260317 GS - Asia Views: Another Shock to Asia’s System

◼ 중국: 30년 만에 최저 GDP 목표치 설정. 하반기 재가속화 전망 ◼ 대만: 반도체 산업의 구조적 호재가 일시적인 교역조건 충격에 대응 ◼ 한국: 유가 상승으로 인플레이션 급등 위험은 있지만 수출이나 주식 시장에는 악영향 미치지 않을 전망 ◼ 브라질: 이란과의 갈등에서 상대적으로 수혜를 입은 국가. 금리 인하 계획은 여전히 ​​진행 중 ◼ 인도: 유가 급등으로 거시경제 및 외환시장 위험 증가 ◼ 멕시코: 에너지 충격에 대한 회복력 강함. 트럼프 대통령의 집중력 분산으로 USMCA(미국-멕시코-캐나다 협정)에 대한 긍정적인 전망

Brazil 유가 상승: 브라질에 고통인가, 이익인가? 10 March 2026 ◼ 최근 몇 년 동안 석유는 브라질의 최대 수출 품목이 되었으며, 유가 상승 환경에서 브라질은 상대적인 수혜국이다 ◼ Petrobras는 아직 소비자에게 가격 상승을 전가하지 않았지만, 현재 수준이 지속될 경우 향후 몇 주 내 디젤 가격을 인상할 수밖에 없다 ◼ 바이오연료의 광범위한 사용과 재생에너지 기반 전력 구조 덕분에 브라질은 글로벌 유가 상승에 덜 취약하다 ◼ 중동 분쟁이 몇 주가 아닌 몇 달 지속될 경우 인플레이션 영향이 발생할 것이며, 현재로서는 다음 주 50bp 금리 인하를 여전히 예상한다 최근 수십 년간 브라질의 석유 및 가스 생산 확대는 유가 충격에 대한 취약성을 낮추었다. 최근 언급했듯이(2026년 6월 26일 ‘Drill Brazil, Drill’ 참고), 브라질은 재생에너지 글로벌 리더를 목표로 하면서도 석유 및 가스 탐사와 생산에 지속적으로 투자해왔다. 브라질은 2006년 순수출국이 되며 석유 자급을 달성했다. 지난 20년 동안 석유는 브라질 수출 구조의 핵심 축이 되었고, 2024년 이후로는 최대 수출 품목이 되었다. 이러한 추세는 지속될 것으로 보이며, 브라질은 10년 말까지 세계 5대 수출국 중 하나로 자리잡을 전망이다. 다른 주요 산유국과 마찬가지로 브라질은 유가 상승 시 수출 수익 증가로 혜택을 받는다. 높은 유가는 브라질 국영 석유회사 Petrobras의 수익도 증가시키며, 이는 MSCI Brazil 지수의 12% 이상을 차지할 뿐만 아니라 정부 재정 수입의 중요한 원천이기도 하다. Chart 1: 브라질은 국제 원유 시장에서 중요한 플레이어로 부상했다 탄화수소 생산 – 일일 백만 배럴 석유환산량 (boe/d) 브라질은 여전히 정제 제품의 국내 수요를 충족하기 위해 국제 시장에 의존하고 있으며, 이는 글로벌 가격 충격으로부터 완전히 자유롭지 않다는 것을 의미한다. 지난 20년 동안 원유 생산은 증가했지만 정제 능력은 같은 속도로 성장하지 못했다. 최근 몇 년 동안 브라질은 가장 많이 소비되는 연료인 디젤 수요를 충족하기 위해 국제 시장 의존도가 높아졌다. 지난해 디젤 수입은 약 20% 증가하여 173억 리터로 사상 최대치를 기록했으며, 휘발유 수입도 2024년 대비 약 28% 증가했다. Chart 1: 브라질은 향후 10년간 순 디젤 수입국으로 남을 전망 유가 급등에도 불구하고 브라질 국내 정제 능력의 약 85%를 통제하는 Petrobras는 가격을 인상하지 않았다. 2023년 Lula 대통령 복귀 당시 발표된 정책 변화에서 보았듯이, 정부는 연료 가격 변동성을 완화하기 위해 가격 정책을 조정했고 이후 가격 조정 빈도는 크게 줄었다. 현재 가격 급등 국면에서 Petrobras의 관망 전략은 손실을 초래하고 있지만, 동시에 이 정책으로 이익을 얻기도 한다. 예를 들어 지난 12개월 동안 Petrobras는 휘발유를 국제 가격보다 높은 수준에서 판매했으며, 디젤 역시 2025년 4분기 대부분과 2026년 2월 초까지 유사한 상황이었다(아래 차트 3, 4 참고). ...

