맥킨지 <기업가치평가> 7~9장 정리

4장. 리스크와 자본비용 4장에서는 1) 자본비용이 왜 기회비용인지에 대해 설명하고, 2) 기업이 어느정도의 현금흐름 리스크를 부담해야하는지에 대한 기준을 제시한다. 자본비용은 기업의 1) 미래 현금흐름을 할인하는 비율이자, 2) ROIC와 비교하여 기업이 가치를 창출하는지 여부를 판단하는 기준이기도 하다. 기업의 자본비용은 단순한 재무상의 수치가 아니라 기회비용의 관점에서 바라보아야 그 의미를 더 정확히 이해할 수 있다. 기업이 경영상의 결정을 내릴 때, 다른 선택을 통해 창출할 수 있는 (장기적인) 현금흐름보다 더 높은 현금흐름을 창출할 수 있어야 합리적인 선택이라고 할 수 있다. 그리고 최종적인 경영적인 선택이 아닌 대안 선택지 중 가장 높은 현금흐름을 창출하는 선택의 수익률이 바로 기업의 자본비용이라고 할 수 있다. 자본비용은 기업 전체의 관점에서도 볼 수 있고, 기업 내부의 사업부, 더 잘게 쪼개면 프로젝트 단위로도 측정할 수 있다. 기업이 특정 프로젝트를 진행하기로 결정했을 때, 다른 유사한 위험 수준을 보이는 프로젝트로 부터 얻을 수 있을 것으로 기대하는 수익률이 그 프로젝트의 기회비용이다. 회사의 경영진이 투자자의 대리인이고 회사의 투자자에 대한 신탁적 책임이 있다는 관점에서 보면 기업의 자본비용은 투자자의 기회비용에 의해 유도될 수 있다. 따라서 투자자는 회사가 자신이 유사한 위험의 다른 기업에 투자했을 때보다 더 높은 수익이 나는 경영상의 결정을 내리는지 확인해야 한다. 실무적으로 기업의 자본비용은 자기자본비용과 타인자본비용을 가중평균한 가중평균자본비용(WACC)를 사용한다. 회사 내부의 사업부 별, 프로젝트 별로 리스크 프로필은 다를 수 있다. 이럴 경우 기업의 정확한 자본비용은 각각의 사업부 별 자본비용의 가중평균으로 계산할 수 있다. 자본비용에 대해 기업들은 매우 작은 영향력만을 행사한다. 2019년 연구결과에 따르면 미국의 대부분의 기업의 WACC는 7~9% 범위에 들어가 있다고 한다. 그 이유는 아래와 같다. 1) WACC의 요소인 자기자본비용은 투자자의 요구수익률으로 볼 수 있는데 투자자들은 분산가능한 위험(고유한 위험)에 대해서는 수익을 요구하지 않을 것이다. 즉, 투자자들은 분산불가능한 위험에 대해서만 수익을 요구할 것인데, 분산불가능한 위험은 시장에 속한 기업 모두에게 속하는 위험이다. 따라서 자기자본비용은 기업별로 큰 차이가 나지 않는다. 2) 타인자본비용은 기업이 부채로 자본을 조달했을 때 채권자가 요구하는 수익률인데, 이는 기업의 신용도에 따라 차이가 나겠지만 동종 섹터에 속한 기업 간에는 큰 차이가 나지 않는다. 3) 마지막으로 자기자본비용과 타인자본비용 간의 비율 문제 인데 이는 기업의 자산, 부채 구조에 따라 다르다. 동종 섹터에 속한 기업간에는 마찬가지로 이러한 자산, 부채 구조가 비슷하다. -> 결론적으로 동종 섹터 내에서 기업의 자본비용은 기업별로 큰 차이가 나지 않는다. 제품의 노후화, 새로운 경쟁 등 기업의 고유리스크는 자본비용이 아니라 현금흐름에 반영해야 한다. 현금흐름이 아니라 자본비용을 조절하여 리스크를 반영하는 방법의 문제점은 해당 기업이나 프로젝트의 기대가치를 과소평가할 수 있다는 점이다. 위험이 동반될 것으로 예상되는 프로젝트의 위험을 반영하기 ...

