251231 GS - End of Year Market Intelligence: noise, quiet, and transition

2026년 전망: 테크 토닉(Tech Tonic) — 확장되는 강세장 우리는 이익 성장이 지속됨에 따라 2026년 주식 시장에 대해 건설적인 입장을 유지하지만, 강세장이 확장되는 가운데 지수 수익률은 2025년보다 낮을 것으로 예상함. 이는 모든 지역에서 경제 확장이 지속되고 미국 연방준비제도의 추가적인 완만한 완화가 결합될 것으로 예상하는 우리의 경제 전망과 일치함. 이러한 거시적 배경을 고려할 때, 밸류에이션이 높아진 상태에서도 경기 침체 없이 상당한 주식 시장의 후퇴나 하락장이 나타나는 것은 이례적인 일일 것임. 지역별 시가총액 가중치를 적용한 우리의 12개월 주식 전망은 2026년에 USD 기준으로 13%의 가격 수익률, 배당 포함 시 15%의 총 수익률을 나타냄. 이러한 수익의 대부분은 이익에 의해 주도됨. 사이클 후반의 '낙관(Optimism)' 단계에서는 일반적으로 밸류에이션 상승도 동반되므로, 우리의 중앙 전망치에 대한 일부 상방 리스크를 시사함. AI에 대한 투자자들의 강한 집중에도 불구하고, 올해는 분산 투자를 하기에 좋은 해였음. 거의 15년 만에 처음으로 미국 시장의 상대적 부진 트렌드가 나타났으며, 스타일 분산 효과도 나타나고 있음(미국에서는 성장주가 여전히 우세한 반면, 유럽에서는 가치주 성과가 더 좋았음). 또한 많은 비기술 섹터가 강력한 성과를 내며 섹터 수익률이 확장되고 있음. 지리적, 섹터별, 종목별(특히 미국)로 주식 집중도가 여전히 높다는 점을 고려하여, 우리는 계속해서 분산 기회를 모색함. 우리는 이것이 더 나은 위험 조정 수익률을 가져올 것이라고 생각하며, 이에 따라 광범위한 지리적 노출과 함께 성장주 및 가치주 노출의 혼합을 추구할 것임. 종목 간 상관관계가 하락했고 낮게 유지될 가능성이 높으므로 알파(alpha) 증대에도 집중함. 요약하자면, 투자자들에게 다음과 같이 권고함: 투자를 유지하고, 지역별(신흥 시장에 대한 관심 증대), 스타일별(선별적 성장주와 가치주의 결합), 섹터별(기술주의 자본 지출에 따른 긍정적 파급 효과 및 기술 섹터 외 AI 수혜주에 대한 관심 증대)로 분산할 것. 낮아진 종목 집중도를 활용하기 위해 알파에 집중할 것. 1. 주식은 올해 채권과 원자재를 편안하게 상회하며 강력한 성과를 기록함 (차트 1). 하지만 진행 과정이 직선적이지는 않았음. 연초에 부진했던 S&P 500은 2월 중순에서 4월 사이에 20%를 약간 밑도는 조정을 경험했고, 나스닥은 거의 25% 하락했음. 관세 우려와 DeepSeek 도입이 미국 기술 섹터에 미친 파급 효과가 주요 동인이었음. 4월 저점 이후의 회복은 극적이었으며, 두 미국 지수는 저점 대비 45% 가까이 반등했음. 우려보다 양호한 경제 데이터가 성장 기대치를 높였고, 경기 민감주(Cyclicals)가 방어주(Defensive) 대비 강력한 성과를 냈음. 관세 우려의 완화와 강력한 실적 결과(특히 미국 메가캡 테크) 역시 시장 상승을 견인했음. : 올해 주식, 채권, 원자재의 성과 비교 (주식이 채권과 원자재를 상회함을 보여줌). 2. 2025년 우리의 주요 테마는 역대급으로 높았던 국가, 섹터, 종목 집중도를 고려하여 분산 투자하는 것이었음. 지리적 분산이 수년 만에 처음으로 투자자들에게 이익을 주면서, 2025년에는 대부분의 주요 주식 시장이 미국 시장을 상회했음 (차트 2). 유럽, 중국 및 아시아는 달러 기준으로 미국 대비 거의 두 배의 총 수익률을 창출했음. 이탈리아(54%), 스페인(73%), 한국(71%)과 같은 특정 시장이 특히 강력했음. 강력한 이익 성장과 미국 금리 하락 및 달러 약세라는 순풍에 힘입어 많은 신흥 시장(EM)도 상방으로 돌파하기 시작했음. 우리는 이 트렌드가 지속될 것으로 예상함. 2025년에 대부분의 주식 시장이 좋은 진전을 보였지만, 그 동인은 다양했음. 미국에서는 강력한 이익(특히 테크 분야)이 시장을 주도한 반면, 다른 시장에서는 이익 개선과 밸류에이션 상승이 균형을 이루었으며, 유럽은 밸류에이션 재평가(re-rating)에 의한 수익 기여도가 가장 컸음. 2025년 주요 주식 시장의 수익률 분해 (EPS, P/E, 배당, 환율 기여도 표시). 거의 모든 시장이 미국을 상회 2025년 주식 수익률의 확장은 미국과 나머지 세계 간의 PEG 비율 격차를 좁히기 시작했음 (차트 3). (이 격차는 팬데믹 이후, 특히 러시아의 우크라이나 전면 침공과 ChatGPT 도입 이후 확대되었던 것임) . 우리는 미국의 절대적인 밸류에이션이 여전히 높음에도 불구하고, 이러한 성장 조정 밸류에이션 비율이 2026년에도 계속 수렴할 것으로 예상함. 미국과 미국 제외 AC World의 PEG 비율 추이. 두 지역 간의 격차가 점진적으로 좁혀지기 시작했음을 보여줌. 3. 우리의 견해로는, 우리는 현재 사이클의 '낙관(Optimism)' 단계에 있음. 우리의 사이클 연구에 따르면, 시장이 전형적인 주식 사이클의 다양한 단계를 거쳐 진화한다는 강력한 증거가 발견됨. 이들 중 대부분은 경제 사이클을 중심으로 진동하며 기간과 강도가 크게 다를 수 있음. 그럼에도 불구하고 사이클이 특정 단계를 거쳐 이동하는 반복적인 패턴이 있음을 발견함. 차트 4는 지난 50년 이상의 미국 주식 시장 경험 평균을 보여주지만, 각 단계가 실제 이익 성장과 미래 이익 성장에 대한 기대치(P/E 배수의 변화로 측정 가능)에 의해 지수 성과가 어떻게 좌우되는지를 반영함. 단순화하자면, 네 단계는 다음과 같이 설명됨: (i) '절망(Despair)' 단계: 하락장. 고점에서 저점까지 이동하며 평균 1년 조금 넘게 지속되고 주가는 보통 30%~40% 하락함. (ii) '희망(Hope)' 단계: 시장이 저점 밸류에이션에서 반등하는 짧은 기간(P/E 배수 확장). 일반적으로 가장 강력하며 6~12개월간 지속됨. (iii) '성장(Growth)' 단계: 가장 긴 기간(미국 평균 45개월). 실제 이익 성장이 창출되어 수익을 주도함. (iv) '낙관(Optimism)' 단계: 사이클의 마지막 부분. 투자자들이 점점 더 확신을 갖거나 심지어 안주하게 되며, 밸류에이션이 다시 상승하여 이익 성장을 앞지르는 경향이 있음. 현재 사이클이 코로나로 인한 하락장(글로벌 경기 침체를 유발)에서 시작되었다고 본다면, 사이클의 상당히 전형적인 진화를 볼 수 있음 (차트 ...

