(글이 너무 길어져서, 1부&2부로 글을 나눴습니다) 미국 10년물 국채 금리 (볼린저 밴드 및 RSI), 출처: Valley AI 어제 글에 이어서 오늘은 미국 장기 국채에 대해서 생각을 정리합니다. 일단 전체적인 생각을 정리하기 전, 최근 이틀 간 미국 10년물, 그리고 30년물 국채 금리는 상승세를 보였습니다. 빨간색: 4월 1일 미국 국채 Yield curve, 파란색: 5월 1일 미국 국채 Yield Curve 4월 1일과 현재 시점(5월 1일) 간의 Yield Curve를 비교해보면 꽤나 흥미롭습니다. 4월 1일은 트럼프가 소위 말하는 "해방의 날(Liberation Day)" 바로 전날입니다. 상호관세 발표 후에 미국 국채 금리는 전반적으로 하락세를 보였었습니다. 예상보다 강한 관세가 미국의 경기 둔화를 야기할 것이라는 것에 대한 결과겠죠. 현재 S&P500 주가지수는 소위 말하는 "의심의 벽"을 타고 상승세를 보이며 이제는 4월 1일 수준까지 상승했습니다. 상호관세 부과 이전 수준으로 복귀한 것이죠. 동시에 단기 국채 금리는 상호관세 이전보다 더 낮은 수준, 장기 국채 금리는 이전보다 더 높은 수준을 기록하고 있습니다: 주가지수는 상호관세 이전 수준으로 상승 -> 관세 유예 및 협상 기대 단기 금리는 이전 대비 하락 -> 금리 인하 기대 장기 금리는 이전 대비 상승 -> 복합적... 스태그플레이션 우려와 관세 유예 및 협상에 따른 경기 개선 기대감 등 한편 하드 데이터만 흔들리지 않았을 뿐이지 사실상 여러 경기 둔화의 신호들이 나오고 있습니다. 이미 여러 소프트 심리 지표들은 무너진지 오래 (심지어 가격 지수는 전반적으로 상승하는 스태그플레이션 형태가 나타나고 있죠), 거기다가 어제 포스팅에서도 다뤘지만 중국에서 미국으로 오는 컨테이너 건수가 크게 줄어들 것이라는 우려 또한 있습니다. 이에 반응하며 시장은 금리 인하를 요구하고 있는 것으로 보입니다. (상) 미국 실업수당 청구건수 지표 발표, (중) 신규 실업수당 청구건수와 4주 이동평균, (하) 연속 실업수당 청구건수, 출처: KB증권 임재균, 박준우 애널리스트 어제의 지표들도 미국 경기 둔화 및 금리 인하에 대한 내러티브를 일부 강화했습니다. 신규 실업수당 청구건수는 시장 예상치를 상회했으며 4주 이동평균도 고개를 들고 있는 모습입니다. 연속 실업수당 청구건수는 시장 전망치의 최대값까지 상회했으며 2021년 11월 이후 최고치를 기록했습니다. 이제 DOGE의 연방 정부 직원 해고 효과가 나타나기 시작하는 것일까요? (상) 미국 ISM 제조업 PMI 발표, (중) ISM 제조업지수, (하) 세부 지표 전월 수치와 비교, 출처: ISM, KB증권 임재균, 박준우 애널리스트 실업수당 청구건수에 이어 ISM 제조업지수도 발표됐습니다. 해당 지수는 상당히 중요한 지표입니다. 지난 포스팅에서 미국 장기 국채 매도 포지션을 주저하게 만드는 큰 이유 중 하나가 이 지표가 둔화되고 있다는 것이었죠. 일반적으로 이는 경기 둔화 혹은 침체로 이어지며 장기 국채 금리를 하락하게 만듭니다. 어제 발표된 숫자는 시장 예상치는 상회했습니다. 하지만 내용은 정 반대였죠. 좋다고 할 것이 전혀 없어보였습니다. 