우량주에서 조용히 형성되는 거품!

텍사스주 오스틴의 임대 시장이 우리 눈앞에서 무너지고 있습니다. 지난 2년여 동안 중간 아파트 임대료가 15%나 떨어졌습니다. 공실은 급증했습니다. 임대료 할인은 도처에 널려 있습니다. 임대료는 이제 팬데믹 이전보다 9.8%만 높습니다. 이는 재산세, 보험료, 이자 비용이 훨씬 높아져 많은 오스틴 집주인들이 손해를 보고 있다는 것을 의미합니다. (이는 호황기에 오스틴에 부동산을 매입한 많은 개발자와 투자자들에게 부동산의 호황/불황 사이클에 대한 가혹한 교훈입니다. 어떻게 이런 일이 일어났는지 아래에서 자세히 알아보세요.) 1) 오스틴의 임대 시장은 현재 수요 감소와 신규 공급의 홍수라는 두 가지 요인으로 인해 침체되고 있습니다. 오스틴의 아파트 개발업체들은 2022년 정점에 이르렀을 때 한 해에 25,000채 이상의 다가구 주택에 대한 허가를 받았습니다. 그리고 이제 이러한 허가는 완공된 유닛으로 바뀌고 공실로 남아 집주인들이 임대료를 대폭 인하해야 하는 상황이 되었습니다. 2) 이러한 현실은 아파트 목록의 공실률 통계에서 확인할 수 있습니다. 2021년 9월 팬데믹이 절정에 달했을 때 오스틴의 임대 공실률은 3.9%에 불과했습니다. 지금은 9.5%로 7년 만에 가장 높은 수준입니다. 3) 빈 아파트가 너무 많고 임대료가 여전히 비싸기 때문에 집주인은 임대료를 인하하여 세입자를 구할 수밖에 ...

빌 애크만(브룩필드와 나이키가 눈에 뛴다) 리루(버크셔와 같이 애플 풀매도 중 둘이 뭔가 얘기를 하지 않았을까? 아니면 중국에서 뭔가 잘 안되나?) 데브 칸테세이라(고공행진하고 있는 파이코 천천히 분할매도 중) 노버트 루 워렌 버핏(울타올매도 애초에 비중은 별로 없었음 / 애플 뱅오아 역시나 빠른속도로 매도중) 마이클 버리 ( ACIC 같이 동행못해서 아쉽네요 / 중국과 쉬프트4페이먼츠 집중 중)

