251215 MS M.Wilson - Fed Actions Support Our "Run It Hot" Thesis, but Are They Enough?

경제 가속화와 AI 도입이 2026년과 2027년 S&P 500 EPS의 견실한 성장을 뒷받침함 2026년 S&P 500 주당순이익(EPS) 성장은 전년 대비 +12%($305), 2027년은 +10%($336)로 전망함. 이 추정치는 견실한 미국 GDP 성장과 달러 약세에 대한 GS의 거시경제 전망과, 최대 기술주들의 지속적인 이익 강세에 대한 GS 주식 애널리스트들의 전망을 통합한 것임. 2026년 EPS 성장률 12%는 7%의 매출 성장과 70bp의 이익 마진 확대를 결합한 전망치임. S&P 500에서 가장 큰 7개 종목(NVDA, AAPL, MSFT, GOOGL, AMZN, AVGO, META)이 S&P 500 시가총액의 36%, 이익의 26%를 차지하며, 2026년 지수 EPS 성장의 46%를 기여할 것으로 예상됨. 이는 2025년의 50% 기여도에서 감소한 것인데, 이는 S&P 493의 이익 성장이 2025년 +7%에서 2026년 +9%로 가속화되기 때문임. 이들 초대형주(mega-caps)의 평균 이상의 매출 성장과 이익 마진은 S&P 500 전체 마진에 기계적인 상승 요인(tailwind)을 제공함. 예를 들어, NVDA 매출이 2026년에 50% 성장하고 마진이 유지될 경우, 이 효과만으로 S&P 500 이익 마진은 30bp 상승함. AI 주도 생산성 향상이 2026년 S&P 500 EPS를 0.4%, 2027년에는 1.5% 상승시킬 것으로 예상함. AI 도입 과정은 아직 초기 단계이나, 대기업들이 소규모 기업들보다 더 많은 진전을 보고하고 있음. AI 관련 노동 생산성 향상이 이익에 미치는 영향을 기업 수준에서 추정하고 있으며, 기업 도입과 잠재적인 총 생산성 향상의 실현 비율이 시간이 지남에 따라 점진적으로 증가할 것으로 가정함. 이익 마진은 GS의 전망과 시장 합의(consensus) 간의 주요 차이점임. 2026년 GS의 EPS 전망치는 상위-하향식(top-down) 전략가들의 중앙값 추정치와 일치하나, 하위-상향식(bottom-up) 애널리스트 합의보다는 낮음. 컨센서스는 S&P 500 중간 주식의 마진이 2026년에 89bp 확대될 것으로 보지만, 이러한 하위-상향식 마진 추정치는 보통 너무 낙관적임. 관세 압력 완화, 지속적인 생산성 성장, 노동 시장 이완(slack)이 2026년 이익 마진 확대를 뒷받침해야 하지만, 최근 설문조사에서는 투입 비용과 가격 책정 간의 상호작용에 대한 기업의 우려가 나타남. S&P 500 이익 전망의 구성 요소. S&P 500 이익 성장은 2025년에 강력하고 광범위했음. S&P 500 EPS는 2025년 3분기에 전년 대비 12% 성장하며 4분기 연속 두 자릿수 성장을 기록함. 지수의 최대 기업들을 제외하고 보면, S&P 500 중간 구성 종목의 EPS는 3분기에 10%, 2025년 첫 3분기 동안 전년 대비 8% 성장함. (S&P 500 이익 성장은 최근 집계 지수와 중간 주식 모두에서 견조했음) 2023년 1분기부터 2025년 3분기까지 S&P 500의 연간 EPS 성장률을 보여줌. 2025년 3분기 집계 지수 성장률은 12%이며, 중간 주식은 10%임. S&P 500 EPS는 2026년에 $305(+12%), 2027년에는 $336(+10%)로 상승할 것으로 예상함. 2026년 전망은 상위-하향식 전략가들의 중앙값 추정치와 일치함. 2026년과 2027년 GS의 전망치는 하위-상향식 컨센서스 추정치보다 낮지만, 이 애널리스트들의 추정치는 보통 너무 낙관적임. 역사적 중앙값 패턴은 2026년 +11%, 2027년 +8%로 이 전망치들이 결국 하향 조정될 것임을 시사함. (GS, 하위-상향식, 상위-하향식 컨센서스 이익 성장 추정치)] 2026년과 2027년 S&P 500 EPS 성장 추정치를 GS 기준선, 애널리스트 컨센서스(하위-상향식), 전략가 컨센서스(상위-하향식)로 비교함. 2026년 GS는 12%, 애널리스트는 14%, 전략가는 12%를 예상하며, 2027년 GS는 10%, 애널리스트는 14%를 예상함. 2027년 상위-하향식 추정치는 거의 없음. GS의 이익 전망은 2027년까지 연평균 +6%의 매출 성장과 더불어 적절한 이익 마진 확대를 예상함. 건실한 명목 최고치 매출 증가(top-line growth), 관세로 인한 부담 완화, 지수 내 최대 주식들의 지속적인 이익 강세가 결합될 것으로 예상함. GS의 추정치에는 AI 도입 초기 단계의 혜택이 포함되며, 이는 2026년에 +0.4%, 2027년에 +1.5%의 EPS 상승 효과를 가져옴. 하위-상향식 컨센서스와 비교할 때, GS는 유사한 매출 성장을 예상하지만, 마진 확대에 대해서는 더 보수적으로 추정함. (GS와 컨센서스 간의 이익 전망 구성 요소 비교표) S&P 500 (금융, 부동산, ...

