분의 "투자자"들은 겉만 훑어보고 트위터(저는 절대로 X라고 부르지 않을 겁니다)에서 읽은 몇 가지 사실만 믿습니다. 정작 이 회사를 꾸준히 팔로우하는 사람들조차 무슨 일이 벌어지는지 제대로 알지 못하는 경우가 많습니다.
하지만 이제는 다릅니다.
1년 전쯤, 주가는 1,000 덴마크 크로네에서 거래되었고, 태양은 빛났으며, 사람들은 매일같이 주가를 끌어올렸습니다. 노보 노디스크는 거의 무한한 성장 잠재력을 가진 비만 시장의 독점 기업이었습니다. 하지만 물론, 시장에서는 때때로 일이 꼬이기도 합니다. 시장은 마치 버릇없는 어린아이 같아서, 자기가 좋아하는 대로 일이 풀리지 않으면 아주 기분 좋게 화를 내거든요. 노보 노디스크의 파이프라인(신약 개발 프로젝트) 결과에 대해 바로 그런 일이 벌어졌습니다. 우선, 이미 10월부터 전운이 감돌기 시작했습니다. 일라이 릴리의 젭바운드가 72주 만에 20.2%의 평균 체중 감소 효과를 보인 반면, 노보 노디스크의 위고비는 13.7%에 그쳤다는 사실이 밝혀졌기 때문입니다.
제 생각에는 이 부분이 좀 보기 안 좋았습니다. 사실 그 기간 동안 위고비의 체중 감소율은 17.5%였지, 그들이 말했던 13.7%가 아니었거든요. 하지만 어쨌든, 이미 타격은 입은 상태였습니다. 여기에 노보 노디스크의 기업 가치가 각종 지표상으로 이미 하늘을 찌르고 있었기 때문에, 만약 놀랄 만한 실적을 내놓지 못하면 시장이 그들을 혹독하게 벌할 것이 분명했습니다... 그리고 정말 그렇게 되었습니다. 며칠 뒤인 12월 20일, 노보 노디스크는 그들의 새로운 야심작, 카그리세마 임상 시험 결과를 발표했습니다. 뚱뚱보들과의 전쟁에서 크리스티아누 호날두 역할을 할 것이라 기대되던 약이었죠. 대중은 25%의 체중 감소 효과를 기대했지만, 결과는 어땠을까요? "보잘것없는" 22.7%였습니다.
'그날 주가는 20% 폭락했습니다. 아프다는 말로는 부족하죠.'
하지만 왜? 빌어먹을, 겨우 2.3% 차이가 그렇게 중요한가? 음... 중요하기도 하고, 중요하지 않기도 합니다. 문제는 카그리세마에 대한 기대가 너무 컸다는 데 있습니다.
일라이 릴리가 2023년 11월에 이미 체중 감량 제품을 내놓았는데, 노보 노디스크가 "이건 진짜 대박"이라고 홍보했던 제품이 릴리의 젭바운드가 기록한 20.2%와 비교해 22.7%의 체중 감소율을 보였고, 25% 이상 감량에 성공한 환자 비율은 릴리의 25.3%에 비해 24%에 불과했다면... 당신이라면 어떻게 생각하겠습니까? 저라도 실망했을 겁니다.
이미 시장에 나와 있고 매우 잘 팔리고 있는 약을 놔두고, 효과는 거의 비슷하지만 아마도 더 비쌀 약으로 갈아탈 이유가 대체 무엇일까요? 이제 왜 실망했는지 좀 더 잘 이해되시죠?
몇 주 후, 노보 노디스크는 7.2mg의 세마글루타이드를 사용했을 때 젭바운드에 비해 상당한 우위를 보인다는 연구 결과를 발표했습니다. 젭바운드를 사용했을 때 25% 이상 체중 감량에 성공한 환자 비율이 25.3%인 것에 비해, 이 약을 사용했을 때는 33.2%에 달했습니다.
이것은 분명 다른 이야기입니다. 하지만 이미 타격은 입은 상태였습니다.
집에서 싸우는 적
시장이 임상 시험 결과의 소수점 자리에 신경 쓰는 동안, 훨씬 더 심각한 문제가 미국에서 서서히 터지고 있었습니다. 이제 그 이유를 아시게 될 겁니다. 예상했던 대로, 오젬픽과 위고비는 엄청난 효과 덕분에 출시되자마자 엄청난 인기를 얻었습니다. 이로 인해 노보 노디스크의 생산 능력을 초과하는 엄청난 수요가 발생했습니다. 저도 처음에는 이렇게 생각했습니다.
