★251016 BCA - The Biggest Macro Event In Decades★

GOLDEN RULE - IGNORE FORWARD GUIDANCE 유동성 후퇴, 주식 시장에는 부정적 미국 데이터는 여전히 혼재되어 나타나며, 관세 관련 지출로 인해 혼란스럽고 고용은 약화되고 물가상승률은 뒤처지는 모습임. 10월 연준 베이지북에서 순 연준 지역 경제 활동은 8월의 +4(4곳은 완만한 성장, 8곳은 거의 변화 없음)에서 -1(3곳은 약간에서 완만한 성장, 5곳은 변화 없음, 4곳은 약간의 약화)로 악화됨. 이는 주식 시장에 대한 경고이며, 유동성 감소가 이 경고를 더욱 심화시키고 있음 (Chart 1: Liquidity Index points to weaker equity market). 양적 긴축(QT)은 종식되고 있으며, Bowman, Waller, Miran의 반대 의견이 있을 수 있으나, 이는 연말을 향한 시장에 도움이 될 것으로 보임. 단기 전망을 넘어, 미저리 지수(misery index)는 2019년에 바닥을 쳤으며, 이제 모든 징후는 경기 순환적 및 장기적 관점에서 상승을 가리키고 있음. 즉, 향후 몇 년 동안 주식 시장이 경제 대비 저렴해질 가능성이 높음. Chart 1: Liquidity Index points to weaker equity market 금 가격은 기록적 수준이나, 미국 주식 대비 규모로 보면 한참 부족함 글로벌 경제에 대한 평균 회귀적 시각을 바탕으로 형성된 안일함은 평균 자체가 여전히 형성 중인 다른 것으로 변화했기 때문에 틀린 것으로 판명될 것임. 미국 경제는 우리가 익숙했던 것과는 매우 다른 형태로 나타날 것임. ...

JPY: Upside risk to our USD/JPY forecasts October BoJ meeting is key (2025년 10월 18일) USD/JPY는 2025년 12월 142엔, 2026년 3월부터 9월까지 139엔으로 전망됨. 정책금리(Policy rate)는 2025년 12월부터 2026년 3월까지 0.75%를 유지하고, 2026년 6월과 9월에는 1.00%로 상승할 것으로 예측됨. Takaichi 승리 이후 엔화 약세 심화 및 최근 움직임 이전 Key Currency Views(9월 12일 발표) 이후 USD/JPY는 한동안 146~150엔 범위에 갇혀 있었음. 그러나 10월 4일 LDP 총재 선거에서 타카이치(Takaichi)의 예상치 못한 승리 이후 변동성이 증가함. 타카이치 승리에 대한 반응으로, 선거 직전 약 50%까지 올랐던 10월 BOJ 금리 인상 확률은 0~10% 수준으로 급락함. Figure 2: Following Takaichi's victory in the LDP leadership election, the probability of October BOJ hike priced in by OIS markets has declined sharply, accompanied by a sharp sell-off in JPY. 이는 상당한 엔화 매도로 이어졌고, USD/JPY는 일시적으로 153엔대 초반까지 상승하여 올해 2월 중순 이후 최고치를 기록함. 타카이치가 총재 선거에서 승리할 경우 비둘기파적 통화 및 재정 정책에 대한 기대로 엔화 매도와 일본 주식 매수(이른바 "타카이치 트레이드")가 예상되었음. 하지만 실제 엔화 매도 규모는 예상보다 훨씬 컸음. 엔화 롱 포지션 청산도 예상보다 큰 엔화 약세에 기여했을 가능성이 있음. 이후 코메이토당이 LDP와의 연정 해체 의사를 보고하면서 타카이치가 총리가 되지 못할 위험이 인지되기 시작했고, 이는 "타카이치 트레이드"의 청산과 엔화 매수로 이어짐. 미-중 무역 마찰 재점화 우려와 위험 회피 심리 속에서 USD/JPY는 150엔대 밑으로 하락함. 결과적으로 해당 기간 동안 엔화는 고베타 통화 대비 강세를 보였으나, USD 및 다른 기축통화 대비 약세를 보였으며, 무역가중 평균 기준 1.2% 하락함. USD/JPY에 대한 기존...

