경제적 해자 설명: 경제적 해자의 정의 및 중요성 - 4부

우리가 운영하는 비즈니스의 관리자들에게 한 가지 메시지를 전하고 싶은데, 그것은 바로 해자를 넓히라는 것입니다. 악어, 상어, 악어새 등 모든 것을 해자에 던져 경쟁자를 막아내자는 것입니다. - 워렌 버핏 이 시리즈의 세 번째 파트에서는 해자 폭에 대해 살펴보겠습니다. 이 글을 읽기 전에 파트 1과 2를 먼저 읽어보시기 바랍니다. 1부: 왜 해자에 관심을 가져야 할까요? 2부: 해자 출처 3부: 해자 폭(오늘의 게시물) 4부: 해자 깊이 5부: 해자 트렌드 6부: 관리가 해자에 미치는 영향 저는 오랜 세월을 견뎌온 기업에 매료됩니다. 제 집 근처에 149년 동안 사업을 해온 작은 지붕 자재 유통업체가 있습니다. 이 회사는 4대째 창업주가 경영하고 있습니다. 가족과 함께 전국을 여행하면서 비슷한 장수 독립 유통업체를 발견했습니다. 공통분모는 수십 년에 걸쳐 구축된 깊은 고객 관계와 서비스 실적인 것 같습니다. 지역적 이점이 있을 수 있지만 내구성이 강합니다. 재무 정보를 보지 못했지만, 제 추측으로는 이러한 장점 덕분에 평균적으로 투자 자본 대비 한 자릿수의 높은 수익률을 달성하고 있는 것으로 보입니다. 이는 비즈니스에 재투자하고 소유주에게 상당한 배당금을 지급하기에는 충분하지만 지역적으로, 그리고 궁극적으로 전국적으로 확장하기에는 충분하지 않습니다. 이러한 장점은 신생 지역 경쟁업체들이 기존 관계를 구축하지 못했기 때문에 경쟁에서 밀려나지 않았습니다. 유통 마진이 빠듯한 상황에서 신생 기업은 서비스 경쟁을 위해 수년간 손실을 감수해야 합니다. 반면에 대형 경쟁업체는 가격 경쟁을 벌여 양쪽 모두의 ROIC를 떨어뜨리는 것보다 회사를 인수하는 것이 더 낫습니다. 현지 기존 업체에게는 좋은 포지션입니다. 그렇다고 해서 현지 유통업체가 더 높은 마진과 ROIC를 추구하기 위해 자신의 장점을 지나치게 강조할 수는 없습니다. 그렇게 되면 경쟁업체들이 시장에 진입할 충분한 인센티브를 갖게 됩니다. 다시 말해, 그들의 해자는 그러한 전략을 뒷받침할 만큼 충분히 넓지 않습니다. 해자와 성 경제적 해자에 대한 이 시리즈의 첫 번째 글에서 저는 이렇게 썼습니다: "경쟁자들은 성 폐허를 공격하지 않습니다 - 그들은 크고 빛나는 성을 노립니다. 그리고 성이 더 크고 빛날수록, 그들을 막기 위해서는 더 넓은 해자가 필요합니다." 지역 유통업체들의 경우, 인상적이지만 상대적으로 소박한 그들의 성을 보호하기 위해서는 좁은 해자로도 충분합니다. 하지만 Google, Visa, Copart와 같은 기업들의 경우는 다릅니다. 이들 각 기업은 경쟁자들이 탐내는...

