10월 미국 고용지표 + ISM 제조업 PMI = 이상한 채권 시장?

칼럼 원문 샌프란시스코 연준 보고서 = 연착륙 가능성 up 물가 : 2% 목표치를 향해 순항하고 있음. 27년말 2% 도달 예상 소비 : 내구재 소비가 팬데믹 이후 -50% 감소. 통화정책은 긴축적. 고용 : 여성, 이민자 경제활동참여율 up + 생산성 향상 (AI 기여는 미미) + 실업률 good - 구인율 down = 전반적 good 결국, 물가는 안정되고 있고, 고용은 수요가 주춤하지만 일자리 수는 여전히 많으며 공급도 충분함. 급작스런 경기 충격의 가능성은 높아 보이지 않음. 굳이 나부랑이가 딴지를 걸어 보자면... 좀 과하게 긍정적인 것 같은데... https://fred.stlouisfed.org/graph/?g=1xfUg 우선 1번... 노동의 수요가 약해지고 공급이 늘어나면 임금이 하락하고 실업이 늘어나는 것 아닌가? 파란선 구인 건 수, 빨간선 실업률, 초록선 평균 주급 YoY 상승률. 파란선은 노동에 대한 수요를 나타내는데 보시다시피 22년 3월 정점을 찍고 지속적으로 하락 중입니다. 그러면서 빨간선 실업률이 슬금슬금 고개를 들기 시작하죠. 초록선 주급 상승률도 22년 3월을 고점으로 계속해서 하락합니다. 즉, 고용인들의 채용의지가 약해지는데, 일하겠다는 사람은 늘어나니 일단 임금이 내려오고, 일하겠다는 사람은 많은데 뽑는 자리 수는 적어지니 실업률이 고개를 든다... 자연스럽죠? 최근 추이를 보면 노동에 대한 수요와 임금 상승세가 계속 하락하고 있습니다. 차트의 과거 패턴을 보면 파란선과 초록선이 동반하락하는 국면이 오래 이어지면 빨간선 실업률의 상승이라는 결과로 이어졌는데, 샌프란시스코 연은 보고서는 이번에는 다르다!!... 라고 이야기하는 것 같은데 왜 다른가... 를 잘 모르겠네요. 빨간선은 비농업 고용, 노란선은 컨퍼런스보드의 고용동향지수 (ETI) 입니다. ETI는 노동에 대한 수요를 나타내는 지표인데, 이 두 지표가 거의 동행하는 성격을 가지죠? 그런데 22년 4월부터 두 지표의 추세가 어긋나더니 22년말부터는 반대로 움직입니다. 차트만 놓고 보자면 팬데믹 직후 노동에 대한 수요가 엄청나게 강해졌고, 그에 걸맞추어 비농업 고용도 크게 늘었으나, 이미 노동에 대한 수요는 2년 가까이 약해지고 있음에도 고용을 줄이지는 않고 있다... 왜? 아직은 고용을 적극적으로 줄여야할만큼 현재와 미래의 업황이 나빠보이지 않으니까... 단, 노동에 대한 수요가 회복될 정도로 미래 경기에 대한 전망을 밝게 보고 있지도 않다... 현재는 고용인들이 눈치를 보고 있는 상태가 아닐까... 미국 전체 고용의 약 40% 이상을 차지하는 중소기업 업황 리포트인 NFIB report 9월호를 참고하면 현재의 구인건 수 (진한선), 향후 3개월 예상 구인건 수 (연한선) 모두 하락세입니다. 이는 노동에 대한 수요는 좀처럼 회복되지 못하고 계속 감소하고 있습니다. 그나마 다행스러운 점은 연한선 3개월 후 예상 구인건 수가 살짝 반등의 기운을 보이고 있다는 점이죠. 또한, 위 차트에서 보다시피 대량 해고사태도 벌어지지 않고 있습니다. 해고자 수도 거의 일정하게 유지되고 있죠. 따라서, 고용인들의 노동 수요는 현재 약한 것이 맞다... 그래도 실업률이 잘 버티고 있는 것은 고용인들이 해고를 하지 않고 있기 때문이다... 노동에 대한 수요는 약하지만 해고는 하고 있지 않다는 것은 고용인들이 눈치를 보고 있다는 것으로 해석된다... 이들이 앞으로 어느 쪽으로 의사결정할 것이냐 (= 대량해고냐 아니면 고용확대냐) ... 