주요 요약 및 결론 지난 30년간 장기 금리는 공공 부채 공급에 대한 민감도가 낮아졌었는데, 이는 부분적으로 민간 투자 대비 글로벌 저축 증가 때문이었음. AI 자본 지출(Capex) 사이클이 이 추세를 역전시킬 잠재력을 가짐. 글로벌 금리의 공공 부채에 대한 민감도는 이미 상승하기 시작하여 재정 상황에 대한 시장 민감도가 높아지고 있음을 시사함. 과거 대규모 기술 주기와 유사하게 투자/GDP 비율이 약 2%까지 정점을 찍는다면, 저축-투자 균형이 훼손될 수 있고, 다른 완화 요인이 없다면 이 민감도는 부채/GDP 1%p당 2bp에서 3~4bp로 두 배 증가할 가능성이 있음. 부채로 자금 조달된 자본 지출(capex)이 많아지면 이러한 역학 관계를 악화시킬 수 있으나, 궁극적으로는 전반적인 저축-투자 균형이 가장 중요하다고 판단함. 이코노미스트들의 향후 10년간 미국 부채/GDP가 약 25%p 증가할 것이라는 기본 시나리오 하에서, 이러한 변화는 5년-5년 선도 금리에 대한 누적 상승 압력을 기본 50bp에서 80~100bp까지 높일 수 있음. 하지만, 역사적 경험에 따르면 글로벌 저축은 증가하는 투자 수요에 자연스럽게 적응함. 현재 상황의 핵심 요인은 이코노미스트들이 예상하는 중국 경상수지 흑자의 상당한 확대임. 이는 중국의 흑자가 글로벌 금융 시스템으로 재순환되면서 글로벌 저축-투자 균형을 개선시켜, 저축-투자 관점에서 글로벌 투자 수요 증가분의 절반을 상쇄할 수 있음. 이러한 역학 관계는 2000년대 중반의 '글로벌 저축 과잉(global savings glut)' 현상과 유사하나, 몇 가지 주목할 만한 차이점이 있음. 중요하게는, 지난 15년 동안 글로벌 투자자들의 미국 국채 시장 소유 비중이 크게 하락했음. 잉여 저축이 결국 공공 부채 시장으로 돌아오더라도, 이전 주기보다 더 험난한 과정이 예상되며, 중개 마찰의 여지가 더 크고 투자자 기반이 더 가격에 민감할 것으로 예상함. 이러한 요인들의 균형을 고려하면, 글로벌 저축-투자 균형은 향후 몇 년간 0~0.5%p 수준을 유지할 것으로 보이며, 이는 팬데믹 이전 범위인 1~1.5%p에서 감소한 것임. 이러한 변화는 공공 부채에 대한 금리 민감도를 2000년대 초중반에 관찰된 2~3bp 범위로 상승시켜, 지속적으로 높은 재정 적자 속에서 장기 금리에 대한 지속적인 상승 압력을 유지할 가능성이 높음. 금리 민감도 변화에 대한 분석 과거 분석에서 G10 장기 금리의 공공 부채 공급에 대한 민감도가 지난 30년간 하락했음을 확인한 바 있음. 이러한 하락은 부분적으로 공공 부채 공급 흡수에 도움을 준 민간 부문 투자 수요 대비 글로벌 저축의 추세적 증가에 기인한다고 보았음. 하지만 AI 관련 자본 지출(capex)이 향후 몇 년간 글로벌 투자를 촉진할 것으로 예상되면서, 투자자들은 민간 부문 투자 수요 증가가 여전히 높은 공공 부채 공급과 자본을 놓고 경쟁하여 금리에 추가적인 상승 압력을 가할지 의문을 제기하기 시작했음. 5년-5년 선도 금리의 부채/GDP에 대한 민감도를 거시 변수들을 통제하여 G10 패널 회귀 분석을 통해 추정하였음. 추정 결과는 이전 분석과 일관되게 금리의 공공 부채/GDP 변화에 대한 민감도가 하락하는 추세를 보였음. (차트/그래프 1 참고) 1990년대 초반에는 부채/GDP 1%p 상승이 5년-5년 금리를 2~3bp 끌어올렸었음. 이 민감도는 팬데믹 기간 동안 거의 0까지 떨어졌으나, 이후 다시 상승하기 시작했음. 가장 최근 추정치는 부채/GDP 1%p 상승이 금리를 약 2bp 높인다는 것을 시사하며, 이는 향후 몇 년간 장기 금리가 더 높아질 것이라는 기본 예측과 일치함. 5y5y Yield (5년-5년 선도 금리) 5y5y yield는 "5년 만기 채권의, 5년 후 예상되는 금리(이자율)"를 의미함. 정식 명칭은 5-year, 5-year forward yield (5년-5년 선도 금리) 임. ...

매크로를 볼때 지속적으로 체크해야되는 부분들이 잘 모아져 있네요 요약: 대부분의 해는 예상대로 진행되지 않으며, 특히 이번 10년은 더욱 그러했음. DB의 중심 전망을 제공하는 World Outlook 외에, 이 자료는 방향을 바꿀 수 있는 잠재적인 커브볼(curveballs)을 살펴봄. 이번 10년간의 예상치 못한 사례는 다음과 같음: 2020년: 팬데믹으로 연초 전망이 1분기 말까지 무의미해짐. 2021년: 물가 급등이 대다수를 놀라게 했음. 2022년: 1980년대 이후 가장 공격적인 금리 인상 사이클에 시장이 예상치 못했음. 2023년: 컨센서스가 잘못 미국 경기 침체를 예상했음. 2024년: S&P 500이 2년 연속 +20% 이상 상승할 것이라고 예상한 사람이 거의 없었음. 2025년: 광복절(Liberation Day) 혼란은 코로나 이후 가장 큰 시장 변동성을 초래했고, 미국 유효 관세율이 크게 급등했음. 이후 긍정적인 반등은 기록적으로 빠른 회복 중 하나였음. 2026년을 앞두고 가장 놀라운 일은 놀라움이 없는 것일 수 있음. 이에 따라 내년에 다시 글로벌 전망을 바꿀 수 있는 잠재적인 커브볼(긍정적 및 부정적 모두)에 대해 고려해봄. 긍정적인 커브볼 긍정적 커브볼: AI 자본 지출(Capex) 및 생산성 이득이 미국 성장을 다시 4%대로 끌어올릴 수 있을까? 1996년 2분기부터 2000년 3분기까지 17분기 동안 미국 GDP 성장률은 연율 4% 이상이었으며, 평균 약 4.5%를 기록했음. 