260306 GS - Oil Comment: Mounting Upside Risks to Prices From Hormuz

유가 애널리스트 호르무즈 해협 교란 속 OECD 재고 감소로 유가 전망 상향 브렌트유는 중동에서 석유 수출과 생산이 크게 교란되면서 배럴당 80달러를 약간 상회하는 수준으로 상승했다. 우리는 시장이 엇갈린 신호를 소화하는 과정에서 3월 동안 브렌트유가 80달러대에서 거래될 것으로 가정한다. 한편으로는 호르무즈 해협 원유 흐름이 점진적으로 회복될 가능성이 있어 일부 안도감이 존재하지만, 동시에 생산 차질의 증거가 늘어나면서 새로운 우려도 제기되고 있다. 우리는 2026년 2분기 브렌트 평균 유가 전망을 기존 66달러에서 76달러로 10달러 상향 조정하고, WTI 전망도 기존 62달러에서 71달러로 9달러 상향한다. 이유는 두 가지다. 첫째, 호르무즈 해협 수출이 추가로 5일 동안 매우 낮은 수준(정상 대비 15%)에 머문 뒤 이후 28일 동안 점진적으로 회복될 것으로 가정한다. 이 경우 3월에 OECD 재고가 크게 감소하고 중동 원유 생산 손실이 약 2억 배럴에 이를 것으로 추정된다. 이는 저장 시설이 혼잡 상태에 접근하기 때문이다. 둘째, 지정학적 불확실성이 지속되면서 위험 프리미엄이 계속 유지될 것으로 본다. 다만 2026년 4분기와 2027년에 대한 브렌트/WTI 전망 상향 폭은 상대적으로 제한적이다. 2026년 4분기 전망은 브렌트 66달러, WTI 62달러(기존 60/56달러)로, 2027년 전망은 브렌트 70달러, WTI 66달러(기존 65/61달러)로 조정한다. 이는 2분기에 호르무즈 해협 수출이 일시적으로 과잉 회복되면서 OECD 재고가 일부 다시 채워질 것으로 가정하기 때문이다. 브렌트 현물 가격이 현재 82달러에서 2026년 4분기 66달러로 하락할 것이라는 우리의 전망은 두 가지 요인을 반영한다. 첫째, 우리가 추정한 13달러 규모의 위험 프리미엄이 점진적으로 사라질 것이라는 점. 둘째, 해협 교란이 완화되면 시장이 다시 공급 과잉 상태로 돌아가면서 OECD 재고가 증가하고 이에 따라 공정가치가 약 3달러 하락할 것이라는 점이다. 그러나 상향된 유가 전망에 대한 위험은 여전히 상방에 크게 치우쳐 있다. 상방 위험 요인으로는 호르무즈 해협 수출 교란이 더 오래 지속되는 경우나 석유 생산 시설이 손상되는 경우가 있다. 예를 들어 호르무즈 물량이 추가로 5주 동안 현재 수준에 머무를 경우 브렌트 가격은 약 100달러까지 상승할 가능성이 높다. ...