서론 최근 재미있게 공부하고 있는 <기업가치평가>의 복습 겸 인상깊었던 내용에 대해 공유하고자 정리글을 쓰기로 했다. 우선 호기롭게 책을 사긴 했지만 엄청난 크기와 두께, 그리고 안의 내용도 정말 빡빡하게 많이 들어있어서 읽을 엄두가 나지 않아 미루고 있다가 마음먹고 공부하기 시작했는데 생각보다 흥미있는 내용도 많고 밸리에서 수강했던 강의와 겹치는 부분이 많아서 복습도 되는 1석 2조의 효과를 보고 있다. 알아보니 올해 6월에 8번째 에디션이 발간되었다고 한다. 그렇지만 번역판이 언제 나올지 모르고, 1000페이지가 넘는 책을 원서로 공부하기에는 내 영어 수준으로는 진도가 너무 느릴 것 같다. 번역에 대해서는 아쉽다는 반응이 많았는데 5분의 1정도 되는 9장까지 공부했을 때에는 조금 거슬리는 부분이 있지만 이해하기 어려울 정도로 잘못된 번역은 많지 않았다. 책은 기업의 경영자들을 대상으로 기업의 가치창출 원리, 프로젝트의 가치평가방법, 성과분석, 경영전략 등에 대한 방대한 내용을 담고 있다. 하지만 투자자에게도 기업의 가치창출 원리나 가치평가방법, 경영전략 등에 대한 지식과 이해도는 좋은 기업을 구별하는데 중요한 부분이다. 책은 총 5부로 이루어져있는데 1부는 기업의 가치창출의 원리와 핵심지표, 2부는 가치평가의 핵심 방법론, 3부는 심화된 가치평가 방법(세금, 비영업 항목, 충당부채, 리스 등), 4부는 경영전략, 5부는 특수한 케이스에 대한 가치평가 방법을 담고 있다. 투자자에게 중요한 내용은 가치창출의 핵심 원리를 설명하는 1부, 가치평가 기본 방법론을 제시하는 2부 정도 이고 나머지도 알아두면 좋지만 효율면에서는 1~2부에 집중해서 공부하는 것이 좋아보인다. 1부 가치창출의 기본 원리 1부는 총 9장으로 이루어져있고, 가치를 평가하는 이유, 가치창출의 핵심요소, 리스크과 비용 등에 대한 기본적인 내용을 설명한다. 저자들이 말하는 기업의 가치창출은 한 마디로 이렇게 요약할 수 있다. 성장(성장률)하면서자본비용(WACC) 이상의투하자본이익률(ROIC)을 벌어들이는 기업이 가치를 창출한다. 기업을 평가하는 핵심 3가지 변수는 기업이 1)자본을 조달하는 비용(WACC), 2)조달한 자본의 규모(성장률), 3)얼마나 자본을 효율적으로 활용하는지(ROIC)이다. 1장. 가치를 평가하는 이유 기업의 가치창출과 단기실적 극대화는 분명히 다르다. 많은 사람들이 이를 이론적으로 알고 있으나 실제 경영전략이나 주가의 흐름을 살펴보다보면 단기적 실적이 장기적인 가치창출보다 앞서는 경우가 많이 발견된다. 경영자는 단기 실적을 높이기 위해 장기적으로 기업의 성장에 도움이 될 수 있는 프로젝트를 포기해서는 안된다. 그러나 반대로 단기 실적이 너무 낮으면 경영자로써의 지위가 위태로워 진다. 따라서 경영자는 단기적인 성과 목표와 장기적인 기업가치창출 사이에서 갈등하게 된다. 투자자(주주)의 입장에서 이 문제는 성가시다. 주주들은 기업이 장기적으로 성장하기를 바라지만 기업의 구체적인 경영행위나 사업활동을 속속들이 알지 못한다.(투자자가 이러한 내부 사정을 경영자들만큼 알고 있다면 경영자들은 장기적인 기업성장에 도움이 되는 결정을 기꺼히 내릴 수 있을 것이다. 그러나 이러한 경우는 거의 없다. 특히 대기업 일수록 더 그렇다.)(주인-대리인 문제) -> 여기서 시장의 효율성에 대한 중요한 시사점을 얻을 수 있다. 시장은 공개된 정보는 효율적으로 가격에 반영하지만 공개되지 않은 정보는 가격에 반영하지 못할 수 있다. 예를 들어 한 기업의 EPS가 기대치보다 높게 나왔다면 해당 기업의 주가는 보통 상승한다. 하지만 높은 EPS의 원인이 1) 해당 기업의 ...