프랑슈아 로숑 척아크레 모나쉬 파브라이 세스 클라만 프란시스 추 로버트 비널 가이 스파이어

3분기에 저희 파트너십은 소폭의 상승세를 기록했습니다. 지난 몇 달 동안 Mader Group, Auto Partner, Dino Polska의 주가가 매력적인 수준에 도달함에 따라 핵심 지분을 추가할 수 있는 기회를 얻었습니다. 아래에서는 이러한 비즈니스와 몇 가지 다른 비즈니스에 대한 최근 상황을 간략히 설명하겠습니다. 또한 최근 몇 달 동안 여러 유망한 투자처를 평가해 왔으며, 그 중 일부는 새로운 포트폴리오 보유 종목이 되었습니다. 미국 시장 지수는 또 한 번 강세를 보일 것으로 보입니다. 이전 서신에서 설명했듯이, 올해 많은 투자 매니저, 특히 저희는 미국 대형주 또는 인공지능 관련 기업과 같은 특정 섹터에 대한 의미 있는 노출 없이 S&P 500의 속도에 맞추기 어려운 환경이었으며, 이는 예외적으로 우수한 성과를 거둔 저희를 포함한 많은 투자 매니저에게 매우 어려운 일이었습니다. 오히려 올해는 주가와 주당순이익의 비선형적 관계에 대한 인식이 높아지는 등 장기 투자의 보상을 실현하는 데 필요한 인내심에 대한 우리의 의지와 인식을 강화한 한 해였습니다. 포트폴리오 기업들은 계속해서 훌륭한 성과를 내고 있으며 올바른 방향으로 나아가고 있습니다. 포트폴리오의 총 내재가치가 계속 증가함에 따라 장기적인 수익률도 비즈니스의 지속적인 성장과 궤를 같이할 것으로 확신합니다. 앞으로도 이 부분에 계속 집중할 것이며, 훨씬 더 짧은 기간 동안에는 향후 투자에 대한 확신을 가지고 적절한 시기에 투자할 수 있도록 할 것입니다. 포트폴리오의 품질을 개선하기 위한 지속적인 노력을 통해 전 세계 선진 투자 가능 시장에서 숨겨진 보석을 추가로 발견할 수 있기를 기대합니다. 포트폴리오 업데이트 이 편지를 통해 몇 가지 입장을 추가하기로 결정한 배경에 대한 제 생각을 공유하는 것이 가장 적절한 논의가 될 것이라고 생각했습니다: Mader 그룹, 오토 파트너, 디노 폴스카. 또한 최근 몇 주 동안 중요한 업데이트를 공유한 Kitwave Group과 Duratec에 대한 몇 가지 생각도 덧붙였습니다. Mader Group (Australia) 8월에 Mader Group은 6월 30일에 마감된 2024 회계연도 실적을 발표했습니다. 이 회사는 가이던스 매출과 순이익 수치를 달성했지만, 25 회계연도 순이익의 전년 대비 +14% 성장이라는 미래 예측 가이던스는 판매 측의 높은 기대치에 미치지 못했습니다. 그 결과 주가는 다음 날과 몇 주 동안 -27%까지 하락했습니다. 저희는 이 매도세를 마더 그룹의 주식을 더 많이 축적하는 기회로 삼았습니다. 저희는 시장이 이러한 미래 가이던스와 장기 성장 전망에 대한 추정치 감소를 액면 그대로 받아들인 것은 잘못된 판단이라고 생각합니다. 대신, 우리는 Mader Group 경영진이 보수적으로 FY25 가이던스를 설정하기로 결정했으며, 회사의 장기 성장 기회는 여전히 풍부하다고 믿습니다. 경영진의 FY25 가이던스에 포함된 전년 대비 매출 성장 가정은 호주 +10%, 북미 +25%입니다.8 작년에 이 두 부문은 각각 +25%, +34%의 성장률을 기록했는데, 이는 “백만 년 만에 미국이 반 토막으로 역성장한 적은 없었다”고 CEO가 언급한 석탄 경기 둔화로 인해 미국 영업이 어려웠던 하반기에도 불구하고 달성한 성과입니다. 조사에 따르면 이들 지역, 특히 캐나다의 실적이 양호한 것으로 보이며 전반적으로 성장률이 경영진이 설정한 가이던스를 상회할 것으로 보입니다. 또한 경영진은 보수적인 가이던스를 설정한 전례가 있습니다. 예를 들어, 22회계연도의 경우 경영진은 처음에 +18%의 매출 성장을 예상했지만, 결국 +32%의 성장을 달성했습니다. FY23의 경우, 경영진은 처음에 +26%의 매출 성장을 목표로 제시했지만 결국 +51%의 성장을 달성했습니다. 약속을 지키고 초과 달성한 사례입니다! 우리는 회사가 FY25에 주당 0.29호주달러의 수익을 올릴 것으로 예상하며, 이는 최근 주가 기준으로 16~17배의 P/E 배수를 의미합니다. 이는 향후 5년 동안 주당 잉여현금흐름이 +15~20% 이상의 연평균 성장률로 증가할 것으로 예상되는 우수한 비즈니스에 비해 매력적인 가격이라고 판단했습니다. Auto Partner (Poland) ...

