260126 UBS & Citi - Silver

1월 15일, 중국 국가전력망(State Grid)은 제15차 5개년 계획(2026~2030) 기간 동안의 고정자산 투자 계획을 발표했으며, 총 투자 목표는 4조 위안(Rmb4tn) 으로 설정됐음. 연평균 지출 규모는 이전 14차 5개년 계획 대비 40% 증가, 2025년 대비로는 23% 증가에 해당함. 발표에 따르면 15차 계획은 에너지 저장, 전기차 충전 인프라, 초고압(UHV) 에 더 초점을 두는 반면, 풍력/태양광 및 양수식 수력발전소의 연간 설치 속도는 13차 및 14차 계획 대비 일부 둔화되는 모습임. 아직 더 많은 세부 내용은 공개되지 않았지만, 우리는 이 새로운 5개년 계획이 중국 금속 수요에 미칠 잠재적 영향에 대해 예비 평가를 수행했음. 업계 전문가들과의 논의에 따르면 이 계획에는 금속 가격 인플레이션이 명시적으로 반영되지 않았음 (현재 구리와 알루미늄 현물 가격은 14차 계획 기간 평균 대비 22~39% 높음). 다만 최근 UHV 투자에서 단위 CAPEX는 14차 계획 평균 대비 30% 비용 인플레이션이 있었음을 주목함. 또한 2024~2025년 그리드 투자 가속을 고려하면, 향후 5년 평균 지출 변화 대비 상품(원자재) 수요에 대한 추가 영향은 제한적일 가능성 있음. 당사의 바텀업 분석에 ...

Macro & FICC 리서치 원유 코멘트 2026년 1월 23일 브렌트유는 이란 리스크 프리미엄이 추가된 상태를 유지 중이며 가격은 10일 이동평균선 부근에서 형성 브렌트유는 이란 관련 추가 리스크 프리미엄을 유지하고 있음. 브렌트유는 연초 아주 초반에 배럴당 60달러 초반대에서 급격히 끌어올려졌고, 지난 10일 평균 가격은 $64.5/b를 기록했음. 이는 도널드 트럼프의 위협 발언과 이란에 대한 제재 강화, 그리고 미국이 현지 민중 봉기를 지지한 데 대한 반응임. 아직까지 이란의 봉기와 미국의 제재 강화에 대응해 이란산 원유 및 콘덴세이트 수출이 눈에 띄게 감소한 것은 없었음. 다만 수출 과정의 마찰은 증가했을 가능성이 크고, 이란 정권은 더 큰 할인폭으로 판매를 강요받고 있을 가능성이 큼. 따라서 지난 10일간 평균 거의 $65/b까지 상승한 것은 이란과 직접적으로 연결된 리스크 프리미엄이 추가된 것으로 보이며, 일부는 전반적인 트럼프의 예측 불가능성과도 연결됨. 전일 1.8% 하락한 뒤 오늘 아침 1.4% 상승해 $64.6/b에서 거래 중이며, 이는 거의 정확히 10일 평균 수준임. 즉 브렌트 가격이 상방으로 가속하는 모습은 아니고, 이란/트럼프 리스크 프리미엄이 얹힌 채 이 레벨 주변에서 횡보하는 흐름에 가까움. 이란 봉기 및 미국 위협에 대한 반응으로 브렌트유는 지난 10일간 평균 $64.5/b까지 상승함. 오늘의 포인트 IEA는 2026년 수요 전망을 상향 조정했지만, 여전히 2026년 시장 균형을 위해 OPEC이 대규모 감산을 해야 함을 시사 미 EIA는 향후 2년간 브렌트 가격을 약 $55/b로 전망하면서도, 비OPEC+ 생산 증가가 거의 없을 것으로 봄 → 이는 OPEC+ 전략이 작동하고 있다는 매우 ...

