다모다란교수님의 특강: "기업 생애 주기: 경영, 평가 및 투자에 미치는 영향" 원문: Musings on Markets: The Corporate Life Cycle: Managing, Valuation and Investing Implications! (aswathdamodaran.blogspot.com) 본글은 chatGPT로 번역했음을 알립니다(저도 틈만 나면 다시 쉽게 읽을수 있도록, 이미지도 번역해놓았습니다.) 제가 TikTok의 트렌드나 소셜 미디어 유명인, 그리고 Gen Z의 은어에 대해 무지함을 드러낼 때마다, 제 자녀들은 제 나이를 빠르게 지적하며, 저도 대부분 그 현실을 받아들입니다. 제가 이제 운동 전에 스트레칭을 하지 않으면 안 되고, 치즈 프라이 한 접시를 먹고도 속쓰림을 피할 수 없다는 것을 이해하지만, 가끔은 여전히 도전해 보기도 합니다. 지난 10여 년간 저는 기업도 인간과 마찬가지로 나이를 먹고, 노화의 문제를 겪으며, 그들의 의사 결정에서 나타나는 많은 비효율성은 자신의 나이에 맞지 않게 행동하려는 데서 기인한다고 주장해 왔습니다. 실제로, 기업의 생애 주기는 제가 가르치는 기업 재무, 평가 및 투자 수업의 핵심적인 부분이 되었고, 이 블로그에서 쓴 많은 글에서도 중요한 주제로 자리 잡았습니다. 2022년, 저는 기업 생애 주기에 대한 자료가 어느 정도의 분량에 도달했다고 판단해 이를 책으로 정리하기로 결심했습니다. 비록 글쓰기 작업은 2022년 11월에 대부분 완료되었지만, 출판은 긴 시간이 걸리는 과정이며, Penguin Random House에서 출판된 이 책은 2024년 8월 20일에 서점에서 만나볼 수 있을 것입니다. 이 글을 읽으시며 이 책을 사라는 판매 전략에 당할까 걱정하신다면, 그렇지 않다는 것을 말씀드리고 싶습니다! 여러분의 돈을 뺏으려는 것이 아니라, 이 글에서 그 책의 압축된 버전을 제공하려 하며, 대부분의 분들에게는 이 정도로 충분할 것입니다. 배경 설정 기업 생애 주기라는 개념은 새로운 것도, 독창적인 것도 아닙니다. 수십 년 동안 경영학 분야에서 다양한 버전으로 떠돌았으며, 재무 분야에서도 부분적으로 적용된 적이 있습니다. 어떤 시도들은 기업의 생애 주기를 기업 지배구조나 회계 비율과 연결하려 했습니다. 그러나 기업의 투자 자본 수익률(ROIC)과 자본 비용 간의 차이를 기업 생애 주기와 연관 짓는 가장 통찰력 있는 글은, 마이클 마우보신이 몇 달 전 댄 캘러핸과 함께 쓴 글일 것입니다. 제가 제시하는 기업 생애 주기는 여섯 가지 단계로 나뉩니다. 첫 번째 단계는 '아이디어 단계'(스타트업;Start-up)를 의미하며, 마지막 단계는 '쇠퇴 및 종말(Decline)'을 나타냅니다. 보시다시피, 기업이 나이를 먹으면서 핵심 과제도 변화합니다 고성장 단계에서는 비즈니스 모델을 구축하는 데 중점을 두고, 고성장 단계에서 비즈니스를 확장하며, 성숙 단계에서는 경쟁을 방어하고, 마지막 단계에서는 하락세를 관리하는 것이 중요합니다. 당연히, 이에 따라 기업의 운영 지표도 변화합니다. 초기 단계에서는 높은 매출 성장률과 함께 비즈니스 모델이 아직 완성되지 않아 큰 손실을 기록하고, 미래 성장을 위해 대규모 재투자가 필요하지만, 성숙 단계에서는 큰 이익과 자유 현금 흐름이 발생하며, 쇠퇴 단계에서는 성장과 이익률에 대한 압박이 커집니다. 현금 흐름 측면에서도, 젊은 기업들은 많은 자금을 빠르게 소진하며, 잠재력이 클수록 현금소진율도 높습니다. 성숙기에 접어들면 현금이 쌓이기 시작하고, 고성장 시대가 끝났다는 인식이 자리 잡으면 현금이 주주들에게 반환되기 시작합니다. 