요즘 저의 기본 시나리오는 아래와 같습니다.
현재 70퍼센트의 비중을 국장 반도체/전기에 한 종목씩 몰빵 중입니다.
이 사이클을 작년 5월부터 보고 있던지라, 이제 슬슬 눈치 싸움을 시작했습니다.
현재 시장의 가격은 앞으로 있을 모든 하이퍼스케일러의 CAPEX 투자를 반영하고 있다.
더불어, 분기 실적 발표마다 CAPEX 투자가 상회할 것을 일부 반영하고 있다.
하지만, 이 투자는 장기 지속은 어렵고 26년을 마지막으로 피크아웃 할 것이다.
트리거 포인트는 아래와 같다.
M7 중 3개 이상 기업에서 앞으로 CAPEX 투자에 대한 톤다운을 시작한다.
10일 기준 반도체 수출 데이터가 꺾이기 시작한다. (아주 약간이라도)
4번이 발견되면 관련 투자 비중을 정말 급격히 줄인다. (전체 자산의 70% > 10%)
그전까지는? 광기에 광기가 붙을 것이며, 쉽사리 사라지지 않을 것이다. 한국인은 생각보다 비이성적이기 때문.
이런 시각을 가지고 있던 중 신한증권에서 너무나도 고퀄의 리포트가 나와 클로드와 요약하여 정리해 드립니다.
앞으로 1년을 더 보고 있던데... 저는 그렇다면 더 빨리 나오겠습니다. (증권사는 아무래도 길게 말하죠)
신한證 "AI 강세장, 이제 후반전 진입... 전략 바꿔야"
요약
강세장 아직 끝 안 났고 최대 1년 정도 더 남았음. 근데 판이 바뀌었음.
빅테크·나스닥·미국 패시브 일변도 전략 버리고, AI Capex 수혜주·동아시아·중형주·소재산업재 조합으로 재편해야 할 타이밍. 고점 신호는 미국 10년물 금리 5.0% 돌파 시점에 집중.
지난 10년: 빅테크 독주의 시대
2016년 이후 10년간 Mag 7은 약 900% 상승함. 같은 기간 S&P 500 나머지 기업들은 144% 상승에 그침.
주가 상승은 사실상 빅테크의 전유물이었고, 그 빅테크는 또다시 미국 주식시장의 전유물이었음.
이게 가능했던 이유는 두 가지임.
첫째, 압도적인 실적 차별화.
빅테크는 연평균 16.8%의 매출 성장을 누렸음.
구경제 기업들의 디지털 사업 영역을 잠식하면서 파이를 키웠고, 비미국 시장(전체 매출의 약 50%)에서도 경쟁자 없이 독점적 지위를 구축함.
순이익률도 2016년 19%에서 현재 27%까지 올라옴. 다른 기업들 평균 11%와는 비교 불가 수준.
둘째, 자사주 매입으로 집중된 자원배분.
이게 핵심임. 빅테크는 번 돈을 구경제나 비미국에 재투자하지 않았음.
대부분 자사주 매입으로 미국 주식시장에 집중 이전했음.
자사주 매입은 미국 주식시장 3대 순매수 주체 중 하나로, 실적이 좋으면 → 자사주 더 사고 → 주가 오르고 → PER 확장의 선순환 구조였음.
경제 전체가 순환하지 않고 빅테크와 미국 주식시장에만 잉여가 쌓이는 구조였던 거임.
이 구간에서 투자전략은 단순했음.
미국 > 비미국
빅테크·대형성장주 > 나머지
조정 오면 그냥 줍줍
모멘텀 > 밸류
이 네 가지만 지키면 거의 다 먹혔음.
뭐가 바뀌었냐: AI Capex 치킨게임의 시작
ChatGPT 등장 이후 빅테크들은 AI 데이터센터 구축에 경쟁적으로 돈을 쏟아붓기 시작함.
하이퍼스케일러(MS·구글·아마존·메타)의 Capex 가이던스는 한 번도 하향 조정된 적 없음.
오히려 매번 기대치를 상회하는 투자 계획을 발표해왔음.
AI는 스케일링 법칙(모델 규모를 키울수록 성능이 향상)을 따르는 장치산업적 속성을 갖고 있음.
과거 경량자산 비즈니스를 영위하며 극도로 높은 PBR을 적용받았던 빅테크가 대규모 설비투자가 필요한 장치산업의 성격을 점차 띠게 되는 분기점임.
문제는 이 Capex 경쟁이 심화되면서 자원배분 구도가 완전히 달라지기 시작했다는 점임.
2024년까지는 보유 현금과 영업현금흐름으로 자사주 매입과 Capex를 동시에 감당할 수 있었음.
근데 Capex 계획이 점점 상향되면서 이제는 자사주 매입을 줄이는 것만으로도 부족해짐.
인력 구조조정은 물론 회사채 발행까지 나서고 있는 상황임.
2025년 빅테크들의 영업현금흐름 대비 Capex 비율은 54%였고, 금년에는 100%를 넘을 수도 있다는 전망이 나오는 중.
이게 투자전략 차원에서 만들어내는 변화는 세 가지임.
변화 1: 잉여가 흩뿌려지기 시작함
과거 빅테크 주주들에게 자사주 매입 형태로 돌아가던 잉여가 이제 AI Capex라는 형태로 구경제와 비미국 전반에 흩뿌려지고 있음.
메모리, 광통신, 전력기기, 네트워킹 등 AI Capex 밸류체인을 구성하는 기업들의 마진이 폭등 중.
메모리 3사의 금년 순이익률은 40%를 넘을 것으로 예상되는데, 과거 호황 고점이 20% 중반이었던 것과 비교하면 얼마나 극단적인 수혜인지 알 수 있음.
AI Capex 제조 밸류체인이 동아시아에 집중돼 있어서 한국·대만·일본의 이익 모멘텀이 미국을 압도하는 구도로 전환됨.
변화 2: 빅테크의 PER 확장이 막힘
자사주 매입 성향이 급격히 낮아지면서 이론적으로 PER에 하락 압력이 걸림.
잉여현금흐름 관점에서도 EPS는 강하지만 FCF가 감소하고 있어서 기업가치가 낮아지는 구조.
하이퍼스케일러의...
