밸류체인 상류 — 채굴/원료 (저마진, 범용화) 천연 흑연은 광석을 부유선광으로 약 94~98% 농도까지 끌어올리는 단계로, 자원 자체는 상대적으로 풍부합니다. 전 세계 천연 흑연 생산은 연 700~750kt 수준이고, 중국이 500~550kt, 아프리카(모잠비크·마다가스카르 등)가 140~160kt를 담당합니다. 합성 흑연 원료(니들코크·콜타르피치)는 석유·석탄 부산물인데, 여기서도 중국 비중이 큽니다 — 저유황 페트코크 생산의 약 69%(2023년)를 중국이 차지. 채굴 단계는 가격 변동성과 중국발 공급 과잉에 노출돼 마진이 얇은 구간입니다. 중류 — 병목 구간 (가치와 리스크가 동시에 집중) 천연 경로: 플레이크 → 구형화(spheronization) → 정제(99.95%) → 코팅. 구형화에서 원료의 상당량이 부산물로 빠져나가는 수율 손실이 크고, 정제에 HF·HCl 등 강산이 쓰여 환경 규제·폐수 처리 부담이 큽니다. 구형 흑연은 중소형 플레이크 정광 대비 3~4배 비싸며, 비용의 상당 부분이 강산 사용에 따른 엄격한 환경 요건에서 발생합니다. 합성 경로: 흑연화(graphitization) 가 약 3,000°C 초고온 공정이라 에너지 집약적이고, 결국 전력비가 곧 원가 경쟁력입니다. 이 중류 단계가 중국이 압도적으로 쥐고 있는 곳입니다. 중국이 구형 흑연의 85~90%, 합성 흑연 음극재의 95% 이상을 통제합니다. 음극재(AAM)는 밸류체인에서 부가가치가 가장 크게 잡히는 단계지만, 동시에 가장 모방·재구축이 어려운 구간(capex·환경 인허가·고객사 인증 사이클)이라 진입장벽입니다. 하류 — 수요 (구조적 성장) 리튬이온 배터리 음극은 흑연이 주력 소재이고, 무게 기준으로는 리튬보다 흑연이 셀에서 더 큰 비중을 차지합니다. 음극재 수요는 2024년 흑연 소비의 28%에서 2036년 62%로 확대되고, 전체 흑연 수요는 2036년까지 약 310% 증가할 것으로 전망됩니다. 공급 천연 흑연 공급 — 광산 단계 전 세계 천연 흑연 생산은 2024년 약 160만 톤에서 2025년 약 183만 톤으로 18.1% 증가할 것으로 전망됩니다. 압도적 1위는 중국으로, 2024년 127만 톤을 생산해 세계 광산 공급의 약 78%를 차지했고, 그중 약 85%가 플레이크 흑연입니다. (차트의 중국 외 수치는 출처별 추정치라 방향성 참고용입니다. 주목할 변화는 아프리카의 부상입니다. 모잠비크는 Balama 재가동·Nipepe 프로젝트로 생산량이 2024년 36.4kt에서 2025년 약 247.5kt로 7배 가까이 급증할 전망이고, 모잠비크·마다가스카르·탄자니아 등 신흥 아프리카 지역이 매장량의 약 24%를 차지하며 공급 지형을 재편하고 있습니다. 매장량으로 보면 자원 자체는 부족하지 않습니다. USGS 2025 기준 전 세계 확인 매장량은 약 2.9억 톤이며, 중국(8,100만 톤)·브라질·모잠비크 상위 3개국이 약 62%를 보유합니다. 합성 흑연 — 더 크고, 더 집중된 시장 공급을 이야기할 때 천연만 보면 절반만 보는 것입니다. 합성 흑연 부문은 예측 기간 중 천연 흑연보다 시장 규모가 더 커질 전망인데, 집중도는 천연보다 더 심합니다. 합성 흑연은 페트코크·콜타르피치를 2,500°C 이상에서 흑연화하는 에너지 집약 공정으로, 중국이 천연·합성 합산 생산의 70% 이상을 차지합니다. 환경 부담도 큽니다 — 합성 흑연 1kg 생산 시 이산화탄소 약 4.9kg이 배출됩니다. 진짜 병목은 "가공·정제" 단계의 공급 광산 단계 78%보다 더 무서운 숫자는 가공 단계입니다. 중국은 핵심광물의 가공·정제 단계에서 현재 약 90%를 통제하며, 합성 흑연과 희토류에서 2030년까지도 80% 이상의 점유율을 유지할 것으로 전망됩니다. 즉 광석은 여러 나라에서 캘 수 있어도, 배터리에 쓸 수 있는 형태로 만드는 능력은 여전히 중국에 묶여 있다는 뜻입니다. 공급-수요 균형 — 구조적 부족 vs 단기 과잉 투자자가 가장 헷갈리기 쉬운 지점입니다. 장기 그림은 명백한 부족입니다. 배터리급 흑연 수요는 2030년까지 2023년 대비 4배로 늘고, 전체 흑연 수요는 같은 기간 약 2배가 될 전망이며, 시장 규모는 2024년 약 157억 달러에서 2030년 약 364억 달러로 연 15.1% 성장이 예상됩니다. 그런데 단기 현실은 정반대입니다. 2025년 시장은 공급 과잉·수요 부진으로 플레이크 흑연 가격이 눌려 있었고, 2025년 말 체결된 미·중 무역 합의가 천연 음극재 시장의 변동성을 완화시켰습니다. 마다가스카르·모잠비크 프로젝트가 일부 다변화를 제공하지만, 정제 능력은 여전히 고도로 집중돼 있어 공급 충격에 노출돼 있습니다. 정리하면 공급의 핵심 구도는 세 가지입니다. 첫째, 광산 물량은 아프리카 증설로 빠르게 늘어 단기적으로는 오히려 과잉. 둘째, 그럼에도 '인증된 ex-China 가공·음극재' 공급은 ...