에너지 시장은 미국과 이스라엘 군이 이란을 공격한 이후 공급 리스크가 급격히 증가하면서 긴장 상태에 들어갔다. 핵심 우려는 호르무즈 해협(Strait of Hormuz)을 통과하는 에너지 공급 흐름이다. 전 세계 석유와 가스 공급의 약 20%가 이 해협을 통해 이동한다. 이란은 해협을 봉쇄할 수 있다고 위협했지만 현재까지 행동은 비교적 제한적이었다. 그러나 유조선 4척이 공격을 받은 이후 보험사들이 호르무즈 해협을 통과하는 선박에 대한 보험을 철회했다. 추가 공격이 없더라도 이란의 정치적 불안정 가능성 때문에 보험 재개는 단기간 내 어려울 것으로 보인다. 이 상황은 중동 지역에서 이란의 대리 세력들이 충돌에 참여할 위험도 높인다. 후티 반군과 헤즈볼라는 홍해를 지나는 선박 운송을 방해할 수 있다. 홍해는 전 세계 석유 수송의 약 10%, LNG 수송의 약 8%가 지나가는 대체 항로다. 원유 시장은 OPEC의 대응을 주목하고 있지만 현재 대응은 기대보다 약하다. OPEC은 하루 20만6천 배럴 증산을 발표했지만 이는 2025년 초 월간 증산 규모와 크게 다르지 않으며 실제 증산은 4월부터 시작된다. 또한 현재 석유 시장의 상황은 과거 지정학적 사건 때보다 더 취약하다. 상업 재고가 낮고 미국 전략비축유(SPR)는 약 4억2,500만 배럴 수준으로 러시아-우크라이나 전쟁 이전의 5억5천만 배럴보다 크게 줄었다. 글로벌 천연가스 시장은 더 큰 위험에 직면할 가능성이 있다. 이란 드론 공격 이후 카타르는 세계 최대 LNG 수출 시설인 Ras Laffan LNG 플랜트를 가동 중단했다. 이로 인해 글로벌 LNG 공급의 거의 20%가 시장에서 사라졌다. 여기에 호르무즈 해협이 사실상 봉쇄되면서 추가적인 LNG 공급 차질 위험도 커졌다. 이는 2022년 러시아가 우크라이나를 침공하면서 유럽으로 가는 러시아 파이프라인 가스가 줄어들었던 규모와 비슷한 수준이다. 카타르 LNG의 상당 부분은 아시아로 향한다. LNG 공급 차질은 매우 취약한 시점에 발생했다. 아시아와 유럽의 난방 시즌이 끝나가는 상황에서 재고가 낮기 때문이다. 이로 인해 향후 몇 달 동안 소비국들의 재고 재축적은 매우 어려워질 가능성이 높다. 미국이 LNG 수출을 늘릴 수 있지만 단기적으로 카타르 공급 감소를 상쇄하기는 어렵다. ANZ는 단기적으로 에너지 가격이 높은 수준을 유지할 것으로 본다. 1분기 말 전망치를 브렌트유 배럴당 90달러, LNG 가격은 MMBtu당 17달러로 상향 조정했다. 에너지 중동 분쟁으로 인해 원유 시장의 지정학적 위험 프리미엄이 높은 수준을 유지할 것으로 예상된다. 가장 큰 리스크는 호르무즈 해협의 부분적 또는 완전 봉쇄 가능성이다. 이 경우 글로벌 시장으로 향하는 원유 흐름이 크게 방해받을 수 있다. 현재 하루 2,000만 배럴 이상의 원유가 이 해협을 통과하고 있어 공급 리스크가 매우 크다. 긴장이 지속되는 동안 공급 환경은 더 타이트해지고 가격 변동성도 커질 가능성이 높다. 러시아 원유 흐름이 아시아 시장의 일부 공급 손실을 보완할 가능성은 있다. 그러나 러시아 원유 수출은 이미 시장에 흡수된 상태이기 때문에 공급 충격을 완전히 상쇄하기는 어렵다. 또한 러시아 원유 생산과 수출에도 리스크가 증가하고 있다. 러시아와 우크라이나 간 평화 협상이 실패하면서 단기간 내 긴장 완화 가능성이 낮아졌다. 러시아 석유 인프라에 대한 공격이 증가하면서 생산과 수출이 모두 영향을 받을 가능성이 있다. 지금까지 러시아 원유 수출은 안정적으로 유지되고 있지만 공급 차질 위험은 높아지고 있다. OPEC+는 중동 지정학 리스크 확대에 대응해 증산을 재개했다. 4월에 하루 20만6천 배럴 증산을 승인했으며 기존 계획이었던 하루 13만7천 배럴보다 소폭 늘어난 수준이다. 만약 실제 공급 차질이 발생하면 OPEC+는 여유 생산능력을 활용할 수 있다. 주요 여유 생산 능력은 사우디아라비아, UAE, 쿠웨이트, 이라크 등에 있다. 아시아 에너지 시장도 중동 위기의 영향을 받을 가능성이 높다. 