경쟁 우위의 원천을 이해하는 것은 기업의 경제적 해자를 평가하는 첫 번째 과제입니다.  해자가 회사를 만드는 것이 아니라 회사가 해자를 만드는 것입니다. 즉, 해자는 인풋이 아니라 아웃풋입니다. 따라서 좋은 해자 연구의 첫 번째 단계는 비즈니스를 심층적으로 이해하는 것입니다. 기업이 자본 비용을 초과하는 수익을 지속적으로 창출하고 있다고 해도 그 우위의 원천이 항상 즉각적으로 드러나는 것은 아닙니다. 종종 해자의 원천이 명확하지 않을수록 해자는 더 넓거나 더 튼튼한 경향이 있습니다. 해자 출처를 평가하는 프레임워크가 있으면 이러한 뛰어난 기업을 보다 효율적으로 식별하는 데 도움이 될 수 있습니다. 모닝스타의 5가지 해자 출처는 토론을 위한 좋은 프레임워크를 제공합니다. 다음과 같습니다: 무형 자산 전환 비용 네트워크 효과 저비용 생산 효율적인 규모 이 시리즈의 다음 글에서는 이러한 개념을 바탕으로 해자 폭, 해자 깊이, 해자 추세 및 관리가 해자에 미치는 영향에 대해 다룰 것입니다. 무형 자산 무형 자산은 특허, 노하우, 브랜드, 상표, 규제 보호, 지적 재산, 문화 등 여러 가지 해자 소스를 포괄하는 개념입니다. 이러한 하위 그룹이 모두 해자 가치 측면에서 동일한 것은 아니므로 어떤 유형의 무형 자산 해자에 대해 이야기하고 있는지 파악하는 것이 중요합니다. 예를 들어 특허는 넓은 해자를 지탱할 수 있지만, 특허가 만료되고 경쟁이 자유로워질 때까지만 일반 버전의 제품을 만들 수 있습니다. 반면에 명품 브랜드는 넓은 해자를 무기한으로 지탱할 수 있으며 시간이 지남에 따라 더욱 강력해질 수도 있습니다. 브랜드 내에서도 베블렌 상품과 검색 비용 이점을 제공하는 상품이 있습니다. 베블렌 상품(예: 페라리나 에르메스 같은 명품 브랜드)은 가격이 상승할수록 수요가 증가하는 반면, 검색 비용 브랜드(예: 크레스트 치약이나 스타벅스 같은 유명 소비자 브랜드)는 브랜드가 없는 일반 상품보다는 느리지만 가격이 상승할수록 수요가 감소하는 것이 일반적입니다. 무형 자산의 가치 중 하나는 유형 자산보다 예상치 못한 가치를 창출할 가능성이 높다는 점입니다. 예를 들어, 산업용 기계가 이전에는 고려하지 않았던 결과를 만들어낼 가능성은 거의 없습니다. 반면 브랜드는 이전에는 고려할 수 없었던 새로운 매출과 수익원을 창출하여 회사의 해자를 더욱 넓힐 수 있습니다. 기업 문화는 전통적으로 해자 분석에서 고려되지 않았지만, 무형 자산 해자 원천 범주에 속합니다. 다른 해자 소스와 마찬가지로 문화도 간단한 테스트를 통과합니다: 복제하기 어렵거나 아예 불공정한가? 그렇습니다. 회사가 경쟁하기 더 어렵게 만드는가? 그렇습니다. 버핏은 2005년 버크셔 해서웨이 주주들에게 보낸 편지에서 이에 대해 언급했습니다: 매일 수많은 방식으로 각 비즈니스의 경쟁적 위치는 약해지거나 강해집니다. 고객을 만족시키고 불필요한 비용을 없애고 제품과 서비스를 개선한다면 우리는 힘을 얻게 됩니다. 하지만 고객을 무관심하게 대하거나 부풀리기를 용인하면 비즈니스는 시들해집니다. 일상적으로 우리의 행동이 미치는 영향은 눈에 보이지 않지만, 누적적으로 그 결과는 엄청납니다. 이러한 거의 눈에 띄지 않는 행동의 결과로 장기적인 경쟁 우위가 향상될 때 우리는 이러한 현상을 “해자를 넓히는 것”이라고 설명합니다. 고객을...

