260429 UBS - Copper : Back to square one

지난 한 주 동안, 골드만삭스는 에너지 리서치에서 두 가지 중요한 보고서를 발표했다. 첫째, Michele Della Vigna는 “새로운 오일 capex 사이클의 시작” 가능성을 논의하며, 주요 석유/에너지 생산자들의 재투자율이 매장량을 보충하고 글로벌 수요의 한계 단위를 충족하기 위해 더 높아질 필요가 있다고 주장했다. 둘째, Daan Struyvven은 “더 높은 가격과 더 장기적인 상승 리스크”라는 보고서에서 중동 분쟁의 장기적 영향과 호르무즈 해협의 교란이 포워드 커브 후단에 상승 요인을 제공할 것이라고 논의했으며, 2028-2030년 브렌트 선물 가격이 현재 $70-$75/b에서 우리의 추정치인 $75-$80/b로 상승할 것이라고 보았다. 우리는 또한 단기 수요 수준을 하향 조정했지만, 정유는 여전히 주요 병목으로 보고 있으며, 이는 특히 디젤/항공유에서 강한 마진을 지지할 것이다. 본 보고서에서, 우리의 매크로 팀은 또한 2026년에 나타나는 공급 부족 규모를 고려할 때 단기적으로 미국 셰일 성장 엔진 재가동의 중요성을 논의한다. 개별 종목 측면에서는, 두 보고서의 시사점을 강조하며 현재 수준에서 매력적인 위험/보상 구조를 가진 다음의 다섯 개 Buy 등급 종목을 제시한다: n Halliburton (미국/글로벌 오일 투자 회복에 대한 표현) n Cenovus (캐나다 중질유 수요 지속) n ConocoPhillips (알래스카/LNG에 의해 주도되는 저평가된 FCF 성장) n Valero (정유 구조적 타이트함, 2026E-2028E 기준 약 10% 평균 FCF 수익률) n Diamondback (Permian 재고 깊이와 단기 공급 반응) 우리는 ConocoPhillips가 Americas Conviction List에 포함되어 있으며 HAL, CVE, COP가 “Top Ten Ideas” 보고서 Q2 버전에 포함되었음을 언급한다. Ten Brief Observations 에너지 자본 지출은 상승 추세를 보일 가능성이 높다. Michele Della Vigna가 주장하듯, 이 섹터는 2000년대 초와 유사한 주요 오일 capex 업사이클에 진입할 준비가 되어 있으며, 이는 다섯 가지 주요 요인에 의해 촉진된다: (1) 매장량 수명은 2013년 이후 25% 감소했으며(FAS69 기준 확인 매장량), 주요 프로젝트 자원 수명은 65% 감소; (2) boe당 capex는 여전히 정점 대비 약 40% 낮으며, 탐사는 약 60% 감소; (3) 투자자들은 재투자와 매장량 수명을 보상하기 시작했으며(지난 1년 동안 높은 capex 기업이 약 20%p 초과 성과); (4) 재투자 비율은 여전히 장기 평균 대비 약 15%p 낮음; (5) IEA는 2030년 석유 수요 전망을 2021년 NZE 보고서 대비 하루 500만 배럴 상향했으며, 이는 2000년대 첫 10년 동안 중국 수요 증가와 유사한 규모이다. Halliburton을 포함한 오일 서비스 기업들은 다년간 활동과 가격 회복을 경험할 것이다. 자본 지출이...