아시아 전반의 공급 차질 리스크 추적 이 슬라이드 덱에서는 아시아와 중동 간의 무역 흐름을 상세히 설명하고, 공급 차질로 타격을 받을 수 있는 주요 산업과 잠재적인 연쇄 효과를 강조한다. 공급 차질이 장기화될 경우 더 많은 산업이 영향을 받을 수 있다. 생산과 수출 전반에서 비선형적 효과가 발생할 수 있다. 석유를 넘어선 공급 차질에 주의해야 한다. 유가 상승이 지속될 경우 아시아의 석유 부담은 10년 평균을 상회할 것이다. 그러나 단순한 가격 상승을 넘어, 특히 LNG의 경우 물량 자체가 줄어드는 공급 차질 리스크를 더 우려한다. 인도, 태국, 한국, 대만이 이 측면에서 가장 취약하다. 또한 비료, 프로판, 일부 석유화학 제품(부타디엔), 헬륨, 황 등 공급 차질 가능성이 있는 품목을 지적하며, 이는 농업, 반도체 및 자동차 제조, 일부 소비재 산업 등 다양한 산업에 연쇄 효과를 미칠 수 있다. 아시아 전반에서 이미 일부 차질 신호가 나타나고 있다. 에너지 측면에서는 다음과 같은 사례가 있다: • 인도: LNG 배급 제한 및 LPG 가격 인상 • 한국: 가격 상한제 도입, 연료세 인하, 디젤 보조금 연장 • 태국: 공무원 재택근무 요청 • 필리핀: 공공부문 주 4일 근무 시행 대부분의 다른 국가에서는 각자의 가격 조정 메커니즘에 따라 연료 가격이 상승 중이다. 일부 국가에서는 연료 비축을 ...

중동 지역의 충돌이 유가 급등을 촉발 GS 원자재 리서치 팀은 2026년 브렌트유 전망을 상향 조정했다. 연초에는 배럴당 56달러, 전쟁 이전인 2월 중순에는 64달러였으나, 호르무즈 해협이 21일 동안 차질을 겪는 기본 시나리오 하에서 77달러로 상향되었다. 여전히 상당한 상방 리스크가 존재하며, 해협이 30일 폐쇄될 경우 평균 유가는 82달러, 보다 심각한 60일 차질 시에는 105달러까지 상승할 수 있다. 라틴아메리카 경제 간 상이한 전이 경로 이번 충격은 라틴아메리카 전반에 균등하게 영향을 미치지 않는다. 특히 원유 무역수지가 핵심적인 차별화 요소다. 아르헨티나, 브라질, 콜롬비아, 에콰도르는 순수출국이며, 칠레, 멕시코, 페루는 순수입국이다. 또한 이번 사례는 과거 평균적인 유가 충격과도 다르다. 공급 측 차질이 충격을 주도하고 있으며, 지정학적 불확실성이 증가했고, 글로벌 금융 여건은 긴축되었다. 평균적으로 유가가 10% 상승하면 라틴아메리카 인플레이션은 약 0.3%p 상승하고, 단기 금리는 약 0.1%p 상승하는 경향이 있다. 종합: 더 높은 인플레이션과 정책금리 우리는 2026년 인플레이션 전망을 지역 전반에 걸쳐 상향 조정했으며, 정부들이 가격 완화 메커니즘을 활용할 것으로 예상한다. 칠레에서는 상반기 25bp 금리 인하 전망을 제거하고 인플레이션을 3.5%로 70bp 상향했다. 브라질은 인플레이션을 4.4%로 30bp 상향했으며, Copom이 25bp 인하로 시작하되 2026년 말 금리는 여전히 12.5%에 도달할 것으로 본다. 멕시코는 3월 25bp 인하는 유지했지만 5월 연속 인하는 제거했다. 콜롬비아는 3월 회의 인상폭을 75bp에서 100bp로 확대했으며, 페루는 금리가 변동 없이 유지될 것으로 본다. 교역조건 개선 vs 성장 둔화의 혼재 성장률 전망 수정은 수출국의 교역조건 개선과 글로벌 성장 둔화, 금융 긴축, 불확실성 증가 간의 상충 효과를 반영한다. 