시장 예상보다 덜 나빴다에 불과하지, 실상은 처참했습니다. ISM 제조업지수는 기준선인 50선을 두 달 연속 하회하며 하락세를 이어갔습니다. 세부 지표 중에서는 생산 지수는 48.3pt에서 44pt로 대폭 하락했고, 수출 주문 또한 크게 하락했습니다. 반면 신규 주문 지수와 고용 지수는 전월 대비 상승하면서 일방적인 경기 둔화 내러티브를 일부 잠재우는 듯 보였습니다...만 코멘트를 보면 좋다는 것과는 거리가 너무 멀었습니다. ISM 의장 피오레는 인터뷰를 통해 도널드 트럼프의 변덕스러운 통상 정책이 미국 제조업의 위축을 불러왔으며, 경기 둔화는 더욱 가속화될 것으로 보인다고 밝혔습니다. 이외에도 우리는 지금 심각한 하드랜딩을 향해 가고 있을 수 있습니다. 백로그(주문잔고)는 붕괴되고 있고, 끌어올 재고도 없습니다 우리는 그냥 앉아서 기다리고만 있습니다. 사실상 누구나 그렇게 말하고 있습니다 이게 바로 트럼프의 방식입니다. 그는 예측불가능하길 원하고, 신뢰할 수 없기를 원합니다. 이는 비즈니스에 있어 큰 문제이고, ISM 조사에서 그것이 그대로 드러나고 있습니다 컨테이너 화물의 35%는 5월 중순까지 매장에 도착하지 않을 겁니다. 그들은 아직 출항조차 하지 않았습니다 미국인들은 이제 더 비싼 가격을 지불해야 할 것이고, 미국의 제조 기술력은 더 이상 세계와 경쟁할 수 없을 것입니다. 우리는 진정한 경쟁으로부터 스스로를 단절시켜 왔기 때문입니다. 누가 유럽에서 철강과 알루미늄을 미국보다 더 싸게 살 수 있게 될 거라고 예상했겠습니까? 관세로 인해 매일 변화하는 세상에서 전략적 조달과 공급망은 마비됩니다 정말 좋은 코멘트가 없습니다. 고용 지수는 소폭 상승했지만 패널리스트가 조사한 기업들이 계속해서 근로자를 해고함에 따라 수축 국면을 유지했습니다. 기업들은 일반적으로 자연 감원보다 실행이 빠르기 때문에 해고를 선택했습니다. 심지어 2022년 이후 처음으로 해고에 대한 내용이 나왔습니다. 고용 지수는 분명 전월 대비 상승했는데... 오히려 기업들의 상황은 더욱 안 좋게 흘러가고 있습니다. 결국 이러한 상황에서 미국 국채 금리는 전반적으로 이틀 연속 상승세를 보였습니다. 재미있는 사실은 미국 단기 국채 금리는 상호관세 발표 이후 시점과 거의 동일하나, 미국 장기 국채 금리는 해당 시점보다 더 높은 곳에 위치해있습니다. 스태그플레이션에 대한 우려와 더불어 미국 재정적자에 대한 우려가 장기 국채 금리에 더 큰 상방 압력을 가한 것이 아닌가 판단하고 있습니다. 미국 장기 국채에 대한 생각 지난 여러 포스팅들을 통해서 저는 미국 장기 국채에 대한 매도 의견을 내비치기도 했습니다. 그에 대한 근거는 다음과 같았는데요: 미국 인플레 고착화, 그에 따라 미 연준 금리 내리기 쉽지 않을 것 DOGE는 허상, 지출 줄이지 못할 것 트럼프는 예상대로 강한 감세안을 추진할 것 관세는 협상용이 아닌 현실, 오히려 유예하거나 협상할수록 세수가 줄면서 재정 부담 확대 그에 따른 채권 자경단의 움직임 시작 이 저의 논리였는데요... 그리고 실제로 큰 비중은 아니지만 미국 장기채에 대한 인버스 ETF를 소액 보유하고 있습니다. 아직까지 타이밍이 그렇게 좋지 않다고 생각해서 큰 비중으로 들어갈 수는 없었습니다. ...