그러나 중국은 대규모 비축 정책 덕분에 일부 충격을 흡수할 수 있는 위치에 있다. 중국의 원유 비축량은 약 18억 배럴로 추정된다. 가격이 더 상승하면 중국은 수입을 줄일 수도 있다. 중동 사태 이후 LNG 가격도 급등했다. 카타르 LNG 생산 중단과 호르무즈 해협 봉쇄가 주요 원인이다. 아시아 시장은 중동 공급 중단에 특히 취약하다. 이에 따라 유럽과 아시아 모두 미국산 LNG 수요를 늘릴 것으로 예상된다. 유럽 가스 재고는 정상적인 계절 수준인 50% 대비 약 30% 수준까지 감소했다. 난방 시즌이 끝나가면서 수요가 줄고 재생에너지 발전이 늘어나면 가스 수요는 일부 완화될 수 있다. 그러나 재고를 다시 채우기 위해서는 여전히 LNG 수입이 높은 수준을 유지해야 한다. 탄소 EU 탄소배출권(EUA)은 강한 수요로 지지를 받고 있다. 제조업 활동이 개선되면서 전력 수요가 증가했고 이는 배출권 수요도 늘리고 있다. 또한 공급 측면에서도 타이트해지는 조짐이 나타나고 있다. REPowerEU 프로그램의 선판매 종료와 배출 규제 강화 등 구조적 요인들이 장기적으로 가격 상승을 지지할 것으로 보인다. ANZ는 EUA 가격이 2026년에 톤당 약 85유로 수준으로 상승할 것으로 예상한다. 호주 탄소배출권(ACCU) 수요는 정책 확실성과 2030년...

천연가스 코멘트: 카타르 LNG 공급 차질로 2026년 상반기 TTF 전망 상향 오늘(3월 2일) 카타르 LNG 생산시설에 대한 군사 공격 이후 발표된 연간 8,000만 톤(mtpa) 규모 LNG 생산 중단은 단기적으로 글로벌 LNG 공급을 19% 감소(302 mcm/d 또는 11 Bcf/d)시키는 효과가 있음. 현재 시설 피해 규모는 명확하지 않지만 초기 보고에 따르면 피해는 제한적인 것으로 언급되고 있으며, 이번 전면 생산 중단은 어느 정도 예방적 조치일 가능성이 있어 일시적일 수 있음. 불확실성은 여전히 높지만 현재 가정은 이 생산 차질이 3월 말까지 완전히 해결되는 것임. TTF 가격은 이날 37% 상승하여 43 EUR/MWh ($14.73/mmBtu)에 도달함. 우리의 가스→석탄 전환(G2C) 모델에 따르면, 만약 G2C 전환이 4개월 동안 최대 수준으로 발생한다면(현재 TTF 선물 가격에 이미 반영된 가정), 모델상 가스 수요 감소는 카타르 공급 충격으로 인해 우리가 추정하는 북서유럽 가스 시장의 타이트닝을 상쇄하기에 충분함. 그러나 카타르 생산 중단 기간에 대한 불확실성과 호르무즈 해협 물류 흐름의 신뢰성 문제, 그리고 지난 겨울 TTF 가격이 G2C 전환을 극대화했을 때 북서유럽 전력 부문 가스 수요가 예상보다 강하게 나타났던 경험을 고려하면, TTF 가격은 단기적으로 추가 상승할 가능성이 있다고 판단함. 특히 북서유럽 LNG 수입이 이번 공급 충격으로 감소하기 시작하면, 우리는 TTF 가격이 가스→석유 전환(G2O) 구간(현재 45~71 EUR/MWh)까지 상승할 것으로 예상함. 이는 북서유럽 가스 저장률이 이번 여름 최소 80% 수준까지 도달하도록 유도하기 위한 가격 신호 역할을 하게 됨. 이에 따라 우리는 2026년 4월 TTF 가격 전망을 기존 36 EUR/MWh에서 55 EUR/MWh($19/mmBtu)로 상향하며 이는 현재 선물가격 43 EUR/MWh보다 높은 수준임. 또한 2026년 2분기 평균 TTF 전망은 45 EUR/MWh(기존 36)로 상향함. 우리는 또한 2026년 4월 JKM 전망을 $11.90에서 $20/mmBtu로 상향함. 이는 아시아가 카타르 공급 감소를 대체하기 위해 대서양 LNG 물량을 유치하도록 TTF 대비 프리미엄을 반영한 것임. 다만 우리의 재고 경로 추정에 따르면 2026년 상반기 말에는 재고가 대체로 정상화될 것으로 보이며, 이에 따라 2026년 하반기~2027년 상반기 TTF 및 JKM 전망은 이전보다 약간 낮춤. 이는 탄소 가격 가정 하향을 반영한 것임. 장기 글로벌 가스 가격 전망은 변화 없음. 카타르 LNG 공급 차질을 고려하여 2026년 ...

