다모다란 - 투자의 북극성을 찾아서: 투자 철학을 찾아서!
"아무것도 지지하지 않으면, 무엇에든 쓰러진다!"
시장이 지금처럼 불확실성으로 요동칠 때, 투자자들이 중심을 잃는 것은 자연스러운 일이다. 그리고 중심을 잃으면, 나중에 후회할 투자 결정을 내리기 쉽다. 바로 그럴 때, 시장에 대한 핵심적인 신념 체계와 그것을 반영한 투자 철학이 도움이 된다. 포트폴리오의 손실을 당장 만회하지는 못하더라도, 다시 중심을 찾고 주변의 소음 속에서 의미를 발견하는 데 도움이 될 것이다.
투자자로서 나의 투자 철학은 끊임없이 발전해왔지만, 나는 주변 투자자들이 어떻게 자신만의 철학을 정립하는지, 그리고 왜 그 차이가 지속되는지에 대해 오랫동안 관심을 가져왔다. 이 관심은 1990년대 후반, 내가 NYU 스턴 경영대학원 MBA 학생들을 위해 조직한 세미나 수업에서 비롯되었다. 매우 다른 시장 관점과 투자 스타일을 가진 성공한 투자자들이 각자의 견해를 발표했고, 학생들은 서로 다르고 때로는 모순되는 관점들을 조화시키는 데 어려움을 겪었다.
수업을 마친 후, 나는 투자 철학에 관한 책과 강의를 만들기 시작했다. 목표는 "최고의" 철학을 찾는 것이 아니라, 투자자 각자에게 가장 잘 맞는 철학을 찾을 수 있는 프레임워크를 제공하는 것이었다. 책의 초판은 약 20년 전에 출간되었고, 2012년에 개정판이 나왔다. 개정판과 함께 같은 해 내 웹페이지에 무료 온라인 강의를 개설했으며, NYU는 약 6년 전 해당 강의를 바탕으로 수료 과정을 만들었다.
투자 철학에 대한 나의 핵심적인 생각은 변하지 않았지만, 시장과 경제는 변했다. 책과 강의 모두 업데이트가 필요했다. 지난 몇 달간 그 작업에 매진한 결과, 제3판이 곧 서점에 출간될 예정이며, 이와 함께 업데이트된 무료 온라인 강의도 내 웹페이지와 유튜브에 공개할 예정이다.
시작의 계기
1990년대 후반, 나는 스턴 경영대학원으로부터 한 가지 제안을 받았다. MBA 학생들이 한 학기 동안 매주 다양한 분야의 성공한 투자자들의 강연을 듣고, 이튿날 세션에서 배운 것을 토론하는 투자 강의의 조직자 역할을 맡아달라는 것이었다.
한 학기 동안 14명의 연사가 참여했으며, 뉴욕이라는 지리적 이점 덕분에 다양한 유형의 투자자들을 초청할 수 있었다. 학생들은 어느 주에는 저명한 가치 투자자의 강연을 들었고, 다음 주에는 최고의 성장형 뮤추얼펀드 매니저를, 그 다음 주에는 유명 기술적 분석가의 이야기를 들었다. 연사들은 저마다 매우 다른 방식으로 투자에 접근했으며, 시장에서 기회를 포착하는 방법에 대해서도 다른 관점을 가지고 있었다. 그러나 그들 모두는 투자자로서 성공을 거둔 사람들이었다.
매주 각 연사의 시장관과 투자 방식에 대한 토론을 이끌면서, 나는 학생들이 혼란에 빠지는 것을 목격했다. 그들은 본능적으로 매 연사의 관점과 방식을 자신의 생각에 통합하려 했다. 그러나 연사들 사이에 공통점이라고는 투자 성공 외에는 거의 없었고, 시장에 대한 견해는 때로 서로 모순되었다. 학기가 끝날 무렵, 상당수의 학생들은 한 학기 동안 들은 내용에 오히려 더 혼란스러워진 상태였다.
강의를 다른 교수에게 넘기기 전, 나는 수업에서뿐만 아니라 투자 전반에 걸쳐 내가 목격한 것들을 정리하며 다음과 같은 결론에 도달했다.