2026년 컨센서스가 틀렸는가? 요약 및 서론 현재 컨센서스 상황: 2026년은 2025년과 똑같을 것이라는 의견이 지배적임. 주요 내용: 꾸준한 글로벌 성장, 소폭의 디스플레이션, 그리고 통화 정책이 중립 수준으로 돌아가 무기한 유지될 것으로 예상함. TS Lombard의 반론: 당사는 활동의 더 강력한 반등이 인플레이션을 자극할 것으로 보며, 이는 2026년 하반기에 아무도 이야기하지 않는 통화 긴축 논쟁을 일으킬 것이라 예측함. 차트 1: 미국 컨센서스 예측에 나타난 압도적인 디스플레이션 편향을 보여줌. 핵심 PCE 인플레이션에 대한 12개월 후 예측치가 2% 초반에 집중되어 있음. 지루한 안도감: 모든 대형 판매측(sellside) 연간 보고서를 읽어본 결과, 컨센서스는 지극히 평범함. 2026년은 정치적 소동과 시장 변동성만 빠진 2025년의 재판이 될 것임. 성장과 금리: 성장은 안정적이고 인플레이션은 중앙은행 목표인 2%를 향해 떨어지며 금리는 중립 수준(r*)에 도달할 것으로 예상함. 하방 시나리오: 미국 경제가 침체에 빠질 가능성도 있음. 하지만 이전의 여러 차례 경고가 빗나간 후 이코노미스트들은 이제 '침체(R-word)'라는 단어를 쓰는 것조차 창피해함. 위험 요소: 미국 노동 시장이 불안정해 보이고 AI 버블이 터질 위험이 항상 존재함. I-단어(인플레이션)의 귀환: 펜트업 수요, 부양적 재정 정책, 유럽 및 중국의 활동 개선으로 인해 2026년 글로벌 경제의 강세를 컨센서스가 과소평가하고 있다고 의심함. 공급 제약: 문제는 공급이 현재 제한되어 있다는 점임. 따라서 더 강한 성장은 결국 인플레이션을 유발하고 경기 사이클을 단축시킬 것임. 컨센서스의 맹점과 리플레이션 지루한 전망의 구체적 내용: 수천 페이지의 차트와 분석에도 불구하고 판매측 컨센서스는 2026년에 아무런 흥미로운 일도 일어나지 않을 것으로 예상함. 미국 경제 전망: 미국 경제는 2025년과 비슷한 속도로 계속 성장하고, 인플레이션은 목표치 2%에 도달하지 못한 채 계속 낮아질 것으로 봄. 중앙은행 정책: 전 세계 중앙은행들이 통화 정책을 계속 정상화하다가 금리를 상상 속의 '균형' 수준에 방치할 것으로 예상함. 안락하고 지루함: "안락함"은 금융 시장 성과를 방해할 요소가 없기 때문이고, "지루함"은 지난 12개월 동안 시장이 겪었던 트럼프 2기 행정부의 혼돈 및 무모함과 극명한 대조를 이루기 때문임. K자형 경제: 하단의 약세가 상단의 강세와 균형을 이루며, 빅테크가 AI에 계속 투자하고 고소득 가계가 소비를 지속하는 한 골디락스 환경이 유지될 수 있음. 예측의 낮은 신뢰도: 연간 예측은 실적이 좋지 않으며 2월 말만 되어도 어리석어 보이는 경우가 많음. 2024년 말에 예측했던 트럼프 2기의 낙관적 가설들은 이미 상당 부분 깨졌음. 진짜 위험: 노동 시장의 침체 징후를 찾는 것은 인과관계를 잘못 짚는 것일 수 있음. 문제는 제이미 다이먼의 '신용 바퀴벌레'나 AI 수익성에 대한 갑작스러운 재평가에서 시작될 수 있음. 성장 반등의 근거: 당사는 2026년 전체적으로 글로벌 성장이 반등할 가능성을 컨센서스가 과소평가하고 있다고 봄. 수개월간의 정책 불확실성 이후 발생하는 펜트업 수요. 미국 재정 충격이 GDP 1% 긴축에서 1~3% 완화로 급격히 전환됨. 유럽, 일본, 중국에 추가 정책 지원이 오고 있으며 이들 경제는 분석가들이 생각하는 것보다 나은 상태임. 인플레이션 논쟁: 수요가 공급 제약(특히 축소되는 미국 노동 시장)과 충돌하면서 임금 압박이 발생할 것임. 2026년 하반기에는 통화 정책이 충분히 제한적인지에 대한 논쟁이 벌어질 것임. 2025년의 교훈과 차트 분석 판매측 예측의 성과: 2025년 헤드라인 예측 실적은 나쁘지 않았음. 미국 GDP는 예상치 2.1%보다 약간 낮은 1.9% 성장이 예상됨. 지역별 차이: 영국과 일본은 대체로 유지되었고, 유로존은 독일의 하향 조정에도 불구하고 기대를 약간 웃돌았음. 인플레이션의 혼조: 유로존은 정확했으나 미국, 영국, 일본은 예상치 못한 가격 재가속화를 겪음. 미국 관세가 중요한 요인이었음. 차트 2: 해방의 날(Liberation Day)에 대한 과잉 반응을 보여줌. 주요국의 GDP 전망치가 시간이 지나며 어떻게 변화했는지 나타냄. 차트 3: 시장 내러티브의 급격한 변화를 보여줌. '애니멀 스피릿'에서 '미국 매도'를 거쳐 '글로벌 리플레이션'으로 이동함. 미국 예외주의의 실종: 주식 시장 성과는 컨센서스보다 더 광범위하게 나타남. 대부분의 국제 시장이 미국을 따라잡았고, 달러 약세로 인해 일부 지역은 미국을 상회함. 고정 수입 시장: 유일한 미국 예외주의는 채권 시장에서 나타났으며, 미국 금리는 내려갔으나 다른 국가들의 수익률은 대부분 올라갔음. 2025년의 변동성: 전체적인 그림 이면에는 작년 12월 이후 여러 차례 폭력적으로 바뀐 거시적 내러티브와 시장의 요동이 숨어 있음. 잘못된 가정: 컨센서스는 트럼프 2기가 시장에 유리한 정책(감세, 규제 완화)만 하고 불리한 정책(보편적 관세, 이민 통제)은 피할 것이라 잘못 가정했음. 관세 영향과 기업의 대응 차트 4: 2025년 인플레이션 전망의 분산을 보여줌. 영국과 일본의 수치가 ...

