☆250921 GS - Macro report☆

I. 매크로 전략: 경제는 어떤 형태인가? 1. FOMC 이후 시장 및 행정부의 영향 금리 및 인플레이션 전망: 보고서 작성 시점 직전의 FOMC(연방공개시장위원회) 회의 이후, 시장은 연준의 금리 인하 횟수 및 속도를 저평가하고 있었음. 이는 인플레이션이 둔화되고 있고, (수정된 데이터보다도) 고용 지표가 약하다는 분석에 근거했음. 행정부의 정책 영향: 시장은 행정부가 수익률 곡선 전반에 걸쳐 금리를 낮게 유지하기 위한 노력을 저평가하고 있었음. 수혜 종목: 행정부가 관심을 가질 수 있는 희토류, 핵심 광물, 일부 칩 회사, 원자력 및 심지어 암호화폐와 같은 주식들이 지난주 매우 좋은 실적을 보였음. 투자 권고: 행정부의 심각한 관심을 받을 수 있는 MP와 같은 기업을 찾는 것이 합리적이었음. Intel 주식 역시 지난주 상승했는데, 이는 최소한 행정부의 장려를 받았을 것으로 분석했음. 행정부의 목표(예: 모기지 금리 인하)를 투자 논제에 반드시 고려해야 했음. 2. K자형 경제 (K or k?) 개념 정의: 피터 앳워터(Peter Atwater)가 코로나19 이후 'K자형 회복(K-shaped recovery)'이라는 용어를 만들었을 것으로 믿었음. 이는 경제의 일부 부문은 잘되고(K의 위쪽 사선), 다른 일부는 잘 안 되는(K의 아래쪽 사선) 상황을 시각화하는 쉽고 설득력 있는 방법이었음. 현재의 형태: 저자는 'K'자형이 코로나19 이후에는 적합했지만, 현재 진행 중인 상황을 반영하지는 않는다고 판단했음. 대문자 K 대 소문자 k: 저자는 현재의 상황이 대문자 K보다는 소문자 k에 더 가깝다고 봤음. 두 형태 모두 경제의 아래쪽 사선 부분은 비슷하나, 대문자 K는 소문자 k보다 더 많은 사람이 잘하고 있음을 의미했음. 3. 소득 불평등 문제 (Just Normal?) 데이터 관찰: 소셜 미디어(Twitter, 현재 X)에서 상위 1%의 부가 다른 사람들보다 얼마나 많은지를 보여주는 차트들과, 상위 X%(X는 매우 작음)가 하위 Y%(Y는 매우 큼)보다 더 많이 지출한다는 차트들을 보았음. 역사적 관점: 저자는 이러한 소득 불평등이 오랫동안 ...

Leave on your bull-steepener and show me the money 곡선 전반의 스티프닝이 진행되고 있으며, 앞으로 6-12개월동안 2s30s 곡선이 100bp 가량 더 가팔라질 것이라 확신함. Negative carry와 롤 비용은 시장이 내재하고 있는 향후 Fed funds rate 대비 저렴해 보임. 향후 6개월동안 3s30s 미국채 커브 스티프너 보유 비용은 13bp 일 것이며, 기준금리가 3.0%아래로 떨어질거라는 시장 가격을 감안하면 싼편 시장은 연준이 더 완화적 정책을 쓸 가능성을 10%만 반영, 반대로 더 매파적 정책일 가능성은 20% 반영하고 있음 노동시장 부진이 이어지면 향후 수개월 내 경미한 경기침체 가능성을 투자자들이 더 높게 볼 수 있음. Bessent 재무장관이 원하는 건 커브 플래튼(flatten)이 아님. 전체 금리를 낮추고 싶어함. 특히 2~10년 금리 구간. 제안 포지션: UST5년 및 FVZ5 매수 3s30s UST 및 SOFR 1y1y vs 5y 스티프너 매수 2026년 1월 Fed funds futures. 이자율 전략 당사는 일드커브가 훨씬더 가팔라질 것이라 기대하고 있음. 일부 대형 투자자들이 9월초 3s30s 곡선이 20bp 플래트닝 될때 수익을 실현하였으나, 장기적으로 스티프닝 뷰는 강화되었다고 보임. 2s30s 기준으로 100bp 6-12개월 내 100bp 스티프닝을 목표로함. (단기 플래트닝은 매수의 기회가됨) 3s30s : 3년물과 30년물 금리 차이가 더 가팔라질 것을 예상하여, 1이하에서 진입, stop은 1.16, 타겟가는 2정도를 봄 SOFR 1y1y vs 5y5y 도 상승할 것에 베팅하는 것이 타당하다고 보임. Exhibit 2 설명 1y1y = 1년 후 기대되는 1년물 금리 5y5y = 5년 후 기대되는 5년물 금리 -> SOFR 1y1y vs 5y5y 금리차가 커질 것에 베팅하는 뜻은, 연준의 금리 인하로 1년후 1년물 금리는 하락하고, 동시에 장기 인플레와 재정우려로 인해 5년뒤 5년물 금리는 덜 하락 or 상승할 것으로 예측한다는 뜻. 3s30s steepening을 바라보는 매매를 고려할 경우, 포지션 유지비용은 매우 쌈. 향후 6개월동안 3s30s steepening에 베팅하는 비용은 13bp 임 표3 : 30s = 2.0 // 3s = -11.2 --> 3s30s 의 캐리비용 = 2.0 - (-11.2) = 13.2 롤 = 롤다운 만기구조 때문에 생기는 가격변화 효과 채권은 시간이 흐르면서 만기가 짧아지므로, (커브가 정상화 되어있다는 가정하에) 만기가 줄어들수록 단기금리인 낮은 금리에 해당하는 지점으로 이동 -> 채권 가격 상승효과 만약 곡선이 역전되어 있으면, 시간이 흘러 만기가 짧아질수록 금리가 높은쪽으로 이동 = 채권 가격 하락 = negative roll carry...