기업이 생애 주기를 거치며 운영과 자금 조달에서 중요한 전환점을 맞이하게 되고, 각 전환점에서 높은 실패율을 보입니다. 대부분의 아이디어 단계 기업은 제품 단계에 이르지 못하고, 많은 제품 기업들이 확장에 실패하며, 확장된 기업들 중 상당수가 경쟁자들로부터 자신의 사업을 방어하지 못합니다. 요컨대, 기업 생애 주기는 인간 생애 주기보다 훨씬 높은 사망률을 보이며, 기업가라면 생존과 성장을 위한 독특한 경로를 찾아야 한다는 절박함이 필요합니다. 생애 주기 평가 방법과 결정 요인 기업 생애 주기 개념에 동의한다면, 각 기업이 생애 주기에서 어디에 있는지를 파악하고 싶어질 것입니다. 이를 평가하는 방법으로는 세 가지 선택지가 있으며, 각각 장단점이 있습니다. 기업의 나이에 집중하기 기업의 설립일을 기준으로 나이를 추정하는 방법입니다. 이 방식은 데이터 수집이 쉽지만, 기업들이 서로 다른 속도로 나이를 먹기 때문에 정확도가 떨어질 수 있습니다. 산업군 또는 섹터에 집중하기 기업이 속한 산업군을 고성장 또는 저성장으로 분류하는 방법입니다. 예를 들어, 미국 주식 시장에서 지난 40년 동안 기술주는 고성장 산업군으로, 유틸리티주는 성숙 산업군으로 분류되었습니다. 그러나고성장 산업 그룹 역시 기업처럼 성숙해지기 시작한다는 점이며, 이는 일부 기술 부문에서도 사실로 드러났습니다. 기업의 재무제표에 집중하기 기업의 재무제표에 집중하는 방법입니다. 예를 들어, 높은 매출 성장을 보이지만 낮거나 부정적인 수익과 자유 현금 흐름을 기록하는 기업은 젊은 기업으로 분류됩니다. 이 방법은 데이터 집약적이지만, 어느 정도의 매출 성장률이나 마진이 높은 것인지 판단하기 위해 모든 기업에 대해 이러한 지표를 추정해야 합니다. 세 가지 방법 모두 자세히 다루겠지만, 기업의 나이는 기업이 생애 주기에서 어디에 속하는지 대체하는 데 의외로 효과적인 도구로 작용합니다. 아래 표는 전 세계적으로 상장된 모든 기업을 나이별로 10개의 분위로 나누어 나타낸 것입니다. 보시다시피, 가장 젊은 기업들은 나이가 많은 기업들에 비해 훨씬 더 높은 매출 성장률을 보이며, 운영 마진은 더 부정적입니다. (*분위 개념을 생각해보시면, 맨 아래가 가장 젊은 기업을 의미합니다.) 궁극적으로 기업의 생애 주기는 세 가지 차원에서 다양할 수 있습니다: 기업의 생애 주기는 세 가지 차원에서 다양하게 나타날 수 있습니다: 길이(기업이 얼마나 오래 지속되는가), 높이(성장이 멈추기 전 얼마나 크게 확장될 수 있는가) 그리 기울기(얼마나 빠르게 확장될 수 있는가)입니다. 주변의 기업들을 간단히 살펴보더라도, 이 차원들에서 기업들 간에 큰 차이가 있음을 알 수 있습니다. 그 이유를 이해하기 위해서는 이러한 생애 주기의 차원을 결정하는 요소들을 고려해 볼 필요가 있습니다. 자본이 많이 필요하지 않은 사업에서, 고객들이 기존 상태에서 쉽게 전환하려는 경향이 있다면, 이러한 기업들은 자본 집약적인 사업을 하는 기업들보다 훨씬 빠르게 확장할 수 있습니다. 반면, 자본 집약적인 기업들은 브랜드 인지도와 고객의 관성 때문에 돌파구를 찾는 데 어려움을 겪을 수 있습니다. 그러나 주목할 점은, 빠르게 확장할 수 있게 만드는 힘들이 종종 기업이 정상에 오래 머무르는 것을 제한하고 쇠퇴를 더 빠르게 초래할 수 있다는 것입니다. 지난 10년 동안 확장이 우선시되는 경향 속에서 이러한 균형이 간과되었던 것이 사실입니다. 기업 생애 주기의 원동력은 왜 21세기 기업들이 20세기 기업들에 비해 더 압축된 생애 주기를 겪는지를 설명할 수 있습니다. 제조업 중심이었던 20세기에는 GE나 포드와 같은 기업들이 확장하는 데 수십 년이 걸렸지만, 정상에 오른 후에도 ...

