[책]소음과 투자, 리처드 번스타인 저 [2]

좋았던 부분

벤치마크 선택이 잘못되면 투자 결정도 잘못될 수 있다. 그랬다면 기술주 펀드 1이나 2에 계속 투자하면서 상당한 비용을 지불했을 것이고, 기술업종지수보다 성과가 계속 부진했을 것이다. 우리는 위험·수익 특성이 벤치마크보다 우수한 전략이나 펀드를 찾아내야 한다.

어떤 전략이 연속되지 않은 기간에도 지속적으로 초과 실적을 낸다면 더 유의미한 결과가 된다. 따라서 전체 기간을 하나로 묶는 대신 여러 기간으로 나누어 테스트하는 것이 더 엄격한 방식이다. 예를 들어 1970~1975년 성과가 가장 좋았던 전략을 찾은 후, 이 전략의 1975~1980년 성과를 확인하는 것이다. 아니면 1970~1980년 데이터를 적용하고 나서 1990~2000년에도 같은 결과가 나오는지 확인해보라. 이 방법을 표본 외 테스트라 부르는데, 흔히 종목 선정 모형을 연구할 때 완전히 간과된다. 표본 외 테스트가 중요한 것은 이를 수행해야 예견 오류(look-ahead bias)에서 벗어날 수 있기 때문이다. 예견 오류란 연구에 사용한 주식의 정보를 실제로는 그 시점에 얻을 수 없어서 포트폴리오 운용에 활용하지 못한다는 뜻이다. 예를 들어 어떤 전략의 1970~2000년 실적이 최고로 밝혀졌더라도 1975년에는 이 사실을 알 수 없었다. 1975년에는 1970~1975년 데이터만 입수할 수 있었기 때문이다. 투자를 1975년에 시작했다면 이후 실적을 전혀 알 수 없으므로 이 분석은 예견 오류다. 어째서 1975년에는 XYZ 전략의 우수성을 깨닫지 못했을까? 당시에는 1975년 이후 25년간의 데이터를 이용할 수 없었기 때문이다. 그래서 1975년에는 XYZ 전략이 부실해 보였을 수도 있다. 누군가 과거 성과 그래프를 보여주면서 훌륭한 종목 선정 전략을 발견했다고 주장한다면 먼저 표본 외 테스트를 거쳤는지 확인해봐야 한다. 통계를 지나치게 중시하는 것처럼 들리겠지만 그럴수록 성과를 개선하기 쉽다.

'장기 보유할 핵심 종목'이란 주가가 장기간 지속적으로 상승할 것으로 사람들이 믿는 종목이다. 이런 종목 선정에는 과거 주가 차트가 흔히 사용된다. 따라서 회사의 펀더멘털 대신 과거 주가 흐름이 사용된다. 그러나 여기에는 앞에서 언급한 예견 오류가 들어 있다. 과거 주가 차트를 보면 현재의 우리는 과거 실적을 알 수 있다. 그러나 5~10년 전 투자자들은 알 수 없었다. 당시 투자자들은 '장기 보유할 핵심 종목'을 왜 알 수 없었을까? 당시에는 그 종목이 지금처럼 인기주가 아니라 소외주여서 전혀 고려할 대상이 아니었기 때문이다. 예를 들어 1990년대 말에는 한 음료회사가 장기 보유 주식으로 간주되었다. 이전 10년 동안 주가가 대폭 상승했으므로 장기 보유해도 안전한 종목이라고 사람들이 생각했던 것이다. 그러나 이 회사의 파란만장한 역사를 기억하는 사람은 거의 없었고, 1980년대 중반에 기피 대상이 되었던 이유도 알지 못했다. 이 회사가 새로운 음료를 출시했지만 크게 실패했고 영화 스튜디오를 구입했다가 실적이 대폭 악화하자 투자자들은 회사의 성장성을 의심해 이탈했다. 그래서 1980년대 말에 소외된 이 주식이 1990년대 말에는 장기 보유 주식이 된 것이다. 그 주식이 장기 보유 종목으로 인식되자 이번에는 전혀 다른 이유로 1980년대보다 실적이 더 나빠졌다. 현재 이 주식은 다시 역발상 투자에 적합한 종목이 되었다. 장기 보유할 핵심 종목으로 불리는 주식들은 대개 지금까지 초과 실적을 낸 주식이다. 과거의 주가 상승을 보면 좋은 주식이라고 이야기하겠지만 그렇다고 해서 미래에도 초과 실적을 낸다는 법은 없다.

검증을 통과한 투자 전략을 실행할 때, 일부 기간에 실적이 부진하더라도 놀랄 필요가 없다. 이때 이 전략의 결점을 잘 이해한다면 가장 먼저 할 일은 과거 전략이 안 먹히던 시점의 경제 환경과 현재 환경을 비교해보는 것이다. 예를 들어 저평가 종목에 집중하는 가치투자 전략은 경기 후퇴기에 흔히 실적이 나쁘다. 따라서 경기 후퇴기에 가치투자 전략을 실행한다면 실적이 부진한 편이 오히려 정상이다. 이렇게 과거 경제 환경과 비교해서 현재 실적이 부진한 이유를 파악할 수 있다면, 현재 단기적으로 실적이 부진하더라도 이 전략을 계속 실행해야 한다. 다른 전략을 선택해서 적절한 시점에 실행하기는 매우 어렵기 때문이다. 앞에서 언급했듯이 단기 실적을 보고 내리는 판단은 빗나가기 쉽다. 그래서 그 전략이 효과를 나타내기 직전에 포기할 가능성이 크다.

실적이 부진한 원인이 전략에 있는지 종목 선정에 있는지를 확인하기는 어렵지 않다. 전략이 추천한 전체 포트폴리오의 실적과 내가 선정한 종목들의 실적을 비교하면 된다.

나는 매달 포트폴리오 매니저를 수백 명 만난다. 그러나 직관적으로 종목을 선정해서 장기적으로 성과를 올린 매니저를 한 사람도 보지 못했다. 성공하는 전문가들은 모두 투자하기 전에 회사를 열심히 분석해 정보를 얻는다. 소음을 걸러내는 가장 확실한 방법 하나는 잘 이해하는 투자 원칙을 따르는 것이다. 원칙 없이 월스트리트의 소음을 따르는 행위는 앞에서 언급한 랜덤 모형을 흉내 내는 것과 같다. 그런 전략으로도 단기간은 초과 실적을 올릴 수 있지만 이런 성과는 단지 운에 불과하다. 그런 운은 라스베이거스에서 기대하고, 투자할 때는 치밀한 투자 원칙을 따르기 바란다.

5단계: 광풍이 불기 시작했다. 사람들은 성장하는 업종이 인터넷뿐이라고 주장하면서...