콜드브루
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리포트 정리해 두는 블로그입니다.
정보 습득에 있어 편식이 많은 편이니 양해 부탁드립니다.
초반에 매크로 다루다가 뒤로 갈수록 개별주를 좀 더 다루네요..
BofA의 2026년 전망
미국 경제를 위한 5가지 순풍
아디티아 바베(Aditya Bhave)의 2026년 기본 시나리오는 소비자의 회복력이 노동 시장을 안정시키는 데 도움이 될 것이라는 점임.
그는 2026년 GDP 성장률을 컨센서스를 상회하는 2.4%, 2027년에는 2.2%로 전망함. 아디티아는 내년 경제에 5가지 순풍이 있다고 봄.
첫째, OBBBA(One Big Beautiful Bill Act)가 소비자 및 설비투자 자극을 통해 2026 회계연도 GDP 성장률에 0.3~0.4%포인트 기여할 것으로 예상함.
둘째, 진행 중인 연준 금리 인하의 시차 효과가 하반기 활동을 부양할 가능성이 높음.
셋째, 관세 철회 여부와 관계없이 무역 정책이 성장에 더 우호적으로 바뀔 것임.
넷째, AI 관련 투자가 내년에도 경제를 계속 지지할 것으로 생각함.
다섯째, 셧다운에 따른 기저 효과가 2026년 GDP 성장률을 기계적으로 끌어올릴 것임.
2026년 S&P 500 목표치 7100
사비타 수브라마니안(Savita Subramanian)의 2026년 S&P 500 목표치 7100은 -5%의 가격 수익률을 의미함.
그녀는 수익이 10%대 중반으로 성장할 것으로 예상하지만, 멀티플은 5~10% 압축될 것으로 보고 있음.
지난 몇 분기 동안 투자자들은 다른 무엇보다 "실적 발표 때 어떤 하이퍼스케일러를 보유해야 하는가?"에 더 많은 에너지를 쏟았을 수 있으며, 대부분은 2026년에도 비슷한 상황이 계속될 것으로 예상함. 우리는 하이퍼스케일러에 대해서는 덜 낙관적이며 AI 채택 기업들에 대해 더 낙관적이지만, 이는 다소 시간이 걸릴 수 있음.
우리는 또한 2026년에 AI가 일자리를 빼앗는 것과 소비가 회복력을 유지하는 것 사이의 긴장을 걱정함. 사비타는 시장 배경이 더 넓어지고 개별 종목 장세가 될 것으로 예상함.
"BIG" & "MID" 거래
마이클 하트넷(Michael Hartnett)은 2026년에도 BIG(채권, 국제, 금) 매수 포지션을 유지함. 그는 연준이 노동 시장의 추가 약화와 5%의 실업률을 막기 위해 금리를 인하함에 따라 10년물 국채 금리가 상반기에 3%에 도달할 것으로 예상함.
국채는 여전히 역발상 투자처이자 신용 사건에 대한 헤지 수단으로 남아 있음. 트럼프 대통령은 중간선거 승리를 위해 더 낮은 인플레이션이 필요하므로 지정학적 정책은 낮은 유가, 무역 정책은 낮은 관세, 산업 정책은 의료, 주거, 보험, 공공요금 가격을 낮추기 위한 대대적인 개입(보이지 않는 손에서 "보이는 주먹"으로)이 될 것임. 제로 쿠폰 채권 매수(5월 15일 새로운 연준 의장을 겨냥한 채권 자경단원들 때문에 "5월에 팔아라" 거래가 될 것임). 마이클은 또한 투자자들이 2026년으로 가면서 MID(중소형주 매수, 투자등급 채권 매도, 달러 매도) 거래를 시작할 것을 제안함.
휴일 = 추운 날씨 + 뜨거운 논쟁
가족과 업무 이야기를 하고 싶든 아니든, 올해 휴일 모임에서 경제에 관한 어려운 질문을 받을 가능성이 높음.
걱정하지 말것. 우리 경제 팀이 연말연시 기간 동안 받을 수 있는 10가지 질문 목록을 작성했음.
각 질문에 대해 대화 상대방을 피하고 싶은 경우를 위한 짧은 답변과, 대화를 실제로 즐기고 있는 경우를 위한 더 상세한 답변을 모두 제안함.