"젠장, 축복받은 문제잖아. 제품이 너무 좋고 인기가 많아서 감당이 안 되고 재고가 바닥난다는 게 문제라니." 아아, 무지가 이렇게 무서운 겁니다. 맹세코 저도 그렇게 생각했었지만, 그 뒤에는 지금까지도 엄청난 문제를 일으키고 있는 거대한 사건이 숨어 있었습니다. 2022년, 노보의 공급량이 수요를 훨씬 못 미치자, 두 약물 모두 FDA의 '부족 의약품 리스트(shortage list)'에 올랐습니다.
(FDA는 미국에서 의약품의 안전성과 효능을 규제하고 감독하는 기관입니다)
제가 몰랐던 사실은, 이렇게 되면 FDA가 약국들에게 부족한 약물의 복제품을 생산해 높은 수요를 충족시키는 것을 허용한다는 것입니다. 이렇게 약국에서 만드는 약을 영어로는 '컴파운딩(compounding)' 약물이라고 합니다. 또는 '맞춤 조제' 약물이라고도 합니다. 그리고 바로 여기서부터 문제가 시작됩니다. 이 약국들은 공급 부족이나 엄청나게 높은 가격(한 달에 1,000달러 이상) 때문에 브랜드 약물을 구할 수 없는 환자들을 위해 더 저렴한 세마글루타이드 버전을 만들기 시작했습니다.
이것은 마치 위고비가 '코카콜라' 같다고 생각하면 이해하기 쉽습니다. 코카콜라에는 특허받은 제조법이 있고, 엄격한 품질 관리 시설에서 생산되며, 보건 당국의 승인을 받습니다. 그런데 갑자기 어느 날, 동네 작은 음료 가게에 '코카콜라' 제조법을 자체적으로 복제할 수 있는 허가를 내준 것과 똑같습니다.
바로 이런 일이 벌어졌던 겁니다. 그들은 자신들의 '수제' 버전을 만들 수 있는 허가를 받았습니다. 물론, 이렇게 막대한 돈이 오가는 강력한 시장에 하이에나와 독수리들이 빠질 리 없다는 것을 짐작할 수 있을 겁니다. 원격 의료 회사, 체중 감량 클리닉, 의료 스파들이 이 컴파운딩 약물들을 제공하기 시작했습니다. 예를 들어, 힘스 앤 허스(Hims & Hers) 같은 회사들은 노보 노디스크보다 훨씬 저렴한 가격으로 자신들의 복제 버전을 광고했습니다. 네, 우리는 모두 슈퍼볼 광고에서 그 모습을 보았죠.
당연히 수천... 수만... 수십만... 수백만 명의 환자들이 '저렴한 가격' (보통 한 달에 200달러 정도) 때문에 노보 노디스크의 이 '하센다도(스페인 슈퍼마켓 자체 브랜드)' 버전을 선택했습니다. 심지어 힘스 앤 허스가 제공하는 구독 프로그램으로도 구매할 수 있었죠.
이것은 실제로 노보 노디스크에 매우 심각한 문제였습니다. 매출이 줄어들고 브랜드 성장이 둔화되었기 때문입니다. 게다가, 만약 이 비공식 버전들의 효과가 덜하거나 부작용이 많다면, 환자들은 세마글루타이드가 효과가 없거나 위험하다고 생각하여 제품과 브랜드의 명성을 훼손할 수 있었습니다.
이에 대해 노보 노디스크는 이렇게 말했습니다. "젠장, 적과 싸워 이길 수 없다면, 합류하라." 4월 29일, 힘스와 노보는 힘스의 플랫폼을 통해 위고비와 같은 비만 치료제를 저렴한 가격으로 판매하기 위한 협력 계약을 체결했습니다. 이를 통해 노보는 맞춤 조제 약물의 효과에 대응하고, 환자들에게 더 저렴하고 안전한 선택지를 제공하고자 했습니다. 그리고 5월이 되자, 봄의 열기 속에 FDA는 이제 충분하다고 선언했습니다. 노보 노디스크가 생산량을 늘리는 데 성공했으니, 이제 모든 사람에게 약을 공급할 수 있게 된 거죠. 그래서 FDA는 위고비와 오젬픽을 부족 의약품 목록에서 제외했습니다. 이론적으로는 이렇게 되면 모든 회사가 그 빌어먹을 저가 버전을 생산하는 것을 중단해야 했습니다. 오판이었습니다! 예를 들어, 힘스 앤 허스는 "약물의 개인 맞춤화"(도대체 이게 무슨 말인지 알고 싶네요)를 핑계로 노보의 허가 없이 불법 복제 약을 계속 만들었고, 이는 국가의 의약품 부족 관련 법률까지 위반하는 행위였습니다. 물론, 노보는 불과 두 달 뒤 그들과의 계약을 파기했습니다.