이번 사이클에서는 2023년 1분기 이후 미국 성장이 강세를 보였으나, 연평균 2.6%에 불과했음. AI Capex와 생산성 이득이 일시적이든 버블로 인한 장기적이든, 1990년대 후반의 성장률로 되돌릴 수 있을지에 대한 의문이 있음. 차트: 미국 실질 GDP 성장률 (%y/y) 긍정적 커브볼: AI Capex 붐의 초기 단계에 머무르고 있을까? AI Capex 붐이 아직 초기 단계이며 활동을 주도할 것인지에 대한 질문이 있음. 대부분의 AI 관련 기업은 수익 또는 현금이 풍부하여 여기서 제시된 Capex 계획은 대체로 보장됨. 차트: Microsoft, Meta, Google, Amazon, Oracle의 Capex 추정치 (USD billions) 긍정적 커브볼: S&P 500이 8,000pt에 도달할까? 미국 주식 전략가들의 S&P 500 목표치 8,000은 2026년에 약 17%의 수익률을 의미함. 15~20%의 수익률은 지난 100년간 가장 일반적인 수익률이며, 거의 40%의 해가 이보다 더 큰 상승률을 보였음. 따라서 이 목표치는 통계적으로 전혀 터무니없는 것은 아님. 닷컴 버블 당시에도 CAPE 비율이 현재 수준에 도달한 후에도 랠리가 1년 더 지속되었음. 차트: 지난 100년간 S&P 500 (및 동등 지수) 총수익률의 연간 분포 (%) 긍정적 커브볼: 4년 연속 S&P 500 상승으로 포스트-GFC 추세 채널에 머무를까? 2026년에 S&P 500이 또다시 상승하면 GFC(글로벌 금융 위기) 이후 처음으로 4년 연속 연간 상승을 기록하게 됨. 하지만 이는 여전히 지수를 포스트-GFC 추세 채널 내에 유지할 것임. 현재 주식 포지션은 소폭 비중확대에 불과해, 2022년 약세장 이전의 2021년 말과 같이 포지션이 크게 비중확대된 상황은 아님. 게다가, 2026년 미국 컨센서스 성장률 기대치(+2.0%)는 DB 미국 이코노미스트들의 전망치(+2.4%)보다 낮음. 차트: GFC 이후 S&P 500 가격 지수 긍정적 커브볼: 연준의 금리 인하 이후 역사적 패턴에 따른 강세장 지속 연준이 금리 인하를 연착륙(soft landing)으로 이끌었을 때의 역사적 패턴과 완전히 일치하게 강세장이 지속될 수 있음 경기 침체가 없을 경우, 첫 금리 인하 후 2년 동안 중앙값 증가율은 약 50%임 현재는 중앙값과 정확히 일치하는 상태임 2025년 12월 금리 인하 후, 연준은 2024년 9월 이후 175bp의 금리 인하를 단행했으며, 추가 인하가 예상됨 이는 1980년대 이후 경기 침체 기간 외에 가장 빠른 금리 인하 속도임 차트: 1957년 이후 연준 금리 인하 후 S&P 500 중앙값 성과 긍정적 커브볼: 새로운 연준 의장이 모든 것을 바꾸지는 못할 수도 있다 2026년은 새로운 의장이 취임하는 연준에게 큰 해가 될 것임 중앙은행 독립성에 대한 모든 우려에도 불구하고, 이사회(Board of Governors)에는 7명, 더 넓은 FOMC에는 더 많은 위원들이 있으므로 새로운 의장이 모든 것을 바꿀 수는 없음 파월 연준 의장은 2028년까지 지속되는 14년 임기의 총재(Governor) 임기를 별도로 가지고 있으며, 1948년 에클스(Eccles)처럼 연준 독립성을 보호하기 위해 자리에 머무를 가능성이 있음. 이 경우 새 의장은 미란(Miran) 총재의 자리를 대신해야 함 한편, 리사 쿡(Lisa Cook) 총재가 대법원 소송에서 승소하여 계속 재임한다면, 가까운 시일 내에 이사회를 조정하는 것이 더욱 어려워질 것임 차트: 연준 의장이 임기 종료 후 총재로 재임한 기간 (9페이지에 위치) 긍정적 커브볼: 중간 선거를 앞두고 관세 경감 조치가 더 나올 수 ...

이것도 60페이지짜리 FX 전망 리포트입니다.. 요새 왜이렇게 다 긴 리포트밖에 없는건지.. ㅠ 주요 시장 동향 및 전망 미국 달러(USD) 압력 지속 전망: 미국의 경제 지표 약세, 특히 고용 시장 데이터가 AI 혁명에 대한 낙관론을 상쇄하고 있음. 외환 시장은 다음 연준 의장이 크게 낮은 정책 금리를 선호할 가능성에 주목하고 있음. 4분기의 성장 둔화는 향후 몇 주와 2026년 초까지 달러를 계속 압박할 것으로 예상됨. 다만, 중기적인 미국 성장 전망이 악화되었다고 보기는 어려움. 미국 금리는 하락하겠지만, 재정 정책의 큰 긴축이 없다면 이미 시장에 반영된 것만큼 크게 하락하지는 않을 것으로 보임. 긴축적인 재정 정책과 완화적인 통화 정책은 달러를 확실히 약화시키겠지만, 완화적인 통화 및 재정 정책은 지속 불가능할 것으로 판단함. 신흥국 통화(EM Currencies) 전망: 대부분의 신흥국 통화는 2026년 초에 현물 및 총수익률 측면에서 강세를 보이며 시작할 것으로 예상함. 그러나 2026년 내내 USD가 다시 강세를 되찾으면서 많은 신흥국 통화의 현물 성과는 악화될 가능성이 있음. 2026년에 가장 좋은 외환 총수익률을 낼 것으로 예상되는 통화는 나이지리아, 튀르키예, 브라질임. 주요 통화 쌍별 전망 EUR/USD: 내년 1분기까지 1.20에 도달하겠지만, 연말까지 핵심 기술적 지지선인 1.14로 다시 하락할 것으로 예상함. USD/JPY: 미국 금리 하락으로 USD/JPY도 하락할 것으로 예상되나, 중국 위안(CNY)의 상당한 추가 절상이 허용되지 않는 한 하락 속도는 느릴 것으로 보임. 유럽 통화: 금리 하락으로 영국 파운드(GBP)의 하방 위험은 여전히 존재하지만, 노르웨이 크로네(NOK), 스웨덴 크로네(SEK), 스위스 프랑(CHF)은 회복력을 보일 것으로 예상함. 오세아니아 통화: 호주 달러(AUD)와 뉴질랜드 달러(NZD)는 위안화 저평가로 인해 상승세가 제한되면서 느린 상승을 보일 가능성이 있음. 