밸류체인 갈륨은 "광물 사업"이 아니라 부산물 → 정제 마진 게임입니다. 가치가 생성되는 구간과 병목이 분리되어 있어, 어디에 자본을 태우느냐가 수익률을 결정합니다. 밸류체인 단계별 마진율은 일반적으로 U자형 미소가 아니라 역N자형입니다. 가운데 병목 구간에 마진이 몰리는 구조입니다. 병목 구간 두 곳, 왜 핵심인가 병목 #1 — 1차 회수 보크사이트는 전 세계에 풍부하지만, Bayer 공정에서 갈륨이 150~200ppm 농도로 농축되는 단계에서 별도 회수 설비 없이 폐액으로 빠져나가는 게 글로벌 표준. 중국은 2000년대 후반에 모든 알루미늄 정련소가 갈륨도 함께 추출하도록 정부가 의무화하면서 99% 점유를 확보했고, 서방은 회수 인프라가 거의 없습니다. → 신규 설비 = 정부 보조금 + 가격 프리미엄 결합 = 가장 두꺼운 옵셔널리티. 병목 #2 — 고순도 정제 반도체급 갈륨은 99.9999%(7N) 순도가 필요하며, 조갈륨을 zone refining으로 미량 불순물까지 제거해야 디바이스용 결정 성장이 가능. Neo Performance Materials가 북미에서 유일하게 산업급·상업 가동 중인 정제 시설. 2025년 10월 기준 비중국 갈륨이 $1,247/kg, 중국 내수가 $233/kg — 약 435% 프리미엄이 형성된 이유가 여기에 있고, 이 스프레드를 가져가는 곳이 정제업체입니다. 공급 공급 측면의 핵심은 "공급 늘리고 싶어도 늘릴 수 없는 구조"입니다. 갈륨은 광물 자체가 부족한 게 아니라, 부산물 회수 인프라가 중국에 압도적으로 집중되어 있고, 새 인프라를 짓는 데 2~5년이 걸립니다. 핵심 수치 (2024년 기준) 글로벌 1차 저순도 갈륨 생산: 약 760톤, 시장 가치 약 5.5억 달러 (니치 시장) 중국이 전 세계 1차 저순도 갈륨 생산의 99% 점유. 나머지는 ...

밸류체인 1. 채굴 (Upstream) — "여기가 진짜 병목" 세계경제포럼(WEF)의 핵심 인사이트가 흥미롭습니다: 서방의 정련 캐파는 연 60,000톤을 넘지만, 상류(채굴) 공급 부족으로 대부분 가동되지 못하고 있음. 한편 중국 자체 생산도 2018년 대비 30% 감소. 분석가들은 그동안 정련 캐파 확장을 권고해왔으나, 가공 캐파는 유휴, 원료는 더 희소 → 진짜 질문은 "누가 정련할 수 있나"가 아니라 "누가 안정적·우호국 광산을 확보하나"로 바뀜. 구조적 특성: 안티모니의 70%는 금·은·구리 채굴의 부산물 → 안티모니 가격이 올라도 생산이 탄력적으로 늘지 않음. 이게 가격 비탄력성의 근본 원인. 미국 안티모니 수입의 60%는 중국, 20%는 러시아, 10%는 타지키스탄에서 옴 — 사실상 적성국·중립국 의존 90%+. 투자 함의: 광산 자산을 가진 회사가 가장 큰 옵션 가치. 가격 변동 시 마진 레버리지가 가장 큼. UAMY·PPTA가 여기에 해당. 2. 제련·정련 (Midstream) — "지정학 마진의 자리" 기술적으로 환원 제련(1200-1300°C)으로 조(粗)금속 90-98% 순도를 만든 뒤, 알칼리 정련(탄산소다)으로 As·S 제거, 전기 정련(SbF₃-HF 전해)으로 99.9% Sb 도달. 노하우와 환경 규제가 진입장벽. 과점 구조: Hsikwangshan Twinkling Star(중국 五礦그룹 자회사)가 정련 안티모니 30,000톤/년, 안티모니 제품 40,000톤/년 캐파 보유. 중국 내수 30%, 세계 시장 25% 점유. UAMY는 사실상 북미 유일의 정련 능력 보유 → 최대 $245M 규모 DLA(국방조달청) 단독 수의계약. 투자 함의: 서방 정련은 "광석만 확보되면 즉시 마진이 폭발하는 옵션". UAMY가 자체 채굴(몬태나) → 정련 통합 모델을 가는 이유. PPTA-Glencore-Trafigura 협상도 정련 파트너십 확보 게임. 공급 소수 국가 집중 + 부산물 의존 + 구조적 생산 감소 1. 