2025년의 교훈과 2026년을 위한 전략 개요 글로벌 주식 변동성 통찰 (2025년 12월 15일) 2026년에 기억해야 할 2025년의 주요 교훈 빅테크의 비약적 발전은 거대한 자산 버블로 이어지며, 2025년은 1996년의 궤적을 따르고 있음. 2025년에 나타난 버블 형성 징후는 2026년의 리스크 증가를 시사함. 2025년 시장 주변부에 과열(froth)이 있었으나, AI 핵심부에는 버블이 없어 추가 상승 여력이 있음. 거대한 붐은 거대한 붕괴로 이어지며, 2025년의 모멘텀은 붕괴를 피하기에 너무 늦었음을 시사함. DeepSeek이 아시아 AI에 불을 지폈음에도 불구하고, 중국 주식의 상방 노출은 2026년에도 여전히 가장 저렴함. 2025년은 사모 시장의 리스크를 경고함: 2026년의 취약성을 초래하는 AI 구축 리스크 헤지 방법. 2025년 레버리지 및 인버스 ETF 붐이 일었으나 2026년까지는 아직 주요 리스크가 아님. 2025년은 꼬리 리스크(tail risks)를 보여줌; 2026년 AI 상방 및 하방 리스크를 저렴하게 헤지하는 방법. 2025년 역대급 수준의 저가 매수(dip-buying) 발생; 2026년 저가 매수 방법 및 떨어지는 칼날을 피하는 법. 2025년 AI를 쫓는 비미국인 투자자들에게 FX(환율)가 큰 리스크였음; 2026년에 저렴하게 헤지할 것. 2025년 유럽의 아웃퍼폼은 포지셔닝의 중요성을 증명함; 2026년에도 주목할 것. 2025년 수익형 상품은 급증했으나 감마 영향은 감소함; 2026년 오토콜(autocall)화 현상을 주시할 것. 2025년 USD/JPY 금리 및 환율 디커플링 발생; 2026년 급격한 되돌림 리스크 존재. 표: 3개월 변동성 현황 (5주 변화 수치) 빅테크의 도약과 자산 버블 (2025년 vs 1996년) 1. 빅테크의 도약은 거대한 자산 버블로 이어지며 2025년은 1996년을 추종함 과거의 기술적 도약은 일반적으로 수년간의 자산 버블을 초래했고, 이는 수년간의 붕괴로 끝남. 사례로 19세기 영국 철도주, 1920년대 자동차/라디오 발명 당시의 다우 지수, 90년대 후반 인터넷이 있음. 투자자들이 기술이 마법 같은 미래를 만들 것이라는 아이디어에 결집할 때 버블이 형성되지만, 규모와 시기에는 높은 불확실성이 존재함. ChatGPT 출시 이후 나스닥 궤적과 Netscape 출시 이후 궤적 비교 그래프 현 위치: 2025년은 1996년과 평행한 경로를 보임. 이 패턴이 유지된다면 현재 사이클의 정점은 2028년 4월경에 도달할 것으로 시사됨. AI 혁명은 또 다른 심오한 기술적 도약이며, 자산 버블을 초래할 가능성이 매우 높음. 이번 버블은 정부의 지원과 AI 주도권이 지정학적 힘에 미치는 존재론적 위협이라는 독특한 뒷바람을 가지고 있음. 결과적으로 AI 분야에서 상당한 자산 버블을 피할 가능성은 낮아 보임. 지난 180년간의 5대 역사적 주식 버블 비교 그래프 공통점: 모든 버블은 종료 전 금융 여건의 긴축(Tightening Financial Conditions)을 겪었음. 2025년 버블 형성 징후와 2026년 리스크 2. 2025년에 나타난 버블 형성 징후는 2026년의 리스크 증가를 시사함 다양한 관점에서 2025년 미국 시장이 버블과 같은 상태로 이동하고 있다는 증거가 나타남. 미국 테크 IPO는 90년대 후반 닷컴 버블 이후 최고의 첫 주 수익률을 기록 중임. 시장은 FOMO(소외 공포)가 지배할 때 나타나는 강력한 저가 매수 반응 함수를 보임. 지수 상승과 변동성 상승이 동반되는 'Spot-up, Vol-up' 현상이 발생하며, 이는 전형적인 버블의 서명(signature)임. 버블의 또 다른 특징인 분산도(Dispersion)가 계속 상승하여 현재 2008년 수준을 넘어섬. S&P 500 롱 포지션과 VIX 선물 롱 포지션을 조합한 헤지 전략의 수익률 그래프 2024년에 이어 2025년에도 이 전략이 수익을 기록하며 과거의 부진을 되돌리고 있음. 테크 IPO 첫 주 수익률, 하락장 이후 S&P 수익률, 변동성 분산 추이 그래프 모든 지표가 2025년 현재 버블의 초기 또는 진행 단계를 가리키고 있음. AI 핵심부의 현재 상태 (BofA 버블 리스크 지표) 3. 2025년 시장 주변부에는 과열이 있으나, AI 핵심부에는 버블이 없어 상승 여력이 있음 BofA가 도입한 '버블 리스크 지표(BRI)'는 가격 행동에서 나타나는 불안정성과 열광을 정량화함. 2025년 분석 결과, 광범위한 지수와 미국 AI 메가캡 핵심부는 아직 전형적인 버블 수준의 불안정성을 보이지 않음. 반면 원자력, 양자 컴퓨팅 주식, 아시아 주식 지수, 금, 은 등 특정 부문에서는 과열(froth)이 뚜렷함. BRI 수준이 0.8을 넘으면 버블 정점에 가까운 것으로 간주되는데, 현재 S&P, 나스닥, Magnificent 7은 이 수준에서 멀리 떨어져 있음. 이는 AI 관련 거래가 2026년까지 추가로 상승할 공간이 있음을 암시함. S&P, 나스닥, Mag 7의 BofA BRI 추이 그래프 핵심 지수들은 아직 버블 위험 임계값(0.8) 아래에 ...