캐나다 달러(CAD): 2026년 G10 통화 중 가장 실적이 부진할 것으로 예상되며, 미국의 관세 정책에 대한 취약성에서 벗어나기 어려울 것으로 보임. 외환 시장 전략 변동성 및 옵션: 대부분의 통화에서 변동성은 바닥을 쳤으나, 스큐 프리미엄은 여전히 방향성 위험을 할인하고 있어 방향성 옵션 전략을 저렴하게 할 수 있음. 포지셔닝: 레버리지 전략을 통해 EUR/USD와 AUD/USD 모두에서 2026년 강한 시작을 대비하여 포지션을 구축하고 있음. USD/JPY에서는 151 지지선 돌파 가능성을 수익화할 수 있는 무비용 래더 전략을 추천함. 퀀트 스코어카드: 퀀트 스코어카드는 NZD, AUD, NOK를 보유하기 가장 매력적인 통화로, CHF와 EUR을 가장 덜 매력적인 통화로 평가함. 캐리 버퍼는 포트폴리오 수익률을 높이는 데 도움이 되며, 모멘텀은 전통적으로 상관관계가 낮은 신호로서 위험을 분산하는 역할을 할 수 있음. TRADE RECOMMENDATIONS 1. Long EUR/USD spot - It is 'now or never' for the dollar to weaken 최근 미국 노동 시장 데이터의 부진과 차기 연준 의장(2026년 5월 임기 종료)이 정책 금리를 상당히 낮게 가져갈 것이라는 추측이 EUR/USD 랠리를 되살렸음. 장기적으로 AI 혁명은 미국-유럽 연합 간의 성장 격차를 유지시킬 가능성이 높으나, 12월은 역사적으로 달러에 좋지 않은 달이었고, 이는 EUR/USD가 1.20 또는 그 이상으로 움직일 기회를 제공했음. 리스크: 미국 소비자 수요의 강세, 더 높은 국채 금리가 유입을 유치하는 점, 동유럽의 지정학적 우려 등이 있음. 2. EUR/USD - dollar weakness has an expiry date: Buy call spreads 달러는 부드러운 미국 데이터와 취약한 노동 시장으로 인해 단기적으로 취약한 상태를 유지할 가능성이 높으며, 이는 연준을 추가 완화 쪽으로 밀어붙일 수 있음. 성장 불확실성과 미미한 고용 증가는 하방 위험을 더했음. 이 시점을 지나면 구조적 전망이 바뀌는데, 2026년과 2030년 사이에 미국 GDP는 평균 약 2%로 유로존의 1.1% 대비 높아 장기간의 달러 약세를 제한할 것임. EUR/USD 변동성은 바닥을 친 것으로 보이고, 스큐(Skew)는 여전히 강세여서 전술적 기회를 창출했음. 리스크: 숏 레그의 명목 금액이 더 높은 콜 스프레드는 만기 시 EUR/USD가 1.21을 넘어 거래될 경우 무제한 상승 리스크를 창출했음. 3. USD/JPY has likely peaked: buy puts 10월-11월 엔화의 급격한 매도세는 USD/JPY와 금리 사이에 괴리를 만들었지만, 최근 신호는 변화를 가리키고 있음. 우에다 총재의 12월 1일 연설은 일본 국채(JGB) 매도세를 가속화하여 2년물 금리가 2008년 이후 처음으로 1%를 넘어섰음. USD/JPY가 158 근처에서 정점을 찍고 일본은행(BoJ)이 12월 19일 금리 인상을 단행할 가능성이 높으며, 이는 비둘기파적인 연준과 결합되어 150을 향한 빠른 움직임이 위험이었음. 리스크: 160을 초과할 경우 무제한 리스크에 노출됨. 4. Short GBP/CAD spot 파운드화(GBP)는 예산 발표 후 숏 커버링 기간을 즐기고 있지만, 이는 다른 통화보다 높은 금리에 의해 유지되어 왔으며, 2026년에는 영란은행(BOE)이 정책을 완화할 것임. 2025년 12월에 한 번, 2026년에 세 번의 추가 인하(총 25bp)를 예상했으며, 시장이 이를 가격에 반영함에 따라 GBP가 하락할 기회가 생기고, 동시에 CAD가 최근의 약세에서 벗어날 수 있을 것임. 최근 캐나다 데이터의 탄력성에 놀랐으며, 이는 USD/CAD 하락의 여지를 열었음. 리스크: GBP 숏 커버링이 예상보다 더 진행되거나, 무역 우려가 재개되어 USD/CAD가 급등할 수 있음. 5. Get ready for AUD/USD upside: Buy digital calls 끈적한 인플레이션과 성장 모멘텀이 AUD를 상승시키고 있음. 호주 달러(AUD)는 상품 가격과 개선되는 국내 펀더멘털에 힘입어 광범위한 USD 강세에 대해 탄력성을 보였음. 인플레이션은 예상보다 높았으며(10월 CPI 3.8%), 시장은 금리 인하 기대를 배제하고 2026년 말 인상을 고려하게 했음. 강력한 성장, 호황을 누리는 투자, 타이트한 노동 시장이 2026년 초 AUD/USD의 상승 돌파 전망을 강화했음. 리스크: 디지털 옵션 매수자는 최초 투자한 프리미엄 이상을 잃지 않는 제한된 리스크만 있음. 6. Short CHF/SEK spot 스위스 국립은행(SNB)이 CHF 강세를 제한하는 동안 스웨덴의 성장이 SEK를 끌어올릴 것임. SNB의 외환 시장 재개입과 EUR/CHF를 0.92 근처에서 방어하려는 명확한 의지는 CHF의 추가 상승을 제한할 것임. 2026년 초 EUR/USD가 강세를 보일 것으로 예상됨에 따라 EUR/CHF도 소폭 상승하여 SNB에 대한 압력을 완화하고 CHF의 상승 여력을 제한할 것임. 대조적으로 SEK는 견고한 국내 성장, 완화 사이클 완료, 위험 선호 심리로부터 혜택을 받고 있으며, 매파적 꼬리 리스크가 지지력을 더하고 있음. 리스크: 위험 회피 환경 악화는 경기 순응적인 SEK에 타격을 줄 것이며, 0.92 이하로 하락하여 SNB의 개입 능력을 시험하는 것은 여전히 꼬리 리스크로 남아있음. 7. Short EUR/NOK spot 성장과 캐리(Carry)가 지배하는 가운데 NOK 강세가 다시 나타날 것임. 