 퀄리티 투자의 기본 개념에 대한 여러 파트로 구성된 심층 분석의 시작 플라이오버 스탁이 출시 1주년을 맞이하여 여러 글에서 해자에 대해 논의하고 각 기업별로 분석했지만, 퀄리티 투자자를 위해 이 기본 주제를 더 깊고 포괄적으로 살펴볼 수 있는 여러 파트 시리즈를 만들고 싶었습니다. 파트 I: 왜 해자에 관심을 가져야 할까요? (오늘의 게시물) 파트 II: 해자의 원천(기업이 경쟁 우위를 얻는 근본적인 요인들) 파트 III: 해자의 너비(경쟁자들이 기업의 우위를 따라잡는 데 걸리는 시간이나 어려움의 정도) 파트 IV: 해자의 깊이(기업의 경쟁 우위가 얼마나 강력하고 지속 가능한지?) 파트 V: 해자 동향 파트 VI: 경영진이 해자에 미치는 영향 왜 해자에 관심을 가져야 할까요? 금융 분야에서 우리는 종종 용어를 사용하고 상대방이 그 의미를 이해한다고 가정합니다. '경제적 해자'도 그러한 용어 중 하나이며, 15년 동안 이 주제를 연구하면서 해자에 대해 이야기할 때 우리가 의미하는 바에 대한 이해가 일관되지 않다는 것을 알게 되었습니다. 저는 첫 번째 원칙으로 돌아가 왜 우리가 경제적 해자에 관심을 가져야 하는지 설명하고자 합니다. 기업은 부채와 자본을 혼합하여 유형 및 무형 자산에 투자하며, 그 자산에서 수익을 창출하는 것을 목표로 합니다. 자산이 자본 비용(부채와 자기 자본의 혼합)을 초과하는 수익을 창출하면 회사는 주주 가치를 창출합니다. 자금 조달 비용이 투자 자본 수익률(ROIC)보다 크면 회사는 주주 가치를 훼손하므로 투자를 중단해야 합니다. 호황기에는 일부 기업이 일시적으로 자본 비용보다 높은 ROIC를 창출할 수 있지만, 지속적인 경쟁 우위, 즉 경제적 해자를 가진 기업은 자본 비용보다 높은 ROIC를 지속적으로 창출할 수 있습니다. 패스트널(FAST), 에르메스(RMS), P&G(PG), 잭 헨리(JKHY), 코파트(CPRT)의 ...

비즈니스에 대한 깊은 이해를 구축하기 위한 프레임워크 위대한 비즈니스란 무엇인가요? “위대한 비즈니스란 무엇인가요?"라는 질문을 던진다면 어떻게 대답하시겠습니까? 높은 현금 흐름 전환율과 반복적인 수익과 같은 재무적 특성을 꼽으시겠습니까, 아니면 '해자'를 만드는 경쟁 우위나 매우 현명한 경영자를 꼽으시겠습니까? 키맨 리스크가 여전히 존재하는 곳에 훌륭한 비즈니스가 존재할까요? 아니면 한 사람이 비즈니스에 중요하다는 사실 자체가 그 비즈니스가 '위대한' 비즈니스가 아니라는 것을 의미할까요? 신용 평가나 폐차 경매와 같은 산업의 모든 비즈니스가 높은 ROIC를 가지고 있다면, 이는 해당 기업이 아니라 산업이 위대하다는 것을 의미할까요? 석유 회사가 엄청난 유정을 소유하고 있다면, 그 회사는 훌륭한 자산을 보유하고 있는 것이지 반드시 위대한 회사라고 말할 수는 없을 것입니다. 하지만 닌텐도처럼 엄청난 IP를 소유하고 있는 기업이라면 그 IP의 수익화가 역사적으로 저조하더라도 위대한 기업이라고 말할 수 있을까요? 위대한 기업은 재투자 기회가 없을 수 있을까요? 위대한 기업이란 무엇일까요? 진부함으로 반전하기 거꾸로 생각해보면, 우리는 미래에도 존재할 것으로 예상되고 투자한 자본에 대해 지속적으로 높은 수익을 올릴 수 있으며, 이러한 높은 수익을 계속 올릴 것이라고 합리적으로 믿을 수 있는 요소를 갖춘 기업을 찾고 있을 것입니다. 쉽게 경쟁할 수 없는 높고 지속 가능한 ROIC는 모든 투자자가 기업이 좋은 이유를 말할 때 흔히 하는 진부한 대답입니다. 