질문들은 가계 부담, 노동 시장, 워싱턴 DC의 기능 마비와 같은 더 어려운 주제들을 중심으로 구성됨.
추운 날씨, 뜨거운 논쟁
질문 1: 와줘서 고마워. 그런데 내년에 모두를 또 초대할 여유가 있을지 모르겠네. 물가는 언제쯤 내려갈까? 이게 다 관세 때문이야?
짧은 답변: 관세는 올해 휴일 예산이 넉넉하지 않은 이유 중 하나지만, 저렴하게 살 수 있는 물건들도 있음. 내년 상황도 그리 좋아 보이지 않을 수 있음.
긴 답변: 불행히도 올해 휴일 예산은 작년만큼 넉넉하지 않을 수 있음. 인플레이션이 거의 3%에 육박하고 있음. 어떤 지표를 사용하느냐에 따라 작년과 비슷하거나 조금 더 높음. 관세는 인플레이션이 여전히 높은 수준을 유지하는 한 가지 이유임. 지난 1년 동안 인플레이션의 약 0.5%포인트를 관세가 설명하는 것으로 보임.
좋은 소식은 인플레이션이 4월 해방의 날(Liberation Day) 발표 이후 많은 이들이 우려했던 것만큼 오르지 않았다는 점임. 실제로 저렴한 물건들도 있음. 컴퓨터, 스포츠 장비, 자전거, 의류 가격은 작년보다 낮아짐. 다만 소매업체들이 휴일 동안 작년과 비슷한 규모의 할인을 제공할지는 지켜봐야 함. 타 지역에서 온 손님들은 호텔비는 아낄 수 있겠지만 비행기 표 값은 그렇지 않을 것임.
좋은 소식은 여기까지일 수 있음. 전반적으로 휴일 시즌이 끝나고 신용카드 대금을 지불할 때 그리 기쁘지 않을 것임. 그리고 인플레이션은 내년에도 여전히 속을 쓰리게 할 수 있음 (도표 1 참고). 관세, 강한 경제, 그리고 금리 인하를 완전히 멈추지 않는 연준은 끈적하게 높은 인플레이션을 만드는 레시피임.
도표 1: 수정된 전망치, 내년 인플레이션이 더 끈적할 것으로 예상
2026년 전망: 모두가 강세장이지만 갈 곳이 없음
강한 수익, 완만한 수익률: 2026년 S&P 500 7100 전망
올해 S&P 500은 멀티플 확장과 수익 성장에 힘입어 15% 상승했음.
2026년에는 수익이 상승을 견인할 것이나(14% 성장 또는 $310 예상), 주가수익비율(PE)은 약 10포인트 하락할 것임.
7100 목표치는 -5%의 가격 수익률을 의미함. 2025년에는 정책 불확실성이 시장의 확산을 가로막았고 가이던스는 보수적이었음.
하지만 이제부터는 가속 상각(bonus depreciation)이 설비투자를 앞당길 것이며, 기업 가이던스는 2:1로 낙관적이고 투자 심리는 아직 과열된 상태가 아님.
현재 유동성은 풍부하지만, 방향성은 자사주 매입 감소, 설비투자 증가, 중앙은행 금리 인하 축소 등 작년보다 덜 우호적인 쪽으로 흐를 가능성이 높음. 연준은 성장이 약해질 때만 금리를 인하할 것임.
S&P 500의 약세/강세 범위는 5500(전형적인 경기 침체 시 20% 하락)에서 8500(주당순이익이 크게 상회할 시 25% 상승) 사이임.
소비보다는 설비투자; 화이트칼라보다는 블루칼라
필수소비재(Staples)를 비중축소에서 비중확대로 상향하고, 자유소비재(Discretionary)를 시장비중에서 비중축소로 하향함.
금융, 부동산, 소재, 헬스케어, 에너지는 비중확대를 유지하며, 커뮤니케이션 서비스와 유틸리티는 비중축소를 유지함.
설비투자의 확산이 예상되지만 AI 지출이 여전히 중심축임.
소비의 큰 부분이 위험에 처해 있음. 핵심은 일자리이며, AI에 대한 기대와 효율성 증대로 인해 화이트칼라 수요가 감소함에 따라 오늘날 대학 졸업생 규모가 가속화되고 있음.
