260508 GS - Natural Gas : US LNG Supply Moderating Impact From Hormuz, But Not as Much as expected

변화하는 전력 시스템 속 원자력 에너지 유럽의 대전력화는 대륙의 에너지 시스템을 크게 재편하고 있다. 시리즈의 첫 번째 글에서 설명했듯이, 전환은 더 이상 단지 기후 목표만으로 추진되지 않는다. 경쟁력을 강화하고 화석연료 수입 의존도를 줄이려는 전략적 필요성이 핵심 동인이 되고 있다. 수요의 전력화, 재생에너지 발전 확대, 그리고 전력망 업그레이드는 이제 더 깨끗하고, 더 저렴하며, 더 자율적인 에너지 시스템 구축의 핵심 축이 되고 있다. 요약 • 2040년 이전에 신규 대형 원자로가 가동될 가능성은 거의 없으며, 따라서 원자력 발전량은 거의 전적으로 기존 원전과 수명 연장 여부에 달려 있다. • 시나리오 분석에 따르면 원자력 발전량은 정체되거나 소폭 감소하며, 수명 연장이 실현되지 않을 경우 약 500TWh 수준까지 감소할 가능성이 있다. • 소형모듈원자로(SMR)는 공급망, 규제, 금융 제약으로 인해 2040년 이전에는 의미 있는 규모로 확대되지 못할 것이다. • 유럽의 전력 시스템이 변동성 재생에너지 중심으로 전환됨에 따라, 원자력의 안정적인 출력은 시스템 제약을 받게 된다. 이는 신뢰성 측면에서는 가치가 있지만, 잔여 수요의 가장 낮은 구간에 제한되며 재생에너지 중심 전력망이 요구하는 유연성을 제공할 수 없다. 원자력은 현재 EU 전력의 23%(650TWh)를 공급하고 있지만, 미래 역할은 노후화된 자산, 높은 비용, 긴 건설 기간에 의해 점점 더 크게 좌우되고 있다. 이러한 변화하는 환경 속에서 원자력은 독특하면서도 논쟁적인 위치를 차지하고 있다. 현재 원자력은 EU 전력의 거의 4분의 1을 공급하며 안정적인 저탄소 전력원 역할을 한다. 그러나 유럽의 전력 시스템은 변동성 재생에너지, 유연한 소비, 분산형 인프라 중심으로 진화하고 있다. 이는 근본적인 질문을 제기한다. 원자력은 이러한 시스템에 얼마나 잘 부합하는가? 그리고 유럽의 대전력화에 현실적으로 어떤 기여를 할 수 있는가? 이 장에서는 원자력의 기본 원리와 경제성, 유럽 기존 원전의 노후화, 긴 건설 기간과 시스템 통합 제약이 신규 원전 확대를 제한하는 이유를 분석한다. 또한 다양한 에너지 시스템 시나리오와 프로젝트 기반 전망을 활용해 2040년까지 원자력이 어디로 향할 가능성이 가장 높은지 살펴본다. 원자력 발전의 기본 원리 현재 에너지 시스템에서 원자력이 작동하는 방식 원자로는 지속적인 핵 연쇄 반응을 개시하고 제어함으로써 에너지를 생산한다. 핵분열에서 발생한 열은 증기를 만들고, 이 증기가 터빈을 돌려 전기를 생산한다. 다른 화력발전소와 마찬가지로 열을 전력으로 전환하지만, 에너지원이 화석연료가 아니라 원자핵이라는 점이 다르다. 이 과정에는 연소가 없기 때문에 생애주기 탄소 배출량이 매우 낮다. 전력 시스템에서 원자력을 차별화하는 요소는 원자로 노심의 물리와 엔지니어링이다. 원자로는 매우 높은 전력 밀도로 운전되며, 연료 교체 없이 12~18개월 동안 가동되고, 일반적으로 85~90% 이상의 높은 이용률을 제공한다. 