11.18(화)에 밸리의 일원이셨던 eric님께서 온라인 세미나로 2025년 3분기 거장들의 13F에 대해 상세히 분석해주셔서 정리할 겸 블로그에 남겨 본다. ※ 세미나의 모든 내용을 메모하지는 않았고, 메모하는 과정에서 왜곡이 되었을 수 있어서 참고해주시길 바랍니다. 13F에서 우리가 배울 수 있는 점 13F는 적시성이 낮고, 왜곡이 있으며(옵션이 nominal value로 잡히는 등), 미국 외 주식은 포함되지 않는 문제가 있다. 따라서 13F를 보고 무작정 따라사는 것은 초과수익을 내기 어렵다. 따라서 13F에서 우리가 배울 수 있는 것은 거장이 '무엇을 샀는가'보다 '왜 샀는가'이다. 거장들의 3분기 13F 전체적인 구도 적극적 매수 VS 관망으로 거장들의 뷰가 극적으로 갈림 매수를 한 거장들의 이유를 나누어보면 비싸도 영구성장성에 주목 : 워런버핏, 크리스혼 강세장이 안끝났으므로 : 켄 피셔 덜 비싼 주식 사기(턴 어라운드) : 데이빗 테퍼, 마이클 버리(빌 애크먼은 이번 분기 매수가 없어서 여기서 이탈) 워런버핏 포트폴리오 전환기? 미국주식의 비중이 2년만에 증가 포트폴리오 내 상위 10% 기업의 비중은 감소 중 선수교체? 애플->구글 매출성장률, GPM 모두 구글이 우월하다. PER은 구글이 더 낮다. 손익계산서보다 대차대조표가 더 중요하다. 손익계산서를 기업의 의도에 따라 속이기 쉽다. 그러나 대차대조표는 속일 수 없다. 5년치의 대차대조표를 두고 비교해보면 기업의 경쟁우위를 확인할 수 있다. 애플에 비해 구글의 유형장부가치는 계속해서 증가하고 있다.(이는 애플이 자산경량화 및 자사주소각을 적극적으로 하기 때문에 차이가 발생한 것이긴 함.) 구글이 매수 금액 1위 구글 ...

