260409 TSL - Emerging Markets (중국, 한국, 브라질 발췌)

중국: ‘나쁜’ 인플레이션이 디플레이션보다 낫다 • 중국은 시장 예상보다 더 빠르게 디플레이션 함정에서 벗어날 가능성이 높으며, 2026년 1분기에는 PPI, CPI, GDP 디플레이터가 모두 전년 대비 플러스로 전환될 전망이다. • 이러한 수입 인플레이션은 언론에서는 ‘나쁜’ 인플레이션으로 간주되는데, 이미 약한 소비를 위축시키고 산업 이익에도 부담을 주어 국내 불균형을 악화시킬 수 있기 때문이다. • 그러나 우리의 견해로는, ‘나쁜’ 인플레이션이 문제적이긴 하지만 디플레이션보다는 여전히 낫다. 중국은 비용을 관리하는 데 있어 상당한 경험과 자원을 보유하고 있지만, 소비를 끌어올리는 능력은 제한적이다. 중국은 이 디플레이션 사이클의 끝에 곧 도달할 가능성이 높다. PPI와 CPI 모두 3월에는 플러스로 전환될 것으로 예상된다. 우리의 모델에 따르면 1분기 GDP 디플레이터의 전년 대비 상승률은 약 0.5%로, 이는 3년 만의 첫 플러스 수치다. 경제학자들의 관점에서 비용 인상에 따른 인플레이션은 ‘나쁜’ 것으로 여겨진다. 현재 중국의 디플레이션은 주로 수요와 공급 간의 불균형에서 비롯된다. 유가 상승은 ...

아시아의 새롭게 부상하는 인플레이션 문제 • 글로벌 에너지 가격 급등이 3월 인플레이션 데이터에 반영되기 시작했다. 그러나 중동 분쟁 휴전이 발표되었음에도 불구하고, 가격 압력은 향후 몇 달 동안 지속될 가능성이 높다. • 가격 압력은 차량 연료를 넘어 운송 서비스, 공공요금 및 식품으로 확산될 가능성이 있다. 우리는 인플레이션의 확산 정도와 함께 자주 구매되는 품목의 가격을 모두 모니터링하고 있다. 일상 필수품 가격은 일반적으로 인플레이션 기대 형성에 영향을 미친다. • 우리는 현재 상황에서 통화정책이 역할이 없다는 견해에 동의하지 않는다. 인플레이션의 범위가 확대되거나 장기 인플레이션 기대가 상승할 경우, 중앙은행은 잠재적 산출 격차와 무관하게 정책 금리를 인상해야 할 것이다. 2022년의 정책 대응은 인플레이션 지속성과 기대 비고정화 위험이 커졌을 때 중앙은행이 긴축을 얼마나 용인했는지를 보여주는 유용한 사례다. 중동 분쟁으로 인한 다중 채널 가격 충격 중동 분쟁은 에너지, 비료, 해운 가격을 포함하는 광범위한 비용 충격을 유발했다. 석유 가격은 걸프 지역 인프라 및 해상 운송 경로에 대한 공급 리스크로 상승했다. 요소 가격은 걸프 지역 공급 차질로 급등하며 글로벌 비료 비용을 끌어올렸다. 운임과 보험 비용도 상승하여 최종 상품 가격을 밀어 올리고 있다. 이는 특히 아시아에 우려되는 상황인데, 아시아는 중동 에너지와 비료 공급에 대한 의존도가 높은 순수입 구조를 가지고 있기 때문이다. 그림 1. 다중 채널 비용 충격 인플레이션의 단계: 1차 영향 이 지역은 중동 분쟁에 진입할 당시 비교적 양호한 인플레이션 출발점을 가지고 있었으며, 대부분 국가에서 소비자물가지수(CPI)가 중앙은행 목표 범위 내 또는 그 이하에 있었다. 그러나 3월 CPI 데이터는 이미 부분적인 전가 효과를 보여주고 있으며, 보조금, 가격 상한, 전기요금 동결과 같은 정책적 대응에도 불구하고 이러한 현상이 나타나고 있다. 예를 들어 한국과 필리핀에서는 휘발유와 디젤 가격이 각각 헤드라인 인플레이션에 0.5%p와 0.8%p를 기여했다. 태국에서는 3월 자동차 연료 가격이 전월 대비 7.3% 상승했지만, 높은 기저효과로 인해 전년 대비 수치에서는 여전히 하방 요인으로 작용했다(다만 그 영향은 이전보다 약해졌다). 반면 인도네시아에서는 보조금 연료 가격이 유지되면서 글로벌 유가 상승의 전가 효과가 제한적이었다. 중요한 점은 인플레이션 충격이 아직 초기 단계에 있으며, 시차 효과로 인해 글로벌 유가가 안정되더라도 단기 경로는 더 악화될 수 있다는 것이다. 3월 말에 소매 연료 가격이 반영된 경우, 단순 산술 효과로 인해...