글로벌 리서치 하이라이트 초반에 매크로 다루다가 뒤로 갈수록 개별주를 좀 더 다루네요.. BofA의 2026년 전망 미국 경제를 위한 5가지 순풍 아디티아 바베(Aditya Bhave)의 2026년 기본 시나리오는 소비자의 회복력이 노동 시장을 안정시키는 데 도움이 될 것이라는 점임. 그는 2026년 GDP 성장률을 컨센서스를 상회하는 2.4%, 2027년에는 2.2%로 전망함. 아디티아는 내년 경제에 5가지 순풍이 있다고 봄. 첫째, OBBBA(One Big Beautiful Bill Act)가 소비자 및 설비투자 자극을 통해 2026 회계연도 GDP 성장률에 0.3~0.4%포인트 기여할 것으로 예상함. 둘째, 진행 중인 연준 금리 인하의 시차 효과가 하반기 활동을 부양할 가능성이 높음. 셋째, 관세 철회 여부와 관계없이 무역 정책이 성장에 더 우호적으로 바뀔 것임. 넷째, AI 관련 투자가 내년에도 경제를 계속 지지할 것으로 생각함. 다섯째, 셧다운에 따른 기저 효과가 2026년 GDP 성장률을 기계적으로 끌어올릴 것임. 2026년 S&P 500 목표치 7100 사비타 수브라마니안(Savita Subramanian)의 2026년 S&P 500 목표치 7100은 -5%의 가격 수익률을 의미함. 그녀는 수익이 10%대 중반으로 성장할 것으로 예상하지만, 멀티플은 5~10% 압축될 것으로 보고 있음. 지난 몇 분기 동안 투자자들은 다른 무엇보다 "실적 발표 때 어떤 하이퍼스케일러를 보유해야 하는가?"에 더 많은 에너지를 쏟았을 수 있으며, 대부분은 2026년에도 비슷한 상황이 계속될 것으로 예상함. 우리는 하이퍼스케일러에 대해서는 덜 낙관적이며 AI 채택 기업들에 대해 더 낙관적이지만, 이는 다소 시간이 걸릴 수 있음. 우리는 또한 2026년에 AI가 일자리를 빼앗는 것과 소비가 회복력을 유지하는 것 사이의 긴장을 걱정함. 사비타는 시장 배경이 더 넓어지고 개별 종목 장세가 될 것으로 예상함. "BIG" & "MID" 거래 마이클 하트넷(Michael Hartnett)은 2026년에도 BIG(채권, 국제, 금) 매수 포지션을 유지함. 그는 연준이 노동 시장의 추가 약화와 5%의 실업률을 막기 위해 금리를 인하함에 따라 10년물 국채 금리가 상반기에 3%에 도달할 것으로 예상함. 국채는 여전히 역발상 투자처이자 신용 사건에 대한 헤지 수단으로 남아 있음. 트럼프 대통령은 중간선거 승리를 위해 더 낮은 인플레이션이 필요하므로 지정학적 정책은 낮은 유가, 무역 정책은 낮은 관세, 산업 정책은 의료, 주거, 보험, 공공요금 가격을 낮추기 위한 대대적인 개입(보이지 않는 손에서 "보이는 주먹"으로)이 될 것임. 제로 쿠폰 채권 매수(5월 15일 새로운 연준 의장을 겨냥한 채권 자경단원들 때문에 "5월에 팔아라" 거래가 될 것임). 마이클은 또한 투자자들이 2026년으로 가면서 MID(중소형주 매수, 투자등급 채권 매도, 달러 매도) 거래를 시작할 것을 제안함. 휴일 = 추운 날씨 + 뜨거운 논쟁 가족과 업무 이야기를 하고 싶든 아니든, 올해 휴일 모임에서 경제에 관한 어려운 질문을 받을 가능성이 높음. 걱정하지 말것. 우리 경제 팀이 연말연시 기간 동안 받을 수 있는 10가지 질문 목록을 작성했음. 각 질문에 대해 대화 상대방을 피하고 싶은 경우를 위한 짧은 답변과, 대화를 실제로 즐기고 있는 경우를 위한 더 상세한 답변을 모두 제안함. 질문들은 가계 부담, 노동 시장, 워싱턴 DC의 기능 마비와 같은 더 어려운 주제들을 중심으로 구성됨. 가족에게 경제 이야기하는 법 (연말연시 편) 추운 날씨, 뜨거운 논쟁 질문 1: 와줘서 고마워. 그런데 내년에 모두를 또 초대할 여유가 있을지 모르겠네. 물가는 언제쯤 내려갈까? 이게 다 관세 때문이야? 짧은 답변: 관세는 올해 휴일 예산이 넉넉하지 않은 이유 중 하나지만, 저렴하게 살 수 있는 물건들도 있음. 내년 상황도 그리 좋아 보이지 않을 수 있음. 긴 답변: 불행히도 올해 휴일 예산은 작년만큼 넉넉하지 않을 수 있음. 인플레이션이 거의 3%에 육박하고 있음. 어떤 지표를 사용하느냐에 따라 작년과 비슷하거나 조금 더 높음. 관세는 인플레이션이 여전히 높은 수준을 유지하는 한 가지 이유임. 지난 1년 동안 인플레이션의 약 0.5%포인트를 관세가 설명하는 것으로 보임. 좋은 소식은 인플레이션이 4월 해방의 날(Liberation Day) 발표 이후 많은 이들이 우려했던 것만큼 오르지 않았다는 점임. 실제로 저렴한 물건들도 있음. 컴퓨터, 스포츠 장비, 자전거, 의류 가격은 작년보다 낮아짐. 다만 소매업체들이 휴일 동안 작년과 비슷한 규모의 할인을 제공할지는 지켜봐야 함. 타 지역에서 온 손님들은 호텔비는 아낄 수 있겠지만 비행기 표 값은 그렇지 않을 것임. 좋은 소식은 여기까지일 수 있음. 전반적으로 휴일 시즌이 끝나고 신용카드 대금을 지불할 때 그리 기쁘지 않을 것임. 그리고 인플레이션은 내년에도 여전히 속을 쓰리게 할 수 있음 (도표 1 참고). 관세, 강한 경제, 그리고 금리 인하를 완전히 멈추지 않는 연준은 끈적하게 높은 인플레이션을 만드는 레시피임. 도표 1: 수정된 전망치, 내년 인플레이션이 더 끈적할 것으로 예상 2026년 주식 시장 전망 (사비타 수브라마니안) 2026년 전망: 모두가 강세장이지만 갈 곳이 없음 강한 수익, 완만한 수익률: 2026년 S&P 500 7100 전망 올해 S&P 500은 멀티플 확장과 수익 성장에 힘입어 15% 상승했음. 2026년에는 수익이 상승을 견인할 것이나(14% 성장 또는 $310 예상), 주가수익비율(PE)은 약 10포인트 하락할 것임. 7100 목표치는 -5%의 가격 수익률을 의미함. 2025년에는 정책 불확실성이 시장의 확산을 가로막았고 가이던스는 보수적이었음. 