단기 헤드라인 위험은 변동성을 지속적으로 부추길 수 있으나, 근본적인 주식 시장의 주요 추세는 건설적인 것으로 유지됨. 기업의 펀더멘털 강화는 역사적으로 강세를 보이는 11월에 진입하면서 다음 상승세를 뒷받침하는 것으로 보임. 향후 2주 동안은 주식 시장 활동이 평균 이상으로 진행됨에 따라 포지셔닝과 노출에 주의할 필요가 있음. 비펀더멘털적, 체계적인 주식 공급과 일일 리밸런싱이 단기적인 시장 교란의 잠재적 동인으로 면밀히 관찰됨. 옵션 활동: 개인 투자자의 강세 확신 지속 10월 10일 금요일은 1억 8백만 건 이상의 계약이 거래되며 시장 역사상 가장 큰 옵션 거래일로 기록됨. 일일 거래량이 1억 건을 넘어선 것은 이번이 두 번째임 (첫 번째는 SPX가 -6% 하락한 4월 4일의 "해방의 날"). 시장 전반의 옵션 유입량은 3개월 평균보다 73% 높았으며, Citadel Securities의 개인 거래량은 특히 높게 나타남. 개인 투자자의 강세 확신은 비정상적으로 유지되며, '매수하는 것이 더 나은' 옵션 왜곡이 24주 연속으로 이어지고 있음. 이는 플랫폼에서 역대 가장 긴 강세 추세와 동일함. 금요일의 급증은 '하락 시 매수' 심리를 극명하게 보여주며, 개인 유입은 콜/풋 방향성 비율을 통해 11% 더 매수 우위로 기울어짐 (이는 지난 3개월간의 평균 4% 대비 큰 폭임). 이는 플랫폼에서 기록된 일일 콜 매수량 중 가장 큰 규모임. Total Options Volume, Market-wide (Number of contracts) Retail Options Volume, Citadel Securities (Normalized to Jan 2024) '개인 투자자는 여전히 하락 시 매수 중' - 금요일의 매도세와 4월 비교 시장 소문과는 달리, 개인 투자자들은 금요일에 총 익스포저를 줄이지 않았음. Citadel Securities에서 관찰된 개인 유입 활동 내용은 다음과 같음: 현금, 옵션, ETF 전반에 걸쳐 순 매수 우위 흐름이 나타남. 총 활동량이 역대 두 번째로 높은 날을 기록함 (2021년 1월 27일 다음으로). ETF 내에서는 +1.7 표준편차(z-score)의 매수 우위가 나타났으며, 이는 대형주 지수(S&P 및 Nasdaq)에 집중됨. SPY 1달러 중 36센트는 Mag 7(Magnificent Seven)으로 가는 것으로 환기됨. 옵션 내에서는 개인 투자자가 콜에서 11% 매수 우위를 보인 반면, 기관 투자자는 풋에서 23% 매수 우위를 보여 강세 개인 투자자와 헤지하는 기관 투자자 간의 분할이 명확함. 4월의 총 익스포저 감소 사건(4월 7일 개인 투자자 -6 표준편차 매도 우위)과 비교할 때, 개인 투자자들은 중국 관련 유입에서도 매도로 치우치기보다는 혼재된 모습을 보여주며 지속적인 하락 시 매수 탄력성을 보였음. 지난주 Citadel Securities는 연례 '글로벌 시장의 미래 컨퍼런스'를 개최하여 350명 이상의 고객과 오피니언 리더들을 초청하여 현재 시장을 형성하는 주요 구조적 힘에 대해 논의했음. 개인 투자자 패널에서 제시된 내용은 다음과 같음. Value of Equities Held by Under 40 years old (1990-present): 40세 미만 가구의 주식 가치는 2020년 이후 300% 증가됨. Value of Equities Held by Final 50% of Households: 하위 50% 가구의 주식 가치는 2020년 이후 542% 증가됨. Value of Equities Held by Middle 40% (10~50%) of Households: 중간 40% 가구의 주식 가치는 2020년 이후 50% 증가됨. 금요일의 하락세에도 불구하고, S&P 500은 지난 6개월 동안 약 30% 상승된 상태로 유지됨. 이는 1950년 이후 다섯 번째로 강력한 6개월 상승 기록임. 최근 상승분의 질서 있는 통합(consolidation)은 연말 잠재적 추가 상승 전 건강한 발전으로 간주됨. I. 고객 활동 (Citadel Securities) 시사점: 개인 투자자는 소규모의 '스토리북' 종목을 매수하고 있으며, 기관 투자자는 거시적 노출을 헤지하면서도 뮤추얼 펀드 회계연도 말(10월 31일)까지 벤치마크 롱 포지션을 유지함. 개인 주식: 지난 26주 중 23주, 7주 연속 순매수 상태를 기록함. 개인 옵션: 24주 연속 순매수 추세를 기록하며 ...