이건 결국 미래의 업황에 달려있다... 고 볼 수 있겠죠? 파란선 미국 OECD 경기선행지수 (CLI), 빨간선 컨퍼런스 보드 경기선행지수 (LEI) 입니다. CLI가 LEI에 비해 변동성이 크죠. 그래도 큰 흐름으로 보면 LEI가 큰 파도, CLI가 큰 파도 속의 작은 파도처럼 움직입니다. 현재 추이를 보시면 큰 파도인 LEI는 계속해서 하락하고 있고, 작은 파도 CLI는 반등 중입니다. 큰 파도가 하락을 이어가고 있으니 작은 파도의 반등이 어디까지 갈지 좀 우려스러운 상태죠. NFIB report 9월호를 보면... 중소형 기업의 긍정적 기대치가 조금은 희망적으로 변하고 있는 것은 맞습니다. 하드 데이터 기준으로는 (진한선) 여전히 기대치가 낮지만, 업주들의 기대치인 소프트 데이터 기준으로는 (연한선) 24년에 반등하고 있습니다. 경기선행지수를 종합적으로 생각해 보면, 큰 흐름에서는 좋아질까 싶지만, 단기적으로는 양호한 흐름이 이어질 수 있을 것 같다... 고 총평해 볼 수 있겠습니다. 이 지점에서 매크로팀의 코멘트... 저금리 시대 대출의 만기가 돌아오고, 리파이낸싱을 통해 이자부담이 늘어나게 되는 점이 고용인들의 주저함의 원인 중 하나라고 볼 수도 있겠죠. 이 말은 업황에 대한 기대가 앞으로 늘어날 이자 부담을 뛰어넘을 정도로 좋아야 한다는 겁니다. 그래야 고용에 대한 주저함을 넘어서고, 늘어난 노동 공급을 더 많은 일자리가 받아들여 실업률이 낮아질 수 있는 환경이 조성될 수 있을 것으로 보여요. NFIB 리포트를 보면 금리때문에 힘들 것 같다고 답변한 중소기업들의 비율이 빠르게 늘어나고 있다는 점을 감안해야겠죠? ...

칼럼 원문 로리 로건 총재의 발언 경제 전망치를 충족한다면 점진적인 금리인하를 예상한다 = 시중의 기준금리 인하 기대가 너무 강하다. 지준금과 단기자금 시장의 유동성은 모두 풍부한 수준 = 긴축 좀 해도 된다 = QT 더 갈 수 있다. 로건 총재의 발언은 결국 QT를 지속해도 지준금 레벨이 아직 충분하니 괜찮다... QT 장기화를 시사함 = 장기 금리 상승압력 아래 차트 설명 (차트 해석법이 담긴 칼럼 참조) 초록선 : 지준금 / 은행 총자산 은행 전체 자산 대비 지준금의 비율... 이 수치로 지준금이 충분한지, 많은지, 부족한지 여부를 판단. 이 비율이 기준선 14%를 하회해 12~13%에 도달하면 지준금은 충분한 (ample) 단계로 전환된다고 판단. 현재는? 대략 13.5% 정도... 따라서, 아직은 풍부한 (abundant) 지준금 수준이라고 볼 수 있음 검은선 : 지준금 / 명목 GDP 뉴욕 연준이 공개시장조작 보고서에서 밝힌 내용은... 높은 지준금 시나리오 : 12%가 되면 QT 속도조절, 11%가 되면 QT 중단, 10%가 되면 자산매입 재개 낮은 지준금 시나리오 : 10%가 되면 QT 속도도절, 9%가 되면 QT 중단, 8%가 되면 자산매입 재개 위 차트의 'OMO 높은 지준금 시나리오' 라인은 12%, 'OMO 낮은 지준금 시나리오' 라인은 8% 를 나타냄 즉, 지준금의 변화에 따라 연준의 액션이 달라질 최상단과 최하단을 표시해 둔 것이라 이해하면 됨. 현재는? 12%를 소폭 하회하는 수준... 따라서, QT 속도조절의 가능성이 높은 수준이라고 볼 수 있음. 종합해 보면, 여전히 지준금은 풍부한 (abundant) 수준을 유지하고 있고, 연준이 QT 속도조절 정도는 고려해 볼만도 한 수준이지만 적극적인 정책의 변화가 예상되는 시점은 아니다. ...