Motley Fool Money- Nvidia's "Burn the Ships" Moment 원문:Nvidia's "Burn the Ships" Moment | The Motley Fool Ricky Mulvey: 세계에서 가장 중요한 회사가 실적을 발표했습니다. 그 이야기를 나눠보죠. 여러분은 Motley Fool Money를 듣고 계시고, 저는 Ricky Mulvey입니다. 오늘은 Tim Beyers가 함께합니다. Tim, 오늘 기분이 좀 좋은 것 같네요. 어떻게 지내시나요? 무슨 일인가요? Tim Beyers: 세계에서 가장 중요한 회사라고요? 그 말, 정말 확신하나요? Ricky Mulvey: S&P500의 6%를 차지하고 있고, 거의 모든 수익을 이끌어오고 있잖아요. 정확히는 전부는 아니지만, 상당히 많은 부분이요. Tim Beyers: 그럼 그 회사를 말해봐야겠죠. Ricky Mulvey: NVIDIA죠. 방금 실적을 발표했어요. Tim Beyers: 맞아요, 발표했죠. Ricky Mulvey: 금융 미디어를 보면, 현재 NVIDIA가 지구상에서 가장 중요한 회사라고 하더군요. Tim Beyers: 나는 금융 미디어를 세계에서 가장 중요한 회사를 판단하는 기준으로 삼고 싶지는 않지만, 엔비디아가 가장 중요한 회사라는 것은 사실입니다. 이번 실적 시즌에서 제가 본 가장 웃기고 어처구니없는 일이 있었어요. 뉴욕에서 NVIDIA 실적 발표를 시청하는 파티가 열렸다는 거에요. 잠시 시간을 내서 생각해 봅시다. 뉴욕시에서 볼 수 없는 어닝콜을 위한 시청 파티가 있었다니, 결국 CNBC 화면의 반응을 보는 파티라니. 우리 모두 제정신이 아닌 건 아닐까요? Ricky Mulvey: The Intelligencer의 Kevin T. Dugan 기자가 그 시청 파티에 다녀왔어요. 그 파티는 뉴욕에서만 열렸던 것 같아요. 실적이 예상보다 낮았을 때, 그는 "무색의 Cilidon 버튼다운 셔츠를 입은 남자가 내 질문에 화를 냈다. 그 표정은 마치 내가 그의 개를 죽인 것 같았다"고 했어요. 다른 사람들은 덜 신경 쓰더군요. “나는 사실 잘 모르겠고, 거의 신경도 안 쓴다”고 말한 사람도 있었고, “나는 그저 이 밈 이벤트가 어떻게 되는지 보고 싶었다”고 말했다고 하네요. Tim, 당신은 어때요? "별로 신경 안 쓰는" 편인가요, 아니면 실적 보고서를 보고 "내가 네 개를 죽인 것 같았다"는 사람처럼 느끼고 있나요? Tim Beyers: 둘 다 아닙니다. 저는 NVIDIA 실적에 그렇게 감정적으로 매달리진 않아요. 흥미롭긴 하지만, 그게 전부죠. 이번 실적이 나쁘다고 생각하지 않아요. 기대한 것만큼의 엄청난 가이던스를 보이진 않았지만, 분명 실적이 나쁘진 않았어요. 분명히 말하자면, 매출이 122% 증가했고, 전 분기 대비 16% 증가했습니다. 데이터 센터 매출도 154% 증가했어요. 여전히 훌륭한 사업이며 Q3 가이던스에 대해서 말하자면, 매출 성장률이 79%로 상당히 둔화될 것이라고 예측했지만, 그 79%도 여전히 상당한 성장률입니다. 하지만 그게 핵심이 아니에요. 가 휘말려서 가장 강력한 주장을 먼저 내세우지 못했어. 그래서 이제 Matt Greer에게 한 마디 해야 할 것 같아. 