Korea Views: 에너지 충격 영향 – 과거, 현재, 전망 2026년 4월 6일 중동의 에너지 공급 차질은 한국—수출 중심 경제이면서 수입 에너지 의존도가 높은 국가—에 대한 불확실성을 높이고 정책 및 투자 전략을 복잡하게 만든다. 유가 수준은 2022~23년 수준과 우리가 예상하는 2026~27년 경로 사이에 위치하지만, 현재의 충격은 2022년 팬데믹 이후의 광범위한 수요/공급 충격과 달리 보다 에너지 특화적이며 공급 주도적이다. 유가 상승이 물가에 전가되는 정도는 지금까지 2022년보다 완만하다. 원유 가격 상승폭은 더 컸음에도 불구하고 3월 휘발유 가격 상승폭은 더 낮았는데, 이는 연료 가격 상한제, 세금 인하 및 기타 안정화 조치 때문이다. 우리는 이러한 조치들이 정책이 없었을 경우 대비 2026년 헤드라인 인플레이션을 약 50bp 낮출 수 있다고 추정한다. 기본 시나리오 하에서는 인플레이션이 3분기 부근에서 정점을 찍을 가능성이 크지만, 중동의 공급 차질이 지속될 경우—특히 원화 약세와 결합될 경우—상방 리스크가 커질 것이다. 보다 넓게 보면, 단기 인플레이션 전망은 환율과 에너지 충격의 지속 기간/강도에 달려 있으며, 고령화는 대만과 일본과 유사하게 임금 상승을 제약하고 있다. 단기 성장 리스크는 정유 및 석유화학(원유 및 나프타와 같은 원료)에 집중되어 있다. 우리는 이러한 충격이 매달 GDP의 10bp를 훼손할 수 있다고 추정하며, 공급 차질이 지속될수록 영향은 확대될 것이다. 최근 데이터는 K자형 성장 패턴을 시사하는데—AI/반도체 사이클에 의해 수출은 견조한 반면 소비는 부진하다—원화 약세와 유가 상승은 소비를 압박하는 동시에 기술 섹터 수익성을 개선시켜 이러한 격차를 확대할 수 있다. 대외 및 재정 완충력은 견조해 보인다. 우리는 불리한 유가 시나리오 하에서도 2026년 경상수지 흑자가 GDP 대비 10%를 초과하는 사상 최고 수준을 기록할 것으로 예상한다. 이는 AI 주도의 수출 사이클에 의해 뒷받침된다. 또한 반도체 기업의 법인세 증가로 재정 여력도 확대될 수 있다. 한편 부동산 시장 안정화 조치 이후 주택시장 및 가계 레버리지 관련 금융 안정 리스크는 완화되었다. 전반적으로 우리는 한국은행이 4월 정책금리를 2.5%로 유지할 것으로 예상한다. 시장은 인플레이션과 매파적 서프라이즈 리스크를 과도하게 반영하고 있다고 본다. 또한 최근 주식시장 하락은 리스크 오프 조정 성격이 강하며, 이후 안정화 과정을 거쳐 회복될 가능성이 크다. 글로벌 에너지 안보 환경은 여전히 불확실하다. 우리의 원자재 팀 기본 시나리오는 호르무즈 해협이 4월 중순까지 폐쇄된 후 한 달에 걸쳐 정상화될 것으로 가정하며, 대안 시나리오는 더 장기적인 폐쇄와 높은 유가 지속을 가정한다. 한국과 같이 수입 에너지 의존도가 높은 수출 중심 경제에서는 에너지 가격 압력의 경로와 지속 기간에 대한 불확실성이 정책과 투자 전략을 어렵게 만든다. 2022년 초 에너지 충격과의 주요 유사점은 2022~23년 유가 수준이 2026~27년 예상 유가와 대체로 비슷하다는 점이다. 현재와 과거의 주요 차이점은, 현재 충격은 에너지 특화적이고 공급 주도적인 반면, 2022년은 팬데믹 이후 수요/공급이 모두 작용한 광범위한 충격이었다는 점이다. 2022년 러시아-우크라이나 전쟁 이전에는 이미 팬데믹으로 인한 수요 압력이 축적되어 있었고, 수입 ...