이러한 특징은 원전이 잦은 기동·정지나 빠른 출력 조정보다는 장기간의 연속 생산에 최적화되어 설계되었음을 의미한다. 역사적으로 이는 원자력을 안정적인 기저부하 전원으로 적합하게 만들었고, 계절과 시간대에 걸쳐 안정적인 전력을 공급할 수 있게 했다. 다른 안정형 전원은 다르게 작동한다. 가스복합발전은 빠르게 출력 조정이 가능하며 중간부하나 피크부하 역할을 유연하게 수행할 수 있지만, 경제성은 연료비와 가격 변동성에 의해 좌우된다. 수력발전은 높은 급전 가능성을 가질 수 있으나 저수지 수위, 계절별 유입량, 생태적 제약에 영향을 받는다. 반면 원자력은 한계비용은 낮지만 연속 운전에서 벗어날 경우 기술적·경제적 비용이 크다. 출력 증감은 제한된 범위 내에서만 가능하며 효율 저하와 설비 마모를 수반한다. 이러한 제한된 조정 능력은 재생에너지 비중이 확대되면서 더욱 중요해지고 있다. 풍력과 태양광 중심 시스템은 잔여부하 변화에 대응해 빠르게 출력을 조절할 수 있는 자산을 필요로 하기 때문이다. 현재 운영 중인 원자로 유형 현재 운영 중인 가장 일반적인 원자로는 경수로(LWR)이며, 일반 물을 냉각재이자 감속재로 사용한다. 평균적인 경수로는 약 1,100MW 규모의 발전 용량을 가진다. 이 범주에는 두 가지 주요 유형이 있다. 가압경수로(PWR)와 비등경수로(BWR)다. PWR은 물을 고압 상태로 유지해 끓지 않도록 한 뒤, 열교환기를 통해 별도의 회로에서 증기를 생성한다. BWR은 원자로 내부에서 물이 직접 끓도록 하여 생성된 증기를 바로 터빈으로 보낸다. 이러한 설계가 현재 EU 원전의 거의 전부를 차지한다. Figure 1: 가압경수로와 비등경수로는 현재 EU 원전의 거의 전체를 구성한다. SMR: 상업적 현실의 경계에 놓인 약속 현재 원전 대부분은 검증된 기술에 의존하고 있지만, 다양한 차세대 원자로 개념이 개발 중이며 장기적으로는 배치 옵션을 바꿀 수 있다. 소형모듈원자로(SMR)는 이러한 차세대 개념 중 하나다. SMR은 일반적으로 모듈당 최대 300MWe를 생산하는 원자로로, 모듈화·공장 기반 건설을 목표로 설계되어 더 예측 가능하고 빠른 공급과 양산을 통한 비용 절감 가능성을 제공한다. 더 작은 규모, 강화된 고유·수동 안전성, 유연한 배치 모델이 기존 기가와트급 원자로와의 차별점이다. 다양한 기술 유형이 존재하며, 상당수는 기존 원자로 원리를 기반으로 한다. SMR은 안정적이고 저탄소 전력을 제공하는 동시에 산업 열, 수소, 지역난방 공급까지 가능할 수 있다. 유럽 SMR 산업 연합에 따르면, SMR은 퇴역 화석연료 발전소를 대체할 수 있으며, 토지 및 냉각수 요구량이 적어 입지 유연성을 높일 수 있다. 이러한 특성은 탈탄소 에너지 시스템에서 SMR의 잠재적 역할에 대한 광범위한 관심을 끌고 있다. 그러나 현재 SMR 배치는 유럽뿐 아니라 전 세계적으로 상당한 장벽에 직면해 있다. 여기에는 다음이 포함된다. • 경제성: 표준화되고 반복 가능한 프로젝트를 통한 규모의 경제가 필요하다. 