브라질은 2026년 성장률을 2.0%로 20bp 상향했고, 멕시코는 1.6%로 20bp 하향했다. 칠레는 2.3%로 20bp 하향, 페루는 2.8%로 30bp 하향했으며, 콜롬비아와 아르헨티나는 유지, 에콰도르는 2.1%로 0.1%p 상향했다. Barrel Fever Crude Reality “높은 가격을 치료하는 가장 좋은 방법은 높은 가격이다” — 원유 및 원자재 업계에서 널리 알려진 격언 현재 중동 분쟁은 유가의 큰 상승을 촉발했다. 라틴아메리카 경제에 대한 영향은 유가 충격의 강도와 지속 기간, 글로벌 경제 및 자산가격, 위험심리로의 전이 방식, 그리고 각국 정책 대응에 따라 달라질 것이다. 골드만삭스 원자재 팀은 2026년 브렌트 평균 가격을 연초 56달러에서 시작해, 2월 중순 64달러로 상향했다. 이후 이란 전쟁 발발 이후에는 호르무즈 해협이 10일간 차질을 겪는 가정 하에 71달러로 다시 상향되었다. 현재는 21일 차질을 기본 시나리오로 설정하며 2026년 평균 유가를 77달러로 전망한다. 만약 차질이 더 길어질 경우 가격은 추가 상승할 수 있다. 30일 폐쇄 시 82달러, 2개월 차질 시 105달러까지 상승 가능하다. 결국 최근 전망은 2026년 평균 유가가 연초 대비 약 40%, 전쟁 이전 대비 약 20% 상승했음을 의미한다. 공급 차질이 예상보다 길어질 경우 추가 상승 리스크도 크다. 선물 시장도 유사하게 상향 이동했으며, 현재 유가 곡선은 백워데이션 상태로 향후 가격 하락을 일부 반영하고 있다. Exhibit 1: 원자재 팀은 현재 호르무즈 해협 21일 차질을 기본 시나리오로 설정 글로벌 지정학적 충돌과 유가 충격은 시장 변동성과 불확실성을 높였으며, ...

GS - Europe : Higher Energy Prices, Weaker Growth and More Inflation Across Europe 유럽 경제 분석 더 높은 에너지 가격, 더 약한 성장, 그리고 유럽 전역의 더 높은 인플레이션 당사는 유럽 전역의 성장, 인플레이션, 중앙은행 전망을 추가로 조정하고 있다. 이는 당사 원자재 팀의 수정된 유가 전망(2026년 평균 배럴당 77달러)과 가스 가격 전망(평균 46유로/MWh)을 반영한 것이다. 에너지 가격의 추가 상방 리스크가 계속되는 만큼, 당사는 호르무즈 해협을 통과하는 에너지 흐름이 30일간 차질을 빚는 “부정적” 시나리오와, 60일간 차질을 빚는 “매우 부정적” 시나리오도 함께 고려한다. 전자의 경우 유가는 배럴당 130달러 정점까지, 후자의 경우에는 150달러까지 상승한 뒤 완만하게만 하락하는 것으로 본다. 당사는 유로존의 실질 GDP 전망을 2026년 말 기준 종전 전망 대비 추가로 0.2% 낮춘다. 이란 전쟁 발발 이후 총 하향폭은 0.4%가 된다. 이제 당사는 올해 4분기 대비 4분기 성장률이 추세 수준인 1%가 될 것으로 보지만, 부정적 시나리오들에서는 성장률이 훨씬 더 크게 떨어질 것이다. 영국의 경우에도 이제 4분기 대비 4분기 성장률을 1%로 본다. 이는 기존 1.3%, 이란 전쟁 이전의 1.5%보다 낮다. 스웨덴과 스위스의 성장률 하향 조정 폭은 더 완만한 반면, 노르웨이의 GDP는 소폭 더 높다. 당사는 이제 유로존의 헤드라인 인플레이션이 2026년 2분기에 2.9%로 정점을 찍을 것으로 본다. 이는 전쟁 이전의 2.0%보다 높다. 반면 근원 인플레이션은 소폭 더 높아지는 데 그칠 것으로 본다. 