어제(수요일)는 반차를 쓰고 와이프와 함께 용리단길에 다녀왔습니다. 처음 가본 곳이었는데, 확실히 힙하더군요 ㅎㅎ 정말 오랜만에 와이프와 함께 외출 및 외식을 했습니다. 그러다 보니 수많은 이벤트들이 있었음에도 불구하고 노트를 쓰지는 못했네요. 지난 며칠 사이 시장에는 참 많은 뉴스들이 있었고, 저도 많은 정보를 흡수하다보니 정신 없었습니다. 그리고 사실 지금까지도 정확한 방향성을 못 잡고 있습니다. 그렇기에 노트를 작성해보면서 생각을 정리해보려 합니다. 초여름경 미국 경기 침체 전망, 확실한가? 지난 주말 동안 Apollo사 리서치가 나오면서 커뮤니티 내에서 시끌시끌 했습니다. 왜냐하면 초여름 미국 경기 침체 Call을 했기 때문이죠. 보자마자 글을 올릴까 했는데, 시간이 나지 않다가, Valley AI에서 먼저 올려주셨습니다. 정리도 잘 해주셨습니다. 못 보신 분들은 한번 꼭 보시길 바랍니다. 저는 해당 보고서 원문을 봤는데 제가 보면서 몇 가지 흥미로운 그래프와 사실들을 적어보려 합니다. 출처: X(구 트위터) 일단 저자인 Torsten Slok는 올해 초 블룸버그에 나와 2024년에 왜 경기 침체가 없을 것으로 봤는지에 대해서 설명했던 적이 있습니다. 실제로도 미국 주식 강세 Call을 했었다고 합니다. 그랬던 그가 의견을 바꾼 겁니다. 경기 침체 베팅으로 전환한 것이죠. 이 자체로도 분명 의미가 있다고 생각합니다. 2025년 여름 미국 경기 침체 전망, 출처: Apollo 이번 미국 경기 침체에 대한 전망 흐름은 다음과 같습니다. 미국의 고율 관세 부과, 이로 인해 중국에서 미국으로 오는 컨테이너선 급감 5월 초에서 중순까지 미국으로 들어오는 물량 감소 이후 5월 말부터 트럭 수요 감소 5월 말부터 6월 초까지 트럭 업계와 소매업체에서 인력 해고 (미국은 노동 시장이 유연하니까 가능하겠죠) 노동 시장 둔화로 인한 경기 침체 (상) 중국 출발 미국 도착 컨테이너 선박 수, (중) 중국 출발 미국 도착 컨테이너 선 중량, (하) 루트별 운임, 출처: Apollo 그리고 그의 의견을 뒷받침하는 가장 중요한 그래프는 위 3가지 그래프라고 생각합니다. 중국에서 미국으로 가는 컨테이너 수와 중량이 크게 감소할 것으로 예상된다는 것, 그리고 운임 또한 최근 들어 하향 추세를 보이고 있다는 점 (수요가 감소한다는 것)이죠. 출처: Apollo 그래서 그의 리서치 결론은 "무역 전쟁은 스태그플레이션 충격이다"라는 말과 함께 주가 지수는 하락, 금리는 상승하는 전형적인 스태그플레이션 시나리오를 전망하고 있습니다. ...

최근 원유보다는 전반적인 미국 경제와 채권 시장에 집중하느라, 원유 시장을 잘 못 살펴보고 있긴 하지만, 그래도 이슈가 계속해서 발생하고 있습니다. 그리고 사실 저는 올해 원자재 투자로는 원유보다 천연가스가 더 잠재력이 있지 않나 생각하고 있습니다. 조만간 천연가스에 대한 내용도 다뤄보겠습니다. 캔들: WTI유, 파란색: S&P500 주가지수, 초록색: 미국 10년물 국채 금리, 출처: Valley AI 원유 가격은 최근 슬금슬금 올라오고 있습니다. 지난 포스팅에서 OPEC+가 추가 증산을 고려하고 있고, 카자흐스탄과 관련해서 이슈가 있었을 때, 최근 유가가 S&P500이나 미국 주가지수와 상관성이 강했던 것을 고려해도 상승폭이 작다고 말씀드렸었는데요. 지난 이틀 동안은 주가지수는 조정을 받는 동안 유가는 슬금슬금 올라가고 있는 모습을 보였습니다. (상) 브렌트유 타임 스프레드(근월물-차월물), (하) WTI유 타임 스프레드(근월물-차월물), 출처: Barchart 이런 가운데 타임 스프레드는 계속해서 상승하고 있습니다. 