260302 GS - CHINA METALS & MINING Lithium - feedback from local Chinese projects suggests risk of lower Zimbabwe supply and higher cost in 2026-27E 2026년 2월 25일, 짐바브웨는 모든 원자재와 리튬 농축물의 수출을 즉시 중단한다고 발표했음. 짐바브웨 광산·광업개발부에 따르면 이 조치는 별도 공지가 있을 때까지 유지될 예정임. 최근 2026년 농축물 수출에 대해 10% 수출세가 부과되었음. 이와 관련된 정책으로, 2025년 중반 짐바브웨 정부는 2027년 1월 1일부터 리튬 농축물 수출을 금지할 것이라고 발표했음. 이는 짐바브웨 내에서 가공 및 정제 능력을 구축하여 광산 가치사슬을 국내에서 업그레이드하기 위한 목적임. 우리 글로벌 원자재 팀도 이 사안에 대해 별도의 보고서를 발행했음. 우리는 짐바브웨 프로젝트를 보유한 중국 생산업체들과 상황을 논의했음. 중국 생산업체들의 최신 생산 계획을 기반으로 보면, 짐바브웨의 농축물 및/또는 황산리튬 생산은 2026년 예상: 213kt LCE 2027년 예상: 248kt LCE 수준에 도달할 것으로 보임. 이는 전 세계 리튬 공급의 2026년 약 10% 2027년 약 9% 에 해당함. 그러나 현재 수출 라이선스 승인과 관련된 불확실성과 2027년 황산리튬 설비 및 생산의 불확실성을 고려하면 짐바브웨의 실제 유효 공급량은 현재 기본 시나리오(생산 수정 반영)와 베어 케이스(최소 수출 시나리오) 사이에서 형성될 가능성이 있음. 베어 케이스 기준으로는 2026년: 101kt LCE 2027년: 128kt LCE 수준까지 떨어질 수 있으며 이는 해당 기간 동안 글로벌 공급 최대 약 5% 감소로 이어질 수 있음. 현재 상황 우리가 2월 25일 주간에 짐바브웨 프로젝트를 보유한 중국 생산업체들과 대화한 결과, 현재 모든 생산자의 리튬 농축물 수출은 중단 상태임이 확인되었음. 그러나 광산 채굴 작업 자체는 정상적으로 진행 중임. 우리가 접촉한 모든 생산자는 정부에 새로운 수출 라이선스 승인을 신청 중이며 이 과정은 2~4주 내 완료될 것으로 예상하고 있음. 2027년 황산리튬 설비가 수출의 하한선을 결정 현재 우리가 접촉한 주요 생산자들은 2027년 정부 요구사항에 대응하기 위해 짐바브웨 내 황산리튬 공장을 건설 중임. 그 중 하나는 2025년 말에 이미 건설을 완료했으며 현재 램프업 단계임. 현재 우리가 접촉한 생산자들의 황산리튬 설비 건설 규모는 프로젝트에 따라 2027년 예상 농축물 생산량의 44~100% 수준임. 이 설비들이 완공될 경우 총 연간 128kt LCE 규모의 생산능력이 추가될 것으로 보이며 이는 짐바브웨 전체 농축물 생산의 거의 절반 수준임. 향후 추가 확장도 가능함. 또한 우리가 진행한 대화에 따르면 이 프로젝트들의 건설 기간은 약 12~18개월이며 대부분의 프로젝트는 2027년 중반까지 완공될 가능성이 있음. 원자재·에너지 관련 추가 불확실성과 비용 영향 황산, 전력 및 기타 에너지 공급이 추가적인 불확실성을 만들 수 있음. 우리는 276kt 황산리튬 생산에 약 553kt 황산이 필요할 것으로 추정함. 이는 전 세계 황산 공급의 약 0.2%에 해당함. 생산업체들은 황산 공급원이 다음과 같을 수 있다고 언급했음. 잠비아 수입 현지 황 또는 황화광석을 이용한 자체 생산 그러나 현재 생산업체들의 언급에 따르면 황산 가격은 약 300달러/톤 수준으로 높게 유지되고 있음. 이 비용 상승은 황산리튬 공정을 통해 얻는 운송 비용 절감 효과를 부분적으로 또는 완전히 상쇄할 수 ...