Tarnished Safe Haven 배경 미 달러화의 최근 약세는 부분적으로 '포스트-헤징(post-hedging)' 현상으로 설명될 수 있지만, 달러-표준(dollar-standard) 역학으로의 복귀는 어려울 것으로 보임. 근본적인 역학 관계가 변화하고 있으며, 달러-표준 역학에서 벗어나는 추세가 지속되고 있음. 위험 선호 또는 위험 회피 상황에 관계없이 반복되는 다각화(diversification) 테마 속에서 달러화 강세는 단명할 것으로 전망됨. '달러 스마일(dollar smile)'의 왼쪽(위험 회피 시 강세)을 뒷받침하는 논거가 약화되고 있어, 헤징 비율(hedging ratios)이 지속적으로 더 높아질 가능성이 있음. 투자자들이 잠재적인 달러 강세 내러티브를 받아들일수록, 헤징 비율은 낮아지고 다음 충격 발생 시 달러화는 다시 매도될 것이며, 이는 사후적으로 헤징 비율을 높이는 '포스트-헤징'을 유발하게 됨. GFC(글로벌 금융 위기) 시 달러화의 유명한 안전 자산 역학이 모든 유형의 충격, 특히 미국 정책 충격에 대해 재현될 수 없다는 사실이 명확해짐에 따라, 글로벌 상대적 성과가 미국에 유리하더라도 투자자들은 달러화에 대한 헤징 비율을 점진적으로 재고할 것임. 다만, 이는 시장에 반영되는 데 시간이 걸릴 수 있음. 충격이 없더라도, 2026년 상반기에는 유럽 쪽으로 경제 서프라이즈가 전환되고, 과거 엔화 주도 CPI 인플레이션이 가라앉으면서 일본 역시 회복될 것으로 예상됨. Fed는 이번 순환 주기에서 실질 수익률을 보호하는 능력이 떨어질 것임. 반면, ECB는 재정 부양에 대응할 준비가 되어 있으며, 느슨한 재정 정책과 긴축 통화 정책의 조합은 여전히 설득력 있는 내러티브로 남아 있음. 미-중 무역 전쟁 재발에 대한 관심이 집중되는 가운데, 미국이 인플레이션 압력을 느낄 경우 중국이 펜타닐 이동 제한에 대한 진전을 보인다는 점을 지적하며 긴장 완화 및 관세 철폐 가능성이 제기될 수 있음. 달러-표준 신화 검증 해체 90년대부터 2010년대 패러다임에서 달러화를 이해하는 유용한 틀은 달러 스마일임. 달러화는 미국 경제가 기대 대비 다른 국가보다 좋은 성과를 낼 때(스마일의 오른쪽)와, 미국이 부진하더라도 큰 위험 회피 이벤트에서(스마일의 왼쪽) 모두 절상되는 특징이 있음. CF) 달러 스마일 달러 스마일의 구조 달러 스마일은 그래프를 그렸을 때 마치 'U'자 모양의 웃는 얼굴(스마일)과 유사한 형태를 띠기 때문에 붙여진 이름이며, 이는 달러화가 두 가지 극단적인 상황에서 강세를 보이는 특징을 나타냄. 오른쪽 스마일 (미국 경제 호황 시 강세): 미국 경제가 다른 주요국 경제보다 예상을 상회하는 강력한 성과를 보일 때 달러화는 강세를 보임. 이는 높은 금리, 투자 수익률 기대 등으로 인해 미국 자산에 대한 자금 유입이 증가하기 때문임. 왼쪽 스마일 (글로벌 위험 회피 시 강세 - 안전 자산 역할): 전 세계적으로 대규모 금융 위기나 심각한 위험 회피(risk-off) 이벤트가 발생하여 글로벌 투자자들이 안전을 추구할 때, 심지어 미국 경제가 부진하더라도 달러화는 강세를 보임. 달러화가 글로벌 기축통화이자 궁극적인 안전 자산으로 인식되어 유동성 확보 및 부채 상환 등을 위해 수요가 급증하기 때문임. 중앙 (균형 또는 보통 상황): 미국 경제 성과가 다른 국가들과 비슷하거나 보통 수준일 때는 달러화의 가치가 상대적으로 약세를 보이거나 ...