그러나 현재 제안된 프로젝트들의 비용은 실제 건설 시작 시점에 가까워질수록 자주 두 배까지 상승하고 있다. EU 내에는 20개 이상의 서로 다른 SMR 설계안이 존재한다. • 기술 성숙도: 많은 프로젝트가 기술성숙도(TRL) 6~8 수준까지 진전되었지만, 아직 완전한 상업적 수준(TRL 9)에서 검증되지 않았다. • 규제 분절화: 유럽 각국의 상이한 규제를 모두 충족해야 하는 상황은 SMR 경제성의 핵심인 표준화 자체를 훼손한다. • 공급망 준비 부족: 유럽은 현재 특수 부품, 숙련 인력, 제조 역량을 포함해 연속적인 SMR 생산을 지원할 수 있는 원자력 공급망을 갖추지 못하고 있다. 연료 공급 역시 심각한 문제이며 현재 중국과 러시아에 사실상 집중되어 있다. • 금융: 다른 최초 상용화 프로젝트와 마찬가지로 SMR은 긴 개발 기간, 막대한 초기 자본, 예측 가능한 규제 필요성 때문에 높은 위험으로 인식된다. 위험 완화 메커니즘 구축에는 조정과 시간이 필요하다. 2030년대 초반은 SMR의 결정적 시기가 될 것이다. 실증 프로젝트, 규제 조화 진전, 신뢰 가능한 금융 모델이 SMR의 본격 확장 가능성을 결정할 것이다. 핵심 질문은 SMR이 대형 원전보다 더 빠르고 비용 효율적으로 배치될 수 있는지, 그리고 산업 클러스터 공급 같은 새로운 비즈니스 모델을 충족할 수 있는지 여부다. 이러한 조건이 충족되지 않는다면 SMR은 개조된 대형 원전이나 비원자력 저탄소 대안과 경쟁하기 어려울 수 있다. 조건이 충족된다면 SMR은 유럽 저탄소 시스템의 가치 있는 일부가 될 수 있지만, 그것은 우리 판단으로는 2040년 훨씬 이후의 이야기다. 유럽 원전의 현재 위치 유럽 원자력 산업은...

알루미늄의 확대되는 공급 부족 알루미늄은 중동 분쟁에 가장 크게 노출된 금속이다. 중동 지역은 글로벌 1차 알루미늄 생산의 9%, 중국 제외 글로벌 공급의 20%를 차지한다. 중동 생산 능력의 75%는 호르무즈 해협을 통과하는 알루미나 및 보크사이트 수입에 의존하고 있어, 원재료 유입 제한은 추가적인 제련 감산 리스크를 높이고 있다. 걸프협력회의(GCC)에 따르면 중동 알루미늄 생산은 제련소 공격 이후 3월 전년 대비 7% 감소한 47.1만 톤을 기록했다. 3월 28일 Emirates Global Aluminium(EGA)의 알 타윌라(Al Taweelah) 및 ALBA 시설에 대한 공격으로 약 160만 톤의 생산 손실이 발생했다. 중국은 우호적인 마진 환경으로 생산을 확대하고 있으나, 4,500만 톤의 규제 상한(cap) 때문에 이러한 손실을 상쇄할 만큼의 의미 있는 증산은 제한될 것이다. 전체적으로 약 300만 톤의 생산이 영향을 받을 수 있으며, 이는 2026년 글로벌 생산량을 1.8% 감소한 7,260만 톤으로 축소시킬 가능성이 있다. 공급 차질은 지역 프리미엄 상승을 지속적으로 유발할 것이며, 이는 2007년 이후 가장 심한 백워데이션 상태인 선물 곡선에서도 드러난다. 유럽 알루미늄 프리미엄은 2월 말 중동 분쟁이 격화된 이후 50% 상승해 톤당 600달러에 도달했으며, 페르시아만 국가들의 수출 부재로 추가 상승 가능성이 크다. 미국에서는 Section 232 관세로 인해 수입업체들의 알루미늄 도착 가격이 톤당 5,700달러까지 상승했다. 이에 따라 캐나다 수출업체들은 대체 시장을 찾고 있다. 캐나다산 물량이 매력적이 되기 위해서는 미국 중서부 현물 프리미엄이 현재 톤당 2,250달러에서 2,500달러 이상으로 상승해야 한다. 호르무즈 해협이 계속 폐쇄되고 산업 활동이 지역 전반에서 둔화될 경우 알루미늄 수요는 경제적 역풍에 직면하게 된다. 