하지만 이제부터는 가속 상각(bonus depreciation)이 설비투자를 앞당길 것이며, 기업 가이던스는 2:1로 낙관적이고 투자 심리는 아직 과열된 상태가 아님. 현재 유동성은 풍부하지만, 방향성은 자사주 매입 감소, 설비투자 증가, 중앙은행 금리 인하 축소 등 작년보다 덜 우호적인 쪽으로 흐를 가능성이 높음. 연준은 성장이 약해질 때만 금리를 인하할 것임. S&P 500의 약세/강세 범위는 5500(전형적인 경기 침체 시 20% 하락)에서 8500(주당순이익이 크게 상회할 시 25% 상승) 사이임. 소비보다는 설비투자; 화이트칼라보다는 블루칼라 필수소비재(Staples)를 비중축소에서 비중확대로 상향하고, 자유소비재(Discretionary)를 시장비중에서 비중축소로 하향함. 금융, 부동산, 소재, 헬스케어, 에너지는 비중확대를 유지하며, 커뮤니케이션 서비스와 유틸리티는 비중축소를 유지함. 설비투자의 확산이 예상되지만 AI 지출이 여전히 중심축임. 소비의 큰 부분이 위험에 처해 있음. 핵심은 일자리이며, AI에 대한 기대와 효율성 증대로 인해 화이트칼라 수요가 감소함에 따라 오늘날 대학 졸업생 규모가 가속화되고 있음. 보험, 유틸리티, 식당 등 중산층의 인플레이션과 대조적으로 석유, 가스, 가정용 식품의 디스플레이션은 저소득 소비자에게 도움이 됨. 연준 금리 인하, 팁/초과근무 수당 비과세, 지지층의 지지를 얻으려는 정부의 노력은 저소득층의 상황이 바닥을 치고 개선될 것임을 시사함. AI 공백기가 앞에 있지만, 2000년과는 다름 시장 폭과 높은 멀티플은 S&P가 우리가 추적하는 20개 지표 중 9개에서 IT 버블 당시보다 높은 멀티플에 거래된다는 점에서 2000년과 비슷함. 하지만 권장 주식 배분 비중은 2000년보다 훨씬 낮고, 수익 성장이 뒷받침되고 있으며, IPO 규모는 더 작고 수익성 없는 주식에 대한 투기는 덜 극단적임. 하이퍼스케일러의 자본 집약도는 99/00년 당시 통신 기업들보다 낮지만, 전력이 병목 현상이 되면서 AI 수익화 여부는 아직 지켜봐야 함. 모든 AI 지출이 환영받는 것은 아님(예: 실적 발표 후 메타의 매도세). 이 기업들의 자본 집약도는 이제 메이저 석유 기업들을 능가함. 영업 현금 흐름으로 조달되는 설비투자가 바닥나고 있음. 설비투자를 늘리는 기업들은 지속적으로 시장 대비 부진한 성과를 기록함. 신용 사이클이 다가오지만, 공공보다는 민간이 더 타격 신용 사이클은 이전과는 다를 수 있음. 그림자 금융이 은행을 대체했으며 전통적인 신용 지표는 주식 설명력이 떨어짐. 민간 대출 분야에서 문제가 드러나고 있으며 2026년에 확산될 수 있음. 부실한 민간 투자 물량의 만기가 돌아오고 있지만, 올해 IPO 수익률은 여전히 부진함. 미국 경제 전망 - 낙관적인 시각 2026년 전망: Sunny side up (긍정적) 낙관론의 근거 미국 경제는 강력한 경제 활동과 부진한 노동 데이터 사이의 현저한 양극화와 함께 교차로에 서 있음. 우리의 기본 시나리오는 소비 회복력이 노동 시장 안정에 기여할 것이라는 점임. 연준과 민간 부문의 성장 전망은 고질적으로 비관적이었음. 우리는 2026년 2.4%, 2027년 2.2%로 컨센서스를 상회하는 성장을 기대함. 2026년의 5가지 순풍 OBBBA: 2026 회계연도에 소비자 및 설비투자 자극을 통해 GDP 성장률에 0.3~0.4%포인트 기여 예상. 연준 금리 인하: 현재 진행 중인 금리 인하의 시차 효과가 2026년 하반기 활동을 부양할 것임. 무역 정책: IEEPA 관세 철회 여부와 관계없이 무역 정책은 성장에 더 우호적으로 변할 것임. AI 투자: AI 관련 투자가 내년에도 경제를 계속 뒷받침할 것으로 생각함. 기저 효과: 셧다운에 따른 기저 효과가 2026년 GDP 성장률을 기계적으로 높일 것임. 인플레이션: 목표치 상회 유지 성장 전망 상향으로 인해 2026년 4분기 헤드라인 및 근원 PCE 인플레이션 전망치를 각각 2.6%, 2.8%로 상향 조정함. 관세 영향이 내년에도 물가에 스며들며 3분기까지 근원 PCE를 3% 위로 유지시킬 것임. 정책 금리가 이미 중립 금리 추정치에 가까워 근원 인플레이션은 2%를 상회할 것으로 봄. 2027년 말까지 목표치를 상회하는 인플레이션이 지속될 것으로 전망함. 노동 시장: 완전 고용 수준에서 안정화 노동 시장이 식고 있지만 경기 하강기의 전형적인 급격한 모습은 아님. 이민 억제로 인해 균형 고용 성장치가 월 약 2만 명으로 낮아진 것으로 추정함. 내년에는 고용 시장이 지출 강세와 일치될 것이며, 월평균 5만 명의 고용 증가와 함께 실업률은 2025년 4분기~2026년 2분기에 4.5%로 정점을 찍은 후 2026년 4분기에 4.3%로 하락할 것으로 예상함. 연준: 데이터만큼 중요한 FOMC 구성 단기적으로 12월 금리 인하 여부는 매우 팽팽한 상황임. 어찌 됐든 2026년 초에는 노동 시장 안정의 증거가 충분해 파월 의장 체제하에서는 더 이상의 인하가 없을 것으로 봄. 차기 연준 의장은 매우 비둘기파적일 가능성이 높음. 그들이 위원회를 설득할 수 있을지는 데이터와 FOMC 구성에 달려 있음. 위원 교체가 최소화된다고 가정할 때, 2026년 3분기까지 최종 금리는 3.0~3.25%가 될 것으로 예상함. 글로벌 경제 - K자형 경제와 위험 2026년 전망: K자형 경제와 K자형 위험 2025년 테마의 지속성 트럼프 정책과 그에 따른 불확실성, AI 붐, 중국의 과잉 생산, 기록적인 재정 적자 및 과잉 유동성 등 2025년의 테마는 2026년에도 여전히 유효하지만 그 성격이 변하고 있음. 중요한 것은 이러한 불균형이 지속 가능한지, 어떻게 좁혀질 것인지, 그리고 공공 정책이 이러한 긴장에 어떻게 반응할 것인지임. 