이제 제 강력한 의견을 말해야겠어요, Matt Greer에게도 한 마디 남기자면, 제 강력한 의견은 바로 이겁니다. NVIDIA는 지금 ‘*burn the ships(배를 불태우는)’순간을 맞이했어요: 목숨을 걸었어요. Jensen Huang이 AI의 순풍이 오래 지속될 것이며, 우리가 보여준 이 성장은 계속될 거라고 단언했습니다. 그 증거가 뭐냐면, NVIDIA가 100억 달러, 200억 달러, 300억 달러, 심지어 400억 달러도 아닌, 500억 달러의 자사주 매입을 결정했다는 거에요. 무슨 일이 벌어지고 있는 걸까요? 그들은 500억 달러를 가지고 있지 않아요, Ricky. *burn the ships: 후퇴나 도망갈 길을 없애고 목표를 달성하기 위해 모든 것을 걸겠다는 결심; 결단을 내리고 되돌아갈 길 없이 앞으로 나아가는 상황 Ricky Mulvey: 맞아, 그들은 500억 달러가 없어요. 그런데 말이죠, 이 회사는 시가총액이 3조 달러라는 걸 생각하면, 500억 달러는 그들에게는 푼돈 같아 보이지 않나요, Tim? Tim Beyers: 아니에요. [웃음] 500억 달러는 절대 푼돈이 아니에요. NVIDIA는 현재 순 현금으로 약 260억 달러를 가지고 있어요, 이건 꽤 많은 금액이지만, 이 자사주 매입을 자금 조달하려면 거의 두 배가 필요하다는 얘기에요. 이번 분기 동안 NVIDIA는 상당한 현금 흐름을 창출했다고 이야기할 것이고, 그건 사실이에요. 모든 것을 제외하더라도, 부채 상환, 주식 기반 보상, 주식 재매입, 현금 인수, 그리고 자본 지출(CapEx)까지 모두 제외한 후에도 34억 달러의 자유 현금 흐름(Free Cash Flow)을 기록했어요. 이걸 연간으로 계산하면 135억 달러의 자유 현금 흐름이 나오는 거에요. 분명히 이 성장 속도를 유지한다면 자금을 충분히 마련할 수 있어요. 제 요점은, Jensen Huang은 이 성장이 곧 멈출 것이라고는 전혀 생각하지 않는다는 거에요. 그는 단지 "이 성장을 최대한 오래 유지할 것이다"라고 말하는 게 아니에요. 오히려 그는 "이 성장은 당신이 생각하는 것보다 훨씬 더 오래 지속될 것이고, 만약 당신이 성장이 둔화되거나 장애물을 만날 것이라고 생각한다면 그건 틀렸다"라고 말하는 거에요. 이것이 제가 해석한 Jensen Huang의 메시지에요. Ricky Mulvey: 아마도 Jensen Huang은 회사 주가가 저평가되었다고 생각할지도 몰라요. 그들이 이렇게 수십억 달러를 주식 재매입에 투입하고 있잖아. Tim의 반응을 보니 그건 아닌 것 같네요? Tim Beyers: 그건 가능성 낮아 보이지만, 계속해 봐요. Ricky Mulvey: 그럼 이제 실제 비즈니스 하이라이트로 넘어가 봅시다. 이건 사실 데이터 센터 사업이고, 데이터 센터 매출이 총 매출의 약 90%를 차지합니다. 이번 분기 매출은 263억 달러였고, 이는 전년 대비 150% 이상 증가한 수치에요. 많은 부분이 AI 시스템의 추론(Inferencing)에서 비롯되었는데, 이는 데이터를 분석해 결론을 도출하는 과정입니다. 그중 가장 간단한 예가 이메일 시스템이 스팸 메일인지 여부를 추측하는 것이겠죠. 애널리스트들이 주목한 또 다른 하이라이트는 NVIDIA의 새로운 GPU, Blackwell이 샘플링 단계에 있다는 거에요. 일부는 이걸 배송 지연으로 보고 있기도 합니다. 여기서 눈에 띄는 부분이 있나요? Tim Beyers: 배송 지연이라고 말하기는 어려울 것 같아요. 하지만 다시 한번 Colette Kress ...