공급 타이트닝과 가격 상승, 그리고 높은 지역 프리미엄은 포장재와 자동차 같은 부문에서 대체재 사용을 촉진할 것이다. 구조적인 수요 전망은 여전히 유효하지만, 수요 증가율은 지난해 3%에서 2026년 2~2.3%로 둔화될 가능성이 있다. 따라서 우리는 공급 손실로 인해 시장 공급 부족이 2026년 270만 톤, 2027년 110만 톤 이상으로 확대될 것으로 본다. 만약 호르무즈 해협이 재개방된다면 가격은 일시적으로 하락할 수 있으나, 제조업체들의 재고 재축적(restocking)이 재개되면서 의미 있는 하방은 제한될 것이다. 우리는 알루미늄 가격이 올해 톤당 3,400달러 이상에서 상방 편향을 유지할 것으로 예상한다. 중동 알루미늄 생산 vs 글로벌 시장 수급 밸런스 전략 에너지 중동 분쟁은 여전히 전례 없는 수준의 원유 공급 충격으로 남아 있으며, 지속적인 지정학적 프리미엄을 유지시키고 있다. 호르무즈 해협 폐쇄로 인해 페르시아만 생산량은 하루 1,000만 배럴 이상 감소했고, 누적 공급 손실은 10억 배럴 수준으로 향하고 있다. 다만 가격 상승은 해협의 임박한 재개방 기대, 긍정적인 미국 정치 신호, 중동 외 지역의 풍부한 재고, 지속적인 수요 억제, 전략 비축유 방출 등에 의해 일부 완화됐다. 공급 손실이 누적되고 있음에도 수요 반응은 제한적이어서, 결국 시장이 더 큰 조정을 겪을 리스크가 커지고 있다. 이는 훨씬 높은 가격이나 제품 부족 형태로 나타날 수 있다. 우리는 2026년 4월 한 달 동안 글로벌 원유 재고가 거의 2억 배럴 감소한 것으로 추정한다. 이는 2026년 2분기 기준 사상 최대 분기 재고 감소를 의미한다. ‘점진적 회복’ 시나리오 하에서도 상류(upstream) 및 수출 인프라 손상은 공급 회복이 비대칭적이고 불완전한 형태로 2026년 후반과 2027년까지 이어질 가능성을 시사한다. OPEC+는 여전히 시장 시그널 측면에서는 중요하지만, 지정학과 내부 결속 약화로 인해 점점 제약을 받고 있다. UAE의 OPEC+ 탈퇴는 이러한 변화를 공식화하지만, 공급 측면에서 급격한 변화(step change)를 만들 가능성은 낮다. 분쟁 이전에도 UAE 생산량은 이미 하루 360만 배럴 수준이었으며, 우리는 추가 순공급이 약 하루 100만 배럴 정도일 것으로 추정한다. 다만 이는 페르시아만 지역의 반영구적 생산능력 손실에 의해 상쇄될 수 있다. 설령 급격한 오일 쇼크가 2026년 말까지 완화되더라도, 호르무즈 해협을 통한 운송 차질 가능성, 고갈된 재고, 약화된 정책 공조는 지정학적 리스크 프리미엄을 가격에 계속 반영시킬 것으로 예상된다. 우리는 브렌트유가 2026년 내내 배럴당 90달러 이상을 유지하고, 수요 성장 재개 및 재고 재축적이 진행되는 2027년에도 80~85달러 수준을 유지할 것으로 예상한다. LNG 가격은 공급 리스크 지속으로 지역 전반에서 반등했다. 카타르 LNG 플랜트를 포함한 에너지 인프라는 이란의 공격으로 피해를 입었으며, 호르무즈 해협 폐쇄로 인해 해당 지역의 수출은 사실상 미미한 수준에 머물고 있다. 아시아 시장은 중동 공급 차질에 취약하다. 유럽과 아시아의 미국산 LNG 수요는 증가할 것으로 예상된다. 