미국 천연가스 근월물 가격이 지난 한 주 동안 42% 상승했음 (작성 시점 기준 $4.87/mmBtu). 이는 주로 급격히 더 추워진 날씨 예보에 의해 주도되었으며, 생산 동결(freeze-offs)이 지속되고 있는 점과 시장 내 숏 포지션 청산(short covering)에 의해 가격 움직임이 더욱 증폭되었음. 커브 앞단(front of the curve)은 Sum26보다 훨씬 더 크게 상승했는데, 이는 두 가지 수급 리스크를 반영함: 단기 공급 전달 리스크: 생산 차질이 난방 수요 피크와 정확히 겹칠 수 있으며, 시스템이 일시적으로 가스 부족 상태에 빠질 수 있음 저장 경로 리스크: 난방 수요 증가가 궁극적으로 전체 저장 수준을 낮추며, 2026-27년 겨울 동안 긴축 충격에 대한 시장 취약성을 증가시킴 우리는 단기 공급 이행 리스크가 의미 있다고 추정함. 이는 가스→석탄 전환 액화 설비들이 가스를 전력망으로 재판매 같은 완화 요인을 감안하더라도 마찬가지임. 다만, 우리는 이것이 일시적인 물리적 수급 불균형에 그칠 가능성이 높다고 봄. 즉, 이는 NYMEX 가스 가격의 지속적 랠리보다는 긴축 쇼크 시 현물가격 급등 형태로 나타날 가능성이 큼. 특히 지난해 관찰된 것처럼, 동북부 생산이 봄철에 걸프 저장 수준 재건을 도울 잠재력이 있다는 점을 고려할 때 더욱 그러함. 따라서 날씨 예보 변화가 가격 변동성을 높게 유지할 수는 있지만, 근월 NYMEX 가격은 펀더멘털을 초과 상승한 것으로 보임. 다가오는 폭풍 이후를 보면, 저장 경로 리스크는 천연가스 가격이 $3.50–$4.00/mmBtu 범위에 머물 필요가 있음을 의미함. 그래야 발전 부문의 수요를 억제하고 공급을 장려할 수 있음. 이는 이달 초 당사 에너지 컨퍼런스에서 미국 가스 생산업체들이 제시한 의견과 일치함. 이러한 코멘터리와 최근 수개월간의 생산 상회 실적을 반영하여, 우리는 Sum26 Henry Hub 전망을 $4.50 → $3.75로 하향함. 2027년 전망은 현재 $3.80 유지. 다만 올해 관찰될 공급 생산성 개선은 2027년 전망에 양방향 리스크를 제기함. 미국의 날씨 변동성은 지속될 것이나 Sum26은 $3.5 위에 머무를 가능성이 높음 우리는 지난 한 주 동안 나타난 미국의 급격히 더 추워진 날씨 예보(Exhibit 1)가 두 가지 주요 함의를 가진다고 봄. 첫째, 단기 공급 이행 리스크를 생성함. 미국 가스 생산이 동결로 인해 크게 차질을 빚을 수 있으며, 이것이 난방 수요 피크와 정확히 겹칠 수 있음. 둘째, 단기 수급 리스크를 넘어서 이러한 긴축 쇼크는 전체 저장 수준을 낮추며, 추가적인 생산 증가가 필요하다는 우리의 견해를 강화함. 특히 1월 상반기에 매우 낮은 수준이었던 Sum26 계약 가격이 반등한 것을 정당화함. 하지만 최근 수개월간 생산 상회 실적과 이달 초 에너지 컨퍼런스에서 생산자들의 코멘터리를 고려하면, 특히 Haynesville 공급은 $3.50–$4.00 범위에서도 계속 증가 가능하다고 봄. 이는 기존에 예상했던 $4.00–$5.00 범위보다 낮음. 이에 따라 우리는 Sum26 NYMEX 가스 가격 전망을 $4.50 → $3.75로 하향함. Henry Hub 현물가격을 높게 유지시키는 공급 이행 리스크 우리는 단기 공급 이행 리스크가 의미 있다고 추정함. 이는 다음 완화 요인을 고려해도 마찬가지임: 가스→석탄 전환 미국 액화 설비들의 전력망 가스 인출 감소 구체적으로 Wood Mackenzie는 1월 26일 동결로 인한 생산 차질 피크를 15 Bcf/d로 추정함. 이는 우리가 보기에 16 Bcf/d의 추가 난방 수요와 함께 물리적 수급을 크게 긴축시킴. (해당 날짜의 난방 수요는 지난 금요일 기준 예상보다 크게 증가) 과거 데이터를 보면, 이러한 날씨 주도 긴축 쇼크는 다음으로 대부분 상쇄 가능: 캐나다 수입 증가 멕시코 수출 감소 ...

