251028 TSL - China : 15차 5개년 계획 : 세가지 주요 시사점

2026년 재정 목표 달성을 위한 정부의 어려움 가중 2026년 재정 전망에 선거 역학이 이미 영향을 미치는 중임. 브라질리아의 정치인들이 이미 본격적인 선거 모드에 돌입했다는 점은 2026년 수익 증대를 위한 법안 통과 실패에서 드러남. 수익 증대 노력이 저항에 부딪히고 지출 감축 시도가 미흡하여 재무부는 내년 재정 목표를 달성하기 위해 어려운 과제를 해결해야 함. 최근 국회에서 추가 수익을 창출할 수 있는 법안 통과가 무산되면서 재정 전망은 더욱 불투명해짐. 이러한 의회의 정치적 움직임은 경제팀의 업무를 더욱 어렵게 만들지만, 정부는 2025년과 2026년 재정 목표를 변경하지 않을 것으로 예상됨. 정부는 내년 10월 대통령 선거를 앞두고 통화 가치 급락을 피하기 위해 2026년 재정 목표를 변경하지 않을 것으로 판단됨. 그러나 목표 달성 실패는 잠재적인 루라 4기 임기 동안 재정 조정(fiscal adjustment)을 강제하는 전술로 사용될 수 있음. 루라 대통령은 이번 주에 재선 의사를 밝혔음. Chart 1: Despite the recent setbacks, we believe the government is very unlikely to change the 2026 fiscal target 2026년 예산 초안은 BRL34.3bn (0.25% of GDP)의 재정수지 흑자 목표를 설정하고, 허용 오차는±0.25% of GDP임. 이 목표를 달성하기 위해 정부는 내년에 최소 BRL100bn (0.7% of GDP)의 추가 수익을 창출해야 함. 이 금액은 2024년 목표 달성에 필요한 BRL166bn ( 1.5% of GDP)보다는 적지만, 루라 행정부 남은 기간 동안 브라질의 재정 상황이 계속 취약할 것임을 시사함. 대통령령 만료와 정치적 배경 정부는 지난달 일부 유형의 채권에 대한 비과세 혜택 종료, 연방세 상계 제한, 온라인 스포츠 베팅 및 핀테크에 대한 증세, 일부 사회 프로그램 지출 감축 등을 포함하는 대통령령을 추진하며 추가 수익 창출 및 지출 감축을 모색했음. 이 대통령령은 재무부 추산 약 BRL 21bn의 추가 수익과 BRL 10.7bn의 지출 감축이 예상되는 등 내년 재정 목표 달성을 위한 정부 전략의 핵심이었음. Table 1: Breakdown of the projected fiscal impact of the failed presidential decree 야당은 이 대통령령이 만료되도록 ...

MSCI Index Review 및 방법론 MSCI November Review 및 주요 예상 종목 다음 MSCI 지수 검토는 11월 5일에 발표되며, 변경 사항은 11월 25일에 반영됨. 10월 20일 데이터 기준으로, 브라질 표준 지수는 글로벌 최소 시가총액 요건 때문에 추가적인 삭제 위험에 놓여 있음. 예상 추가/삭제 후보 종목은 다음과 같음. 브라질 추가 후보: Stone (STNE US)가 추가될 가능성이 있음. Copel (CPLE3 BZ)은 유동자산(Free float) 요건을 근소한 차이로 충족하지 못하고 있어 주목됨. Stone이 추가되면 2 거래일, Copel이 추가되면 7 거래일 규모의 자금 유입이 예상됨. 칠레 추가 후보: Plaza (MALLPLAZ CI)가 추가될 것으로 보이며, 유입되는 자금 규모는 10 거래일 수준이 예상됨. 향후 추가/삭제 관심 종목: Inter (INTER US)와 Gentera (GENTERA MM)는 시가총액 추가 증가가 필요함. Qualitas (Q MM), Interconexion Electrica (ISA CB), MBRF (MBRF BZ)는 시가총액이 감소하거나 지수 구성 종목 수(NOC)가 줄면 향후 삭제 위험에 직면할 수 있음. 현재 Qualitas가 지수 내에서 시가총액 비율이 가장 낮음. 리밸런싱 기준일은 MSCI 방법론에 따라 10월 마지막 10영업일 중 임의의 날짜로 설정됨. 지난주 시장 동향: LatAm은 지난주 긍정적인 성과를 기록함. Ibovespa는 +2%, Mexbol은 -0.5%였으며, EM은 +1.4%, SPX는 +1%를 기록함. 브라질 주식형 펀드에서는 지난주 R$0.3bn의 소폭 유출만 발생했음. EM 펀드에서는 US$1.5bn이 유출되어, 지난 두 달 만에 첫 주간 유출을 기록함. 연초 이후(YTD) EM 펀드에는 US$51bn이 유입됨. LatAm 전용 글로벌 펀드는 YTD US$3.6bn이 유입되었으며, 브라질은 US$1.3bn, 멕시코는 약 US$0.8bn이 YTD 유입됨. Ibovespa 프리뷰: 다음 공식 Ibovespa 지수 프리뷰는 12월 1일 발표 예정임. 초기 예상치로 Copasa (CSMG BZ)는 추가될 가능성이 있으며, CVC (CVCB3 BZ)는 삭제 위험이 있는 것으로 판단됨. 브라질의 MSCI EM 내 비중 축소 추세 MSCI 브라질 지수 내 종목 수가 감소하고 MSCI EM 내 브라질 비중이 하락하고 있음. 이는 글로벌 시가총액 임계값의 상승에 기인함. 2024년 11월 검토 이후 브라질 지수 종목 수는 51개에서 44개로 감소함. 다음 2025년 11월 검토에서도 글로벌 최소 규모 요구 사항(GMSR) 때문에 추가적인 삭제 가능성이 있음. GMSR은 모든 국가 지수에 적용되는 미국 달러로 설정된 임계값이며, 글로벌 주식 시장의 견조한...