불확실성은 높게 유지되겠지만, 트럼프가 중간선거를 앞두고 시장 친화적인 정책으로 이동하여 규제 완화와 무역 긴장 완화에 집중할 것으로 예상함. 미국과 중국 성장에 대한 독자적 견해 정책 불확실성에도 불구하고 2025년 세계 경제는 3.4% 성장할 것임. 2026년과 2027년에도 이 추세가 이어질 것으로 보임. 세계 성장률 전망치를 각각 3.3%, 3.4%로 0.3%포인트, 0.1%포인트 상향 조정함. 이는 주로 미국(2.4%)과 중국(4.7%)의 성장률 상향에 기인함. 유로존 성장은 1%로 계속 뒤처질 것임. 디스인플레이션 정체, 완화 주기 종료 임박 세계 인플레이션은 약 2.4%에서 안정화되고 있으며, 미국, 유로존, 중국은 각각 2.9%, 1.6%, 0%임. 전 세계적으로 서비스 인플레이션이 높고 지속적이며, 중국은 상품 디플레이션을 수출할 것으로 예상함. 유로존과 중국을 제외하고 대부분 국가의 인플레이션은 목표치를 상회할 것임. 따라서 대부분의 중앙은행이 2026년에 마지막 금리 인하를 단행할 것으로 예상함. 우리는 6월부터 연준의 3회 추가 인하, 중국의 추가 완화, 3월 ECB 1회 인하 및 영국 3회 인하를 전망함. 2026년 테마: K자형 성장, 시장 과열, 그리고 AI 2026년은 변화하는 글로벌 질서에 대한 세계 경제의 회복력을 시험하는 해가 될 것임. 과잉 유동성이 자산 가격을 끌어올리는 반면, 지정학적 정책 불확실성이 상시화되어 공급 측면의 충격이 잦아지고 AI 붐은 경제에 불균등한 영향을 미치고 있음. 이 모든 것이 미국을 넘어 전 세계적으로 K자형 소비 역학에 기여하고 있으며, 금융 자산 랠리로 인한 부의 효과가 소득 불평등을 심화시키고 있음. 불균형이 파괴적인 방식으로 해소될 경우 성장에 대한 하방 위험이 상당할 수 있음. 페이지: 천둥 같은 목소리 (The Thundering Word) 2026년 전망: BIG & MID 거래 2026년: 다가올 한 해 예측: BofA는 글로벌 GDP 성장률 3.3%, 미국 GDP 2.4%, 미국 CPI 2.9%, 정부 국채 수익률 25bp 상승, 미국 달러 5% 하락, 투자등급(IG) 스프레드 80-100bp 범위, 글로벌 주식 8% 상승, 유가 2026년 말 배럴당 60달러, 금값 온스당 4500달러를 예상함. 견해: 78번의 글로벌 금리 인하 + 9%의 주당순이익(EPS) 성장 = 자산에 대한 낙관적 배경임. 결정적인 시장임: 미국 CPI가 3%에서 2%로 하락하면 낙관적이고, CPI가 3%에서 4%로 상승하면 비관적임. 가격, 포지셔닝, 이익, 정책, 정치 등은 2026년에 아주 훌륭하지는 않지만 괜찮은 수익을 말해주고 있음. 미국 행정부는 2026년에 더 낮은 CPI가 필요하지만, 2020년대 하반기의 세속적 추세는 여전히 인플레이션적임. 거래: 채권 매수(long), 국제 주식 매수, 금 매수, 중형주 매수, 투자등급(IG) 채권 매도(short), 미국 달러 매도임. 2026년의 위험: "정부 주도 거품", 미국 K자형 경제의 악화, 차기 연준 의장을 겨냥한 채권 자경단, 중간선거 이후 월스트리트에 덜 우호적인 의회임. 중국과 일본의 지정학적 긴장 고조임. 미국 리츠 (U.S. REITs) 2026년 전망: 리츠 재평가의 시작 산업 개요 팬데믹의 지체 현상이 백미러 속으로... 수년 만에 최고의 설정: 우리는 2026년으로 향하는 배경이 미국 리츠에 있어 수년 만에 가장 긍정적이라고 믿음. 팬데믹으로 인해 발생했던 역풍들이 상업용 부동산이 정상화 및 회복 단계에 진입함에 따라 순풍으로 변하고 있음. BofA 전략은 부동산에 대해 비중확대(Overweight)를 유지함. 주요 순풍에는 거시적 안정성, 신규 공급의 다년 실적 감소, 금리 인하 가능성 및 재융자 역풍 완화가 포함됨. 추가적인 동인/촉매제로는 개선되는 가격 결정력으로 인한 수익 성장 가속화(전년 대비 +130bp), 수익률 및 소득 회복력, 매력적인 밸류에이션 및 진입 시점, 외부 성장 및 자사주 매입을 가능하게 하는 강력한 대차대조표, 장기적 강점을 강화하는 구조적 요인들이 있음. 공급, 유동성 및 재융자 역풍이 순풍으로 전환: 순풍은 다음과 같음. 1) 경제 전망: BofA 경제팀은 가속화되는 경제, 안정적인 고용 시장 및 2026년 세 번의 연준 금리 인하를 예측함. 2) 공급 축소: 2026년 및 2027년에 더 적은 인도 물량이 예상됨(일부 섹터에서는 정점 대비 20~70% 감소, 다른 섹터에서는 신규 공급이 미미함). 3) 개선된 유동성: 은행 대출 및 CMBS 시장이 개선됨에 따라 미국 상업용 부동산(CRE)은 확고한 가격과 캡레이트(Cap rate) 추가 압축 전망과 함께 거래 시장이 확대되는 것을 보고 있음. 4) 재융자 안도: 현재 총 부채의 평균 이자율은 약 4.1%인 반면, 최근 채권 발행 범위는 4.25-4.75% 수준임. 우리는 2026년에 대해 시장 추정치를 상회하며 금리 동결을 모델링하고 있으므로, 금리가 낮아지면 추정치에 상향 여력이 생김. 역사적 기회: 위기 수준의 저점에 있는 리츠 밸류에이션: 우리는 리츠가 순자산가치(NAV) 대비 15-20% 할인되어 거래되는 것을 설득력 있는 밸류에이션 기회로 보는데, 이는 2000년 기술주 폭락 전과 글로벌 금융위기(GFC) 동안에나 보였던 수준임. 미국 리츠는 S&P 500 대비 사상 최저 수준의 상대적 멀티플 근처에서 거래되고 있으며, 부동산은 연준의 금리 인상 주기가 시작된 이후 모든 산업 중 가장 가파른 등급 하락을 보여줌. 롱온리(Long-only) 및 헤지펀드들은 여전히 깊은 비중축소 상태임. 또한 대차대조표가 역사적으로 강력하여 기회주의적...