소수 대형주에 대한 시장의 지나친 의존은 위험-보상 역학을 왜곡하여 안전 마진을 극도로 좁히고 있습니다. 높은 밸류에이션, 다각화 축소, 잘못된 자본 배치로 인해 투자자들은 기존 전략을 재고해야 합니다. “군중보다 더 나은 성과를 내고 싶다면 군중과 다르게 행동해야 합니다.” 존 템플턴 경(1912~2008) 위험 이는 투자에 있어 중요하고 피할 수 없는 핵심 요소입니다. 투자자로서 우리는 무엇보다도 위험 관리자입니다. 다수의 법칙이 적용되기 때문입니다. 10%의 손실이 발생하면 11%의 수익이 있어야 손익분기점을 맞출 수 있습니다. 수익이 없는 지점인 30%의 손실이 발생하면 문제는 기하급수적으로 불리하게 전개됩니다. 예를 들어 50%의 손실은 손익분기점을 다시 맞추는 데 필요한 수익이 100%라는 유명한 수치를 반영합니다. 따라서 모든 투자에서 가장 먼저 스스로에게 물어봐야 할 질문은 무엇이 잘못될 수 있는지입니다. 크고 명백한 위험은 항상 피해야 한다는 것은 말할 것도 없습니다. 후자의 경우, 제가 이미 심도 있게 다룬 적이 있는 명백한 위험이 하나 있어서 밤잠을 설치고 있습니다. 바로 시가총액 상위 종목만 다른 이유 없이 지속적으로 매수하는 15년 된 아이디어입니다. 우리는 전환점에 도달하고 있습니다. 수년 동안 시장을 추종하는 것이 돈을 벌었습니다. 무임승차자들은 소위 '스마트 머니' 투자자들의 자본 배분을 통해 이익을 얻을 수 있었습니다. 하지만 지금처럼 추종자들이 우위를 점하게 되면 어떻게 될까요? 무의식적으로 더욱 혼잡한 거래가 벌어질 것입니다. 즉, 자본 배분은 더 이상 효율적이지 않으며 펀더멘털이 아닌 규모에 따라 결정됩니다. 그 결과 시장 참여자들은 더 이상 펀더멘털에 따라 성장하지 않음에도 불구하고 시장 집중도가 높아지면서 대기업에 더 많은 자본을 투자하고 있습니다. 그리고 이는 투자 규모의 나머지 절반을 크게 악화시킵니다: 바로 보상입니다. S&P 500 상위 10개 종목의 평가액, 비중 및 수익 기여도: 자본의 잘못된 배분은 충분한 다각화의 상실로 이어집니다. 저는 현재 상위 10개 종목이 S&P 500의 36%, 상위 30개 종목이 S&P 500의 거의 절반을 차지하는 등 시장 집중도가 높아져 순수 저비용 지수 투자가 자본의 잘못된 배분으로 이어져 충분한 분산 효과를 잃는 것은 아닌지 의문이 든다고 주장하고 있습니다. 제 관점을 설명해 드리겠습니다: 1. 지수의 상위 종목들은 모두 공통적인 특성을 가지고 있습니다. 결국, 이는 단일 투자입니다. 기술적으로 말하면, 이는 '규모' 요인에 대한 투자로, 가장 큰 기업들에 자본을 불균형적으로 배분하는 것입니다. 많은 시장 참여자들이 최근에야 이 부문으로 몰리기 시작했는데, 이는 그들의 투자가 수동화되었기 때문입니다. 2. 대부분은 채권 성과와 양의 상관관계를 가진 상대 수익률을 보이는 기술주들입니다. 결과적으로, 이는 균형 포트폴리오의 다각화 이점도 감소시킵니다. 3. 엔비디아의 부상. 빅테크 기업들의 자본 지출(capex) 중 상당 부분이 GPU를 위해 직접 이 반도체 제조업체로 향합니다. 이는 엔비디아의 엄청난 수익의 거의 절반이 세계 최대 기업들로부터 온다는 사실에 반영되어 있습니다. 남은 질문은 1) 빅테크의 상당한 자본 지출 증가가 계속 그렇게 높을 것인지, 2) 이러한 자본 지출로 인해 그들로부터의 사업이 증가할 것인지, 그리고 마지막으로 3) 매우 순환적인 ...