Mr. Market Miscalculates (2024-08-22)




워런 버핏의 컬럼비아 경영대학원 스승이었던 벤저민 그레이엄은 1949년에 처음 출간된 그의 저서 『현명한 투자자』에서 '미스터 마켓'이라는 동료를 소개했습니다.
당신이 어떤 개인 사업에 1,000달러를 주고 산 작은 지분을 소유하고 있다고 상상해 보십시오. 당신의 파트너 중 한 명인 미스터 마켓은 참으로 친절한 사람입니다. 매일 그는 당신의 지분이 얼마의 가치가 있다고 생각하는지 말해주고, 더 나아가 그 가격에 당신의 지분을 사주거나 추가 지분을 팔겠다고 제안합니다. 때때로 그의 가치에 대한 생각은 당신이 아는 사업의 발전과 전망에 비추어 타당하고 정당해 보입니다. 반면에, 종종 미스터 마켓은 그의 열정이나 두려움에 휩쓸려, 그가 제안하는 가치가 당신에게는 거의 어리석게 보일 때도 있습니다.
물론, 그레이엄은 미스터 마켓을 시장 전체에 대한 은유로 의도했습니다. 미스터 마켓의 일관성 없는 행동을 감안할 때, 그가 매일 주식에 부여하는 가격은 그들의 공정 가치에서 벗어날 수 있으며, 때로는 엄청나게 벗어날 수도 있습니다. 그가 과도하게 열광할 때, 당신은 본질적으로 너무 높은 가격에 그에게 팔 수 있습니다. 그리고 그가 과도하게 두려워할 때, 당신은 근본적으로 너무 낮은 가격에 그에게서 살 수 있습니다. 따라서, 그의 오산은 그것을 이용하려는 투자자들에게 이익의 기회를 제공합니다.
투자자들의 약점에 대해서는 할 말이 많고, 저는 수년에 걸쳐 그중 많은 부분을 공유해 왔습니다. 하지만 8월 첫째 주에 우리가 본 급격한 시장 하락과 그에 따른 급격한 반등은, 제가 이전에 이 주제에 대해 말했던 것들과 제 소장품 중 몇몇 귀중한 투자 만화들을 함께 묶고, 몇 가지 새로운 관찰을 추가하도록 저를 재촉합니다.
상황을 설정하기 위해, 최근의 사건들을 검토해 봅시다. 코로나19 팬데믹, 치솟는 인플레이션, 그리고 미국 연방준비제도(Fed)의 급격한 금리 인상의 결과로, 2022년은 주식과 채권의 조합에 있어 역대 최악의 해 중 하나였습니다. 투자 심리는 2022년 중반경에 최저점에 도달했고, 투자자들은 보편적으로 부정적인 전망에 우울해했습니다. "인플레이션이 있는데, 그건 나쁜 거야. 그리고 그것과 싸우기 위한 금리 인상은 분명히 경기 침체를 가져올 텐데, 그것도 나쁜 거야." 투자자들은 긍정적인 점을 거의 생각할 수 없었습니다.
그러다 분위기가 밝아졌고, 2022년 말, 투자자들은 긍정적인 내러티브를 중심으로 뭉쳤습니다. 느린 경제 성장이 인플레이션을 하락시킬 것이고, 그것이 연준이 2023년에 금리 인하를 시작하게 하여 경제 활력과 시장 상승으로 이어질 것이라는 것이었습니다. 상당한 주식 시장 랠리가 시작되었고 이번 달까지 거의 중단 없이 계속되었습니다. 2022년과 2023년에 예상되었던 금리 인하는 아직 실현되지 않았지만, 주식 시장에서는 낙관론이 우세했습니다. S&P 500 주가 지수는 2024년 7월 31일에 끝나는 21개월 동안 54%(배당금 제외) 상승했습니다. 그날, 제롬 파월 연준 의장은 연준이 금리 인하에 가까워지고 있음을 확인했고, 상황은 경제 성장과 추가적인 주식 시장 상승을 향해 순조롭게 진행되는 것처럼 보였습니다.