호르무즈 해협을 통과하는 유조선 운항—전 세계 원유와 LNG 공급의 약 1/5이 통과하는 경로—은 현재 크게 교란된 것으로 보인다. 많은 선사, 석유 생산자, 보험사들이 선박 피해에 대한 보고가 나오자 신중한 ‘상황 관망’ 모드로 전환했기 때문이다. 우리는 중동 지역의 상황 전개가 에너지 가격에 미칠 수 있는 상승 리스크를 추정한다. 현재로서는 지속적인 공급 차질이 없다는 가정을 기반으로 한 우리의 기본 에너지 가격 전망은 변경하지 않았다. 석유. 주말 동안 소매 가격이 약 15% 상승한 것을 기준으로 볼 때, 우리는 현재 원유 가격에 약 $18/bbl의 실시간 리스크 프리미엄이 반영되어 있다고 추정한다. 이는 호르무즈 해협을 통한 흐름이 6주 동안 완전히 중단되는 상황이 발생할 경우의 공정가치 효과와 대략적으로 일치한다(일부는 대체 파이프라인 용량 활용으로 상쇄 가능). 만약 해협을 통한 흐름이 50%만 한 달 동안 중단된다면 이 추정치는 약 $4로 낮아진다. 그러나 시장이 더 장기적인 공급 차질 위험에 대해 프리미엄을 요구한다면 유가는 훨씬 더 크게 상승할 수도 있다. 천연가스. 유럽 가스 가격(TTF)과 현물 LNG 가격(JKM)은 지난 금요일까지는 리스크 프리미엄이 거의 반영되지 않은 상태였다. 그러나 호르무즈 해협을 통한 LNG 공급이 지속적으로 교란될 경우 가격 상승 리스크가 상당히 크다고 본다. 만약 해협을 통한 흐름이 한 달 동안 완전히 중단된다면 TTF와 JKM 가격은 74 EUR/MWh($25/mmBtu)에 접근할 가능성이 있다. 이는 현재 수준 대비 약 130% 높은 수준이며, 2022년 유럽 에너지 위기 당시 가스 수요 감소가 크게 발생했던 가격 수준이다. 반면 미국 천연가스 가격 상승 리스크는 제한적이라고 본다. 무엇을 주시해야 하는가. 호르무즈 해협을 통한 흐름과 관련해 미국, 이란, 중국, GCC 국가들의 공식 입장이나 커뮤니케이션, 그리고 전체 분쟁의 전개가 현재 에너지 시장에서 가장 중요한 변수이다. The Risks to Energy Prices From Iran Q0. 주말 동안 중동에서 무슨 일이 발생했는가? 이란의 최고지도자 아야톨라 알리 하메네이가 이스라엘과 미국이 이란 지도부와 군을 대상으로 진행 중인 군사 작전을 개시한 이후 사망했다. 이란은 이에 대응해 지역 내 미국 자산과 동맹국을 향해 탄도미사일과 드론 공격을 감행했다. 공격 대상에는 이스라엘, 바레인, 쿠웨이트, 카타르, 오만, 아랍에미리트, 사우디아라비아, 요르단이 포함된다. Q1. 에너지 흐름 교란의 증거는 무엇인가? 기본 에너지 가격 전망을 변경했는가? 지난 금요일까지의 호르무즈 해협 통과 흐름 데이터는 원유(Exhibit 1)와 LNG(Exhibit 2) 모두 연평균 수준보다 다소 높은 수준을 나타냈다. 그러나 주말 동안 해협을 통과하는 유조선 수가 크게 감소했다는 보고가 있었으며, 이 지역에서 세 척의 유조선이 피해를 입었다는 보고도 있었다. 