가격 상향 조정. 우리는 페르시아만 생산 감소를 반영하여 2026년 4분기 브렌트/WTI 전망을 $90/83으로 상향 조정한다 (기존 $80/75). 우리는 이제 걸프 지역 수출이 6월 말까지 정상화된다고 가정한다 (기존 5월 중순), 그리고 걸프 생산 회복이 더 느리다고 본다. 경제적 리스크는 단순한 원유 베이스 시나리오보다 더 크다. 이는 유가의 순상방 리스크, 비정상적으로 높은 정제제품 가격, 제품 부족 리스크, 그리고 이번 충격의 전례 없는 규모 때문이다. 극단적인 재고 감소. 우리는 페르시아만 원유 생산 손실 1,450만 배럴/일이 글로벌 원유 재고를 4월에 하루 1,100~1,200만 배럴 속도로 감소시키고 있다고 추정한다. 우리는 걸프 생산이 손실 대비 7월/12월까지 약 70/90% 회복된다고 가정하며, 누적 생산 손실은 18.3억 배럴에 달한다. 우리는 걸프 생산능력이 지속적으로 50만 배럴/일 감소한다고 가정하며, 이는 사우디와 UAE의 전쟁 이전 대비 높은 2026년 하반기 생산으로 일시적으로 상쇄된다. 우리는 시장이 2025년 하루 180만 배럴 공급 과잉에서 2026년 2분기 하루 960만 배럴 공급 부족으로 전환된다고 본다. 수요 약화. 우리는 정제제품 가격 급등을 반영하여 글로벌 원유 수요가 2026년 2분기에 전년 대비 하루 170만 배럴 감소하고, 2026년 연간 기준으로는 하루 10만 배럴 감소한다고 가정한다. 극단적인 재고 감소는 지속 가능하지 않기 때문에, 공급 충격이 장기화될 경우 더 큰 수요 감소가 필요할 수 있다. 중동 외 공급의 완만한 반응. 우리는 2026년 글로벌 공급(걸프 제외)이 호르무즈 충격 이전 대비 하루 100만 배럴 증가한다고 보며, 이는 러시아(+40만), 미국(+30만) 기여를 포함한다. 가격 전망의 순상방 리스크. 부정적 시나리오: 걸프 수출이 7월 말까지 정상화될 경우 2026년 4분기 브렌트 평균은 약 $100을 약간 상회. 매우 부정적 시나리오: 걸프 수출이 7월 말까지 정상화되고, 생산능력이 250만 배럴/일 지속 감소할 경우 브렌트는 약 $120. 온건 시나리오: 6월 중순 정상화, 생산능력 감소 없음, 미국 및 OPEC 공급 증가 시 브렌트는 $80 미만. 미국 정책 리스크. 기본 시나리오는 아니지만, 미국의 원유 수출 제한 가능성을 배제하지 않는다. 이러한 제한은 미국 및 글로벌 원유 및 제품 생산을 감소시키고, 국제 가격과 미국 가격 간 격차를 확대시킬 수 있다. 우리는 글로벌 원유 시장의 4월 공급 부족을 하루 1,100~1,200만 배럴로 추정한다 (재고 및 수급 기반 접근). 4월 글로벌 원유 부족: 재고 및 수급 추정 우리는 글로벌 원유 부족을 다음 두 가지로 정의한다: 글로벌 재고 감소 글로벌 수요 – 글로벌 생산 우측 패널은 걸프 생산 감소 충격에서 글로벌 수요 감소를 뺀 값으로 계산한다. 우리는 걸프 생산 감소를 다음 합으로 본다: 걸프 수출 감소 (호르무즈 및 파이프라인 흐름) 걸프 내수 걸프 재고 우리는 모든 글로벌 재고를 고려한다 (상업/전략, 육상/해상, 원유/NGL/제품). 유가 상승과 장기 상방 리스크 지속 더 높은 가격과 더 오래 지속되는 순상방 리스크 이번 주 브렌트/WTI 유가는 여전히 매우 낮은 호르무즈 흐름을 반영하여 상승했지만, 가격은 3월 말 고점보다 낮은 수준에 머물러 있다. 이는 시장이 호르무즈 재개를 기대하면서 리스크 프리미엄을 낮추고 재고 축소(디스톡킹)가 발생했기 때문일 가능성이 크다. 호르무즈 흐름이 여전히 미미한 수준에 머물러 있기 때문에, 우리는 호르무즈 흐름 회복이 더 늦어지고 페르시아만 생산이 더 낮아질 것으로 보아 2026년 4분기 브렌트/WTI 전망을 $90/83으로 (기존 $80/75 대비), 2027년 전망을 $85/80으로 (기존 $80/75 대비) 상향 조정한다 (Exhibit 1). 우리는 이제 걸프 수출이 5월 중순이 아닌 6월 말까지 정상화된다고 가정하며, 생산 회복도 더 느리게 진행된다고 본다. 리스크는 더 지속적인 공급 충격과 더 높은 가격 쪽으로 치우쳐 있다. Exhibit 1: 2026년 4분기 브렌트 $90 및 2027년 $85 전망에 대한 순상방 리스크 Exhibit 2는 호르무즈 충격 이후 우리의 2026년 4분기 원유 가격 전망이 왜 약 $30 상승했는지를 보여준다. 첫째, 우리는 정책 대응(예: 제재된 원유의 해상 재고 방출, 전략비축유 방출 및 재비축), 수요 감소, 공급 증가(주로 미국과 러시아) 등을 반영한 이후에도, 호르무즈 충격으로 인해 2026년 4분기까지 글로벌 상업 원유 재고가 총 12.36억 배럴 감소하면서 단기 가격 대비 장기 가격(즉, 타임스프레드)에 약 $18의 순상승 효과를 제공한다고 추정한다. 둘째, 우리는 걸프 ...