특히 브렌트유는 이미 1년래 최고치를 찍은 상태입니다. 그 뜻은: 원유를 생산 후 재고로 보관하는 비용 (Storage Cost)보다 당장 원유를 보유함에서 오는 편의수익(Convenience Yield)가 더 높다는 것 즉, 단기적으로 수급이 타이트하다는 것을 나타냅니다. OPEC+의 월별 석유 및 석유제품 순수출량, 출처: Kpler, Kim BENNI 최근 고정 가격(flat price) 하락에도 불구, 타임 스프레드는 강세를 보이는 원인은 정확하게 밝혀내기는 어렵겠지만, 제가 추측하기로는 몇 가지 요인이 있는 것으로 판단됩니다. 위 그래프는 OPEC+의 월별 석유 및 관련 석유 제품들의 수출량을 나타냅니다. 4월 수치는 아직 완전하진 않지만, 전년동월과 거의 비슷한 수준, 전월 대비로는 오히려 감소할 것으로 예상됩니다. 카자흐스탄이나 이라크가 할당량 대비 과잉 생산하고 있는 점과 소히 말하는 "치킨 게임"으로 인한 공급 과잉 내러티브와는 상당히 다른 모습입니다. 실제 공급은 아직 큰 변화를 보이지 않고 있고, 이러한 점이 단기적으로 타임 스프레드를 지지하고 있는 것으로 판단됩니다. 현재 바톤은 사우디에게 있는 상황인데요. 특히 다가올 6월 생산 결정에서, OPEC+ 일부 국가들이 요구했던 것처럼 자발적 감산 완화를 추가로 진행하여 자발적 감산 완화 시기를 앞당길 지 (2026년 12월 -> 2026년 9월로 떙겨진 상황), 이를 통해 종이 상 잉여 생산능력을 지우려는 의도를 보일 지 관찰하는 것이 중요할 듯 합니다. 동시에 실제 생산량 및 수출량은 늘어나는 지 지속적으로 모니터링 할 필요가 있습니다. 만약 잉여 생산능력을 지우면서, 동시에 실질적인 증산은 제한적인 반면, 고정 가격 하락으로 인한 투자 감소, 특히 미국 셰일 생산 감소가 나타난다면 올해 말, 또는 내년 초 유가 상승 여력이 더 커질 수 있다고 보고 있습니다. 사우디 아람코의 중국 업체별 원유 선적 및 예정량(Allocations), 출처: Onyx Capital 두 번째 요인은 중국의 적극 매수세입니다. 위 그래프는 사우디 아람코가 중국 업체별로 원유를 얼마나 선적했고, 앞으로 선적할 지 양을 나타내는 그래프인데요. 5월 선적량은 작년 7월 이후 최대 수준입니다. 그리고 유가가 최근 4년래 최저까지 떨어졌던 것을 감안하면 중국 업체들이 저가 매수에 나섰다는 것을 유추해볼 수 있습니다. 그리고 두바이유 거래 채널에서 원자재 트레이딩 업체인 Vitol은 꾸준히 두바이유를 매입해서 중국으로 배송한 것으로 알려져 있는데요. 이를 넘어 지난주에는 두바이 채널뿐만 아니라 북해에서도 중국발 수요가 유입된 것으로 알려집니다. 그만큼 중국은 여기저기 채널에서 적극 매수에 나서고 있다는 점이 흥미롭습니다. (물론 그 모든 물량이 다 중국 내수를 위한 것이라고 볼 수는 없습니다. 중국 안에서도 트레이딩 팀이 있으니, 차익거래 창구가 열리거나 했을 때를 위한 물량 확보일 수도 있습니다). 중국의 부유식 원유 재고량(oil-on-water) , 출처: Kpler, Kim BENNI 중국의 석유 재고는 정확히 트레킹하기가 어렵지만, 부유식 원유 재고량 데이터를 보면 2025년 수준이 그렇게 높지 않다는 것을 알 수 있습니다. 그렇기에 이러한 재고를 채우기 위한 중국의 매수세, 혹은 트레이딩 목적이든 무엇이든 현재 시장에서 중국이 적극 매수하고 있는 점이 타임 스프레드 강세를 지지하고 있는 것이 아닌가 생각됩니다. ...