시장 통찰 (Market Insights) 2026년 연간 투자 전망 AI의 도약과 경제적 표류 (AI Lift and Economic Drift) 주요 키워드: 관세 , 부진한 성장 , 밸류에이션 , 부채 , 인플레이션 , AI 요약 (In brief): OBBBA의 영향으로 인해 2026년 초에는 경제 성장과 인플레이션이 모두 가열될 것임. 그 이후에는 높은 관세 수준과 낮은 이민율로 인해 성장이 둔화되고 인플레이션이 냉각될 것임. 연준(Fed) 위원들 사이의 광범위한 견해 차이는 얕은 완화 경로를 시사함. 연준이 2026년까지 금리를 2~3회 인하할 것으로 예상함. 이러한 환경에서 장기 금리는 완만한 수익률 곡선 가팔라지기(steepening)와 함께 박스권에 머물 것임. 투자자들은 채권에서의 수익(income)을 계속 수용해야 하며 크레딧, 구조화 자산, 글로벌 채권 및 지방채 전반에 걸쳐 적극적인 종목 선정을 지속해야 함. 밸류에이션, 실적 및 AI는 거품처럼 보이지만 견고한 펀더멘털에 의해 뒷받침되고 있음. 투자자들은 품질(quality)을 우선시해야 하며, 경기 순환적 테마보다는 확장되는 AI 생태계와 금융 분야의 규제 완화와 같은 구조적 테마에 집중해야 함. 지난 10년의 국제 시장과는 다름: 해외의 구조적 변화가 결실을 맺으면서 미국과 나머지 세계 간의 이익 성장 격차가 좁혀졌음. 강력한 국제 주식 수익률은 긍정적인 명목 성장, AI, 재정 부양책 및 주주 친화적 정책 덕분에 추가 상승 여력이 있음. 대체 투자(Alternatives)는 AI와 같이 2026년에도 계속 유효할 테마 노출을 강화하거나, 반대로 집중된 포트폴리오에 다각화를 추가할 수 있게 해줌. 다각화는 죽지 않았으며 단지 달라졌을 뿐임: 해외 시장이 경쟁하고 있고, 채권은 매력적이며, 대체 투자는 모든 원하는 투자 결과를 위한 포트폴리오 구성에서 중요한 역할을 할 것임. 실행 요약 (Executive summary) 2025년의 정책 폭풍을 견뎌낸 후, 2026년은 미국 경제 회복력의 또 다른 해가 되어 주식 및 기업 크레딧과 같은 위험 자산을 계속 지원할 것임. 그러나 표면 아래에서 경기 순환적 성장 동력은 미미한 수준을 유지하고 있음 - 중산층 이하 소비자들이 압박을 느끼고 주택과 같은 금리 민감 부문이 부진한 상태를 유지하는 K자형 경제임. 내년 기본 전망을 둘러싼 리스크는 투자자와 연준 모두에게 광범위함. 연준은 금리 정상화 모드를 좀 더 유지하겠지만, 이중 책무(물가 안정 및 최대 고용) 양측에 대한 리스크를 고려하여 느린 속도로 진행할 것임. 금리 변동성은 내년에 때때로 급증할 수 있으므로 투자자들은 듀레이션 관리에서 기민함을 유지해야 함. 수익률 수준을 완벽하게 포착하려 하기보다, 특히 견고한 기업, 소비자 및 지방채 재무제표와 연계된 채권 수익에 집중해야 함. 주식 내에서는 경기 순환적 이야기보다는 구조적 이야기에서 가장 큰 기회를 계속 보고 있음. AI의 투자와 도입은 미국 경제 및 이익 성장에서 나타나는 강세를 계속 지배하고 있으며, 국제적(특히 아시아 신흥 시장)으로도 이익 성장을 점차 주도하고 있음. AI 테마는 공모 및 사모 시장 모두를 계속 강화하고 있으나, 핵심은 진화하는 AI 승자보다 앞서 나가는 것임. 특히 기대치가 높아졌고 투자자들이 그 모든 투자에 대한 수익에 더 집중하기 시작했기 때문임. "더 똑똑한 규제(Smarter regulation)" 또한 은행, 사모펀드(PE) 및 사모대출(Private credit)을 포함한 미국 시장의 강력한 테마로 남아 있음. 해외에서는 높은 명목 성장, 정부 투자 확대, 주주 수익률 집중 등 다른 구조적 테마가 미국과의 이익 성장 격차를 좁히는 원동력이 될 것으로 예상함. 이것이 지속적인 달러 약세 및 여전히 낮은 기대치와 결합되어, 국제 주식, 특히 아시아 신흥 시장과 유럽 및 일본의 가치주 스타일에 또 다른 강력한 해가 될 것임을 시사함. 투자자들에게 가장 큰 리스크는 위험 자산, 특히 미국의 높은 시작점과 자산군 수익의 광범위화 진행 상황에 대해 포트폴리오가 얼마나 소외되어(offsides) 왔는지 여부임. 2025년이 보여주었듯이, 다각화는 맹렬하게 다시 돌아올 수 있음. 투자자들은 표면적으로는 모든 것이 괜찮아 보일 수 있지만 추가적인 진전을 위해 표면 아래에서 더 열심히 노력해야 하는 2026년에 이 교훈을 새기는 것이 현명할 것임. 지속적인 K자형 확장 속에서 차갑고, 뜨겁고, 다시 차가워짐 미국 경제 전망에서 기본 시나리오에 집중하고 경로 이탈 가능성이 있는 문제는 간략히 언급하는 것이 관례임. 그러나 2026년에 들어서며 기본 전망을 구성하기는 상대적으로 쉽지만, 상당한 정책 및 금융 시장 문제가 경제 방향을 설정하는 데 있어 다른 고려 사항을 압도하고 있으므로 주의를 기울여야 할 것은 대안 시나리오들임. 2025년 초에는 경제가 침체를 피하되 2%의 실질 GDP 성장률을 달성하고, 인플레이션은 2%로 하락하며 실업률은 4% 수준에서 유지될 것으로 보였음. 그러나 새 행정부의 정책 변화는 AI 열풍 및 지속적인 주식 시장 붐과 결합되어 2026년까지 계속될 가능성이 높은 상당한 영향력을 미쳤음. 첫째, 미국 관세의 극적인 증가는 6월에서 10월 사이에 평균 290억 달러 이상의 상당한 수익을 창출했음. 지금까지 관세 비용의 대부분은 미국 소매업체들이 흡수한 것으로 보임. 그러나 우리는 이 비용의 증가분이 4분기와 2026년에 소비자에게 전가될 것으로 예상함. 