ANZ 리서치 – Commodity Call 2026년, 변동성 높은 한 해가 될 원자재 시장 2026년 원자재 시장은 매우 복잡한 환경에 직면해 있음. 러시아-우크라이나 전쟁과 중동 긴장 등 지정학적 리스크가 유가 변동성을 키우고 있음. 미국이 제안한 러-우 평화안은 원유 공급에 큰 영향을 줄 수 있으며, 결과는 공급 차질부터 러시아 원유의 추가 시장 유입까지 매우 다양할 수 있음. 이란과 베네수엘라의 공급 리스크는 단기간에 완화될 가능성이 낮음. 중국의 불균형 성장 구조가 글로벌 판도를 계속 바꿀 것임. 중국 경제의 동력은 부동산·건설 같은 전통 부문에서 기술 중심 산업으로 이동 중이며, 전략 자원 재고를 계속 쌓을 가능성이 높음. 전 세계적인 전기화(electrification)가 원자재 수요를 지지하고 있음. 미국의 안보 정책이 핵심 광물 시장의 불확실성을 키우고 있음. 공급 차질, 정책 불확실성, 지정학 긴장은 산업용 금속 섹터를 좌우하는 핵심 요인이 될 가능성이 높음. 구리와 알루미늄 같은 주요 금속의 생산 증가에는 제약이 예상되며, 니켈 공급 확대 속도는 2026년에 둔화될 가능성이 큼. 이런 상황에도 불구하고 시장의 관심은 수요 억제(demand rationing) 쪽으로 이동할 가능성이 높음. 귀금속 섹터는 정치·경제 불확실성 확대 속에 강하게 한 해를 시작함. 2025년에 이미 90% 상승했지만 상승 요인은 여전히 유효하며, 2026년 추가 상승 여지가 있음. 다만 연말로 갈수록 지정학 및 무역이 안정되면서 일부 되돌림이 예상됨. 철광석 시장은 향후 12개월 동안 역풍을 맞을 가능성이 높음. 중국 수요는 구조적으로 감소 중이며, 당국의 부양책이 이를 되돌릴 가능성은 낮음. 동시에 초대형 시만두(Simandou) 광산 생산이 시작됨. 그러나 다른 공급 제약과 수요 중심지 변화가 가격 충격을 완화할 것으로 보임. 지정학 리스크 상승 → 중앙은행 금 매입 확대 전략 / 매크로 2026년 원자재 시장은 복합적인 전망에 직면함. 중국 부동산 침체가 철강 및 철광석 수요에 계속 부담을 주고 있음. 반면 15차 5개년 계획 하의 인프라 및 에너지 투자가 일부 상쇄 요인. 구리·알루미늄 시장은 공급 제약과 미국 관세 불확실성 속에 타이트함. 미국에서는 재고가 늘고 있으나 다른 지역에서는 부족이 나타남. 칠레의 구리 광석 품위 하락, 인도네시아 환경 규제 등 구조적 공급 문제가 향후 수요 증가 대응을 어렵게 만듦. 지정학 리스크가 유가 변동성 확대. 귀금속은 투자 수요 강세로 회복력 유지. 중국의 불균형 성장의 의미 중국 경제의 성장 동력은 부동산·건설에서 기술 중심 산업으로 이동 중이며, 이는 2026년 원자재 시장에 중요한 의미를 가짐. 중국 부동산은 여전히 원자재 시장의 역풍임. 과잉 공급 상태가 지속되며 부동산 투자는 또 한 해 두 자릿수 감소 가능성 높음. 철근 가격이 2025년 내내 하락한 것이 철강·철광석 수요 압력을 보여줌. 수요의 의미 있는 회복은 신규 착공이 늘어나야 가능하나 아직 멀었음. 10월 착공은 전년 대비 -29.3%. 2025년 건설 중 면적이 20% 감소한다고 가정 시, 부동산 부문의 철강 수요는 223Mt로 추정. 2019년 364Mt, 2024년 280Mt 대비 큰 감소. 현재 중국 전체 철강 소비의 28% 미만 기여. 인프라 고정자산 투자가 2026년 건설 수요 감소를 일부 완화할 전망. 