하지만 불법적인 행위를 계속한 것은 힘스뿐만이 아니었습니다. 약국들도 계속해서 자신들의 '맞춤형' 조제 약을 만들고 있었습니다. 실제로, 비만 치료 시장에서 맞춤 조제 약물은 전체 시장의 3분의 1을 차지하며, 100만 명 이상의 환자를 아우르는 것으로 추정됩니다. 다시 말하지만, 100만 명입니다... 그렇다면 어떻게 금지령에도 불구하고 약국들이 계속해서 자신들의 세마글루타이드 조제 약을 만들 수 있었을까요? 이 상황에 집중해 보세요. 넷플릭스가 이 스토리를 가져가면 '브레이킹 배드'는 웃음거리로 만들 만한 시리즈가 나올 겁니다.
약국들은 제품의 '개인 맞춤화'라는 핑계로 법적 허점을 이용해 세마글루타이드를 대량 생산하고 있습니다. 그런데 약국들은 "케이크"를 만들기 위한 "밀가루"를 어디서 얻을까요? 바로 중국(China)입니다. 제가 가장 좋아하는 노보 노디스크의 임원, 데이비드 무어(David Moore)가 컨퍼런스 콜에서 이 부분을 아주 잘 설명했습니다. 물론 FDA의 승인을 전혀 받지 않은 중국의 화학 공장들이 약물의 주성분(API)을 대량으로 생산합니다. 주성분(API)은 약의 핵심적인 재료입니다.
커피에 비유하자면, 커피에 설탕, 우유, 코코아 등 원하는 것을 넣어 특별한 맛을 낼 수 있지만, "주성분"은 카페인입니다. 카페인이 바로 당신에게 에너지를 주는 역할을 하죠.
자, 이 API는 노보 노디스크의 세마글루타이드를 모방하려는 하얀 가루입니다. 물론 이 가루가 순수한지, 독성 물질을 포함하고 있지 않은지, 또는 분자 구조가 오리지널 제품과 동일한지에 대한 어떠한 보장도 없습니다. 그럼에도 불구하고, 이 문제의 가루는 "연구용" 또는 "인체에 부적합"이라는 라벨이 붙은 소포나 컨테이너를 통해 미국으로 몰래 들어옵니다. '인체에 부적합'이라니... 정말 어이가 없습니다... 이런 식으로 세관 및 위생 검사를 교묘하게 피하는 거죠. 일단 중국산 가루가 미국에 들어오면, 약국들은 이것을 사서 녹이고, 작은 병(vial)에 넣은 다음, 위고비나 오젬픽의 훌륭하고 저렴한 대체품이라고 속여 판매합니다.
젠장, 약사들이 사무실에서 이러는 모습이 눈에 선하네요:
당연히, 이는 미국에서 노보 노디스크의 처방전 증가에 매우 큰 영향을 미쳤습니다.
이 두 그래프를 잘 보시면, FDA가 오젬픽을 부족 의약품 목록에 올린 이후로 노보 노디스크의 처방전 수치가 매우 큰 타격을 입었다는 것을 완벽하게 알 수 있습니다(빨간색과 파란색 선). 여기에는 NBRx와 TRx라는 두 가지 데이터가 있습니다.
이것이 무엇인지 궁금하시죠?
당신이 헬스장 주인이라고 상상해 보세요. TRx(총 처방전 수)는 매일 헬스장 문을 통과하는 전체 사람들의 수입니다. 여기에는 항상 운동하러 오는 기존 회원과 새로 등록한 신규 회원이 모두 포함됩니다. NBRx(신규 처방전 수)는 매일 처음으로 헬스장에 등록하는 사람들의 수입니다. 기존 회원은 계산에 포함되지 않습니다. 이는 새로운 고객을 유치하고 성장하는 능력을 나타내는 지표입니다. 만약 TRx는 높은데 NBRx가 낮다면, 헬스장은 꽉 차 있지만 기존 고객으로만 운영되고 있을 뿐, 새로운 고객을 유치하지 못하고 있다는 뜻입니다. 이것은 기존 회원들이 탈퇴하기 시작하면서 미래에 사업이 쇠퇴할 것이라는 신호입니다.
이제 그래프를 다시 보세요.
눈치채셨나요?
오젬픽과 위고비의 신규 처방전(NBRx)은 지난 3년간 꾸준히 감소하여 주당 약 6만 건에서 3만 5천 건으로 줄었고, 총 처방전(TRx)은 주당 약 68만 6천 건에 정체되어 있습니다. 현재 노보 노디스크는 신규 처방전의 40%를 점유하고 있습니다. 즉, GLP-1 당뇨병 치료를 시작하는 신규 환자 10명 중 4명만이 오젬픽을 선택하고 있다는 ...