관세 수준이 여기서 변하지 않는다면, 관세가 전년 대비 인플레이션을 높이고 2026년 상반기까지 실질 소비자 지출을 억제하다가 그 이후 거시 경제적 동력으로서 퇴색할 것으로 예상함. 둘째, 이민 단속이 노동 공급에 계속 영향을 미치고 있음. 합법적 이민과 강제 추방에 대한 정확한 데이터는 매우 불분명하며, 불법 이민과 자발적 출국은 추적하기가 더 어려움. 그럼에도 불구하고 가용 증거는 순 이민의 급격한 감소를 시사하며, 이는 생산 가능 인구의 절대적인 감소를 유발할 가능성이 높음. 이러한 추세는 2026년 이후에도 계속될 것으로 예상함. 이는 노동 시장 참여율이 일부 증가하더라도 매우 낮은 고용 성장이 대략적으로 안정적인 실업률과 일치해야 함을 시사함. 그러나 이러한 낮은 고용 성장은 2026년 및 그 이후의 전반적인 실질 GDP 성장에 부정적인 영향을 미칠 것임. 높은 관세와 낮은 이민이 성장을 둔화시키는 반면, 다른 요인들이 이를 뒷받침하고 있음. 작성 시점 기준으로 S&P 500은 연초 대비 17% 상승하며 미국 주식 시장의 3년 연속 대성공을 기록하고 있음. 이는 상당한 부의 증대를 창출하여 저소득층 지출이 부진함에도 불구하고 고급 서비스 및 상품에 대한 지출을 지원하고 있음. 이는 저소득 및 중산층 가구가 압박을 느끼는 와중에도 부유한 가구는 더 부유해지는 소위 "K자형" 경제 확장에 기여하고 있음. 빅테크 기업들이 막대한 훈련 프로젝트와 가속화되는 추론 수요를 충당하기 위해 칩, 데이터 센터 및 전력 공급 장치를 확보하려 경쟁하면서 AI 투자가 급증하고 있음. 현재 속도에서 자본 지출(capex)은 역사적 기준으로 이미 상당하며, 데이터 센터 자본 지출은 GDP의 1.2~1.3%에 달함(수입 장비로 인해 모든 투자가 GDP를 높이는 것은 아님). 지속적인 투자 성장이 기대됨. 기업의 도입 또한 가속화되어 미국 기업의 9%가 생산에 AI를 통합했다고 보고하고 있으며 44%의 기업이 현재 어떤 종류의 AI 모델이나 플랫폼에 비용을 지불하고 있음. 데이터에서 생산성 영향을 확인하기에는 너무 이르지만, 소비자들이 이미 AI 기술 사용으로 혜택을 보고 있다는 지표들이 있음. OBBBA가 수요를 촉진하고 있음. 올해 부양책은 주로 장비 및 R&D 지출에 대한 즉시 비용 처리를 허용하는 투자 인센티브 형태임. 가계에 대한 다른 새로운 세제 혜택은 2025년 초에 발효되었음. 그러나 국세청(IRS)이 아직 새 법에 따라 소득세 원천징수 일정을 조정하지 않았기 때문에, 이러한 세제 혜택은 2026년 초에 막대한 세금 환급으로 나타날 것임. 종합해 볼 때, 기본 시나리오 전망은 실질 GDP 성장률이 4분기에 약 1% 수준으로 둔화되었다가 2026년 상반기에는 3% 이상으로 반등한 후, 환급의 부양 효과가 사라지면서 연 후반에는 다시 1%에서 2% 사이로 둔화될 것으로 보고 있음. 이러한 성장은 가용 노동력 부족을 부분적으로 반영하여 월평균 5만 개의 신규 고용만을 창출함. 그러나 제약된 노동 공급은 급격한 해고를 방지하여 실업률이 2025년 말과 2026년 초에 4.5%에서 정점을 찍은 후 약간 하락할 것임. 전년 대비 인플레이션은 2026년 6월까지 상승함. 그러나 CPI 인플레이션은 유가 하락과 주거비 인플레이션 둔화 덕분에 전년 대비 4% 미만에서 정점을 찍고 2026년 말에는 2%로 하락할 것임. 전망에 대한 리스크 이상이 기본 시나리오(baseline forecast)임. 다만, 이 전망에 중대한 영향을 미칠 수 있는 여러 요인들이 존재함. 첫째, 연방대법원이 1977년 국제비상경제권한법(IEEPA)에 근거해 대통령이 국가별 이른바 ‘상호주의(recipient)’ 관세를 부과할 권한이 없다고 판결할 가능성이 있음. 만약 그렇게 된다면, 행정부는 다른 법률을 근거로 대체 관세를 급히 마련하려 할 것으로 예상됨. 그러나 이러한 관세는 현재의 관세보다 세수 효과가 작을 가능성이 크며, 이미 관세를 납부한 미국 기업들에 대해 상당한 환급을 해야 할 필요가 생길 수 있음. 이 경우, 2026년에는 경제성장이 다소 더 강해지고 인플레이션은 더 낮아질 것으로 예상됨. 둘째, 내년 하반기로 접어들며 경제가 약화될 경우, 의회가 중간선거를 앞두고 소비를 부양하기 위해 추가적인 재정 부양책을 통과시킬 가능성이 있음. 이는 이른바 ‘관세 환급 수표(tariff rebate checks)’의 형태일 수 있음. 이런 일이 발생한다면, 2026년 후반에는 경제성장과 인플레이션 모두 더 높아질 가능성이 큼. 셋째, 기술주와 AI 투자 붐이 일시적이라 하더라도 힘을 잃을 가능성이 있음. AI가 지닌 잠재적인 변혁적 영향에 대해 의문을 제기하는 사람은 거의 없지만, 모멘텀의 변화는 여러 요인에 의해 촉발될 수 있음(예: 메가캡 기업들의 실적 부진, 전력이나 핵심 원자재의 공급 병목, 외부 유동성 충격 등). AI 투자의 중요성을 감안할 때, 이러한 둔화는 경기 침체나 베어마켓을 초래할 수 있으며, 최소한 소비를 끌어올려 왔던 AI 관련 부의 증가를 압박할 수 있음. 또한 AI 비용 상승 역시 리스크로 작용하며, 기업들이 AI 전략을 재원으로 삼기 위해 허리띠를 졸라매면서 채용 동결이나 추가적인 감원이 발생할 가능성을 높임. 요약하면, 우리의 기본 시나리오는 인플레이션과 경제성장이 한 차례 완만하게 상승한 이후, 2026년 말로 갈수록 점진적으로 낮은 수준으로 둔화되는 것임. 그러나 2025년에서 이미 보았듯이, 훨씬 더 거친 경로를 밟을 가능성 역시 충분히 존재함. 고정 수입(Fixed Income) : 분열된 연준이 직면한 어려운 결정들 ...