투자에 대한 핵심 통찰
장기적으로 꾸준히 승리하는 액티브 투자자는 극히 드물다. 액티브 투자는 가장 이기기 어려운 게임 중 하나다. 그 이유 중 하나는, 인덱스 펀드에 투자하는 것만으로도 거의 비용 없이 평균 투자자의 성과를 손쉽게 달성할 수 있기 때문이다. 액티브 투자는 평균을 뛰어넘어야 할 뿐 아니라, 리서치·데이터·인력·거래 비용까지 충당할 만큼 충분히 초과 성과를 내야 한다는 어려운 과제를 안고 있다. 이것이 얼마나 높은 산인지는, 지난 10년간 자신의 벤치마크 지수를 이긴 기관 액티브 투자자의 비율을 살펴보면 분명히 알 수 있다. 일부 액티브 펀드매니저들은 1년, 2년, 심지어 5년 동안 "시장을 이기기"도 하지만, 투자 기간이 길어질수록 이 초과 수익을 유지하는 사람은 극히 드물다. 초반에 운 좋게 큰돈을 따지만 너무 오래 자리를 지키다 빈손으로, 혹은 그보다 더 나쁜 상황으로 카지노를 떠나는 도박꾼과 같다. 물론 워런 버핏, 짐 사이먼스, 조지 소로스 같은 투자의 전설들이 있다는 것을 잘 알고 있다. 그러나 우리가 그들의 이름을 열거할 수 있다는 사실 자체가, 그들이 법칙이 아닌 예외라는 것을 말해준다.
성공한 투자자들조차 운과 실력을 구별하기란 매우 어렵다. 투자 관련 책과 강의에서는 달리 주장하지만, 투자 결과는 통제할 수 없는 수많은 요인에 의해 좌우된다. 최종 수익 중 얼마가 실력 덕분이고 얼마가 운 덕분인지 가려내는 것은 사실상 매우 어렵다.
성공한 투자자들은 저마다 전혀 다른 방식으로 성과를 달성했다. 지난 한 세기 동안 시장에서 가장 큰 성공을 거둔 투자자들의 목록을 작성한다면, 성공 방식뿐만 아니라 성격 면에서도 매우 다양한 인물들을 마주하게 될 것이다. 앞서 언급한 세 전설—버핏, 사이먼스, 소로스—은 시장관과 시장의 실수를 활용하는 방식이 확연히 달랐다. 심지어 같은 계보로 여겨지는 투자자들 사이에서도 차이는 존재한다. 버핏은 벤 그레이엄에게서 초기 교훈을 얻었지만, 그레이엄과 버핏의 가치투자 접근법은 서로 다르다. 그레이엄은 저평가 주식을 찾는 스크리닝에 집중한 반면, 버핏은 탄탄한 경쟁 우위와 훌륭한 경영진을 가진 기업을 발굴하는 데 더 관심을 두었다.
성공한 투자자를 모방하는 것은 별다른 효과가 없는 것으로 보인다. 성공한 투자자들의 방식은 다른 투자자들과 언론에 의해 철저히 분석되었고, 일부는 수십 권의 책이 그들의 성공 비결을 다루고 있다. 워런 버핏은 그야말로 이 경쟁의 우승자로, 그의 투자 인생을 추적한 수많은 책은 물론, 투자 관점을 상세히 밝힌 버크셔해서웨이 주주 서한까지 존재한다. 그럼에도 불구하고, 그의 발자취를 따르며 그의 방식을 하나하나 모방하려 했던 투자자들은 대부분 그의 성과를 재현하지 못했다.
이로부터 나는 두 가지 결론을 도출한다. 첫째, 모든 투자자에게 최선인 단 하나의 지배적인 투자 철학은 존재할 수 없으며, 가치투자든 마켓 타이밍이든 트레이딩이든 그것이 최고라는 주장은 모두 기만적이다. 둘째, 각 개인에게는 그 사람의 시장에 대한 관점, 신념, 그리고 개인적 특성을 반영한 올바른 투자 철학이 따로 존재한다.