유럽 재고는 33.8% 수준으로, 계절 평균인 46%를 크게 밑돌고 있다. 약한 수요 시즌과 강한 재생에너지 발전이 가스 수요를 제한할 수는 있지만, 북반구 겨울을 앞두고 고갈된 재고를 보충하기 위해 LNG 수입은 여전히 높은 수준을 유지해야 한다. Figure 1. 페르시아만 국가들의 원유 수출 Figure 2. 카타르 LNG 수출은 사실상 고갈됨 탄소 유럽 탄소시장의 전망은 건설적이지만 변동성이 크다. 유럽연합 탄소배출권(EUA) 가격은 무상 할당 감소, 해운 부문으로의 적용 확대, EU의 ‘Fit for 55’ 패키지에 따른 배출 상한 강화 등에 의해 지지를 받고 있다. 다만 단기 수요는 부진한 산업 생산, 재생에너지 확대, 배출권 거래제 개혁 관련 불확실성에 의해 제약되고 있다. 우리는 EUA 가격이 2026년 톤당 85유로 수준까지 상승할 것으로 예상한다. 우리는 호주 탄소배출권(ACCU) 수요 역시 정책 확실성과 2030년 이후 더 강화된 기준선(baseline) 기대에 의해 견조함을 유지할 것으로 본다. 개편된 Safeguard Mechanism 하에서 기준선 강화와 국제 배출권 접근 제한으로 수요는 증가할 전망이며, ERF를 통한 정부 수요가 유동성을 뒷받침하고 있다. 반면 공급 증가세는 제도 개혁, 프로젝트 지연, 무결성(integrity) 검증 문제로 인해 불균형한 상태다. 가격은 2026년 동안 정책 및 발행량 추세에 따른 변동성을 보이면서 점진적으로 상승할 것이다. 우리는 ACCU 가격이 단기적으로 톤당 35~40호주달러 범위에서 거래될 것으로 예상한다. Figure 3. EUA 가격 Figure 4. ACCU 가격 기초금속 및 핵심광물 산업용 금속은 어려운 공급 환경과 커지는 수요 역풍 사이에 놓여 있다. 높은 에너지 가격은 경기 둔화 리스크를 높이고 있다. ...

원유 수요 파괴는 이미 가시화되고 있는가? CIO View: 원유 Giovanni Staunovo, Strategist, UBS Switzerland AG 호르무즈 해협을 통한 원유 흐름 제한은 원유 수요에 영향을 미쳤다. 그러나 여전히 수요는 너무 많고 공급은 충분하지 않기 때문에, 해협을 통한 흐름이 제한된 상태로 유지되는 한 가격은 수요 파괴를 유발하기 위해 더 높아져야 한다. 비(非)걸프 지역 원유에 대한 정유소 수요가 나타나기 시작하고 있으며, 미국 원유 수출은 현재 사상 최고치를 기록하고 있다. 6월 말 브렌트유 전망치는 배럴당 100달러로 유지하지만, 리스크는 여전히 상방으로 기울어져 있다. 해협을 통한 흐름이 제한되는 한 원유 가격의 저항이 가장 작은 경로는 계속 상승 방향이라고 본다. 언론 보도에 따르면, 일부 트레이딩 회사들은 2026년 4월 원유 수요가 2025년 4월 대비 하루 400만 배럴이라는 상당한 폭으로 감소할 것으로 추정하고 있다. 가격은 역사적 맥락에서 특별히 높은 수준에서 거래되고 있지는 않으며, 브렌트유는 이번 달 배럴당 90~111달러 범위에서 거래되고 있다. 그리고 앞서 언급했듯이, 원유 수요와 공급은 단기적으로 가격에 크게 영향을 받지 않는다. 그렇다면 이처럼 급격한 수요 감소를 유발하는 것은 무엇인가? 우리는 몇 달 뒤 최종 데이터를 보기 전까지 이러한 수요 추정치에 대해 결론을 내리는 데 신중해야 한다고 ...