노르웨이 중앙은행(Norges Bank)이 9월에 금리를 4%로 인하한 후 EUR/NOK가 상승했으나, 강력한 성장과 매력적인 캐리가 다시 나타나면서 이 움직임이 되돌려질 것으로 예상했음. 소비자 신뢰도가 2022년 이후 최고 수준으로 급등했는데, 이는 역사적으로 NOK 추세의 신뢰할 수 있는 앵커였음. 리스크: 급격한 위험 회피 전환 및/또는 유가 약세 재개로 인해 외환-상품 연계가 훼손될 경우 NOK가 약화될 수 있음. 8. Short USD/CZK CEE4(중앙 및 동유럽 4개국) 중 유일하게 체코 중앙은행(CNB)이 향후 1년 동안 금리 인하를 지속하거나 추구하지 않을 것으로 예상했음. 시장은 금리 인상이 CNB의 다음 유력한 움직임일 것이라는 기대를 유지할 가능성이 높음. CZK는 지속적인 경제 성장과 EU 기금 유입(시장 영향보다는 심리 채널을 통해)에 의해 지지될 것임. 리스크: 가장 큰 단기 리스크는 유로 대비 CZK의 최근 강세가 반전되거나 조정되는 것임. 또한, 이 거래 아이디어가 EUR/USD의 프록시로 일부 작용하므로, 해당 통화쌍의 상당한 하락 움직임은 CZK를 USD 대비 약화시킬 것임. 9. Short USD/HUF 선거를 앞두고 포린트화(HUF)의 랠리가 지속될 가능성이 높음. 최근 재정 적자 확대 발표와 정부의 투기적 공격 가능성 언급으로 인해 포린트화 강세가 약간 조정되었음. 당국은 포린트화 약세/매도 가능성을 막으려는 선호도를 유지하여 캐리 트레이드를 크게 보존할 것임. 선거 후 헝가리가 EU 기금을 확보할 가능성도 투표 전에 HUF를 계속 지지할 것으로 보았음. 리스크: 고베타 통화인 포린트화는 글로벌 위험 회피 상황에서 달러 대비 약화될 것임. 국내적으로는 상당한 금리 인하, 예상치 못한 불리한 재정 발표 또는 신용 등급 하락은 포린트화 포지션 청산 및 급격한 손실을 초래할 수 있음. 10. Short CNH/KRW 위안화(CNY)의 원화(KRW) 대비 상대적 강세가 반전될 가능성이 높아 보였음. USD가 모멘텀을 얻을 때 CNY의 방어적 성격이 두드러졌지만, 조류가 바뀔 때는 글로벌 고베타 통화인 KRW가 일반적으로 CNY보다 더 좋은 성과를 냈음. 연준의 완화 기대는 강력한 USD 추세를 잠시 멈추게 할 수 있는 환경이며, 이는 KRW가 CNY를 따라잡기에 이상적인 환경임. Short CNH/KRW는 소규모이긴 하지만 긍정적인 캐리 트레이드를 제공했음. 리스크: 외국인 투자자들의 KOSPI 대규모 차익 실현은 CNY보다 KRW에서 더 급격한 약세를 초래할 수 있음. 11. Short EUR/BRL 브라질 헤알화(BRL)는 매력적인 높은 통화 캐리와 우수한 캐리-대-변동성 프로파일 덕분에 유로화(EUR) 대비 우수한 성과를 보일 것으로 예상했음. 글로벌 위험 환경이 비교적 안정적으로 유지되어 캐리 트레이드 전략을 계속 장려할 것임. 유로존의 지속적인 정치적, 재정적 도전이 2026년 유로존 성장을 제약하고 EUR 성과에 점점 더 부담을 줄 것으로 예상했음. BRL은 10년 역사적 실질실효환율(REER) 평균 대비 여전히 저평가된 반면, EUR은 상당히 고평가되었음. 리스크: 교차 자산 변동성의 급격한 상승은 BRL 롱 포지션의 차익 실현을 유발하여 BRL에 급격한 손실을 초래할 것임. 12. Short EUR/CLP 칠레 페소화(CLP)는 AI 붐과 에너지 전환에 힘입어 구리 가격이 지속적으로 상승하면서 높은 교역 조건의 혜택을 받을 가능성이 높음. CLP는 EUR보다 훨씬 더 강력한 캐리 리턴 샤프 비율을 보였음. 한편, EUR은 부진한 성장 전망과 통화 정책 지원 부족으로 역풍에 직면했음. CLP는 REER 프레임워크에서 저평가된 반면, EUR은 상당히 고평가된 것으로 나타났음. 리스크: 중국 GDP 성장 둔화, 구리 가격 급락, 또는 유럽에 긍정적인 사건 리스크 등은 거래 성과에 부정적인 영향을 미칠 것임. AI 투자에 대한 신뢰 붕괴도 구리 가격에 부담을 주어 CLP를 손상시킬 것임. 13. Short EUR/MXN 멕시코 페소화(MXN)는 미국과의 무역 협상에서 실용적이고 화해적인 접근 방식을 취하여 EU 주요 수출국 대비 경쟁 우위를 제공하는 낮은 실효 관세율(4.7%)을 보였음. 2025년 MXN의 강력한 랠리에도 불구하고, 향후 몇 달 동안 USMCA 협상이 타결되면 MXN의 점진적인 상승세를 계속 지지할 것임. MXN은 EUR 대비 상당한 실질 금리 완충 장치를 유지하고 있으며, 훨씬 더 나은 캐리 리턴 샤프 비율을 누리고 있음. 유로존의 지속적인 정치적, 재정적 도전이 2026년 유로존 성장을 제약하고 EUR 성과에 점점 더 부담을 줄 것으로 예상했음. 리스크: 미국 GDP 성장 기대치의 급격한 둔화는 MXN에 부담을 줄 것임. 교차 자산 변동성의 현저한 상승은 MXN 롱 포지션의 차익 실현을 유발하여 MXN에 손실을 초래할 것임. MACRO & FX FORECASTS FX FORECASTS FX forecasts EUR/USD는 부진한 미국 노동 시장과 비둘기파적인 연준에 대한 기대로 2026년을 강하게 시작할 것으로 예상했음. 그러나 한 해가 진행됨에 따라 초점은 대서양 횡단 성장 격차로 돌아가 유로화를 장기 평균인 EUR/USD 1.12 근처로 되돌릴 가능성이 높았음. USD/JPY는 엔화가 약간 강세를 보이는 방향으로 점진적으로 움직일 것으로 예상했음. 파운드화(GBP)는 영국 금리가 높았음에도 불구하고 저조한 실적을 보였음. 