[시리즈 연재] 주식 황금시대는 계속될까? (4편)

[ 전편 요약 ]

1. IT 섹터 이익 전망의 '착시 현상'

• 현재 S&P 500 이익 성장을 주도하는 IT 섹터의 막대한 실적 전망치는 순수 영업이익만이 아닙니다. 대규모 투자 수혜를 입은 AI 인프라 기업들의 이익과 하이퍼스케일러들의 장부상 미실현 이익이 대거 반영되어 크게 부풀려진 상태입니다.

2. 하이퍼스케일러의 '제 살 파먹기'식 과잉 투자

• 빅테크 3사는 분기 영업이익의 4.4배가 넘는 엄청난 자금을 AI 자본투자에 쏟아붓고 있습니다.

• 투자금 중 고객에게서 실제로 벌어들인 돈(영업이익)은 25% 미만이며, 나머지 75%는 내부 현금을 소진하거나 외부에서 조달해야 하는 불건전한 자금 구조입니다.

3. 지연되는 실질 ROI와 펀더멘털의 붕괴

• 시장은 지수적 성장을 기대하지만 기업들의 실제 AI 도입 속도는 선형적이며, 현재 ROI(투자 대비 수익) 달성률도 기대에 부응하지 못하고 있어 빠른 수익화가 요원합니다.

• AI 인프라가 자본을 블랙홀처럼 독식하면서, 상장사 이익 전망치만 폭등할 뿐 실제 실물 경기 지표(선행/동행지표)는 계속 하락하는 극심한 펀더멘털 괴리가 발생했습니다.

4. 대중의 관심도와 주가의 '역괴리' (급락 경고 신호)

• 구글 트렌드상 '인공지능'에 대한 대중의 관심도는 5월 들어 급감하고 있으나, 나스닥 지수는 반대로 폭등하는 기현상(역괴리)이 발생했습니다.

• 과거(26년 초) 관심도 상승과 주가 하락의 괴리가 '뒤늦은 급등'을 불렀듯, 현재의 반대 상황은 내러티브 약화에 따른 '뒤늦은 급락'을 불러올 수 있는 위험 신호일 수 있습니다.

3. 유동성 파티는 어디에?

25년에 내년 전망을 긍정적으로 제시하던 국내 자칭 전문가들이 정말 많이 언급했던 내용은 "유동성 파티" 였습니다. 그 이유가 AI 패권경쟁이 되었든, 중간선거를 위한 자산시장 부양이 되었든, 2026년에는 유동성 파티가 예정되어 있다고들 했었고, 저는 뭐... 예상하시다시피 아닐 것 같다고 의심했죠.

26년 유동성 파티론의 핵심 논거는 대략 아래와 같습니다.

1. SLR 규제 완화 : 제도권 은행들이 더 많은 미국채를 자산으로 보유할 수 있도록 허가 (= 민간 QE)

2. 연준 금리 인하 : 신임 연준의장이 취임하면서 행정부의 요구대로 공격적인 기준금리 인하 착수

3. 재정 지출 확대 : 중간선거든 AI 패권경쟁이든 적극적으로 재무부 쌈지돈 (TGA) 을 민간에 방출

하나씩 점검해 봅시다.

1번. SLR 규제완화

민간은행들이 미국채를 더 많이 들고 있을 수 있도록 하기 위해 규제요건을 완화시켰습니다. 정확한 규모는 저도 알 수 없지만 조사 결과 약 3~4조 달러 가량의 미국채를 더 들고 갈 수 있게 되었다고 하더군요.

이게 왜 민간 양적완화로 불리느냐... 우리가 익숙한 연준과 재무부에 의한 양적완화는 재무부가 국채를 찍어내고, 이걸 연준이 본원통화로 (중앙은행이 찍어낸 돈) 매입하면서, 국채 매입대금아 시중은행에게 흘러들어가는 구조입니다. 연준이 새로 찍어낸 본원통화가 은행에게 현금으로 제공되는 거죠.

SLR 규제완화가 민간 양적완화라고도 불리우는 이유는 위 구조에서 연준을 시중은행으로 교체하기 때문입니다.

대략 이런 흐름인 거죠. 공적 양적완화에서 연준이 했던 역할을 민간 금융기관인 시중은행이 담당하니까 민간 양적완화라고 부르는 겁니다. 비전문가 입장에서... 적어도 제 머리로는 이 주장은 말이 된다고 봅니다. SLR 규제완화로 시중은행이 국채를 매입해 시중에 매입대금에 해당하는 유동성을 풀어놓을 수 있죠.

자... 좋다 이겁니다. 그러면 약 3~4조 달러 규모의 시중 유동성 증가를 기대해 볼 수 있는 건데, 26년 5월 현재 얼마나 진도가 나갔을까...

정확하게 얼마라고 계산하기는 어렵죠. 하지만, 대략적으로 추정해 볼 수는 있습니다. 어떻게? 시중은행들이 미국채를 얼마나 더 들고 있느냐를 따져보면 되겠죠. 무슨 말? 위 다이어그램에서 ① 과정을 거치면 시중은행이 미국채를 매입해 자산으로 들고 있게 됩니다. 그 결과, 재무부로부터 직접 미국채를 매입하는 시중은행 (primary dealer) 들의 미국채 재고는 늘어나게 되겠죠. 그러면, primary dealer들의 미국채 순 ...