보험, 유틸리티, 식당 등 중산층의 인플레이션과 대조적으로 석유, 가스, 가정용 식품의 디스플레이션은 저소득 소비자에게 도움이 됨. 연준 금리 인하, 팁/초과근무 수당 비과세, 지지층의 지지를 얻으려는 정부의 노력은 저소득층의 상황이 바닥을 치고 개선될 것임을 시사함.
AI 공백기가 앞에 있지만, 2000년과는 다름
시장 폭과 높은 멀티플은 S&P가 우리가 추적하는 20개 지표 중 9개에서 IT 버블 당시보다 높은 멀티플에 거래된다는 점에서 2000년과 비슷함.
하지만 권장 주식 배분 비중은 2000년보다 훨씬 낮고, 수익 성장이 뒷받침되고 있으며, IPO 규모는 더 작고 수익성 없는 주식에 대한 투기는 덜 극단적임.
하이퍼스케일러의 자본 집약도는 99/00년 당시 통신 기업들보다 낮지만, 전력이 병목 현상이 되면서 AI 수익화 여부는 아직 지켜봐야 함.
모든 AI 지출이 환영받는 것은 아님(예: 실적 발표 후 메타의 매도세). 이 기업들의 자본 집약도는 이제 메이저 석유 기업들을 능가함.
영업 현금 흐름으로 조달되는 설비투자가 바닥나고 있음. 설비투자를 늘리는 기업들은 지속적으로 시장 대비 부진한 성과를 기록함.
신용 사이클이 다가오지만, 공공보다는 민간이 더 타격
신용 사이클은 이전과는 다를 수 있음. 그림자 금융이 은행을 대체했으며 전통적인 신용 지표는 주식 설명력이 떨어짐.
민간 대출 분야에서 문제가 드러나고 있으며 2026년에 확산될 수 있음. 부실한 민간 투자 물량의 만기가 돌아오고 있지만, 올해 IPO 수익률은 여전히 부진함.
2026년 전망: Sunny side up (긍정적)
낙관론의 근거
미국 경제는 강력한 경제 활동과 부진한 노동 데이터 사이의 현저한 양극화와 함께 교차로에 서 있음. 우리의 기본 시나리오는 소비 회복력이 노동 시장 안정에 기여할 것이라는 점임.
연준과 민간 부문의 성장 전망은 고질적으로 비관적이었음. 우리는 2026년 2.4%, 2027년 2.2%로 컨센서스를 상회하는 성장을 기대함.
2026년의 5가지 순풍
OBBBA: 2026 회계연도에 소비자 및 설비투자 자극을 통해 GDP 성장률에 0.3~0.4%포인트 기여 예상.
연준 금리 인하: 현재 진행 중인 금리 인하의 시차 효과가 2026년 하반기 활동을 부양할 것임.
무역 정책: IEEPA 관세 철회 여부와 관계없이 무역 정책은 성장에 더 우호적으로 변할 것임.
AI 투자: AI 관련 투자가 내년에도 경제를 계속 뒷받침할 것으로 생각함.
기저 효과: 셧다운에 따른 기저 효과가 2026년 GDP 성장률을 기계적으로 높일 것임.
인플레이션: 목표치 상회 유지
성장 전망 상향으로 인해 2026년 4분기 헤드라인 및 근원 PCE 인플레이션 전망치를 각각 2.6%, 2.8%로 상향 조정함.
관세 영향이 내년에도 물가에 스며들며 3분기까지 근원 PCE를 3% 위로 유지시킬 것임. 정책 금리가 이미 중립 금리 추정치에 가까워 근원 인플레이션은 2%를 상회할 것으로 봄. 2027년 말까지 목표치를 상회하는 인플레이션이 지속될 것으로 전망함.
노동 시장: 완전 고용 수준에서 안정화
노동 시장이 식고 있지만 경기 하강기의 전형적인 급격한 모습은 아님. 이민 억제로 인해 균형 고용 성장치가 월 약 2만 명으로 낮아진 것으로 추정함.
내년에는 고용 시장이 지출 강세와 일치될 것이며, 월평균 5만 명의 고용 증가와 함께 실업률은 2025년 4분기~2026년 2분기에 4.5%로 정점을 찍은 후 2026년 4분기에 4.3%로 하락할 것으로 예상함.