올해 2월달 리포트로 시간이 좀 지난 리포트입니다. 뷰포인트: 아시아의 산업 사이클이 변곡점에 진입하고 있다 여러 지표들은 아시아의 산업 성장세가 개선되고 있음을 시사한다. 에너지 전환 관련 투자, AI 인프라, 국방 지출 증가가 올해 아시아 산업 생산을 더욱 끌어올릴 것이다. 본 보고서에서는 산업 사이클의 현재 상태를 보여주는 근거들을 검토하고, 2026년 산업 생산 성장의 주요 동인을 분석한다. 핵심 요약 중국을 제외한 아시아의 산업 생산 증가율은 이미 42개월래 최고 수준에 도달했으며, 추가적인 가속을 예상한다. 내수 측면에서는 AI 인프라, 에너지 전환 관련 투자, 국방 지출이 증가하며 산업 생산을 지지할 것이다. 아시아 외 지역에서도 지출이 확대되고 있어, 이는 아시아의 비기술 수출을 끌어올릴 것이다. 아시아는 전 세계 산업 부가가치의 약 50%를 차지하고 있으며, 이는 아시아 산업 생산에 긍정적인 파급효과를 만들어낼 것이다. 또한 산업 부문은 아시아 GDP의 33%를 차지하고 있으며, 산업 활동의 개선은 아시아 경기 회복을 보다 광범위하게 확산시키는 데 기여할 것이다. 아시아의 산업 사이클이 변곡점에 진입하고 있다 이것이 중요한 이유: 아시아는 전 세계 산업 부가가치의 약 50%를 차지한다. 또한 아시아 전반에서 산업 부문은 GDP의 약 33%를 차지하며, 국가별로는 25~40% 범위에 있다. 따라서 산업 사이클의 변화는 아시아의 거시경제 전망에 큰 영향을 미친다. 아래에서 상세히 설명하듯이, 우리는 아시아의 산업 생산이 추가적으로 가속될 것으로 예상하며, 이는 2026년 아시아 경기 회복을 보다 폭넓게 만들 것이다. Exhibit 1: 아시아는 전 세계 산업 부가가치의 약 50%를 차지 Exhibit 2: 아시아의 산업 및 수출 사이클은 밀접하게 연동되어 있음 데이터가 반등하고 있다: 최근 산업 생산, PMI, 무역 데이터는 모두 일관되게 산업 활동의 개선을 가리키고 있다. 특히 이러한 회복은 지금까지는 중국을 제외한 아시아에서 더 뚜렷하게 나타나고 있는데, 이는 2025년 하반기 중국의 설비투자 감소가 생산에 부담으로 작용했기 때문으로 보인다. 수요 회복과 공급 제약이 동시에 존재하면서 산업 원자재 가격도 상승하고 있다. 예를 들어 CRB 산업 원자재 지수는 상승세를 보이며 현재 3.5년래 최고 수준에 도달했다. 중국 제외 아시아 – 2022년 이후 가장 강한 모멘텀: 중국을 제외한 아시아의 산업 생산 증가율은 2025년 12월 기준 5.1%로 가속되며 2022년 6월 이후 가장 빠른 성장 ...