주간 지표 요약 및 시장 개요 GS 주택 활동 주간 지표(GS Housing Activity Weekly Scale) 10월 5일 주간 지표는 4를 기록하며 유지됨. 전주 대비 4% 상승, 전년 동기 대비 1% 상승을 기록함. 장기 평균(Long-term average) 대비 19% 낮은 수준임. 주택 활동 지표의 5는 역사적 정상 수준이며, 0은 금융 위기 외 가장 약했던 1982년 3월 시장과 동일한 수준을 나타냄. 2000년대 중반 주택 호황기에는 10을 초과했고, 금융 위기 심화 시에는 0 미만을 기록했음. 순차적 증가 요인 (Sequential Increase Led by Home Sales) 주택 판매(Home sales)가 전주 대비 11% 증가함. 30년 고정 모기지 금리가 4bp 하락하여 6.30%를 기록함. 매물 건수(Active listings)가 9주 연속 감소함. 상승세를 일부 상쇄한 요인 주택 구입 신청(Purchase applications)이 전주 대비 1% 감소함. 시장 전망 거시경제 팀은 올해 연방준비제도(Fed)의 추가적인 25bp 금리 인하를 두 차례 더 예상하나, 광범위한 경제 환경을 고려하여 구매자들이 관망세를 취함에 따라 주택 활동은 억제되고 있음. 이러한 시장 상황에서 자본 배분 전망을 포함하여 실행력이 좋은 종목들(Buy 등급인 IBP, BLD, MTH, DHI)에 주목됨. Exhibit 2: 10월 5일 주간 지표 4 유지 (Scale Holds at 4 for Week of October 5) Exhibit 3: 8월 월간 지표 4 기록 (Monthly Scale at 4 for August) 장기 평균 회귀: 2010년대 중반 이후 꾸준히 상승하여 2018년경 장기 평균인 5에 도달한 후, 2020년~2022년 초에 8~9로 급등했다가 다시 4~5 수준으로 하락하여 최근에 4를 기록하고 있음. 주요 시장 지표 분석 10월 5일 주간에 주택 시장의 지속적인 강세를 나타내는 몇 가지 고빈도 데이터가 확인됨. 중간 판매 가격 (Median sale price): 전년 동기 대비 2% 상승함 (Redfin 기준). 신속 판매 비율 (Off market within 2 weeks): 주택의 32%가 2주 이내에 시장에서 사라졌으며, 이는 2019년 동일 주간의 26% 대비 높은 수치임. 주택 구입 모기지 신청 (Mortgage purchase applications): 전년 동기 대비 14% 증가했지만, 전주 대비 1% 감소했으며 9월 평균 대비 1% 낮은 수준임. 평균 판매 대 목록 가격 비율 (Average sale to list price ratio): 98.4%를 기록하며, 2019년 동일 주간 대비 26bp 높은 수준임. 재고 주택 시장에 머무는 기간 (Time on ...