원점으로 복귀 CIO View: 구리 Wayne Gordon, Strategist, UBS AG Singapore Branch Dominic Schnider, CFA, CAIA, Strategist, UBS Switzerland AG • 중동 지역의 황 흐름 차질, 5월부터 예정된 중국의 황산 수출 제한, 그리고 개선된 위험 선호 심리가 구리 가격을 다시 톤당 약 13,000달러 수준으로 끌어올렸다. 이는 톤당 12,000달러 아래에서 반등한 것이다. • 장기화되는 중동 분쟁과 지속적인 고유가는 거시 불확실성이 높아진 가운데 하방 위험을 만든다. 그럼에도 우리는 2026년에 52만 톤의 시장 공급 부족을 전망하며, 가시 재고는 연말로 갈수록 감소할 것으로 본다. • 우리는 중기적으로 긍정적인 전망을 유지하며, 2027년 3월 말 구리 가격을 톤당 15,000달러로 전망한다. 이는 롱 익스포저를 선호하거나, 캐리를 높이기 위해 하방 위험을 매도하는 전략을 지지한다. 최근 구리 가격의 조정은 짧게 끝났다. 광산 차질과 새롭게 나타난 “위험 선호” 분위기가 가격을 다시 톤당 약 13,000달러 수준으로 밀어 올렸기 때문이다. 중동은 습식제련 방식의 구리 침출에 사용되는 황의 핵심 공급 지역이며, 이 원료의 상당 부분을 인도네시아와 콩고민주공화국 같은 주요 광산 지역으로 수출한다. ...

지난 한 주 동안, 골드만삭스는 에너지 리서치에서 두 가지 중요한 보고서를 발표했다. 첫째, Michele Della Vigna는 “새로운 오일 capex 사이클의 시작” 가능성을 논의하며, 주요 석유/에너지 생산자들의 재투자율이 매장량을 보충하고 글로벌 수요의 한계 단위를 충족하기 위해 더 높아질 필요가 있다고 주장했다. 둘째, Daan Struyvven은 “더 높은 가격과 더 장기적인 상승 리스크”라는 보고서에서 중동 분쟁의 장기적 영향과 호르무즈 해협의 교란이 포워드 커브 후단에 상승 요인을 제공할 것이라고 논의했으며, 2028-2030년 브렌트 선물 가격이 현재 $70-$75/b에서 우리의 추정치인 $75-$80/b로 상승할 것이라고 보았다. 우리는 또한 단기 수요 수준을 하향 조정했지만, 정유는 여전히 주요 병목으로 보고 있으며, 이는 특히 디젤/항공유에서 강한 마진을 지지할 것이다. 본 보고서에서, 우리의 매크로 팀은 또한 2026년에 나타나는 공급 부족 규모를 고려할 때 단기적으로 미국 셰일 성장 엔진 재가동의 중요성을 논의한다. 개별 종목 측면에서는, 두 보고서의 시사점을 강조하며 현재 수준에서 매력적인 위험/보상 구조를 가진 다음의 다섯 개 Buy 등급 종목을 제시한다: n Halliburton (미국/글로벌 오일 투자 회복에 대한 표현) n Cenovus (캐나다 중질유 수요 지속) n ConocoPhillips (알래스카/LNG에 의해 주도되는 저평가된 FCF 성장) n Valero (정유 구조적 타이트함, 2026E-2028E 기준 약 10% 평균 FCF 수익률) n Diamondback (Permian 재고 깊이와 단기 공급 반응) 우리는 ConocoPhillips가 Americas Conviction List에 포함되어 있으며 HAL, CVE, COP가 “Top Ten Ideas” 보고서 Q2 버전에 포함되었음을 언급한다. Ten Brief Observations 에너지 자본 지출은 상승 추세를 보일 가능성이 높다. Michele Della Vigna가 주장하듯, 이 섹터는 2000년대 초와 유사한 주요 오일 capex 업사이클에 진입할 준비가 되어 있으며, 이는 다섯 가지 주요 요인에 의해 촉진된다: (1) 매장량 수명은 2013년 이후 25% 감소했으며(FAS69 기준 확인 매장량), 주요 프로젝트 자원 수명은 65% 감소; (2) boe당 capex는 여전히 정점 대비 약 40% 낮으며, 탐사는 약 60% 감소; (3) 투자자들은 재투자와 매장량 수명을 보상하기 시작했으며(지난 1년 동안 높은 capex 기업이 약 20%p 초과 성과); (4) 재투자 비율은 여전히 장기 평균 대비 약 15%p 낮음; (5) IEA는 2030년 석유 수요 전망을 2021년 NZE 보고서 대비 하루 500만 배럴 상향했으며, 이는 2000년대 첫 10년 동안 중국 수요 증가와 유사한 규모이다. Halliburton을 포함한 오일 서비스 기업들은 다년간 활동과 가격 회복을 경험할 것이다. 자본 지출이...