지난 4월 미국 매크로 글에서도 살펴봤지만, 아직 미국 경기는 실질적(?)으로 나쁘다고 보기에는 어렵다고 말씀드렸습니다. 물론 심리 지표인 소프트 데이터들이 확실하게 무너졌지만, 아직 하드 데이터는 견고한 것으로 나타납니다. 그리고 현 시점까지의 데이터를 봐도 4월 매크로 리뷰글과 상황이 크게 다르지 않습니다. 그동안 발표된 대표적인 데이터로는 미국의 내구재 주문과 S&P PMI가 있는데요. 소매판매는 호조, PMI는 부진했습니다. (상) 미국 내구재 주문 증가율(MoM), (하) 내구재 중 비행기 주문 증가율(MoM), 출처: 미 상무부, KB증권 임재균, 박준우 애널 3월 미국의 내구재 수주는 전월 대비 9.2%, 국방을 제외한 내구재 수주는 전월 대비 10.4%나 증가하면서 초강세를 보였는데요. 다만 호조 원인으로는 역대 최대의 비행기 주문이 있었습니다. 근데 다들 아시죠. 지금 보잉이 어떤 문제를 겪고있는지... 출처: 뉴스핌 이번 미중 무역 분쟁으로 인해 가장 큰 타격을 받는 업체 중 한 곳일 겁니다. 3월 내구재 수주 호조 원인이 보잉사 수주 때문이었는데, 중국이 다 반환하면서 취소하고 있는 상황... 그러니 이것을 호조로 볼 수가 없습니다. 오히려 이 비행기들이 다 재고로 쌓일테니까요. S&P Global 제조업 구매관리자지수(PMI) 잠정치(Flash), 출처: S&P 대표적인 소프트 지표로는 S&P PMI가 있었습니다. 먼저 S&P PMI의 경우 종합 지표가 전월 대비 하락했지만, 제조업이 시장 예상을 상회, 특히 기준선인 50선을 상회하면서 예상보다 강한 모습을 보였습니다. 하지만 저는 그보다 중요한 포인트는 서비스업 PMI가 전월 대비 하락은 물론, 시장 예상을 하회했다는 것입니다. 2024년 미국 경기 호조세를 이끌었던 주요 섹터인 서비스업 약세는 분명 악재라고 생각합니다. (상) 기대 생산 지수 & (하) 미국 인플레이션 vs. 종합 가격 지수 ,출처: S&P 제조업도 마냥 좋았다고 보기에는 어렵습니다. 기대 생산 지수(future output expectations)는 추가 하락하여 지난 저점을 하회, 2023년 이후 최저 수준을 기록했습니다. 또 다른 문제는 가격 지수가 상승세를 보이고 있다는 것입니다. 가격 지수는 미국 인플레이션 상승률과 동행하는 경향이 강하기 때문에 최근 이 지표의 상승이 인플레이션 재부상에 대한 우려를 확인시켜 줍니다. Tariffs are meanwhile being cited as the key cause of higher prices, though labor costs are also reportedly continuing to rise, causing companies to hike their selling prices at a pace not seen for over a year. In manufacturing, the rate of price increase is the steepest for nearly two-and-a-half years. These higher prices will inevitably feed through to higher consumer inflation, potentially ...