Grid investment on track ytd at +14% yoy; Nari Tech market share slipping in SVC/STATCOM, but potentially to benefit from UHV 4th batch tendering State Grid 송전 장비 입찰 현황 2025년 현재까지 중국의 전력망 투자는 전년 대비 14% 증가하여 예상치에 부합하는 추세임. 반면 발전 부문 투자는 전년 대비 0%로 부진했음. UHV(초고압) 부문 역시 당초 예상했던 6개 노선 중 5개 노선이 현재까지 착공되어 예상치에 대체로 부합하는 상황임. Nari Tech의 SVC/STATCOM 시장 점유율은 단기 데이터의 변동 가능성에도 불구하고 하락세를 보였음. 긍정적인 점은 4차 UHV 장비 입찰 규모가 약 150억 위안으로 발표된 것임. 이는 1~3차 입찰 총액(63억 위안) 대비 크게 증가한 규모이며, 새로 승인된 2개의 VSC-DC 노선에 주로 사용될 예정임. VSC-DC 노선은 컨버터 밸브의 비중이 높기 때문에 Nari Tech(역사적으로 컨버터 밸브 시장 점유율 약 50%)와 같은 상위 컨버터 밸브 공급업체에 혜택이 될 것으로 보이며, 매출 인식은 2026년에 반영될 것으로 예상됨. State Grid의 송전 장비 입찰(연초 대비 +23% 증가)은 전력망 투자 증가율(+14%)을 상회했음. 4차 State Grid 송전 장비 입찰은 전년 대비 16% 증가했으며, 연초 대비 송전 장비 입찰(1~4차)은 전년 대비 23% 증가한 것으로 집계됨. 특히 1차 장비 및 2차 장비 입찰이 각각 전년 대비 23%, 20% 증가하며 1~8월 전력망 투자 증가율을 뛰어넘는 강한 성장세를 보였음. 가장 높은 성장률을 보인 제품군은 절연 부스바(+62%), 전력 케이블(+52%), 보호 계전기(+45%), GIS(+29%), 커패시터(+26%) 등임. UHV 장비 입찰 규모는 4차 입찰 증가로 예상치에 대체로 부합했으나, 새로운 시장 중심의 요금 책정 프레임워크로 인해 전송/수신 성(省) 간의 협상이 복잡해지면서 당초 예상했던 6개 신규 노선 이상의 진행은 어려울 것으로 판단됨. UHV는 초고압(Ultra-High Voltage)을 의미 전력 전송 시스템에서 매우 높은 전압 수준을 일컬음. 일반적으로 전력망에서 800kV(킬로볼트)를 초과하는 전압 레벨을 의미하며, AC(교류) UHV는 1000kV 이상, DC(직류) UHV는 ±800kV 이상을 지칭함. 장거리·대용량 송전: UHV는 기존의 초고압(EHV, 345~765kV) 기술보다 훨씬 먼 거리로 대량의 전력을 보낼 수 있음. 손실 최소화: 전압을 높일수록 전력 손실이 줄어들기 때문에, UHV는 장거리 송전 시 에너지 손실(약 500km당 1.5% 수준)을 최소화할 수 있음. State Grid transmission equipment tendering by batches YTD (1st-4th batches) primary equipment tendering delivered +23% yoy growth 1 - 6th batches 중국 국가전력망공사(State Grid)의 송전 장비 입찰(Tendering) 회차를 의미함. 중국 국가전력망공사는 전력망 건설에 필요한 각종 장비를 조달하기 위해 1년에 여러 차례(통상적으로 4~6회) 대규모 입찰을 실시함. YTD (1st-4th batches) secondary equipment tendering delivered +20% yoy growth UHV equipment tendering was largely in line with the 4th batch ...