영란은행(BOE)이 얼마나 적극적으로 금리를 인하하는지에 EUR/GBP가 매우 민감할 것이며, 만약 향후 1년 동안 정책이 1% 이상 완화된다면 EUR/GBP는 0.90을 훨씬 넘어설 가능성이 높았음. CHF는 SNB가 프랑화의 추가 강세를 제한하려고 노력함에도 불구하고 지정학적 위험에 의해 계속 지지될 것임. NOK와 SEK는 독일 외 지역의 강력한 성장과 매력적인 금리 덕분에 좋은 성과를 낼 것으로 보았음. CAD, AUD, NZD는 연초에는 위험 선호 심리(risk-on sentiment)의 혜택을 볼 가능성이 높으나, 하반기에는 달러 강세가 되돌아올 것임. 전반적으로 합의는 DXY가 점진적으로 하락할 것으로 예상하지만, 우리는 상반기에 약세를 보인 후 하반기에 회복하여 현재 수준보다 강하게 2026년을 마감할 것으로 예상했으며, 이는 합의 예상치보다 훨씬 높은 수준이었음. EDITORIAL - KING DOLLAR WILL RETURN 포스트 GFC(글로벌 금융 위기) 시대의 세 번째 주요 USD 매도세는 유럽의 여름이 끝날 무렵 모멘텀을 잃었으나, 제이 파월 연준 의장의 임기가 2026년 5월에 끝난 후 완화적인 연준 정책에 대한 기대를 바탕으로 재개 조짐을 보이고 있음. 달러 매도세는 미국 성장 전망에 대한 우려와 다른 지역, 특히 독일의 재정 완화 정책 도움으로 유럽에서 경제 회복이 이루어질 것이라는 추측에 힘입어 발생했음. 이 두 가지 기대 모두 기대에 미치지 못하고 있음. 미국/유로존 성장률 차이가 포스트 GFC 시대의 평균인 1%로 서서히 돌아간다면, EUR/USD가 ECB가 부채 위기 여파로 저금리 체제로 전환한 이후 10여 년 동안의 평균 수준으로 돌아가지 않을 이유가 없음. 단기 미국 성장 전망에는 위험이 있으며, 경제 전망에 대한 엄청난 불확실성 속에서 고용 증가가 부족한 것이 가장 명백하지만, 우리는 2026년에서 2030년 사이에 미국 실질 GDP 성장이 평균 2%인 반면 유로존은 1.1%의 속도로 성장할 것으로 예상했음. 미국 성장 전망은 정부 셧다운 기간 동안 상향 조정되었는데, 이는 기이해 보이며, 셧다운 종료 시 반전되어 통화에 부담을 주고 연준이 정책을 더 완화하도록 설득할 수 있음. 그러나 이것이 달러 약세의 주요 동인은 아니었음. 파월 의장 임기 종료 후 연준 정책에 대한 추측은 경제가 2026년 상반기에 회복 조짐을 보이더라도 통화 정책이 완화적으로 유지될 것이라는 인식을 더하고 있음. 일본은행(BoJ)의 긴축은 엔화를 끌어올릴 수 있지만, 12월 움직임은 이미 가격에 반영되었음. 그러나 장기적으로 볼 때, 현재 달러 약세 기간이 2016-17년 또는 2020-21년에 보였던 것보다 더 길어질 것으로 예상할 유일한 이유는 연준이 향후 몇 년 동안 견고한 경제 성장에도 불구하고, 그리고 주요 재정 정책 긴축 없이 완화적인 통화 정책을 유지할 수 있다는 믿음일 것임. 우리는 주요 경제국 간의 상대적 성장 역학 관계의 변화 징후를 보지 못하며, 특히 유럽의 더 밝은 성장 전망은 보이지 않았음. 우리의 결론은 완화적인 통화 정책에 대한 기대 속에서 달러가 한동안 침체될 수 있지만, 미국 재정 정책이 크게 긴축되거나 경제가 단순히 둔화되지 않는 한, 달러 약세는 다른 지역의 성장이 가속화될 때만 발생할 것임. 특히 유럽의 경우, 그러한 조건은 실현 가능성이 낮아 보였음. 주요 경제국 GDP 성장 전망 For how long can talk of a dovish fed dominate markets? EUR/USD는 부진한 미국 노동 시장과 비둘기파적 연준 정책 변화에 대한 기대로 2026년을 강하게 시작할 것으로 예상했음. 그러나 2026년이 진행됨에 따라 초점은 대서양 횡단 성장 격차로 다시 이동하여 유로화를 지난 10년 평균 수준(EUR/USD 1.12)으로 점진적으로 끌어내릴 것으로 예상했음. 낮은 미국의 실질 금리와 독일 외 지역의 강력한 성장은 대부분의 다른 유럽 통화의 지속적인 우위를 시사했음. NOK와 SEK는 계속 좋은 성과를 낼 것이며, CEE4 통화도 마찬가지일 것으로 보았음. CHF는 다른 지역의 낮은 금리로부터 많은 도움을 받지 못하겠지만, 지정학적 배경이 프랑화에 대한 상승 압력을 제거할 만큼 충분히 잠잠해질 것이라고 상상하기는 어려웠음. 지정학적 중력(EUR/CHF를 아래로 끌어내림)과 SNB(CHF 추가 강세 방지 의도) 간의 싸움은 계속될 것임. 파운드화(GBP)는 유럽에서 특이한 경우로, '위험 선호(risk-on)' 통화였음에도 불구하고 이 지역에서 가장 약했음. 이는 영란은행(BOE)이 다른 지역보다 금리를 더 높게 유지했다는 사실에도 불구하고 그러했음. 2026년에 EUR/GBP가 얼마나 상승할지는 BOE 통화정책위원회(MPC)가 금리를 얼마나 인하해야 한다고 느끼는지에 달려 있을 가능성이 높았음. 금리 시장은 이번 12월에 한 번, 그리고 2025년에 두 번의 추가 인하를 예상하고 있었는데, 이는 우리에게는 보수적으로 보였으며, 만약 내년 이맘때까지 금리가 1% 낮아진다면 EUR/GBP는 현재보다 확실히 높아질 것임. 엔화(JPY)는 낮은 금리, 보통 수준의 성장, 장기적인 부채 지속 가능성 우려로 인해 약세를 면치 못했음. 또한 약한 통화권의 일부라는 점도 약점이었음. 실질실효환율(REER) 기준으로 원화(KRW), 엔화, 위안화(CNY) 모두 5년 전보다 10% 이상 약세를 보였으며, 엔화의 하락 폭이 가장 컸음(거의 30%). 호주 달러(AUD)는 4% 상승했지만, 금리 수준과 견고한 성장률에 비해 저조한 실적을 보였음. 중국 당국이 자국 통화의 '경쟁력' 유지가 경제에 도움이 된다고 믿는 한, 그들은 ...