그러나 매우 부정적인 시나리오에서는 헤드라인 물가 정점이 4.4%까지 올라가고, 2차 파급효과를 유발해 근원 인플레이션을 2.8%까지 밀어 올릴 것이다. 영국에서는 Ofgem 가격상한제가 더 높은 에너지 가격의 영향을 완화할 것이다. 이제 당사는 2026년 3분기 영국 헤드라인 인플레이션을 2.7%로 본다. 이는 분쟁 이전 2.2%보다 높다. 또한 근원 인플레이션 전망도 0.2%포인트 올렸다. 그러나 매우 부정적인 시나리오에서는 영국 헤드라인 인플레이션이 올해 후반 3.5%까지 정점을 찍고, 근원 인플레이션도 2.8%까지 상승할 것으로 본다. 당사는 수정된 전망에서도 ECB 정책금리 전망을 동결로 유지한다. 테일러 준칙은 부정적 시나리오에서 ECB가 금리를 동결해야 함을 시사한다. 그러나 매우 부정적인 시나리오에서는 ECB 통화정책위원회가 6월부터 연속 세 차례 25bp 인상을 단행할 것으로 본다. 마찬가지로 당사는 릭스방크와 스위스중앙은행이 올해 금리를 동결할 것이라는 기존 전망도 유지하지만, 매우 부정적인 시나리오에서는 두 중앙은행 모두 25bp 인상할 것으로 본다. 영란은행에 대해서는 이제 다음 금리 인하 시점을 7월로 예상하며, 이후 2026년 11월과 2027년 2월에 추가 인하가 이어져 최종금리는 변함없이 3%가 될 것으로 본다. 기존에는 4월, 7월, 11월 인하를 예상했다. 매우 부정적인 시나리오에서는 연내 금리 동결을 예상한다. 또한 당사는 이제 노르웨이 중앙은행이 올해 4%에서 금리를 동결할 것으로 본다. 이는 기존의 12월 1회 인하 전망과 비교된다. 더 높은 에너지 가격, 성장 둔화, 그리고 유럽 전역의 더 높은 인플레이션 당사 원자재 팀은 이제 브렌트유 가격이 2026년에 평균 배럴당 77달러, 2027년에 71달러를 기록할 것으로 본다. 이는 이전 전망 대비 각각 6달러, 1달러 상향된 것이다. 또한 TTF 가스 가격은 2026년에 평균 46유로/MWh로 예상하며, 이는 기존 전망인 37유로/MWh보다 높다. Exhibit 1: 당사 원자재 전략가들은 유가 및 가스 가격 전망을 상향 조정했으며, 추가 상방 리스크도 존재한다. 에너지 가격의 추가 상방 리스크가 지속되는 만큼, 당사는 원자재 팀과 마찬가지로 호르무즈 해협을 통한 에너지 흐름이 30일간 차질을 빚는 “부정적” 시나리오와 60일간 차질을 빚는 “매우 부정적” 시나리오를 제시한다. 당사 원자재 팀은 부정적 시나리오와 매우 부정적 시나리오에서 유가가 각각 배럴당 130달러, 150달러까지 급등할 것으로 추정한다. 당사는 TTF 가스 가격이 두 시나리오에서 각각 75유로/MWh, 100유로/MWh까지 상승한다고 가정한다. 두 시나리오의 핵심 차이는 매우 부정적인 경우 에너지 가격이 더 오랜 기간 높은 수준을 유지한다는 점이며, 특히 유가에서 그 차이가 크다. 성장 둔화 당사는 새로운 에너지 가격 경로가 성장에 미치는 영향을 추정하기 위해 기존의 통계적 추정치를 사용한다. 이번에도 더 높은 에너지 가격이 성장에 주는 부담은 충격 규모에 비례해 그대로 커지지 않는다고 가정한다. 그 이유는 첫째, 경제가 2022년의 대규모 충격에도 우려보다 더 강한 회복력을 보였고, 둘째, 재정정책이 부정적 시나리오에서는 일부 상쇄 효과를 제공할 가능성이 높기 때문이다. 