Equity Strategy 2026년 3월 26일 아시아 주식 전략 주식은 2022년보다 더 견조할 것이며, 인도는 매력적인 구간에 진입 중이다 월말까지 휴전 가능성은 polymarket 기준 13%로 다시 낮아졌고, 작성 시점 기준 브렌트유는 배럴당 100달러를 상회하고 있으며, 이는 단기 불확실성이 여전히 존재함을 시사한다. 우리는 2022년 주식시장 대응 방식을 참고하여 비교했고, 향후 한 달 동안 유가가 분쟁 이전 수준으로 되돌아간다면, 달러, 이익, 포지셔닝 측면에서 더 우호적인 환경과 중국 전망 개선이 결합되면서 이번 하락폭은 2022년보다 더 얕을 것이라고 판단한다. 우리의 견해로는 중국 주식은 지정학적 불확실성에 대한 헤지 역할을 하며, 인도 주식은 최근 하락 이후 매력적인 구간에 진입하고 있다. 초기에는 더 큰 충격 러시아-우크라이나 분쟁 초기보다 첫 한 달 동안 더 큰 시장 반응이 나타났다 – MXASJ는 약 10% 하락했으며 이는 2022년의 5%와 비교된다. 브렌트유는 연초 대비 최고 70% 상승했고, 유가 변동성은 100을 상회했으며, 외국인 투자자는 EM 아시아(중국 제외)에서 490억 달러를 순유출했다(2022년 같은 기간 200억 달러 대비). 밸류에이션 리셋은 빠르게 진행됨 선행 PER 약 12.5배 수준에서 MXASJ 밸류에이션은 당시와 유사하지만, 국가 간 밸류에이션 격차는 크게 축소되었다. 예를 들어 당시 가장 고평가였던 인도는 현재 과거 10년 평균 대비 할인 상태에서 거래되고 있다. 이익 리스크는 관리 가능할 전망 EPS 하향 조정은 다음 분기부터 시작될 가능성이 높다. 2022년에는 아시아 EPS 전망이 결국 약 30% 하향되었으며, 이는 주로 하반기에 발생했고 중국의 인터넷 규제 강화와 제로 코로나 정책이 영향을 증폭시켰다. 이번에는 유가 상승과 아시아의 제한적인 업스트림 노출로 인해 일부 이익 압박이 존재하겠지만, 반도체 섹터가 전체 이익의 70%를 차지할 것으로 예상되는 점을 고려하면 하락 폭은 더 제한적일 것이다. 미국 금융 환경이 2022년과 가장 큰 차이 러시아-우크라이나 분쟁 당시 달러 인덱스는 약 20% 상승했고, 미 10년물 금리는 연준의 긴축 사이클로 인해 두 분기 동안 약 200bp 상승했다. 반면 현재는 달러 인덱스가 박스권에 있고, 국채 금리는 최근 저점 대비 약 40bp 상승에 그치고 있다. 미국 금융 환경이 추가적으로 크게 긴축되지 않는다면 – 우리의 판단으로 가능성은 낮다 – 아시아 시장의 위험 대비 보상은 여전히 유리할 것이다. 인도 주식은 매력적인 구간 진입 단기적으로는 달러 민감도와 높은 밸류에이션을 고려할 때 한국과 대만에 대해서는 보다 신중할 필요가 있다. 중국 주식은 헤지 역할을 지속한다. 특히 온쇼어 중국 시장은 방어적 특성, 낮은 외국인 지분율, 안정적인 통화, 균형 잡힌 산업 구조(원자재 vs 기술)를 기반으로 가장 견조할 것으로 예상된다. 변동성이 완화되면 인도는 개선된 밸류에이션과 극단적 위험회피 심리를 바탕으로 매력적인 재진입...