Fixed Income Market Outlook (Q4 2025)

서문 (Foreword): 작은 우위가 만드는 큰 차이

(작성자: Rick Rieder, Tom Parker)

투자의 핵심 철학: 테니스와 투자의 평행이론

• 블랙록의 채권 투자 프로세스는 "작은 수익을 여러 번 반복해서 만드는 것"으로 정의됨.

• US 오픈 테니스 대회에서 영감을 받아 이를 설명함. 테니스에서 전체 포인트의 절반보다 아주 조금 더 많이 이기는 것이 장기적으로 엄청난 우위를 만듦.

• 라파엘 나달(Rafael Nadal)의 예시: 프랑스 오픈에서 115전 112승을 거두며 14번 우승함. 하지만 그가 따낸 포인트 비율은 54%에 불과했음. 이는 운이 아님.

• 1991년부터 2016년 사이 세계 랭킹 1위 선수들도 매년 전체 포인트의 절반을 갓 넘기는 수준으로 승리했음.

• 핵심은 경기의 '결정적인 순간(Pivotal moments)'에 승리하는 것임.

• 투자 시장도 마찬가지임. 시장의 흐름이 바뀌는 결정적인 변곡점(Critical pivot points)에서 승리하는 것이 성공적인 포트폴리오 성과로 이어짐.

현재 시장의 3가지 핵심 변곡점 (Critical Points)

1. 글로벌 경제의 비동조화 (Desynchronization)

• 국가별 통화 정책 방향과 채권 성과가 갈라지고 있음.

• 이는 아시아 및 유럽 국가들 전반에 걸쳐 투자 다각화 기회를 확대시킴.

• 하지만 이들 지역은 단일 시장으로서 미국 채권 시장의 규모나 유동성을 따라갈 수 없음.

• 따라서 비미국(Non-U.S.) 지역에서 여러 번의 '작은 승리'를 거두어 이를 '큰 승리'로 연결하는 전략이 필요함.

• 반대로, 비미국 투자자들은 미국 시장이 대체 불가능한 핵심 포트폴리오 자산임을 인식하고 있음.

• 결론적으로 전 세계 투자자들의 공통 목표는 이러한 비동조화 시기에 다각화를 어떻게 관리하느냐에 달려있음.

2. 파괴적 기술과 혁신 (Disruptive technologies)

• 우리는 현재 거대한 혁신과 생산성 붐의 문턱에 서 있음.

• 인공지능(AI)이 개인 및 기업 활동의 모든 영역으로 침투 중임.

• AI 도구는 새로운 비용 절감 및 생산성 향상 수단이 됨.

• 기업들은 매출 성장 둔화 시기를 AI를 통해 탐색하고 있으며, 이 과정에서 더 효율적으로 변모 중임.

• 또한 AI는 '대안 데이터(Alternative data)' 수집을 용이하게 하여 투자 우위를 점하는 데 기여함. (예: 공식 지표 발표 전에 미국의 임금 역학을 미리 파악함)

3. 통화 정책의 궤적 (Monetary policy trajectory)

• 미국 통화 정책의 거대한 변화와 아시아 등 타지역과의 차별화가 세 번째 핵심 포인트임.

• 미국 상황: 코로나 이후 인플레이션이 여전히 높게 유지되는 가운데 노동 시장은 둔화되고 있어 연준(Fed)의 입장이 복잡함.

• 중요한 관전 포인트: 기술 혁신이 기업 이익에는 도움이 되지만 일자리에는 부정적인 '생산성 향상'을 얼마나 빨리, 어느 정도 규모로 가져올 것인가임.

• 미국 경제 하위 50% 소득 계층이 가장 큰 위험에 노출되어 있음.

  • 다만 이들의 소비 비중이 전체에서 차지하는 비율은 상대적으로 낮아 전체 거시 지표를 즉각적으로 훼손하지는 않을 것으로 보임.

  • 현재 수치는 견조해 보이지만, 사회적 불균형이 '티핑 포인트(Tipping point)'에 도달할 위험을 주시하고 있음.

연준, 기술, 그리고 고용의 미래

(작성자: Rick Rieder - CIO of Global Fixed Income)

미국 경제의 이중성: 겉과 속이 다르다

• 거시적으로 보면 미국 경제는 견조함. 노동 시장 둔화와 여전히 높은 인플레이션이 공존하지만, 인플레이션은 장기적으로 하락 추세임.

• 하지만 이 배경에는 경제 내부의 '높은 수준의 분산(Dispersion)'이 숨겨져 있음.

  
  

• 회복력 있는 계층 (Resilient segments):

  • 기업이나 가계 중 현금 흐름이 좋고 유동성 자산이 많은 계층은 고금리에 민감하지 않음.

  • 오히려 차입 필요성이 적어 고금리의 타격을 받지 않음.

• 취약 계층 (Lower 50%):

  • 미국 하위 50%는 유동성 자산보다 비주택 부채(Non-mortgage debt)가 훨씬 많음.

  • 금리가 오르면 자산 가격 상승이나 현금 이자 수익의 혜택은 못 보고, 이자 비용 증가의 고통만 떠안게 됨.

  • 설상가상으로 노동 시장 압박으로 인해 임금 상승세도 둔화되고 있음.

• 이러한 고통이 전체 지표(Aggregate numbers)에는 잘 드러나지 않음. 하위 50%가 전체 소비에서 차지하는 비중이 작기 때문임.

• 금리에 민감한 주택 시장도 구조적 어려움을 겪고 있으며, 특히 젊은 층과 중저소득층이 타격을 입음.

• 이러한 이유로, 그리고 노동 시장의 약세 조짐에 대응하기 위해 연준은 9월에 금리 인하를 단행했으며, 향후 추가 인하가 예상됨.

기업 부문의 리스크와 고용의 미래

• 기업 부문의 레버리지(부채)는 전반적으로 양호해 보임.

• 하지만 이 역시 중소기업(Small-to-medium-sized businesses)의 고금리 민감도를 가리고 있음. 중소기업은 신규 일자리 창출의 주요 원천인데, 신용(대출) 의존도가 높음.

• 단기적 전망: 정책 금리는 하향 추세임.

• 중기적 전망: 기술 발전과 생산성 향상으로 인해 '고용 없는 성장(Anemic job growth)' 가능성이 있음. 연준 및 글로벌 중앙은행들은 이를 관리해야 함.

• 구조적 변화: 향후 10년의 금리 정책은 코로나 이전과는 완전히 다를 수 있음.

  • 과거(Pre-Covid): 연준이 너무 낮은 인플레이션을 끌어올리기 위해 고전했음.

  • 미래: 연준이 '고용을 끌어올리기 위해' 고전하는 상황으로 전환될 수 있음.

채권 투자 전략: 어디에 투자해야 하나?

• 최근 몇 년간 글로벌 금리 시장의 장기물(Back-end)은 각국 재정 적자 우려로 인해 변동성이 크고 신뢰도가 낮았음.

• 하지만 현재 시점에서는 ...