이란 전쟁 이후에도 상승을 이어가는 CRCL

25년 4분기 EPS가 $0.43으로 월가 예상치인 $0.35를 크게 상회했다.

Circle의 주 수익원은 USDC 예치금(주로 단기 미국 국채)에서 나오는 이자 수익인데, USDC가 폭발적으로 늘어나면서 이익이 크게 뛰었다. USDC 순환량을 살펴보면 753억 달러(+72% YoY)으로 증가한 것을 알 수 있다.

그 정도의 어닝서프라이즈인지.. 잘 모르겠다. 그럼에도 스테이블 코인은 도입기 → 성장기로 넘아가는 종목인 만큼, 투자자들의 심리에 주목하면 그 답을 찾을 수 있을 것 같다.

이유는 크게 2가지였다.

첫째, Circle이 상장하기 전, 과도한 현금성 자산 때문에 비판받은 적이 있다. Circle의 USDC의 준비금은 1:1 로 국채로 구성해야 하기 때문에, USDC 발행량 증가는 곧 현금성 자산 증가로 이어진다. 정확히는 현금은 은행 예치금 + 단기 미국 국채로 구성된다. Circle은 실리콘밸리은행(SVB)에 현금으로 예치해 두고 있었고, SVB가 초고속으로 파산하면서 이 돈이 묶여버렸고, 시장은 "1 USDC가 1달러를 보장하지 못할 수 있다"는 공포에 빠졌다. 또 인플레가 잡히면서 금리 동결 및 인하 기조는 Circle의 수익성 악화에 대한 우려로 나타났다.

이후, 준비금의 대부분을 블랙록이 운용하는 'Circle Reserve Fund (SECF)'로 대부분 옮김으로, 현금성 자산에 대한 리스크를 줄였다.

둘째, 현금은 많은데 인프라 투자에 소홀하다는 지적이었다. 해당 지적은 비교적 최근의 우려이다. 이는 Circle은 Tech 기업인가?, 아니면 자산 운용사인가? 라는 정체성 논란과 비판으로 이어진다. 핀테크 기업으로서 결제 인프라를 깔아서 돈을 버는 것이 아니라, 고객 예치금을 굴려서 이자로 돈을 버는 구조가 건강하지 않다는 지적이다. 그도 그럴 것이 이자가 주요 수익원이라면 circle에 대한 투자의견이 많이 바뀐다. 먼저 높은 멀티플을 제공할 수 없다. 핀테크가 아닌 은행사라면 PER 10~15 주는 것이 적당하다. 그런데 은행사라는 내러티브를 circle에게 적용하면 더 큰 문제가 생긴다. Circle은 자체적인 유통망이 부족했기 때문에, 거래소인 Coinbase의 인프라에 의존하고 수익을 나눠주는 방식을 택했다. 이자수익이 대부분이며, 인프라는 Coinbase에 의존하는 기업이 과연 수익성을 높일 수 있을까? 라는 의문까지 던져 준다. 결국 낮은 수익성과 멀티플로 인해 높은 주가를 인정하기 다소 어려움이 있었던 것이다.

25년 4분기 실적은 EPS뿐만 아니라, USDC 순환량도 크게 상승하였다.

그 이유는 Circle의 인프라 투자 덕분이며, 투자자들은 Circle이 드디어 은행주가 아닌 핀테크라는 내러티브가 작동했다고 본다.

첫째, 이자 수익(준비금 수입)뿐만 아니라 수수료 매출(기타 수익)이 발생하기 시작했다. 그 대표적인 움직임Programmable Wallets (Circle Web3 Services의 핵심 제품) 출시이다. Programmable Wallets은 블록체인 도입의 진입 장벽을 낮췄다고 평가 받는다. 기존 가상화폐 지갑은 Key를 분실하면 자산을 영구적으로 잃는 치명적인 단점이 있었만, Circle의 'Programmable Wallets'은 기업이 기존 회원가입 방식처럼 쉽게 고객의 지갑을 관리하고 복구할 수 있게 해준다. 비밀번호 분실때문에 Circle의 지갑을 사용해야 하는걸까? 그렇지 않다. 핵심은 기업 또는 개발자들의 유동성 부담을 줄일 수 있기 때문이다. 최근 많은 금융 자산이 이더리움 기반으로 토큰화되고 있는데, 이를 직접 운용하려면 기업이 변동성이 큰 이더리움을 가스비 명목으로 직접 보유하고 관리해야 하는 회계적 부담이 있다. 하지만 Circle의 서비스를 이용하면, 기업은 이더리움을 살 필요 없이 Circle에게 달러로 수수료만 지불하면 된다. 즉, 복잡한 블록체인 가스비 문제를 Circle이 대납하고, 기업이나 개발자들이 수수료만 내는 구조로 바뀐 것이다.

둘째, Coinbase 의존도 낮추기 위해 CCTP(Cross-Chain Transfer Protocol)라는 자체 표준을 구축했다. 기존에 이더리움에 있는 코인을 솔라나로 옮기려면 '브릿지(Bridge)'라는 사설 환전소를 거쳐야 했다. 이 방식은 원본 코인을 금고에 보관하고, 반대편에서 Wrapped Token(일종의 가짜 코인)을 찍어내는 방식이다. 문제는 진짜...