하지만 이는 위대한 비즈니스의 부산물이지 원인이 아닙니다. 버크셔의 주식 선택을 연구하고 저베타 주식을 매수하고 레버리지를 사용하여 버핏의 기록을 재현할 수 있다고 생각하는 효율적 시장 이론가들처럼 높은 ROIC 기회에만 집중하겠다고 말하는 것으로 위대한 기업을 만들 수 없습니다(예, 실제로 재무 수업에서 배운 적이 있습니다). 오히려 대부분의 위대한 비즈니스에서 볼 수 있는 것은 다른 사람이 할 수 없는 일을 누군가를 위해 하고 있다는 것입니다. 최고의 비즈니스는 비용 효율적인 방식으로 대체할 수 없는 서비스나 제품을 보유하고 있습니다. 가장 다양한 종류의 재고 바닥재를 최고의 가성비로 판매하는 Floor & Décor나 3만 달러짜리 버킨 백을 판매하는 Hermes 모두 가치 있는 소품의 모든 측면에서 직접적인 경쟁자가 없습니다. 바닥재 시장과 명품 핸드백 시장에는 경쟁이 존재하지만, 소비자가 대체하거나 포기할 수 있는 선호도를 가지고 있을 때만 경쟁이 존재합니다. 소비자가 '명품 핸드백'이 아닌 '버킨'을 원한다면 다른 대안이 없습니다. 마찬가지로, 재고 재고가 가장 많은 바닥재 매장에서 가장 저렴한 가격에 쇼핑하고 싶다면 대안이 없습니다. 바닥재를 판매하는 다른 매장으로 갈 수도 있지만, 그 매장만큼 많은 SKU나 재고 품목을 보유하고 있는 곳은 없을 것이므로 소비자는 다른 곳에서 쇼핑하기로 결정해야 합니다. 소비자의 선호도 계층 구조 좀 더 자세히 설명하자면, 소비자의 선호도 계층구조를 생각해 보세요(비즈니스에도 비슷한 선호도 계층구조가 존재할 수 있습니다). 소비자의 선호도 계층 구조는 소비자가 내부적으로 욕망에 '가중치'를 부여하고, 한 욕망이 어느 정도 충족되면 다음 순서의 욕망을 해결하는 것이 더 중요해진다는 개념입니다. 기업이 소비자의 욕구를 충분히 충족시키면 판매가 이루어집니다. 기업이 점점 더 많은 소비자의 욕구를 충족시키면 '영업권' 또는 '잉여'가 쌓이기 시작합니다. 이는 기업이 소비자가 거래하는 데 필요한 것보다 더 많은 욕구를 충족시키고 있다는 것을 의미합니다. 잉여는 단순한 이론적 개념이 아니라 훌륭한 비즈니스의 지속 가능성에 매우 중요하며, 단순한 가격 인상으로 명확하게 확인할 수 있습니다. 스타벅스가 소비자 반발 없이 라떼 가격을 6.50달러로 인상할 수 있다면, 그 소비자들은 음료와 스타벅스의 편의성, 분위기를 적어도 그 정도는 소중히 여기는 것이 분명합니다. 그러나 최근 스타벅스의 가격 인상으로 인해 판매량이 감소한다면, 이는 스타벅스가 가격 인상을 감당할 만큼 소비자들의 선호를 충족시키지 못했음을 의미합니다. 물론 이는 총합적인 수치일 뿐이며, 특정 소비자는 한 가지 선호도를 다른 선호도보다 더 중요하게 생각할 수 있습니다. 편의성만을 위해 스타벅스를 찾는 사람이라면 1달러가 더 비싸더라도 직접 커피를 만들거나 다른 커피숍까지 운전해서 갈 가치가 없다고 생각할 수 있습니다. 하지만 어느 정도 가격이 책정되면 그렇게 할 것입니다. 가격 결정력의 존재는 소비자 잉여 또는 호의가 있는지 여부를 측정하는 가장 쉬운 방법입니다. 고객(또는 기업)을 만족시킬 수 있는 제품이나 서비스를 만드는 것은 위대한 기업이 되기 위한 필수 조건입니다. (그렇다고 해서 고객이 반드시 거래에 대해 '만족'해야 한다는 의미는 아닙니다... 이에 대해서는 나중에 자세히 설명합니다.) 평범한 기업도 선호도를 ...