핵심 아이디어
각 투자자에게는 자신의 신념, 시장관, 그리고 개인적 특성을 반영한 맞춤형 투자 철학이 필요하다는 인식이, 내가 이 주제에 관한 강의를 만들고 책을 쓰게 된 출발점이 되었다. 책의 내용을 설명하기 전에, 먼저 내가 말하는 "투자 철학"이 무엇인지 정의해야 한다. 그리고 그것을 가장 잘 설명하는 방법은, 투자 철학이 아닌 것이 무엇인지 먼저 짚어보는 것이다.
첫째, 투자 철학은 투자 전략보다 훨씬 풍부하고 완결된 개념이며, 전략은 흔히 철학에서 파생된다. 예를 들어, 낮은 주가수익비율(PER)이나 낮은 EBITDA 배수로 거래되는 주식을 찾는 스크리닝은 하나의 투자 전략이다. 그러나 이 전략을 낳는 투자 철학은, 투자자들이 성장성에 현혹되고 새로운 사업의 흥분에 끌리기 때문에 시장이 저성장 기업이나 평범한 사업체를 저평가한다는 믿음 위에 세워진 것이다.
둘째, 투자 철학은 투자 슬로건이 아니다. "싸게 사서 비싸게 팔아라"는 투자 슬로건이지만, 거의 모든 투자 철학의 궁극적 목표이기도 하다는 점에서 아무런 의미가 없다.
한동안 투자를 해왔으면서도 자신의 투자 철학이 무엇인지 한 번도 진지하게 생각해본 적이 없다면, 그것은 충분히 이해할 수 있는 일이다. 어쩌면 왜 굳이 하나의 철학에 스스로를 가두어야 하는지, 어디서든 좋은 기회를 찾으면 되지 않느냐고 의문을 품을 수도 있다. 그러나 핵심 철학 없이 투자에 임하면, 투자자는 대부분 부정적인 결과를 초래하는 수많은 함정에 노출된다.
승자 추종: 투자 철학이 없으면, 최근에 가장 잘 통했던 전략에 끌리는 것은 거의 필연적이다. 지난해의 승자—매그니피센트 세븐이든, 기술주든, 소형주든—를 뒤쫓으며 포트폴리오는 끊임없이 방향을 바꾸고, 회전율과 거래 비용은 높아지는 반면 실제 수익은 거의 남지 않는다.
사기의 표적: 탐욕은 인간의 본성이며, 이 때문에 우리는 적은 위험으로 큰돈을 버는 방법을 끊임없이 찾는다. 투자 철학이라는 제어 장치가 없으면, 높은 수익과 낮은 위험을 약속하는 투자 사기에 쉽게 넘어가는 표적이 된다.
빈 투자 찬장: 수익을 안겨주는 투자 전략을 찾았다 하더라도, 시간이 흐르면서 모방과 시장 수정으로 인해 그 전략은 조만간 효력을 잃는다는 사실을 기억해야 한다. 그것이 시장에 가져온 전부라면, 투자 찬장은 곧 텅 비고 제자리 뛰기를 반복하게 된다. 반면 일관되고 깊이 있는 투자 철학을 갖추고 있다면, 그 철학으로 돌아가 같은 시장의 실수를 포착하는 또 다른 전략을 발굴할 수 있다. 예를 들어, 시장이 지루하고 저성장인 기업을 저평가한다는 철학을 갖고 있다면, 낮은 PER 스크리닝이 더 이상 통하지 않을 때 낮은 변동성 같은 다른 기준으로 저평가된 평범한 기업들을 찾아낼 수 있다.
한마디로, 모든 투자자에게는 성공이라는 어려운 목표를 향해 나아가는 데 길잡이가 되어줄 투자 철학이 필요하다.
다양한 철학의 목록을 나열하는 대신, 나는 투자 프로세스를 매개체로 삼아 서로 다른 투자 철학이 어디서, 어떻게 탄생하고 갈라지는지를 설명하고자 한다.
이 과정을 통해 투자 철학의 선택지들이 드러난다:
액티브 투자 대 패시브 인덱싱 앞서 언급했듯이, 아무것도 하지 않아도 평균에 근접한 수익을 올릴 수 있고, 평균을 이기려는 투자자 ...