지정학적 집중 — "쓸 수 있는 공급은 더 적다" 표면적으로는 중국 36%지만, 정련까지 보면 훨씬 심각합니다. 중국·러시아가 정련의 약 89%를 통제하며, 2024-2025년 수출 금지가 이미 가격을 2배로 만듦. 서방 입장에서 실제로 접근 가능한 공급은 더욱 제한됩니다 2. 부산물의 저주 — "가격이 올라도 공급이 안 는다" 안티모니 공급 비탄력성의 근본 원인입니다. 2018년 기준 안티모니의 70%가 금·은·구리의 부산물 또는 부생산물로 채굴되어 공급 리스크가 높음. 대표 사례가 러시아 Olimpiada 광산: Polyus가 운영하는 Olimpiada는 주로 금광이지만 2023년 글로벌 안티모니 광산 공급의 20%+ 차지. 즉 안티모니 가격이 급등해도 금광 생산 일정에 종속되어 독립적으로 증산하기 어렵습니다 3. 재활용이 메우는 구멍 (~25%) 부족분을 일부 채우는 게 재활용입니다. 글로벌 안티모니 공급의 약 25%가 안티모니 함유 금속 합금의 재활용으로 생산되어 공급 체인을 강화. 2차 안티모니는 대부분 납축전지의 안티모니납(antimonial lead)을 2차 제련소에서 회수하는 방식입니다. 공급이 만드는 알파: 공급은 비탄력적: 부산물 70% 구조 때문에 가격이 올라도 생산이 빠르게 늘지 않음 → 가격 하방이 받쳐짐. 지정학이 "쓸 수 있는 공급"을 더 줄임: 중국·러시아 정련 89% 통제 + 수출 통제 → 서방 프리미엄 영구화. 신규 서방 공급은 시간이 걸림: PPTA(2029년 가동), 호주 Hillgrove 등은 수년 후에야 의미 있는 물량 → 그 사이 UAMY 같은 기존 생산자가 희소성 프리미엄을 누림. 재활용·동남아 증설이 상방 제한 요인: 25% 재활용 비중과 동남아 캐파 증설이 가격 천장으로 작용. 수요 1. 난연제 (~47%) — "안정적 바닥" 플라스틱·섬유·전자제품의 화재 안전 규제가 떠받치는 비탄력 수요. 납축전지 시장은 연 3-4% 성장으로 안티모니 소비를 지지, 안티모니가 핵심인 글로벌 난연제 시장은 2026년 $100억 돌파 전망. 다만 리스크도 있음: 할로겐프리 난연제 개발과 일부 응용처에서 리튬이온 배터리의 납축전지 대체가 시장 도전 요인. 대체재 위협은 있으나 난연제 응용에서 대체재의 성능은 여전히 부적합한 수준이라 단기 잠식은 제한적입니다.\ 2. PV 글래스 (~31%) — "진짜 게임체인저" 태양광 설치량 자체가 수요를 끌어올리는 구조. 2025년 중국 설치량을 보면 그 규모를 가늠할 수 있습니다: 중국 국가에너지국 발표 기준 2025년 1~11월 신규 PV 설치가 274.89GW로, 2024년 연간 277.17GW에 육박. 안티모니나트륨이 PV 유리의 청정제로 용융온도를 낮추고 광투과율을 높이는 역할을 하며, 현재 성숙한 저비용 대체재가 없음. 방산에서의 실제 용도 물량 자체는 위에 차트에 나오지 않을 적도로 적으나 필수품 USGS가 안티모니를 임계광물 목록에 올린 군사 용도: 철갑탄 등 탄약, 광학장비, 적외선 센서, 야간투시경. 더 넓게 보면 탄약, 적외선 미사일, 핵무기, 야간투시경 등에 쓰이는 전략 금속이고, 화학적으로는 안티모니 삼황화물이 탄약의 뇌관(primer)으로 사용됩니다. 난연재로서는 탄약·군용 합금을 강화하고 전자장비·차량·항공기 배선을 보호합니다. 관련 종목들 → UAMY 컨콜을 보면 되겠군요 PPTA는 "안티모니 옵션이 붙은 대형 금광 개발주" — 2029년 가동 전까지는 캐시플로 없음, 자금조달·인허가 이벤트가 주가 동인. 중국 3사(Hunan Gold, Tibet Huayu, Guangxi Huaxi)는 글로벌 시장지배력이 가장 큼 1. United States Antimony 컨콜 핵심 메시지 회사가 이번에 가장 힘줘서 말한 건 "더 이상 ...

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