칼럼 원문 경제지표 동향 주택 & 건설 신규주택 착공 및 허가 건 수가 전월치 대비 소폭 감소, 컨센 부합 내지는 소폭 하회 수준으로 발표되었습니다. 약간은 의외죠. 9월 한 달 동안 금리가 급격히 하락하며, 모기지 금리도 강하게 하락했으니 신규주택에 대한 수요도 강하게 반응할 수도 있얼을텐데 그렇지는 않았으니까요. 아직은 경제주체들이 간을 보는 상태인가 봅니다. 그리고, 그럴만도 했죠. 모기지 금리는 10월에 V자 반등을 보였으니까요. 8, 9월 연속으로 급락하던 모기지 금리는 10월에 들어서며 V자 반등하는 모습이 보이죠? 향후 장기금리가 안정적으로 혹은 급격하게 우하향할 것이라는 확신이 약해질만도 합니다. 이렇다 보니 10월 들어서서 모기지 구매지수 (좌), 리파이낸싱 (재융자) 지수 (우) 모두 10월에 익은 벼모냥 크게 고개를 숙이고 있습니다. 금리의 변동성이 이렇게 크니 섣불리 움직이지 않는 편이 현명한 선택 같습니다. 그래도 전반적인 주택시장은 점차 회복세를 보이고 있지 않나 싶어요. 물론 NAHB 주택시장 지수 기준입니다. 보시다시피 저점을 높이면서 오르는 추세가 이어지고 있습니다. 9월과 10월 2개월 연속 예상치 평균을 상회한 것도 고무적이네요. 하지만, 불안요소가 있죠. 바로 기업들의 이자 비용 좌측 차트부터 봅시다. 이 차트는 비금융기업들의 역대 긴축 시기 별 순이자 지출을 보여줍니다. 점 하나가 하나의 긴축적인 통화정책 시기를 나타냅니다. X축은 기준금리의 변화율을 나타냅니다. 가장 우측 상단에 1976-1981이 있죠? 폴 볼커의 업적입니다. 점들이 우상향 추세를 이루고 있는 것이 보이죠? 무슨 의미냐... 연준의 기준금리 인상폭이 크면 클수록 기업들의 이자비용이 선형적으로 증가했다는 의미입니다. 과거의 긴축적인 통화정책이 기업의 이자비용을 높여 경기둔화를 이끌어냈음을 보여주는 거죠. 그런데... 하단의 빨간 점을 보세요. 2021-2023 구간은 연준이 기준금리를 역대급으로 빠르고 강하게 끌어올렸음에도 불구하고 기업들의 이자비용은 마이너스... 오히려 감소했네요? 1970년대 이래 모든 연준의 긴축 구간에서 처음 벌어진 현상입니다. 왜 이런 현상이 발생했을까요? 기업들이 연준의 기준금리 인상이 벌어지기 전에 초저금리로 대출을 많이 받아 놓았다는 의미입니다. 그러니, 연준이 ...