연준: 데이터만큼 중요한 FOMC 구성
단기적으로 12월 금리 인하 여부는 매우 팽팽한 상황임. 어찌 됐든 2026년 초에는 노동 시장 안정의 증거가 충분해 파월 의장 체제하에서는 더 이상의 인하가 없을 것으로 봄.
차기 연준 의장은 매우 비둘기파적일 가능성이 높음. 그들이 위원회를 설득할 수 있을지는 데이터와 FOMC 구성에 달려 있음. 위원 교체가 최소화된다고 가정할 때, 2026년 3분기까지 최종 금리는 3.0~3.25%가 될 것으로 예상함.
2026년 전망: K자형 경제와 K자형 위험
2025년 테마의 지속성
트럼프 정책과 그에 따른 불확실성, AI 붐, 중국의 과잉 생산, 기록적인 재정 적자 및 과잉 유동성 등 2025년의 테마는 2026년에도 여전히 유효하지만 그 성격이 변하고 있음.
중요한 것은 이러한 불균형이 지속 가능한지, 어떻게 좁혀질 것인지, 그리고 공공 정책이 이러한 긴장에 어떻게 반응할 것인지임.
불확실성은 높게 유지되겠지만, 트럼프가 중간선거를 앞두고 시장 친화적인 정책으로 이동하여 규제 완화와 무역 긴장 완화에 집중할 것으로 예상함.
미국과 중국 성장에 대한 독자적 견해
정책 불확실성에도 불구하고 2025년 세계 경제는 3.4% 성장할 것임. 2026년과 2027년에도 이 추세가 이어질 것으로 보임.
세계 성장률 전망치를 각각 3.3%, 3.4%로 0.3%포인트, 0.1%포인트 상향 조정함. 이는 주로 미국(2.4%)과 중국(4.7%)의 성장률 상향에 기인함. 유로존 성장은 1%로 계속 뒤처질 것임.
디스인플레이션 정체, 완화 주기 종료 임박
세계 인플레이션은 약 2.4%에서 안정화되고 있으며, 미국, 유로존, 중국은 각각 2.9%, 1.6%, 0%임.
전 세계적으로 서비스 인플레이션이 높고 지속적이며, 중국은 상품 디플레이션을 수출할 것으로 예상함. 유로존과 중국을 제외하고 대부분 국가의 인플레이션은 목표치를 상회할 것임.
따라서 대부분의 중앙은행이 2026년에 마지막 금리 인하를 단행할 것으로 예상함. 우리는 6월부터 연준의 3회 추가 인하, 중국의 추가 완화, 3월 ECB 1회 인하 및 영국 3회 인하를 전망함.
2026년 테마: K자형 성장, 시장 과열, 그리고 AI
2026년은 변화하는 글로벌 질서에 대한 세계 경제의 회복력을 시험하는 해가 될 것임. 과잉 유동성이 자산 가격을 끌어올리는 반면, 지정학적 정책 불확실성이 상시화되어 공급 측면의 충격이 잦아지고 AI 붐은 경제에 불균등한 영향을 미치고 있음.
이 모든 것이 미국을 넘어 전 세계적으로 K자형 소비 역학에 기여하고 있으며, 금융 자산 랠리로 인한 부의 효과가 소득 불평등을 심화시키고 있음. 불균형이 파괴적인 방식으로 해소될 경우 성장에 대한 하방 위험이 상당할 수 있음.
2026년 전망: BIG & MID 거래
2026년: 다가올 한 해
예측: BofA는 글로벌 GDP 성장률 3.3%, 미국 GDP 2.4%, 미국 CPI 2.9%, 정부 국채 수익률 25bp 상승, 미국 달러 5% 하락, 투자등급(IG) 스프레드 80-100bp 범위, 글로벌 주식 8% 상승, 유가 2026년 말 배럴당 60달러, 금값 온스당 4500달러를 예상함.
견해: 78번의 글로벌 금리 인하 + 9%의 주당순이익(EPS) 성장 = 자산에 대한 낙관적 배경임.
결정적인 시장임: 미국 CPI가 3%에서 2%로 하락하면 낙관적이고, CPI가 3%에서 4%로 상승하면 비관적임.
가격, 포지셔닝, 이익, 정책, 정치 등은 2026년에 아주 훌륭하지는 않지만 괜찮은 수익을 말해주고 있음.
