원유 균형가는 어떻게 구할까? 데이터 기반 밸류에이션 방법론 ['25.12.05]

글로벌 매크로 지식편을 수강하신 분들이라면 8회차 자산군과 사이클 원자재 부문에서 원유가 언급된다는 것을 아실 겁니다. 그리고 원자재든 주식이든, 어떤 자산군이든 투자함에 있어서의 가장 기초가 되는 건 해당 자산의 적정 가치를 계산하는 것입니다.

주식의 경우 적정 가치 계산 방법론이 잘 알려져 있습니다. Valley AI의 가치투자 강의만 다 듣고, 종목 가치평가 기능을 사용하면 상대적으로 쉽게 주식의 적정 가치를 계산해볼 수 있습니다.

다만 원자재는 애매합니다.

1. 잘 알려진 적정 가치, 즉 밸류에이션 방법론이 없습니다.

2. 주식의 경우 해당 회사가 버는 현금 흐름이나 이익을 기반으로 가치 평가를 하는데, 원자재는 그런 게 없습니다.

하지만, 원자재에는 수급이라는 개념이 존재합니다(Supply-demand dynamics). 그 개념은 아주 간단합니다.

• 공급 > 수요 = 공급 과잉 = 원자재 가격 하락

• 공급 < 수요 = 공급 부족 = 원자재 가격 상승

그리고 수요보다 공급이 많다면 이것이 재고로 쌓을 것이라는 개념으로까지 이어집니다. 그래서 보통 이 현 재고 수준과 미래 예측 재고를 기반으로 가격을 예측합니다 (이 메커니즘을 보통 Storage Economics라고 일컫는데 추후 포스팅에서 더 자세히 다뤄보겠습니다).

우리는 이를 원유 균형가(Fair Value)라고 부르기로 합니다. 말 그대로 현 재고 수준, 혹은 미래 예측되는 재고 수준에서 원유 가격이 얼마여야 하는지를 추정하는 것이죠.

그래서 본 글에서는 데이터와 통계 모델을 활용하여 원유의 적정 가격을 산출하는 체계적인 밸류에이션 방법론을 다뤄보겠습니다.

알아야 될 개념: 원유 균형가(Fair Value)와 밸류에이션

원유 균형가(Fair Value)란 시장의 단기 변동성과 투기적 요소를 제거하고, 수급 펀더멘털에 기반하여 계산된 이론적 적정 가격을 의미합니다.

밸류에이션의 핵심은 "재고와 가격의 관계"입니다. 원유는 일반적인 금융상품과 달리 물리적 저장이 가능하므로, 재고 수준이 가격에 직접적인 영향을 미칩니다. 재고가 많으면 공급 과잉으로 가격이 하락하고, 재고가 적으면 공급 부족으로 가격이 상승하는 것이죠.

밸류에이션의 핵심 데이터

본 밸류에이션에서는 아래에 명시된 데이터를 활용합니다:

1. OECD 상업용 원유 및 액체 재고량 (OECD Commercial Stock)

그래프 설명: OECD 상업용 원유 재고 일수 (출처: EIA)

OECD 상업용 원유 및 액체 재고량은 선진국들의 원유 비축량을 나타내는 핵심 지표입니다. 상업용 재고이기에 기업이 상업적 목적으로 보유한 물리적 재고를 말하며, 정부가 보유한 전략적 비축량을 제외됩니다.

EIA(미 에너지정보청)의 STEO(Short-Term Energy Outlook) 데이터베이스에서 월별로 제공되며, 전 세계 원유 수급 상황을 판단하는 가장 신뢰할 수 있는 지표 중 하나입니다. (물론 해당 데이터의 정확성을 두고 많은 갑론을박이 있지만, 개인 투자자 입장에서는 가장 구하기 쉬운 데이터이기 때문에... 이 데이터를 사용합니다)

• 데이터 출처: EIA STEO

• 단위: 백만 배럴

• 업데이트 주기: 월간

• 데이터 기간: 2003년 1월 ~ 현재

2. 원유 가격 (Brent/WTI/Dubai Price)

그래프 설명: 브렌트유 선물 가격 추이 (출처: Valley AI)

실제 시장에서 거래되는 원유 가격 데이터입니다. 본 시스템에서는 브렌트유 또는 두바이유 가격을 기준으로 밸류에이션을 수행하지만, WTI(서부텍사스산 중질유) 가격으로도 동일한 방법론을 적용할 수 있습니다.

• 데이터 출처: Alpha Vantage API / Yahoo Finance 등

• 단위: USD/배럴

• 업데이트 주기: 일간

3. 순재고 변화량 (Net Inventory Withdrawal)

그래프 설명: (상) 브렌트유 가격 추이 및 전망치, (하) 순재고 변화량 (출처: EIA)

그래프 설명: 원유 수요(주황색) 및 공급(하늘색), 그리고 그에 따른 내재 재고 변화 (바 그래프) (출처: IEA)

전 세계 원유 재고의 순증감을 나타내는 지표입니다. 계산은 어렵지 않습니다. 글로벌 원유 공급에서 수요를 빼면 됩니다. 위 두 개의 그래프에서는 숫자가 양(+)수이면 재고 증가, 음(-)수이면 재고 감소를 의미합니다.

• 데이터 출처: EIA STEO

• 단위: 백만배럴/일

• 업데이트 주기: 월간

재고와 가격의 관계

본격적인 방법론에 들어가기 전에, 재고와 가격의 실증적 관계를 먼저 살펴보겠습니다. (이론적 관계는 위 부분에서 말씀드린 것처럼 추후 포스팅에서 다뤄보겠습니다)

기본 재고량과 가격의 상관관계는 약하다

그래프 설명: OECD 상업용 원유 및 액체 재고량과 WTI유 가격 (출처: EIA)

위 그래프는 OECD 재고와 유가를 한 그래프에 그려낸 것입니다. 대충 보면 두 데이터 간 역의 상관관계가 존재하는 것으로 보입니다. 재고가 증가하면 가격이 내려가고, 재고가 감소하면 가격이 상승하니까요.

그래프 설명: (X축) OECD 재고, (Y축) WTI유 가격 산점도 그래프 (출처: EIA)

OECD 재고량과 원유 가격 간의 단순 상관계수는 -0.42 수준으로, 생각보다 엄청 강하지는 않습니다. "재고가 많으면 가격이 떨어진다"는 직관이 항상 맞는 것은 아니라는 뜻이죠.

그래프 설명: (X축) OECD 재고 편차, (Y축) WTI유 가격 산점도 그래프 (출처: EIA)

이번에는 조금 다른 방법으로 그래프를 그려봤습니다. Y축에 가격은 그대로 두고, X축 재고를 원 재고를 사용하는 것이 아닌, 전 5년 동월 재고 대비 편차를 사용했습니다. 즉 계절성을 일부 제거한 것이죠 (이 방법은 EIA 문서에도 나와 있는 방법입니다).

재고 편차 = 현재 재고량 - 5년 이동평균

이렇게 계산한 재고 편차와 원유 가격의 상관계수는 -0.60으로, 원 데이터를 그대로 사용했을 ...