느린 중국 강세장 (A Slow(er) China Bull Market) 느린 강세장이 진행됨 MSCI China 지수는 2022년 말 순환 저점 대비 80% 반등했으나, 4차례의 상당한 하락세로 인해 상승세가 저해됨. 현재 중국 주식에 대해 보다 지속적인 상승 추세가 전망됨. 2027년 말까지 주요 지수가 약 30% 상승할 것으로 예상되며, 이는 12%의 추세적 이익 성장과 5~10%의 추가적인 밸류에이션 재평가 잠재력에 기인함. 지속적인 강세장의 근거 친(親)시장 정책 창구 개방: 1년 전 정책적 개입(Policy put)이 발동되어 극단적인 하방 리스크가 압축됨. 수요 측면 부양책과 새로운 5개년 계획이 성장을 재조정하고 외부 리스크를 완화할 것임. '9가지 조치(Nine measures)'가 주주 수익률을 개선하고 잠재력을 발휘하게 했음. 산업 규제가 완화되어 중국 민간 기업(POEs)의 복귀와 상승을 촉진하고 있음. 성장 가속화: AI가 수익 측면에서 판도를 바꾸었으며, AI 자본 지출(capex)로 인한 이익 증대가 진행 중임. 반(反)내부 경쟁('anti-involution') 정책은 이익 재확산(profit reflation)에 대한 기대를 다시 불러일으킴. '글로벌 진출(Going Global)' 추세는 중국의 경쟁력 상승을 보여주며, 이 모든 것이 추세적 EPS 성장을 10%대 초반 수준으로 끌어올리고 있음. 저평가된 밸류에이션: AI로 인한 상방 리스크와 유동성 오버슈트는 중간 수준의 지수 주가수익비율(PE), 억제된 채권 수익률, 글로벌 주식 대비 고착화된 할인율 등을 고려할 때 매력적인 가격으로 보임. 미국 연준의 정책 완화와 중국 내 실질 금리 하락 가능성도 주식 멀티플에 긍정적임. 강력한 자금 흐름: 수조 달러에 달하는 중국 자산 재배분 유입 잠재력을 바탕으로 중국 자본의 구조적 주식 시장 이동이 시작되었을 수 있음. 외부적으로는, 글로벌 투자자들의 분산투자 수요와 지속적인 비중 축소 상황을 고려할 때 중국이 다시 그들의 레이더망에 포착되고 있음. 강세장 심리와 전략 잔존하는 거시 경제 위험은 조정을 유발하겠지만, 강세장이 전개됨에 따라 시장 심리는 랠리 시 매도/차익 실현에서 하락 시 매수(buy the dip)로 바뀌어야 함. 강세장에서는 분산도가 항상 높아지므로, 알파 중심의 접근 방식이 권장됨. 특히, 중국의 Prominent 10, 중국 AI 테마, 글로벌 진출 선도 기업, 반내부 경쟁 수혜 기업, 그리고 성장 부문의 A주 소형주에 중점을 두되, 주주 환원 포트폴리오의 매력적인 현금 수익률로 균형을 맞출 필요가 있음. 도표 1: 중국 주식, 2년 동안 약 30% 상승 전망 도표 2: 중국 주식, 이익 실현이 주가 수익률을 견인하는 '성장' 국면으로 진입 중 도표 3: AI, 반내부 경쟁, 글로벌 진출 추세가 추세적 EPS 성장을 10%대 초반으로 끌어올릴 수 있음 도표 4: AI로 인한 상방 리스크와 유동성 오버슈트가 중간 수준의 지수 PE에서 저렴하게 가격 책정된 것으로 보임 도표 5: 중국 자본의 주식 시장 이동이 시작되었을 수 있음 도표 6: 강세장에서 베타 대비 알파에 중점을 두어야 함 - 중국 주식에서 선호하는 6가지 핵심 테마 요약 (Executive Summary) 2021년 초부터 2022년 말까지의 하락장 이후, 중국 주식은 순환 저점 대비 81% 반등하여 손실의 약 절반을 회복했음. 이 회복은 4차례의 주요 조정으로 인해 중단되었고, 그 결과 '중국을 단기 매매'하는 것이 주류 전략이 되었음. 현재 주식 순환이 '희망'에서 '성장' 국면으로 전환되고 있다고 판단됨. 2027년 말까지 A주와 H주 모두 지수 수준에서 약 30% 상승이 예상되며, 이는 약 12%의 이익 연평균 성장률(CAGR)과 5~10%의 멀티플 확장 잠재력에 의해 주도될 것임. 