미국 행정부는 2026년에 더 낮은 CPI가 필요하지만, 2020년대 하반기의 세속적 추세는 여전히 인플레이션적임.
거래: 채권 매수(long), 국제 주식 매수, 금 매수, 중형주 매수, 투자등급(IG) 채권 매도(short), 미국 달러 매도임.
2026년의 위험: "정부 주도 거품", 미국 K자형 경제의 악화, 차기 연준 의장을 겨냥한 채권 자경단, 중간선거 이후 월스트리트에 덜 우호적인 의회임.
중국과 일본의 지정학적 긴장 고조임.
2026년 전망: 리츠 재평가의 시작
산업 개요
팬데믹의 지체 현상이 백미러 속으로... 수년 만에 최고의 설정: 우리는 2026년으로 향하는 배경이 미국 리츠에 있어 수년 만에 가장 긍정적이라고 믿음.
팬데믹으로 인해 발생했던 역풍들이 상업용 부동산이 정상화 및 회복 단계에 진입함에 따라 순풍으로 변하고 있음.
BofA 전략은 부동산에 대해 비중확대(Overweight)를 유지함. 주요 순풍에는 거시적 안정성, 신규 공급의 다년 실적 감소, 금리 인하 가능성 및 재융자 역풍 완화가 포함됨.
추가적인 동인/촉매제로는 개선되는 가격 결정력으로 인한 수익 성장 가속화(전년 대비 +130bp), 수익률 및 소득 회복력, 매력적인 밸류에이션 및 진입 시점, 외부 성장 및 자사주 매입을 가능하게 하는 강력한 대차대조표, 장기적 강점을 강화하는 구조적 요인들이 있음.
공급, 유동성 및 재융자 역풍이 순풍으로 전환: 순풍은 다음과 같음. 1) 경제 전망: BofA 경제팀은 가속화되는 경제, 안정적인 고용 시장 및 2026년 세 번의 연준 금리 인하를 예측함.
2) 공급 축소: 2026년 및 2027년에 더 적은 인도 물량이 예상됨(일부 섹터에서는 정점 대비 20~70% 감소, 다른 섹터에서는 신규 공급이 미미함).
3) 개선된 유동성: 은행 대출 및 CMBS 시장이 개선됨에 따라 미국 상업용 부동산(CRE)은 확고한 가격과 캡레이트(Cap rate) 추가 압축 전망과 함께 거래 시장이 확대되는 것을 보고 있음.
4) 재융자 안도: 현재 총 부채의 평균 이자율은 약 4.1%인 반면, 최근 채권 발행 범위는 4.25-4.75% 수준임.
우리는 2026년에 대해 시장 추정치를 상회하며 금리 동결을 모델링하고 있으므로, 금리가 낮아지면 추정치에 상향 여력이 생김.
역사적 기회: 위기 수준의 저점에 있는 리츠 밸류에이션: 우리는 리츠가 순자산가치(NAV) 대비 15-20% 할인되어 거래되는 것을 설득력 있는 밸류에이션 기회로 보는데, 이는 2000년 기술주 폭락 전과 글로벌 금융위기(GFC) 동안에나 보였던 수준임.
미국 리츠는 S&P 500 대비 사상 최저 수준의 상대적 멀티플 근처에서 거래되고 있으며, 부동산은 연준의 금리 인상 주기가 시작된 이후 모든 산업 중 가장 가파른 등급 하락을 보여줌.
롱온리(Long-only) 및 헤지펀드들은 여전히 깊은 비중축소 상태임. 또한 대차대조표가 역사적으로 강력하여 기회주의적 성장 및 자사주 매입이 가능함.
자사주 매입이 역사적으로는 제한적인 영향을 미쳤으나, 공모 가치와 사모 가치 사이의 밸류에이션 격차를 좁히는 데 도움이 될 수 있다고 믿음.
품질과 가치의 균형을 맞춘 바벨 전략 권장: 우리는 시니어 하우징(SH), 리테일, 트리플 넷(Triple Nets)에서 가장 높은 가시성을 보며, 라이프 사이언스와 콜드 스토리지에서 가장 낮은 가시성을 봄.
2026년 수익 성장을 주도하는 주요 테마는 1) 고령화되는 미국 인구와 제한된 신규 공급 속의 시니어 하우징 수요임.