우리는 추가적인 리스크(예: 기뢰, 공격 등)에 대한 명확성이 확보될 때까지 해협 통과 운항이 교란된 상태가 지속될 수 있다고 본다. 우리의 기본 에너지 가격 전망은 지속적인 흐름 차질이 없다는 가정에 기반하고 있으며, 현재로서는 변경하지 않았다. 우리는 해협을 통과하는 고빈도 흐름 데이터를 계속 면밀히 모니터링할 것이다. Exhibit 1: 주말 교란 이전부터 호르무즈 해협을 통한 원유 수출이 이미 감소하기 시작했음 Exhibit 2: 금요일까지는 호르무즈 해협 통과 흐름이 정상 수준이었음; 전 세계 LNG 공급의 약 19%에 해당하는 연간 약 80mtpa가 카타르 중심으로 호르무즈 해협을 통과함 유가 상승 리스크 위험에 노출된 공급 Q2. 이란 및 중동의 석유 인프라가 피해를 입었는가? 현재까지 확인된 바로는 해당 지역의 원유 생산이나 수출 인프라에 대한 확정적인 피해는 없다. Q3. 이란 및 호르무즈 해협을 통한 중동 석유 공급 중 얼마나 위험에 노출되어 있는가? 이란은 2025년에 약 3.5mb/d의 원유와 약 0.8mb/d의 콘덴세이트를 생산했다. 이는 전 세계 석유 공급의 약 4%에 해당한다. 2025년 이란의 수출은 평균적으로 원유 및 콘덴세이트 1.7mb/d, 정제 제품 0.6mb/d, NGL 0.4mb/d 였다. 호르무즈 해협은 전 세계 원유 생산의 약 1/5에 해당하는 거의 20mb/d가 통과하는 핵심 경로이다(Exhibit 1). 2025년 기준 해협을 통한 수출은 원유 13.4mb/d, 콘덴세이트 0.2mb/d, 정제 제품 3.5mb/d, NGL 및 기타 액체 1.4mb/d 였다. 사우디아라비아, 이라크, UAE는 지난해 호르무즈 해협을 통해 총 13.1mb/d의 석유를 수출했으며 주요 목적지는 중국이었다. IEA는 기존 파이프라인 여유 용량을 활용할 경우 해협을 통과하는 석유 중 약 4.2mb/d는 다른 경로로 우회할 수 있다고 추정한다. 이는 해협이 완전히 폐쇄될 경우 약 16mb/d의 흐름이 위험에 노출될 수 있음을 의미한다. Exhibit 3: 2025년 이란의 원유 및 콘덴세이트 수출 1.7mb/d, 정제 제품 수출 0.6mb/d 시장 가격 반영 Q4. 석유 시장은 어떤 리스크 프리미엄을 가격에 반영하고 있는가? 우리는 금요일 저녁 기준 원유 가격에 약 $7/bbl의 리스크 프리미엄이 포함되어 있었다고 추정한다. 이는 브렌트 가격 $72와 OECD 재고 등 펀더멘털을 기반으로 한 공정가치 $65 사이의 차이이다. 주말 동안 WTI 소매 거래 상품 가격이 약 15% 상승한 것을 반영하면 현재 원유 가격에 반영된 실시간 리스크 프리미엄은 약 $18/bbl로 추정된다. 이는 2005년 이후 분포 기준 98번째 백분위 수준이다. 상승 위험을 보호하기 위한 콜옵션 프리미엄도 매우 높다. 3개월 만기 25-델타 콜 스큐는 이미 지난 15년 분포 기준 100번째...