Credit Strategy Outlook 2026 본문만 42페이지 가량 되는 리포트입니다. 초반 USD, EUR와 IG HY 부분 내용 이해하시면 좋을 것 같습니다. Stable for longer 2025년이 끝나갈 무렵, 신용 시장은 3년 연속 긍정적인 성과를 기록했음. 현재 신용 스프레드는 매우 타이트하며, 지난 몇 달 동안 주로 일정 범위 내에서 움직였음. 이는 연중 수익률이 상승했다는 것을 의미하며, 추적하는 모든 지표에서 초과 수익률과 총 수익률 모두 건강한 성과를 보였음. 다만, 유로화 지표와 USD 지표 간에는 뚜렷한 차이가 있었음. 유로화 시장: 스프레드 랠리와 얻은 캐리 덕분에 더 건강한 초과 수익률을 기록했지만, 국채 금리 상승과 국채 커브 정상화로 인해 총 수익률은 상대적으로 낮았음. Excess and total returns (to 7 November) (초과 및 총 수익률) Total return = 쿠폰 수익 + 자본손익 Excess return = 무위험자산(보통 국채) 수익을 초과하여 얻은 수익. 개별채권이 국채대비 추가로 안고 있는 위험에 대한 리스크 프리미엄을 의미함. 따라서, 초과수익률이 높다는 것은 신용 스프레드 축소 or 국채보다 높은 이자를 주는 위험 채권에 대한 시장 수요가 높아졌음을 의미 Excess return이 높다는 것은 채권 금리와 벤치마크 금리(국채 등 무위험 자산) 간의 차이인 스프레드(Spread)가 축소되었다는 의미임. 이는 시장의 신용 위험 회피 심리가 완화되었음을 나타냄. 대체로 채권의 총 수익률이 크게 상승함 = 시장금리(대체로 10년물) 하락으로 자본수익이 크게 늘어남. 특히 USD 표시 채권들은 시중금리 하락에 의해 자본수익이 크게 증가했다는걸 알 수 있음 그러나 Excess return을 보면 EUR 표시 채권 수요가 USD 표시 채권수요보다 많았음 USD 지표: 주로 얻은 캐리(carry)의 결과로 초과 수익률은 적었지만, 연준의 금리 인하에 힘입어 미국 국채 커브가 빠르게 하락하면서 총 수익률은 강세를 보였음. 특히 3월 말 미국 관세 발표 이후 관찰된 급격한 변동성을 고려할 때, 이러한 지표들의 성과는 주목할 만함. 수익률 하락 후 회복은 현재 신용 시장을 실제로 탈선시킬 수 있는 유일한 장애물은 경기 침체 위험이라는 것을 보여줬음. Returns bounce after the US tariffs-induced sell-off (미국 관세 충격 이후 수익률 반등) 경기 침체 없이는 신용 시장에 지속적인 피해는 없을 것 급격한 경기 둔화나 침체가 없는 한, 현재로서는 신용 지표에 지속적인 피해를 줄 수 있는 것은 없어 보였음. 지난 몇 년간 신용 시장은 미국 관세 발표, 프랑스 정부 문제, 국채 변동성(올해는 하락했음), 미국 정부 셧다운, 지정학적 긴장 및 전쟁과 같은 여러 문제들을 능숙하게 헤쳐나왔음. 이는 지속적인 거시 경제 불확실성이 대부분의 기업들이 지출에 있어 방어적인 자세를 유지하도록 했기 때문에 놀라운 일은 아님. 신용 등급이 서서히 악화되고, 디폴트가 증가하며, 주주 친화적인 정책들(특히 미국에서)이 늘어나는 것을 목격했음. 그러나 대부분의 경우 기업들은 규율을 지켰으며, 아직 급격한 재무 레버리지 확대(re-leveraging)는 나타나지 않았음. 또한, 신용 시장뿐만 아니라 전 세계적으로 과도한 현금이 존재하며 금융 자산은 부족하다는 점을 지적했음. 그 결과 대서양 양쪽 모두에서 주식 시장은 사상 최고치를 기록하고 있으며, 국채 금리는 역사적 기준 및 재정 적자/전반적인 부채 수준과 비교하여 여전히 낮았음. 금과 기타 금속류도 사상 최고치를 기록했으며, 암호화폐는 여전히 매우 비싼 수준임. 2026년에는 집을 찾아 나선 현금의 양이 빠르게 사라질 것이라고 보지 않지만, 기업들이 다시 레버리지를 확대하기 시작하고 새로운 신용 사이클이 시작됨에 따라 완만한 스프레드 확대가 예상됨.(스프레드 확대 = 리스크 오프 심리) 2025년의 교훈 스프레드가 타이트하다고 해서 더 타이트해질 수 없는 것은 아님 2025년은 신용 복합체가 강한 성과를 보인 2년 간의 랠리 결과로 매우 타이트한 스프레드로 시작했음. 2024년 말 IG, HY, 금융, 비금융, 유로화, USD 신용 스프레드는 역사적 기준에 비해 매우 타이트했음. 하지만 이것이 시장이 초기에 개선되는 것을 막지 못했고, 크레디트 스위스 파산 이후 첫 번째 실질적인 시험대에 오르게 되었음. 차트에서 볼 수 있듯이, 유로화 및 미국 신용 지표는 연초 몇 달 동안 완만하게 개선되었지만, 이후 미국 관세 발표로 인해 부정적으로 반응했음. Credit indices sell off and then recover (data as of 7 November) (신용 지표 매도 후 회복) 매도세는 미국 행정부가 관세 부과를 잠정 중단한다고 발표했을 때에야 진정되었고, 신용 스프레드는 이후 몇 달 동안 회복되었음. 신용 지표는 손실된 부분을 회복했을 뿐만 아니라, 특히 유로화 지표를 중심으로 더욱 개선되었음. 신용 지표는 느리게 악화되고 있지만... 2024년 신용 지표는 매우 강했으며, 무디스 유럽 드래프트 비율(drift ratio)은 사상 최고치인 11%까지 상승했음. 이러한 신용 등급 역학은 더 이상 지속 가능하지 않다고 봤으며, 이후 드래프트 비율의 하락은 꾸준했음. Moody's drift ratios fall (무디스 드래프트 비율 하락) CF) Drift Ratio 현재 글로벌, 미국, 유럽 비율은 모두 약간의 마이너스를 기록하고 있으며, 이는 지난 12개월 동안 등급 상향 조정보다 하향 조정이 더 많았음을 반영함. 그리고 그 방향은 계속해서 하락세를 가리키고 있음. 이러한 등급 추세의 악화는 장기 통계를 볼 때 신용 시장의 거의 자연스러운 추세임. 따라서 지금까지의 하락세는 경고할 만한 수준은 아님. 투기 등급 디폴트율 디폴트율을 논할 때는 주로 HY(High Yield) 디폴트율을 의미하는데, IG(Investment Grade) 부문은 월별 통계상 압도적으로 '0'에 가깝기 때문임. HY 부문에서는 그렇지 않음. 미국 디폴트율은 2023년 중반 이후 6%에 가까운 높은 수준을 유지하며 거의 개선되지 않고 있음. 이는 USD HY 지수에 부담을 주어, 최근 몇 년간 개선되었음에도 불구하고 USD IG 지표나 유로화 지표의 더 나은 성과에 뒤처지게 했음. 