1988년 에디 램퍼트는 자신의 펀드인 ESL 인베스트먼트를 설립했습니다. 전설적인 투자자 리처드 레인워터는 2,800만 달러를 시드 자본으로 투자했습니다. 처음 10년 동안은 대부분 전통적인 주식 투자를 통해 좋은 실적을 쌓았습니다. 램퍼트의 투자자들은 마이클 델, 데이비드 게펜, 지프 가문, 티쉬 가문 등 저명한 개인들이었습니다. 1990년대 후반이 되자 그는 경영진에게 변화를 촉구하는 행동주의적 접근 방식을 취했습니다. 2007년까지 그의 펀드는 18년 동안 연평균 30%의 수익률을 기록한 후 자산 규모가 200억 달러로 불어났습니다. 몇 년 전에는 오토네이션과 오토존에 큰 베팅을 했는데, 오토네이션은 그의 펀드에서 25% 이상의 지분을 보유하고 있었습니다. 2003년에 램퍼트는 7억 달러를 투자하여 Kmart의 부채를 달러당 20c에 매입하고 파산 재조직 자금을 제공했습니다. 이 부채는 자본으로 전환되었습니다. 램퍼트는 Kmart 지분의 54%를 소유했습니다. 그는 경영권을 장악했습니다. 램퍼트는 미다스의 손길을 가졌습니다. Kmart는 2002년에 32억 달러의 손실을 입었습니다. 파산 후/램퍼트의 자금 지원으로 Kmart는 2003년에 4억 달러, 2004년에 9억 달러의 영업이익을 달성할 수 있었습니다. 또한 2004년에 램퍼트는 70개의 Kmart 매장(전체 매장의 5%)을 시어스와 홈디포에 9억 달러에 매각했고, Kmart의 주가는 300%나 치솟았습니다. 이 매각을 계기로 그는 시어스도 기회라는 생각을 갖게 되었고, 몇 달에 걸쳐 케이마트가 시어스를 120억 달러에 인수하는 협상을 진행했습니다. 에디는 전성기를 구가하고 있었습니다. 그는 엄청난 성공을 거두고 있었습니다. 그는 잘못할 수 없는 사람처럼 보였습니다. 2018년 베니티 페어 기사에서 리처드 레인워터는 램퍼트에 대해 이렇게 말했습니다, “그는 자신이 원하는 방향으로 나아가는 데 너무 집착해서 때때로 사람들이 화상을 입고, 짓밟히고, 부딪히고, 그가 접촉한 거의 모든 사람들로부터 자신을 소외시키려고 했던 것 같습니다.” 또 다른 전 동료는 이렇게 말했습니다, “그는 정말 극단적인 사람이에요. 제 생각에 그는 사람들과 감정적으로 연결되지 않는 이상한 점이 있습니다. . . 정말 중요한데 어떤 사람들은 그런 게 없죠. 그들은 자신만의 작은 세계에 빠져 있죠.” 연승 중일 때는 자신이 이길 자격이 있다고 생각하기 때문에 다음 베팅에 더 큰 금액을 걸고 싶어집니다. ...