연준의 이번 조치는 인플레 목표치를 3%로 바꾼 것임. 미국의 끈적한 인플레이션을 두고 관세탓을 하지만, 실제로는 2024년 초기이후로 미국의 인플레는 3%를 넘나들고 있었음. 미국의 고집스러운 인플레는 관세탓만이 아니며, 이것은 임금 상승이 너무 높기 때문임. 서비스업이 주된 산업인 미국에서 가격에 있어 가장 큰 input값은 바로 임금임. 서비스업이 주된 산업이므로 '임금 인플레 - 생산 인플레' 가 곧 가격 인플레로 나타나게됨. 실제로, 임금 인플레는 1%대로 과열되어있고, 동시에 물가 인플레도 1%대로 과열되어 있음. [core PCE는 임금 인플레 때문] [거주비 인플레는 임금 인플레와 같은 궤적을 따라감] 코어 PCE의 20%를 차지하는 주거비(렌트와 OER(Owner equivalent rent)가 인플레이션의 주범이 라는 의견도 있으나, 이것은 기술적인 면만을 보고 큰 그림을 놓치는 것임. 주거비는 궁극적으로 임금 인플레와 연결됨. OER은 렌트비를 따라가며, 렌트비는 임금으로부터 나옴. (chart2) 결국, 서비스가 주된 산업인 미국 경제에서 물가 상승은 임금 인플레에서 비롯되는 것임. 노령 근로자의 부족은 임금 인플레이션을 견고하게 유지시킴 그렇다면 근본적으로 임금 인플레이션은 어디에서 유래할까? 그것은 노동 시장의 수요/공급 밸런스에서 유래함. (job openings vs unemployed) 정확하게, 구직 의지가 있음에도 실직한 실업자와 구직의지가 없는 단기 퇴사자와 구별을 해야함. 'job openings(공석률) - ...

멀티에셋 연준은 9월부터 금리 인하를 시작할 것으로 보이며, 시장은 이미 금리 인하가 지나치게 비둘기파적인 공격적인 완화 경로를 반영하고 있음. 프랑스의 정치적 위험, 독일의 정책 관성, 이탈리아의 구조적 어려움은 유럽에 대한 긍정적인 전망을 어둡게 하고 있음. 반면 신흥시장국(EM)은 연준의 금리 인하 전망과 중국의 재정 및 소비 회복 노력으로 수혜를 보고 있음. 금리 인하가 경기 침체 또는 비경기 침체 상황에서 이루어지는지에 따라 시장의 흐름이 형성될 것임. 주식은 일반적으로 경기 침체를 피할 경우 강세를 보이게 됨. 미국 국채는 첫 번째 금리 인하 시점까지 소폭 상승할 수 있지만, 경기 침체가 발생하지 않는 한 금리가 유의미하게 하락할 가능성은 낮아 채권 상승 잠재력이 제한될 것으로 보임. 자산 배분 당사는 위험 감수 입장을 유지함. 주식 비중 확대(EM > DM 비중 확대) 및 듀레이션 비중 축소(하이일드 채권 및 신흥국 국채 선호)를 유지함. 포트폴리오 변화에는 선진국에서 신흥국으로의 주식 로테이션, EGB 등급 하향 조정, 현금에서 하이일드 채권으로의 전환이 포함됨. 대안 투자는 여전히 선택적 다각화 전략임. 베타는 1.13까지 상승하였음. 거시경제 전망 세계 3대 경제권인 유럽, 중국, 미국의 경제 활동이 둔화되거나 부진하고 있음. 연준, 중국 또는 신흥국 중앙은행(유럽에는 물음표)의 정책 풋옵션은 투자자들이 성장에 대비할 수 있도록 도와줌. (당사의 견해로는 타당함) 당사는 미국, 신흥국, 중국 및 여러 신흥국의 2026년 GDP는 컨센서스 전망치를 상회할 것이라 보고 있음. 1. 전체 자산 배분 개요 핵심 논지: 미 연준의 금리 인하 사이클이 9월부터 시작될 가능성이 크지만, 시장이 반영한 최종 금리 수준(2026년 말 2.8%)은 지나치게 낮음. 자산군별 시각 주식(Equities): 경기침체가 동반되지 않는 금리 인하 사이클에서는 인하 ...