원문칼럼 경제지표 동향 소비 및 고용 https://www.atlantafed.org/chcs/wage-growth-tracker 이직자와 잔류자 간의 임금 상승률의 간극은 좁아지고 있습니다. 이는 이직을 해도 기대할 수 있는 임금 상승률이 잔류했을 때에 비해 낮아지고 있음을 의미하며, 곧 노동시장이 쿨다운되고 있다는 의미로 해석이 가능합니다. 회사들이 높은 임금 주어가며 사람들을 적극적으로 고용하고 있지 않다는 뜻이니까요 .또한, 전반적인 임금상승률이 계속해서 낮아지고 있다는 것 역시 노동시장의 쿨다운을 암시합니다. 임금 상승률이 둔해지면 소비에도 영향을 미치겠죠. 17일에 발표된 소매판매는 예상치를 소폭 상회했습니다. 그리고 차트에서 보다시피 소매판매 MoM 증가율은 꾸준이 0을 상회하고 있죠. 증가하고 있다는 겁니다. 그럼 딜레마가 생기죠. 임금 상승률은 낮아지고 있고, 이직을 해도 큰 임금상승을 기대하기는 힘든데 왜 민간의 소비는 여전히 건재한 것인가... 임금 수준 별 임금 상승률을 봅시다. 초록선은 하위 25%, 파란선은 상위 25%입니다. 보시다시피 하위 25%의 임금은 크게 상승한 이후 지속적으로 하락세를 이어가는 반면, 상위 25%의 임금은 늦게 상승했지만 하락세가 약하죠. 오히려 7월 이후 반등하는 모양새입니다. 조합해서 생각하면... 임금 상승률은 낮아지는 추세인데도 소매판매가 견조한 이유는 소득 상위계층의 임금 상승률이 잘 버티고 있기 때문이라는 추론이 가능합니다. 단순한 추론이 아닌 이유... 10월 14일 매크로팀 코멘트에 미국의 소비는 중산층, 고소득층이 주도하고 있다는 내용의 페이퍼를 다루고 있습니다. 위 차트는 소득계층 별 소매지출의 추이를 나타냅니다. 보시면 보라색 저소득층의 소비가 타 소득계층에 비해 매우 부진함을 알 수 있습니다. 월가아재 시황칼럼 소득수준이 높을수록 소매지출의 상승률이 높아지고 있죠. 매크로팀의 페이퍼 내용 요약은 아래와 같습니다. 팬데믹 이후 모든 소득 그룹의 평균 가계 지출은 이전보다 높아졌음 ‘20~ ‘21년 중반 팬데믹 시기, 저소득층은 다른 계층 대비 부양책으로부터 더 많은 혜택을 받았음 ‘20년과 ‘21년 초에 저소득층 가구의 지출이 중산층 및 고소득 가구보다 더 많이 증가 ‘21년 중반~’23년 중반, 저소득층, 중산층, 고소득층의 지출 흐름이 차이를 보이기 시작 중산층 및 고소득층 가구는 지출을 유지하거나 확대한 반면, 저소득층 가구는 ‘21년 중반 수준에 비해 지출 축소 ‘23년 중반부터는 모든 소득 계층에서 지출이 증가하는 모습을 보이는 중 ‘24년 8월 기준, 저소득층의 지출은 ‘18년 1월 대비 7.9% 증가했고, 중산층의 지출은 13.3%, 고소득층의 지출은 16.7% 증가 다만, 올해 상반기 이후 흐름은 저소득층의 지출 흐름이 완만해지면서 다른 계층들과 차이를 보이는 모습 또한, 전체 소매 지출(빨강) 지표는 저소득층보다 중산층 및 고소득층의 지출 행태를 더 잘 포착 - 이는 그동안의 소비 증가세가 주로 중산층 및 고소득 가구에 의해 주도되어왔음을 시사함 이어지는 매크로팀의 코멘트가 중요합니다. 중산층과 고소득층의 소비에 영향을 미치는 요소는 임금도 있겠지만, 보유한 저축과 자산의 변동, 그리고 세금에도 큰 영향을 받습니다. 저소득층일수록 저축과 투자의 비중도 적고, 세금부담도 훨씬 적으니까요. 따라서, 향후 민간소비 추이를 판단 및 예상하기 위해 고려할 변수는 금리, 자산가격, 세금이 됩니다. 그러면 생각해 보죠. 금리 연준이 얼마나 공격적으로 금리를 인하할 것인지 명확하지 않습니다. 기준금리 인하도 인하지만, 양적긴축이라는 장기금리 상승압력이 언제까지 이어질 것인지도 불분명합니다. 따라서, 현 시점에 저축 이자율이 어떻게 될 것인지 예상하기는 어렵습니다. 다만, 트럼프가 당선될 경우 달러 약세를 위해 연준의 비둘기파 스탠스를 압박할 가능성이 높기에, 시중금리도 하방압력을 받게되지 않을까... 따라서, 트럼프가 당선될 경우 저축 이자율이 낮아지며 중/고소득층의 소비의향을 약화시키는 민간소비의 하방압력이 되지 않는가... 추정됩니다. 하지만, 이를 또 감세로 벌충하고자 하는 것이 트럼프의 계획이겠죠? 재밌는 것은... 감세 + 견조한 민간소비는 달러의 공급이 줄고, 달러의 수요는...