그러나 2025년 1~10월 전력망 인프라 투자는 +7.2%로, 2024년 +20.3% 대비 둔화. 이는 반(反)내卷(involution) 캠페인으로 지방 정부가 정치적 허용 범위를 확인하기 전 프로젝트를 멈춘 영향 가능. 자금 제약도 요인. 중국은 2030~2060 탄소중립 목표를 유지 중이며, 에너지 관련 인프라 투자는 계속될 가능성 높음. 15차 5개년 계획 시작과 함께 자금 압박이 완화되며 인프라 투자 재가속 기대. 정부 정책은 질적 성장 중심, 기업 투자 재개 유도. 전력 산업은 중국 구리 소비의 약 1/3 차지. 지정학은 항상 존재 영토 분쟁, 정치 영향력, 무역 협정 갈등은 2026년에도 지속. 공급망, 기술 경쟁, 무역 정책이 공급·무역 흐름·수요에 영향. 유가의 최대 변수 = 미국의 러-우 평화안 트럼프의 종전 시도 결과에 따라 원유 공급이 200만b/d 이상 달라질 수 있음. 평화 실패 시 신규 제재와 에너지 인프라 공격으로 100만b/d 차질 가능. 휴전 시 러시아 원유 추가 공급 가능. 미국의 베네수엘라 지도자 마두로 체포는 OPEC 내 불화 및 미국의 공급 협정 개입 가능성이라는 리스크를 의미. 미국 무역 정책 → 금속 무역 흐름 변화 미국은 안보 목적으로 핵심 광물 비축 중. 상무부 조사로 신규 관세 도입은 일단 보류됐으나 수입 제한 리스크는 여전히 높음. 정제 구리 수입에 관세 도입 가능성 제기. 트럼프는 8월에 구리 제품에 50% 관세 발표. 2026년 중반 상무부 검토에서 단계적 관세(2027년 15%, 2028년 30%) 지속 여부 판단 예정. 이에 대비해 트레이더들이 미국에 구리 캐소드 대량 반입 → COMEX 재고 379kt까지 증가. 미국 외 지역 부족 가능. 알루미늄도 타이트해질 가능성. 미국은 2025년 3월 알루미늄 및 알루미늄 제품에 25% 관세 부과. 미국은 연간 6Mt 소비하나 생산 적어 수입 의존도 높음. 2025년 1차 소비의 67%가 수입. 미국 1차 알루미늄 구조적 적자 단기간 변화 어려움. 미-캐나다 협상 중단으로 2026년 수입 높은 수준 유지 가능. USGS가 은을 핵심 광물 목록에 추가 → 미국으로 은 대량 유입. COMEX 재고 10개월 만에 +65%, 500koz 이상 사상 최고. 이 정책들의 효과 미국 외 지역 공급 가용성 축소 (구리, 은 사례) 지역 가격 변동성 확대 — 관세 위협 속 미국 가격은 글로벌 벤치마크 대비 프리미엄 형성 가능 에너지 인프라 투자 → 수요 증가 전 세계 전기화가 원자재 수요를 지지. 공장·가전·냉방·데이터센터·EV 전력 수요 증가. IEA는 전력 소비 +3.7% 예상, 전체 에너지 수요 증가 속도의 2배 이상. 이에 대응하기 위한 전력 인프라 투자 필요. 발전 설비 투자는 5년간 40% 증가했으나 송전망 투자는 상대적으로 정체. 미국 EIA는 2026년 전력 소비가 2024년 고점 돌파 예상. 데이터센터·EV 붐 영향. 글로벌 데이터센터 용량은 2025년 상반기 +8.3%, 70%가 미국. Bloomberg 프로젝트 파이프라인: 2030년까지 4,700개 데이터센터 계획 → 현재 대비 +60%. 이러한 변화는 글로벌 금속 및 핵심 광물 수요 구조를 크게 바꿀 가능성이 높음. 이유는 다음과 같음: 구리와 알루미늄은 케이블과 전력선에 사용되는 핵심 소재 희토류는 냉각(고성능 냉각팬용 자석)과 ...