Oil Tracker: 극단적인 재고 감소와 안정적인 원유 가격을 어떻게 조화시킬 것인가 2026년 4월 21일 | 오후 7:28 EDT 원유 가격은 지난주 동안 등락했다. 브렌트유는 페르시아만에서 7주 넘게 이어지고 있는 분쟁의 해결 가능성이 엇갈리면서 대체로 90달러대 후반에서 거래되었다. 미국과 이란 간 2차 회담은 이란이 참여하지 않기로 결정한 뒤 무기한 연기되었다. 트럼프 대통령은 휴전을 “그들의 제안이 제출되고 논의가 어느 쪽으로든 마무리될 때까지” 연장했다. 미국은 이란 항구에서 출발하거나 이란 항구로 향하는 선박에 대한 봉쇄를 유지하고 있다. 우리는 1) 낮아진 리스크 프리미엄, 2) 호르무즈 해협 재개방 예상에 따른 재고 축소, 3) 현물 매수의 완화가, 휴전 이후에도 호르무즈 물동량이 여전히 낮고 글로벌 가시 재고가 극단적으로 감소하고 있음에도 불구하고 원유 선물 가격, 실물 원유 가격, 정제제품 가격이 모두 완화된 이유를 설명하는 데 도움이 된다고 본다. 글로벌 가시 석유 재고는 4월 말까지 호르무즈 물동량이 회복되기 시작하는 낙관적 시나리오에서도 사상 최저 수준에 도달할 가능성이 높다. 글로벌 가시 석유 재고는 4월 들어 현재까지 평균 630만 배럴/일 속도로 감소하고 있으며, 비OECD 지역의 “보이지 않는” 정제제품 저장분까지 포함한 당사의 전체 글로벌 석유 재고 감소 추정치는 4월 현재까지 1,090만 배럴/일 감소를 보여준다. 이는 2017년 이후 월간 기준 사상 가장 가파른 감소이다. 당사의 3월 추정치와 합치면, 전쟁 시작 이후 전체 추정 석유 재고 감소분은 4억 7,400만 배럴에 달한다. 호르무즈 해협을 통과하는 추정 석유 물동량이 정상 수준의 10%, 즉 200만 배럴/일에 머물러 있고, 완전한 재개방 이후에도 유조선 항해 시간과 파이프라인 속도 제한 같은 물류 제약 때문에 물동량 회복은 점진적일 가능성이 높기 때문에, 글로벌 석유 재고 감소는 5월 또는 그 이후까지 이어질 가능성이 높다. 극단적인 재고 감소는 또한 시장 참여자들이 공급 차질이 단기에 그칠 가능성이 높다고 가정할 경우, 빠르게 타이트해지는 실물 시장이 몇 달 뒤 인도분 가격보다 즉시 인도되는 석유 가격을 훨씬 더 높게 요구하게 될 것임을 의미한다. 우리는 이러한 백워데이션이 근월 실물 원유 가격, 즉 즉시 인도 가격과 근월 원유 선물 가격, 즉 6월 인도 가격 사이에서 인식되는 괴리를 설명하는 핵심 요인이라고 본다. 같은 인도 기간에 대해 브렌트 선물을 “종이” 계약에서 실물 배럴 인도로 전환하는 비용, 즉 Exchange Futures for Physical 또는 Exhibit 2의 EFP는 지난 두 달 동안 배럴당 2달러를 넘은 적이 없다. 그러나 즉시 인도되는 데이티드 브렌트가 근월 선물 대비 가지는 프리미엄, 즉 Exhibit 2의 Dated to Frontline 또는 DFL은 최근 거의 배럴당 40달러에서 여전히 매우 높은 10달러 수준으로 완화되었다. 이는 두 계약의 인도 기간 사이의 시차가 좁혀졌기 때문이다. 3월의 재고 재축적과 패닉 매수에서 4월의 재고 축소로 전환된 점도 실물 시장 가격 완화를 설명하는 것으로 보이며, 일부 아시아 정유사들은 이전에 매입했던 원유를 다시 매도 제안한 것으로 알려졌다. 하지만 재고 축소는 지속 가능하지 않다. 재고에는 자연적인 하한선이 있기 때문이다. 그 하한에 도달한 뒤에는 공급 회복이 없을 경우 주된 재균형 메커니즘은 수요 감소가 된다. 글로벌 해상 석유 완충재고는 고갈에 가까워지고 있다. 제재 대상이 아닌 해상 석유는 사상 최저치에 근접했고, 러시아산 석유 수입은 2025년 평균 아래로 떨어졌으며, 해상에 있는 이란산 석유 수입에 대한 미국의 면제 조치는 연장 없이 만료되었다. 미국 석유 수출은 지난주 1,270만 배럴/일로 사상 최고치를 기록했으며, 출항 선적 흐름은 5월 수출이 더 높아질 수 있음을 시사한다. 그러나 텍사스의 일부 핵심 파이프라인은 이미 운영 가능 용량 수준 또는 그 이상에서 가동되고 있어, 미국 수출의 추가 증가는 제한적임을 시사한다. 현재 시장 가격에 가까운 당사의 기본 유가 전망에 대한 리스크는 양방향이지만, 우리는 호르무즈 물동량 ...