중기적인 낙관론은 크게 정책, 성장, 밸류에이션, 자금 흐름의 4가지 주요 요소에 기반함. 정책: 정부는 작년 9월 이후 주식 투자자들에게 하방 정책 개입(policy put)을 보장했고, 외부 리스크 완화 및 경제 균형 재조정을 위한 수요 측면 조치로 전환함. 2024년 4월 중국 증권감독관리위원회(CSRC)의 '9가지 조치'는 기업 개혁의 새로운 장을 열었고, 특히 민간 부문에 대한 규제 완화는 중국 주식에 가장 큰 상승 동력이 될 가능성이 높음. 성장: 잠재 GDP 성장률 둔화로 추세적 이익 성장이 6%로 둔화될 수 있으나, AI를 포함한 기초 기술에 대한 투자, 반내부 경쟁 캠페인, 그리고 '글로벌 진출' 추세가 종합적으로 중기 지수 EPS 성장을 10%대 초반 수준으로 끌어올릴 수 있을 것으로 추정됨. 밸류에이션: 해외 및 국내 주식은 각각 4년 및 10년 최고치 근처에 있지만, 지수 PE는 중간 순환 수준이며, 글로벌 주식 동종업체 대비 '중국 할인율'이 ...

China's consumption under the Fifteenth Five-Year Plan 현실 점검 2010년 중국 재정부, 국무원, 세계은행이 공동으로 중국의 2030년까지 경제 전환 로드맵인 'China 2030'을 제시했음. 이 보고서의 핵심 전망은 소비가 경제 성장의 주요 동력이 될 것이라는 점이었음. 총 소비 대 GDP 비율은 2020년까지 60%를 초과하고, 2030년까지는 주로 가계 지출에 힘입어 66%에 도달할 것으로 예상되었음. 그러나 실제 진행 상황은 이러한 비전과 달랐음. 2024년까지 중국의 소비 대 GDP 비율은 56%까지 상승했지만, 개인 소비는 여전히 약 40% 수준에 머물러 있어 본래 목표에 미달했음. Figure 1. Current level of consumption is behind 2030 goals 균형 잡힌 경제 구조를 추구하는 이유는 집중 위험을 완화하는 데 도움이 되기 때문임. 투자나 부동산 부문과 같은 단일 성장 동력에 과도하게 의존할 경우, 경제가 취약성에 노출될 수 있음. 더 근본적으로는 자본의 한계 수익 체감으로 인해 투자 주도 성장은 시간이 지날수록 지속 가능하지 않게 됨. 반면, 소비 주도적 또는 성과 지향적 접근 방식은 품질과 혁신 중심의 경쟁을 촉진하여 총요소생산성을 높일 수 있음. 이는 세계은행의 장기 성장 모델이 설명하는 지속 가능한 성장의 주요 동력으로 간주됨. 중국이 14차 5개년 계획을 마무리하고 다음 계획을 준비함에 따라, 발전의 병목 현상을 평가하는 것이 중요함. 소비 주도 경제 건설 의도는 투자의 수익 감소를 재조정하기 위한 방법이며, 과도한 지출을 조장하는 것은 아님. 약한 민간 소비의 배경에는 경기 순환적 요인과 구조적 요인이 모두 존재함. 국내 소비를 활성화하는 핵심은 자원 분배에 달려 있음. 소득 불균형과 제한된 사회 복지 적용 범위를 해소하기 위한 정책적 노력이 예상됨. Figure 2. China's falling in MPK MPK (Marginal Product of Capital) 정의: 다른 생산 요소(예: 노동)는 그대로 둔 채 자본(Capital) 투입량을 한 단위 늘렸을 때 얻을 수 있는 추가적인 생산량(Output)을 뜻함. 기업이나 경제 전체가 새로운 기계나 건물 등 자본에 투자할 가치가 있는지 판단하는 데 중요한 지표로 사용됨. 경제적 의미: 경제학에서 중요한 개념인 '수확 체감의 법칙(Law of Diminishing Marginal Returns)'이 적용됨. 자본 투입이 증가할수록 MPK는 양수이지만(생산량은 늘어나지만) 점차 감소하게 됨. 즉, 나중에는 자본을 한 단위 더 투입하더라도 그로 인해 늘어나는 생산량은 이전보다 작아짐. 소비 증가의 ...