Precious Comment: 끈적한(Sticky) 헤지 수요를 반영해 금 가격 전망 상향 2026년 1월 21일 | 오후 9:41 EST 우리는 2026년 12월 금 가격 전망을 온스당 $5,400으로 상향한다 (기존 $4,900). 우리가 그동안 지적해온 핵심 상방 리스크 — 민간 부문의 금으로의 분산 투자 — 가 실제로 나타나기 시작했기 때문이다. 우리는 글로벌 정책 리스크를 헤지하기 위해 금을 매수해 온 민간 분산 투자자들이 2026년에 보유 금을 청산하지 않을 것이라고 가정한다. 이는 우리 가격 전망의 출발점을 사실상 끌어올린다. 중앙은행 매수는 2023년과 2024년 금 가격 상승을 견인했다. 그러나 랠리는 2025년 이후 가속됐다. 이는 연준 금리 인하로 유입된 전통적인 ETF 매수뿐 아니라, 글로벌 거시 정책 리스크(통화가치 훼손 테마와 연관되기도 함)를 헤지하기 위한 신규·확대된 수단 — 고액자산가 가문의 실물 금 매수, 투자자 콜옵션 매수 — 을 통해 중앙은행이 민간 투자자들과 제한된 금괴를 놓고 경쟁하기 시작했기 때문이다. 1월 월평균 대비(또는 현물 대비 13%) 2026년 말까지 17% 가격 상승을 전망하는 근거는 다음과 같다: 중앙은행 매수는 2026년에 평균 월 60톤 수준으로 지속될 전망. 신흥국 중앙은행들이 외환보유고의 구조적 금 분산을 계속할 가능성이 높다. (우리가 예상하는 Dec26까지의 17% 상승 중 14%p 기여) 연준이 2026년에 기준금리를 50bp 인하하면서 서방 ETF 보유량이 증가할 것 (Dec26까지 3%p 기여) 글로벌 거시 정책 리스크에 대한 헤지가 안정적으로 유지된다고 가정. 이러한 인식된 리스크(예: 재정 지속 가능성)가 2026년에 완전히 해소되지 않을 수 있으므로, 2026년 초의 높은 금 가격은 우리 전망의 지속 가능한 출발점이 된다. 상향된 금 가격 전망의 리스크는 양방향이지만 여전히 상방 편향이 크다. 글로벌 정책 불확실성이 지속될 경우 민간 투자자들의 추가 분산이 가능하기 때문이다. 다만, 장기 재정·통화 정책 경로에 대한 리스크 인식이 급격히 낮아질 경우, 거시 정책 헤지 청산이 발생하면서 하방 리스크가 될 수 있다. 우리는 2026년 12월 금 가격 전망을 $5,400/oz로 상향 (기존 $4,900) 금 가격 상승 기여 요인 : 중앙은행 매수, 금 ETF, 투기 포지셔닝 본문 끈적한 헤지 수요를 반영해 금 가격 전망 상향 우리는 2026년 12월 금 가격 전망을 온스당 $5,400으로 상향한다 (기존 $4,900). 우리가 강조해온 핵심 상방 리스크 — 민간 부문의 금 분산 — 가 현실화되기 시작했기 때문이다 (도표 1). 글로벌 정책 리스크를 헤지하기 위해 금을 매수해 온 민간 분산 투자자들이 2026년에 금 보유를 청산하지 않을 것이라고 가정하며, 이는 가격 전망의 출발점을 높인다. 우리는 금 랠리의 동인, 새로운 전망, 그리고 강세 전망을 수정하게 만들 ...