이 노트에서는 1Q26 실적 발표를 앞두고 천연가스 E&P 기업들에 대한 추정치를 업데이트한다. 천연가스 E&P 기업들 중에서 우리는 EQT를 다음과 같은 특징을 가진 기업으로 강조한다: 차별화된 대규모 통합 비즈니스 모델을 갖춘 드라이 가스 중심 생산자이며, 마진을 개선할 수 있는 여러 유기적 성장 기회를 보유하고 있고, 사이클 전반에 걸쳐 FCF 최적화에 지속적으로 집중하고 있다. 또한 우리는 2027/2028년 FCF 기준으로, $3.75/MMBtu의 Henry Hub 중기 사이클 가격 가정을 적용할 때 해당 주식이 매력적인 10% FCF 수익률에서 거래되고 있다고 판단한다. 또한 최근 노트에서 EQT를 평균 이상의 상승 여력과 긍정적인 촉매 경로를 가진 Buy로 제시했다. 중기 사이클 밸류에이션 기준에서 우리는 CRK에 대해 보다 신중한 입장을 유지한다. 그 이유는 다음과 같다: (a) 단기 FCF 창출 능력이 제한적이며 (b) 주주에게 자본을 환원할 수 있는 능력이 상대적으로 제한적이고 (c) 동종 기업 대비 레버리지가 더 높기 때문이다. Exhibit 1: GS E&P 비교표 EQT: 수정된 $65 목표주가 기준 총수익률 14% 전망 우리는 천연가스 E&P 커버리지 내에서 EQT를 계속해서 강조한다. 그 이유는 다음과 같다: (1) 낮은 운영 비용 (2) 변동성이 큰 상품 가격에 빠르게 대응할 수 있는 운영 유연성 (3) 시간이 지남에 따라 구조적으로 마진을 개선할 수 있는 장기 전략적 성장 프로젝트 EQT의 유연한 운영과 비용 구조 절감에 대한 지속적인 집중은 2월 한 달 동안 약 10억 달러의 FCF 창출로 이어졌다(경영진 코멘트 기준). 또한 EQT는 여러 전략적 성장 프로젝트에 대한 유기적 투자 전망을 보유하고 있다....

AMERICAS BROKERS & CRYPTO SEC, FINRA의 패턴 데이 트레이더 규정 제거 제안 승인 4월 14일, SEC는 FINRA의 패턴 데이 트레이딩 규정을 수정 및 제거하는 제안을 승인했다. 구체적으로, 이는 패턴 데이 트레이더로 분류될 경우 트레이더가 $25k의 자기자본을 보유해야 하는 요건을 제거하고, 이를 장중 마진 요건으로 대체하는 것이다. 이러한 변화는 트레이더의 마진 요건을 낮출 가능성이 있으며, 더 작은 규모의 계좌들도 보다 적극적으로 거래할 수 있게 만들 수 있다. 이는 주식 거래에서 리테일 거래량 증가를 유도할 수 있으며, 커버리지 대상 브로커들—Buy 등급의 HOOD, IBKR 및 Neutral 등급의 ETOR—에 긍정적일 수 있다. 특히 평균 계좌 규모가 더 작은 HOOD(2025년 4분기 기준 $24k - Exhibit 1)에서 영향이 더 클 수 있으며, HOOD는 미국 중심 노출이 높은 반면 IBKR은 평균 계좌 규모가 더 크고, ETOR는 주로 미국 외 지역에 노출되어 있다. 미국 규제 : PDT(패턴 데이 트레이더) $25k는 FINRA가 만든 패턴 데이 트레이더(PDT) 규정의 최소 자기자본 기준이다. (2001년 도입) 2001년 닷컴버블 이후 개인투자자 과열과 레버리지 리스크를 막기 위해 도입됐다. 핵심 목적은 고빈도 데이트레이딩을 할 경우 일정 수준의 손실 완충 자본을 요구하는 것. 특히 마진(차입) 거래에서 손실이 브로커로 전이되는 것을 방지하기 위한 안전장치다. 이 기준 때문에 $25k 미만 계좌는 데이트레이딩 횟수가 제한되고, 이상이면 사실상 제한이 없다. 하지만 계좌 규모 기준이라 비효율적이라는 비판이 지속적으로 제기됐다. 그래서 최근에는 계좌 금액이 아니라 실제 마진 노출(리스크) 기준으로 규제를 바꾸는 방향으로 이동 중이다. 우리 판단으로는, 이번 변화의 수혜는 계좌 잔고를 직접적으로 증가시키는 주식 거래에서 더 크게 나타날 가능성이 있으며, 옵션의 경우 계좌 잔고에 미치는 영향이 상대적으로 작기 때문에 영향은 제한적일 수 있다. 다만, 새로운 마진 요건 체계는 0DTE ...