그러나 바로 그날, 일본 은행은 17년여 만에 가장 큰 폭의 단기 금리 인상(무려 0.25%로!)을 발표했습니다. 이것은 사람들이 1년 넘게 호감을 보여온 일본 주식 시장에 충격을 주었습니다. 또한, 중요하게도, 이 발표는 "캐리 트레이드"에 참여했던 투자자들에게 큰 혼란을 초래했습니다. 수년 동안, 일본의 극소적이거나 종종 마이너스였던 금리는 사람들이 일본에서 저렴하게 자금을 빌려, 그 빌린 자금을 일본과 다른 곳에서 더 많은 수익을 약속하는 다양한 자산에 투자하여 "플러스 캐리"(일명 "공짜 돈")를 얻을 수 있음을 의미했습니다. 이것은 높은 레버리지 포지션의 구축으로 이어졌습니다. 0.25%포인트의 금리 인상이 이러한 포지션 중 일부를 청산하게 만들 수 있다는 것이 이상하게 보입니다. 하지만 실제로 그랬고, 이 관행에 참여했던 사람들이 레버리지를 줄이기 위해 움직이면서 다양한 자산 클래스에서 동기 부여된 매도가 이어졌습니다.
다음 날부터 미국에서는 엇갈린 경제 소식이 발표되었습니다. 8월 1일, 우리는 제조업 구매관리자지수(PMI)가 하락하고 초기 실업수당 청구 건수가 증가했다는 것을 알게 되었습니다. 반면에, 기업 이윤 마진은 계속 좋아 보였고, 생산성 증가는 예상을 뛰어넘었습니다. 하루 뒤, 우리는 고용 증가가 완화되어, 신규 고용이 예상보다 적게 증가했다는 것을 알게 되었습니다. 7월 말 실업률은 4.3%로, 2023년 4월의 최저치인 3.4%에서 상승했습니다. 이것은 역사적 기준으로 여전히 매우 낮은 수준이었지만, 갑자기 인기를 얻은 "샴 법칙(Sahm Rule)"(저에게 불평하지 마십시오. 저도 들어본 적이 없었습니다)에 따르면, 1970년 이후 3개월 평균 실업률이 이전 12개월의 최저치보다 0.5%포인트 이상 상승한 경우는 경제가 이미 경기 침체에 있지 않고는 발생한 적이 없었습니다. 비슷한 시기에, 워런 버핏의 버크셔 해서웨이는 엄청한 애플 주식 보유량의 상당 부분을 매각했다고 발표했습니다.
총체적으로, 이 소식들은 삼중고를 구성했습니다. 그 결과 낙관론에서 비관론으로의 급반전은 상당한 주식 시장 폭락을 촉발했습니다. S&P 500은 8월 1일, 2일, 5일의 3거래일 연속으로 총 6.1% 하락했습니다. 제가 수십 년 동안 목격해온 실수들의 재현이 너무나 명백해서 아래에 그것들을 목록으로 정리하지 않을 수 없습니다.
8월 첫 이틀 동안, 저는 브라질에 있었는데, 사람들은 종종 저에게 갑작스러운 붕괴를 설명해달라고 요청했습니다. 저는 그들에게 저의 2016년 메모 '상담 의자에 누워(On the Couch)'를 참조하라고 말했습니다. 그 핵심 관찰은 현실 세계에서 상황은 '꽤 괜찮음'과 '그다지 좋지 않음' 사이를 오가지만, 투자의 세계에서 인식은 종종 '완벽함'에서 '절망적임'으로 극단적으로 움직인다는 것이었습니다. 그것이 이 주제에 대해 알아야 할 것의 약 80%를 말해줍니다.
현실이 그렇게 거의 변하지 않는데, 왜 가치 추정치(증권 가격이 그래야 하는 것)는 그렇게 많이 변할까요? 그 답은 기분의 변화와 많은 관련이 ...