실제로 낮은 등급은 전혀 개선되지 않았으며, 오히려 연중 스프레드가 계속 확대되었음. Moody's default rates (무디스 디폴트율) 유럽에서는 디폴트율이 2023년 초 이후 2%에서 4% 사이의 범위에서 움직였음 (2022년의 상승은 러시아 및 우크라이나 기업에 대한 등급 조치 때문이었음). 이는 COVID-19 위기가 시작되기 전인 2012년에서 2020년 사이에 보았던 결과와 매우 유사함. 디폴트율은 억제되고 있지만 최근 몇 달 동안 상승하고 있으며, 이는 앞으로 몇 달 동안 주시해야 할 사항임. 신용 수요는 여전히 너무 강함 긍정적인 소식은 등급 추세의 느린 악화와 디폴트율이 이 자산군에 대한 투자를 겁먹게 할 만큼 극적이지 않았다는 것임. 지난 3년 동안 신용 시장은 스프레드가 대부분 타이트해지는 매우 강력한 성과를 보였으며, 이는 대규모 신규 발행 물량 속에서 이루어졌음. 기록적인 발행량도 수요를 채우기에 충분하지 않음 Record issuance is not enough to satiate demand (기록적인 발행도 수요를 채우기에 불충분) 상기 차트에서 스프레드가 크게 확대된 두 시기를 볼 수 있었음. 첫 번째는 2023년 1분기 SVB, First Republic, 크레디트 스위스의 디폴트 소식이 시장을 강타했을 때임. 두 번째는 올해 1분기 미국이 새로운 관세 체제를 발표했을 때임. 두 사건 모두 신규 발행 물량이 급감했지만, 시장이 완전히 닫히지는 않았음. 스프레드가 회복되기 시작하자마자 신규 발행 시장은 잃어버린 시간을 만회하며 강력하게 돌아왔음. 더불어, 지난 3년 동안 "시장 소화 불량" 기간이 전혀 없었음 (11월 첫째 주가 아마 첫 번째 기간일 수 있으나, 다른 문제들도 시장에 영향을 미쳤음). 실제로 몇 주 동안 지속된 매우 많은 신규 발행 물량이 있었고, 이는 기껏해야 스프레드를 아주 조금 넓혔을 뿐, 대부분 지수 수준에서 스프레드가 타이트해지는 것을 막았을 뿐이었음. 대규모 신규 발행 활동에도 불구하고 지난 3년 이상 지속된 꾸준한 스프레드 타이트닝, 특히 2024년과 2025년의 추세는 신용에 대한 엄청난 식욕을 증명함. 하지만 지속적인 스프레드 타이트닝을 감안할 때, 현재 이 자산군이 얼마나 비싼지가 문제임. 신용은 비싼가? 벤치마크 대비 스프레드를 볼 때 비싼가? 벤치마크 대비 스프레드를 보면 신용은 비싸 보였음 . iBoxx Corporates 지수의 벤치마크 대비 스프레드는 평균보다 1표준편차(standard deviation) 아래에 머물렀으며, 2018년 초에 보였던 가장 타이트한 수준에 매우 근접했음. (iBoxx Corporates spread to benchmarks) ASW 스프레드를 볼 때 조금 비싼가? ASW(Asset Swap) 스프레드를 보면 벤치마크 대비 스프레드만큼 비싸지는 않아 보였음. ASW 스프레드는 평균보다 낮지만, 1표준편차 아래에는 근접하지도 않았으며, 2021년이나 2018년에 관찰된 수준보다 훨씬 넓었음. (iBoxx Corporates ASW spread is not as expensive) 일부 시장 참여자들은 벤치마크 대비 스프레드가 아닌 ASW 스프레드를 보기 때문에 이는 중요함. CF) ASW = Asset Swap Spread 투자자가 고정 금리 채권(예: 회사채)에 투자하면서 발생하는 금리 변동 위험(Interest Rate Risk)을 제거하고, 순수하게 해당 채권 발행사의 신용 위험에 대한 보상으로 얻는 마진을 의미함. ASW 스프레드는 일반적으로 해당 채권의 만기 수익률(Yield to Maturity)과 동일 만기의 이자율 스왑 금리(Interest Rate Swap Rate)의 차이로 근사하여 측정함. ASW Spread 는 대략적으로 [채권의 만기 수익률 - 동일 만기 스왑 금리] 와 비슷함 여기서 이자율 스왑 금리는 시장의 무위험 자산(Risk-Free Asset) 금리에 근접하거나, 금융기관의 자금 조달 비용을 반영하는 준거금리(과거 LIBOR, 현재 SOFR 등)를 기반으로 함. ASW 스프레드는 금리 위험을 제거한 상태에서 채권 간의 신용도를 직접 비교할 수 있게 해주는 지표임. 신용 위험 측정: ASW 스프레드가 크다(High)는 것은 해당 채권이 무위험 자산 대비 더 많은 수익률을 제공해야 한다는 의미로, 신용 위험이 높다고 시장이 평가했음을 나타냄. 신용 스프레드 축소/확대: ASW 스프레드 축소 (Tightening): 시장이 해당 채권의 신용 위험을 덜 걱정하고 있으며, 채권 가격이 상승하고 있음을 의미함. ASW 스프레드 확대 (Widening): 시장이 해당 채권의 신용 위험을 더 걱정하고 있으며, 채권 가격이 하락하고 있음을 의미함. ...아니면 오히려 매력적인가? 총 수익률과 전체 수익률(Yield)을 보는 투자자들(예: 소매 투자자나 연기금)도 있었음. 신용이 제공하는 수익률을 볼 때, 여전히 매력적이며 평균보다 1표준편차 훨씬 위에 있었음. 수익률은 2022~2023년만큼 매력적이지는 않지만, 2014~2022년 기간보다는 훨씬 높았음. 또한, 지난 2년 동안 안정적임을 입증했음. 이는 국채 시장의 정상화 결과이지만 , IG(투자 등급)의 경우 디폴트 위험 증가가 매우 제한적임에도 불구하고 국채 대비 추가 수익률(pick-up)을 제공한다고 주장할 수 있었음. 신용이 얼마나 비싼지는 측정 방식에 따라 달렸음. 벤치마크 대비 스프레드가 신용 위험을 더 잘 반영한다고 보았기 때문에, 신용이 비싸다고 보았지만 , 신용 펀더멘털이 현재까지는 강력했기 때문에 (아래 섹션 참조) 현재 수준에서도 가치가 있다고 보았음. 수익은 여전히 긍정적 3분기 실적 발표 시즌이 끝나지 않았지만, Stoxx Europe 600 지수 기업의 약 80% , S&P 500 지수 기업의 거의 90% 가 실적을 발표했음. 결과는 대부분 긍정적이었으며, 기업들은 평균적으로 긍정적인 수익 증가를 보였음. 다만, 현재 추세가 지속된다면 기업들은 보다 공격적인 주주 친화 정책을 추구하기 위해 다시 레버리지를 확대하기 시작할 것으로 예상했음. 경제가 핵심으로 남아 있음 지난 3년간 신용 시장에 진정으로 영향을 미친 유일한 사건은 크레디트 스위스와 소규모 미국 은행들의 파산, 그리고 올해 1분기 미국의 관세 발표였음. 관세 발표는 시장 참여자들의 전형적인 안전 자산 선호(flight-to-quality) 반응을 야기하며 신용 스프레드를 급격히 확대시키고 국채 금리를 급격히 낮췄음. 이는 글로벌 경제에 주입된 불확실성, 특히 ...