☆260407 GS - The Technology Value Opportunity☆

1. 2025년 초부터 이란 전쟁이 시작되기 전까지, 미국 주식 시장은 언더퍼폼했으며(표 1), 이는 금융위기 이후 시대의 지배적인 지역별 트렌드를 뒤집는 것이다.
   이러한 성과의 확산에는 여러 요인이 결합되어 기여했다. 미국 달러의 약세는 지역 간 분산투자의 잠재적 보상을 증가시켰으며, 일본과 독일에서의 재정 부양은 오랜 기간 동안 미국 대비 매우 낮은 성장률을 보였던 이들 지역에서 더 나은 성장률을 기대할 수 있는 가능성을 높였다.

표 1: 미국은 다른 주요 시장 대비 언더퍼폼
가격 성과, USD 기준; 2025년 1월 1일을 100으로 지수화

2. 2025년 초부터 시작된 또 다른 요인은 기술 섹터의 언더퍼포먼스였다. 해당 섹터는 DeepSeek의 출시 이후 경쟁적 해자에 대한 우려를 불러일으키며 상당한 언더퍼포먼스 기간으로 2025년을 시작했으나, 이후 견고한 실적 발표를 통해 반등했다. 올해 들어 지금까지, 이 섹터는 1970년대 초 이후 World ex Tech 대비 상대적 언더퍼포먼스 측면에서 가장 부진한 시기 중 하나를 기록하고 있다(표 2).

지난 1년 대부분 동안, 우리는 보다 가치지향적인 시장 부문으로의 로테이션을 보면서 기술 섹터가 언더퍼폼하기 시작했다(표 3).

표 2: 지난 50년 동안 기술의 상대 수익률이 가장 약했던 시기 중 하나

표 3: 최근 Value가 Growth를 아웃퍼폼

3. 국가, 섹터 및 팩터 수준에서 나타난 이러한 성과의 확산은 시장과 섹터 모두에서 상대적으로 뒤처진 영역으로 다시 분산투자를 할 수 있는 기회를 창출하기 시작했다. 미국 주식 시장은 더 이상 상대적으로 그렇게 비싸 보이지 않는다. 수익은 여전히 강하게 유지되고 있으며, 동시에 가격은 조정을 겪었다.

미국과 나머지 세계 간의 PEG 비율은 ‘미국 예외주의’ 내러티브가 지배했던 기간 동안 디커플링된 이후 다시 재설정되었다(표 4).

표 4: 미국과 나머지 세계 간 PEG 비율이 재설정

4. 기술 섹터의 언더퍼포먼스는 투자자들에게 매력적인 밸류에이션 기회를 창출하기 시작하고 있다. 이는 예상되는 컨센서스 성장률 대비 밸류에이션이 글로벌 전체 시장보다 낮아졌기 때문이다(표 5). 우리는 부록에서 소프트웨어와 하드웨어를 구분해 보여주지만, 두 경우 모두 PEG 비율이 낮다. 물론 예상 성장률이 시장 움직임을 뒤따르고 있어 향후 몇 달 동안 비율이 다시 상승할 가능성도 있지만, 이는 시장 가격에 반영된 기대치 변화의 규모를 보여준다.

표 5: 기술의 PEG 비율은 글로벌 전체 시장보다 낮음

이 점을 보여주는 또 다른 방법은 과거 수익을 기반으로 한 PEG 비율을 보는 것이다(표 6). 기술의 ‘과거 기준’ PEG의 급락은 미래 수익이 훨씬 약해질 것이라는 것을 시사하며, 이는 기술 버블 붕괴 이후 2003~2005년 저점 수준만큼 낮다.

표 6: 과거 수익 기반 PEG에서 미국 기술 섹터

5. 2025년 이후, 기술 섹터 일부의 상대적 약세에는 여러 요인이 기여했다.

첫째, Hyperscaler의 CAPEX 지출이 급격히 증가하면서 이들 기업이 창출할 수 있는 잠재 수익에 대한 우려가 커졌다(표 7). 증기기관에서 철도, PC, 인터넷에 이르기까지 기술 혁신의 역사는 기반 인프라 구축을 위해 막대한 자본이 투입되었으나 결국 낮은 수익률로 이어진 사례들로 가득하다. 이후의 이익은 이러한 초기 투자에 올라탄 다른 기업들이 누리게 된다.

투자자들은 또한 이러한 투자 비용이 일부 기업의 현금흐름과 재무구조 여력을 잠식하기 시작했다는 점을 우려하기 시작했다. Oracle은 이를 극단적으로 보여주는 사례로, 자금 조달을 해야 했고 최근에는 직원 해고도 단행했다. 다른 기업들도 유사한 행동을 보이고 있다. 다만, 기술 섹터의 부채 비율은 상승했음에도 불구하고 여전히 비교적 낮은 수준을 유지하고 있다(표 8).

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