영국 The Economist 지에서 2026년의 10가지 트렌드와 16개의 산업 섹터별 전망에 대한 기사를 보았습니다. 내용은 다소 뻔하긴 하지만 매크로 상황을 점검해보고 내년도 투자 방향을 수립하는데 도움이 될 것 같아 요약해 보았습니다. 참고로 작년에 전망한 올해(2025년)에 대한 기사도 보았지만 맞는 것도 있고 틀린 것도 있고(부동산), 맞더라도 규모나 영향력을 과소평가했던 것(금, 인공지능 투자 )도 있어서 너무 큰 의미를 두시지는 않아도 될 것 같습니다. 10가지 트렌드 금리 : 미국, 영국, 중국 기준 금리 인하 무역 : 2% 이하로 성장, 미국의 보호무역 정책이 가장 큰 장애물(자동차, 금속, 의약품 섹터 타격이 클 듯) 자동차 : 전기차의 성장(15%), 주로 중국과 global south에서 성장, 미국에서는 전기차 성장세 꺾일 듯 스포츠 : 2026 북미 월드컵, 북미 관광업 6% 성장, 1.8조달러에 달할 것 제조업 : 재생에너지에 사용되는 green metal 가격 상승(니켈, 구리, 아연 등) 국방 : 유럽, 중동을 중심으로 2.9조 달러 국방비 지출 신기록 헬스케어 : 정부의 지원 감소(부채상환, 국방비가 우선순위)로 5% 정도 성장, 비만약 시장이 성장 주도(중국, 인도에서의 GLP-1 특허 만료로 제네릭 약품 증가) 소매업 : 소비자심리 악화로 2%정도의 성장, 운송/물류/창고업도 타격 재생에너지 : 전세계 에너지 생산의 30% 차지, 석탈을 활용한 화력발전의 감소세는 미국의 정책변화로 감소하지 않을 것 인공지능 : 다양한 산업분야에 적용, 80%의 기업이 생성형AI도입 노력, 이를 통해 돈을 벌 수 있을지는 의문 섹터별 전망 기업 전망(Business Environment) : 전세계 GDP는 2.4% 성장, 무역은 1%대 성장, 관세/무역분쟁/정치적불확실성이 성장 제약 요인 자동차(Automotive) : 전체 자동차 판매략은 2.5% 증가, 전기차가 성장 대부분 견인(15% 성장), 중국이 전기차 시장의 50% 가량 점유, 정책 기조 변화로 전기차 전환 속도는 둔화, 미국으로 생산공장 이전 ...

질문 가치투자 강의를 수강하며 절대가치평가와 상대가치평가를 공부할 때, '절대'와 '상대'라는 수식어에서 느껴지듯 나는 두 방법이 서로 상반된 방법론 같다는 인상을 받았다. 하지만 생각보다 두 가치 가치평가방식은 다르지 않다. 조금 과장해서 말하면 절대가치평가와 상대가치평가는 동일한 방법론에 대해 바라보는 관점이 다를 뿐이라고까지 말할 수 있을 것 같다. 가치평가는 왜 하는 것일까? 가격은 당신이 지불하는 것이고, 가치는 당신이 받는 것이다. -워런 버핏- 워런 버핏의 인용문에서 알 수 있듯이 우리가 가치평가를 하는 이유는 가치를 계산해서 가격보다 가치가 높은지 낮은지를 판단하기 위해서 이다. 결국 상대평가든, 절대평가든 가치와 가격을 비교한다는 목적은 동일하다. 둘 중 더 간단한 상대가치평가는 이러한 가치평가의 목적이 대놓고 드러난다. PER, PSR, PBR, P/FCF, EV/EVITDA, EV/EBIT 등 상대가치평가지표는 분자에 기업의 가격, 분모에 기업의 가치를 대리할 수 있는 파라미터가 들어간다. 가격을 가치의 대리변수로 나누어 가격과 가치를 직접적으로 비교하는 방식이다. 절대가치평가는 상대가치평가만큼 대놓고 이러한 목적을 드러내지 않지만, 궁극적으로 기업의 가치와 가격을 비교한다는 목적은 동일하다. DCF의 예를 들면 현금흐름을 기업의 가치변수로 놓고 현재의 시점으로 이들을 당겨와서 내재가치를 구한다. 하지만 이 과정은 절반일 뿐이다. 내재가치를 계산한 다음 이를 현재가격과 비교해서 가격이 비싼지 안비싼지 판단해야 가치평가가 완성된다. 시각적으로 표현해보기 이러한 전제하에서 아래 그래프를 보자. 그래프의 Y축은 가격지표, X축은 가치지표이다. A라는 기업의 현재 가격(시총이든 EV든 상관없다.)과 가치(마찬가지든 매출액,...