삭제 캔들: WTI유, 파란색: S&P500, 초록색: 미국 10년물 국채 금리, 출처: Valley AI 최근 유가 흐름은 소위 말하는 해방의 날(Liberation Day) 이후 잠잠한 듯 보이지만, 뒤에서는 폭풍이 치고 있는 상황입니다. 한 때는 WTI유가 50달러대까지 가서 다시 못 올라오는 것 아니냐, 경기 침체의 신호 아니냐는 말도 많았지만, 다행히 거기까지 가지는 않고 다시 반등했습니다. WTI유를 기준으로 60달러 대에 머물고 있는 모습입니다. WTI유 및 브렌트유 합산 투기적 순매수 포지션 (검은색 - 백만 배럴, 빨간색 - 10억 달러), 출처: CFTC, ICE, Giovanni Staunovo 원유 시장에서는 정말 엄청난 청산이 일어났습니다. 위 그래프는 대표적인 선물 시장 원유 계약인 WTI유와 브렌트유의 기관 순매수 포지션을 나타내는 것인데요. 흥미로운 점은 해방의 날 이후 순매수 포지션이 코로나 때보다 낮다는 것입니다... 참고로 코로나 때 WTI유는 잠깐 마이너스(-)까지 갔었던 것을 잊으시면 안 됩니다. 그 때보다 현재 포지션이 적은 상황입니다. S&P500 주가지수와 WTI유 간의 이동 상관관계 (120일 기준) 최근 유가는 S&P500 주가지수와 함께 움직이는 경향이 아주 강합니다. 사실상 시황을 쓸 것도 없었던 것이, S&P500 상승하면 유가도 상승, 하락하면 유가도 하락이 거의 전부였기 때문에 할 말이 없었습니다... 그만큼 지금은 원유 시장 자체의 수급보다는 그냥 시장 따라가는 모양새입니다. 다만 맨 위에 그래프를 다시 보시면 주가지수를 잘 따라가고 있으나, 그 상승폭이 적다는 것을 보실 수 있고, 또 최근 들어서는 오히려 유가가 상단이 매우 제한적, 혹은 아예 하락하는 모습이 나타나는 것을 보실 수 있습니다. 도대체 무슨 일이 있는 걸까요? 사장님, 여기 노이즈 추가요~ 어제 포스팅을 통해 시그널과 노이즈에 관한 얘기를 했고 많은 분들이 좋게 봐주셔서 감사했습니다. 다만 시그널 vs. 노이즈는 제 아이디어가 아닌, HC Group에서 진행하는 팟캐스트에서 얻은 아이디어입니다. 아주 좋은 내용을 담고 있으니, 시간 있으신 분들은 한번 보시길 바랍니다. 아마 조만간 내용 정리해서 올릴 듯 싶네요. 링크 여튼, 최근 원유 시장에도 꽤나 큰 노이즈, 그리고 그 뒤에 가리워진 시그널이 발견됐습니다. 바로 OPEC+의 감산 관련된 것인데요. 지난 글에서도 언급드렸지만, OPEC 그룹은 현재 3가지의 감산을 진행 중입니다. OPEC+는 총 3가지 감산 진행 중 200만 bpd씩의 공식 감산 (모두 공통) 사우디아라비아 등 OPEC+ 주도국 8개 나라가 진행 중인 자발적 감산(voluntary cut) 1단계: 165만 bpd 2단계: 220만 bpd 여기서 2단계 자발적 감산을 4월부터 완화하기로 결정했습니다. 이 결정 또한 시장의 예상과는 달랐기에 당시 원유 시장에 꽤나 큰 충격을 줬었죠. 또한 지난 3일(목, 현지시간), 해방의 날이자 상호관세가 결정된 바로 다음 날 OPEC은 성명을 통해 5월 추가 증산을 발표했었습니다. 이 내용 또한 지난 포스팅에서 다뤘었습니다. 5월 OPEC+ 국가별 증산분, 자료: OPEC 계산이 되게 복잡해지는데 계산하면: 자발적 감산 완화(4월부터)에 따른 생산 증가 = 월마다 13.8만 bpd 2개월치 감산 완화에 따른 생산 증가분 = 27.6만 bpd OPEC이 발표한 5월 총 생산 증가분 = 41.1만 bpd 보상 감산까지 제외하면 실질적 생산 증가분 = 약 10만 bpd 당시 저는 증산 원인과 관련하여서 합리적 의심 3가지가 있다고 말씀드렸었습니다: 일단 OPEC 오피셜: 지속적으로 견조한 시장 펀더멘털과 긍정적인 시장 전망 트럼프의 이란 견제를 위한 룸(room) 확보 과잉 생산 피해국에 대한 보상 (feat. 카자흐스탄)과 동시에 치터(cheater)들에 대한 처벌 그러고 나서 OPEC은 보상 감산(Compensation Plan) 계획 업데이트를 발표했습니다. 즉 지금까지 초과 생산한 국가들에게 생산 많이 한만큼 보상 = 감산해! 라고 명령했었고, 업데이트된 계획을 보면 그 규모가 더욱 늘어난 것을 확인할 수 있었습니다. 보상 감산 계획(Compensation Plan) 위: 3월 발표, 아래: 4월 발표, ...