또한 당사는 금융여건지수(FCI)로 측정한 금융여건이 수정된 기본 시나리오에서는 최근 수준에서 변하지 않고, 부정적 시나리오에서는 추가로 10bp, 매우 부정적 시나리오에서는 20bp 더 긴축된다고 가정한다. Exhibit 2: 이제 당사는 유로존의 GDP 정점 타격을 0.4%, 영국은 0.5%로 본다. 유로존의 경우, 당사는 수정된 에너지 가격 전망이 2026년 말까지 실질 GDP를 기존 전망 대비 추가로 0.2% 낮출 것으로 추정한다. 이란 전쟁 발발 이후 누적 하향폭은 0.4%가 된다. 당사는 2분기부터 4분기까지 분기 성장률을 각각 0.1%포인트에 조금 못 미치는 수준으로 낮추며, 이는 올해 4분기 대비 4분기 성장률이 추세 수준인 1%가 됨을 의미한다. 부정적 시나리오에서는 GDP가 추가로 0.1% 더 낮아져 총 충격이 0.5%가 되고, 매우 부정적인 시나리오에서는 추가로 0.4% 더 낮아져 총 충격이 0.9%가 된다. 후자의 경우 올해 남은 기간의 누적 성장률은 겨우 +0.3%에 그치게 된다. 유로존 국가별로 보면 GDP 타격은 이탈리아에서 가장 크고, 그다음이 독일, 프랑스, 스페인 순이다. Exhibit 3: 수정된 전망은 유로존의 추세 수준 성장과 영국의 추세 이하 성장을 가리킨다. Exhibit 4: 유로존 내에서 가장 큰 타격은 이탈리아에서 나타난다 영국의 경우에도 추정치는 유사하지만 약간 더 큰 GDP 효과를 가리킨다. 이제 당사는 영국의 4분기 대비 4분기 성장률을 1%로 본다. 이는 기존 1.3%, 전쟁 시작 전의 1.5%보다 낮으며, 당사가 추정하는 영국의 추세 성장률에도 상당히 못 미친다. 부정적 시나리오들에서는 GDP 성장률이 훨씬 더 크게 타격받을 것이다. 스웨덴과 스위스에서는 새로운 기본 시나리오에서 성장에 대한 추가 하방 영향이 제한적이며, 노르웨이의 GDP는 오히려 소폭 더 높다. 스웨덴과 스위스는 유로존보다 석유 의존도가 낮기 때문에, 부정적 시나리오들에서도 GDP 손실이 더 완만할 것이다. 더 높은 인플레이션 우리는 에너지 가격의 전가(pass-through)에 대한 기존 추정치를 활용하여 모든 국가의 인플레이션 전망을 상향 조정한다 (Exhibit 5). 에너지 가격 상승은 헤드라인 인플레이션에는 상당한 영향을 미치지만, 가격이 훨씬 더 크게 상승하고 장기간 유지되지 않는 한 근원 인플레이션에 대한 전가 효과는 제한적일 것으로 본다. 이러한 상황은 매우 부정적 시나리오에서 나타난다. 유로존의 경우, 우리는 새로운 에너지 가격 전망이 향후 1년 동안 전년대비 헤드라인 인플레이션을 추가로 0.4%p 끌어올릴 것으로 추정한다 (Exhibit 6). 이에 따라 우리는 2026년 2분기 헤드라인 인플레이션이 2.9%에서 정점을 형성할 것으로 예상한다(전쟁 이전 2.0%). 부정적 시나리오에서는 헤드라인 정점이 추가로 0.1%p 상승해 3.0%에 도달하고, 매우 부정적 시나리오에서는 1.5%p 추가 상승해 2026년 4분기 4.4%까지 올라갈 수 있다. 새로운 에너지 가격 전망 하에서 근원 물가로의 전가는 제한적일 것으로 보이며, 유로존의 근원 인플레이션 정점은 약 0.1%p 상승에 그칠 것으로 예상된다. 하지만 매우 부정적 시나리오에서는 전가 정도를 더 크게 가정하여, 근원 인플레이션이 추가로 0.8%p 상승할 것으로 본다. 영국의 경우, Ofgem 가격 상한제가 도매 에너지 가격 상승이 헤드라인 인플레이션에 미치는 영향을 완화한다...