NYT - 밀수업자와 위장 회사: 미국 AI 금지령을 우회하는 중국(With Smugglers and Front Companies China, Skirting American AI Bans) 미국은 중국이 Nvidia의 마이크로칩을 획득하여 군사 기술을 발전시키는 것을 막으려 하고 있습니다. 이에 대해 민간 부문은 저항하고 있습니다. 중국 남부 도시 선전에 위치한 미로 같은 시장은 800미터에 걸쳐 온갖 종류의 전자 제품을 파는 가판대로 가득 차 있습니다. 이곳에서는 세계에서 가장 수요가 많은 기술 중 하나인 인공지능(AI)을 구동하는 마이크로칩을 판매한다는 것이 공공연한 비밀입니다. 미국은 이러한 칩들이 중국의 손에 들어가지 않도록 막기 위해 싸우고 있습니다. 한 판매자는 2주 안에 칩을 주문해 배송할 수 있다고 말했습니다. 또 다른 판매자는 기업들이 한 번에 200~300개의 칩을 주문한다고 밝혔습니다. 세 번째 사업주는 최근 Nvidia가 제작한 가장 진보된 칩 2,000개 이상이 포함된 서버를 홍콩에서 중국 본토로 대량 배송했다고 말했으며, 그 증거로 103백만 달러에 해당하는 4월 배송을 준비하는 사진과 공급업체와의 메시지를 보여주었습니다. 미국은 이러한 칩의 수출을 통제하려고 어느 정도 성공을 거두었지만, 뉴욕 타임스는 제한된 AI 기술의 활발한 거래를 발견했습니다. 이는 미국의 제재를 회피하려는 중국의 노력을 돕기 위한 글로벌 움직임의 일환으로, 두 나라 간의 군사 경쟁이 심화되고 있는 가운데 이루어지고 있습니다. 이 칩들은 자율주행차, 챗봇, 의학 연구에 활용되는 미국의 혁신입니다. 또한 국방 기술의 급속한 발전을 이끌며, 미국은 이 칩들이 중국이 첨단 무기를 개발하고 사이버 공격을 감행하며 전장에서 더 빠르게 결정을 내리는 데 도움을 줄 수 있다는 두려움을 품고 있습니다. Nvidia 칩과 기타 미국 기술은 중국의 핵무기, 어뢰, 기타 군사적 응용 분야에 대한 연구를 지원해 왔으며, 이는 이전에 보고되지 않은 대학 연구 검토를 통해 드러났습니다. 2022년 10월부터 미국은 역사상 가장 광범위한 기술 봉쇄 중 하나를 시행했습니다. AI 칩과 그 제조 장비의 중국 수출을 금지한 것이죠. 또한 바이든 행정부는 수백 개의 중국 기업을 국가 안보 위협으로 간주하여 목록에 추가했으며, 앞으로도 규제를 확대할 가능성이 있습니다. 이러한 금지 조치로 인해 중국이 AI를 개발하는 데 더 어렵고 비용이 많이 들게 되었습니다. 그러나 막대한 이익이 걸려 있는 만큼, 전 세계의 기업들은 이러한 제한을 우회할 방법을 찾았다고 합니다. 이는 85명 이상의 현직 및 전직 미국 관료, 기업 임원, 산업 분석가와의 인터뷰, 그리고 기업 기록 검토와 베이징, 쿤산, 선전의 기업들을 방문한 결과 밝혀졌습니다. 한 사례에서는 중국의 임원들이 새로운 회사를 설립하여 미국의 규제를 우회했으며, 이 회사는 이제 중국에서 가장 큰 AI 서버 제조업체 중 하나가 되었고 Nvidia, Intel, Microsoft와 파트너 관계를 맺고 있습니다. 또한 미국 기업들도 일부 제품을 계속 판매할 수 있는 대체 방법을 찾아냈습니다. 아울러 밀수업자, 비밀 거래, 허위 선적 라벨로 이루어진 지하 시장이 중국으로 AI 칩을 유입시키고 있으며, 중국은 이러한 판매를 불법으로 간주하지 않고 있습니다. 거래의 규모는 불확실하지만, 타임스 기자들에게 설명된 1억 300만 달러 규모의 거래를 포함한 판매는 중국에서 이전에 보고된 것보다 훨씬 더 큰 규모일 것입니다. C4ADS(Center for Advanced Defense Studies)와 기자들이 발견한 조달 문서에 따르면, 12개 이상의 국영 기관이 제한된 칩을 구매한 것으로 드러났습니다. 미국은 이들 중 일부 기관을 중국 군사에 협력하는 조직으로 지목했습니다. Nvidia와 다른 미국 기업들은 수출 제한을 준수하고 있다고 주장하지만, 유통망 전체를 통제할 수는 없다고 말합니다. 시장에서 판매된 Nvidia의 금지된 칩이 회사에서 직접 공급되었다는 증거는 없었습니다. Nvidia 대변인 John Rizzo는 “우리는 모든 미국 수출 통제를 준수하며, 고객도 이를 준수할 것을 기대합니다. 제품이 판매된 후에는 추적할 수 없지만, 고객이 미국의 수출 통제를 위반한다고 판단되면 적절한 조치를 취할 것입니다”라고 말했습니다. AI 칩 수출 금지로 인해 미국 기업들은 수십억 달러의 매출 손실을 입었고, 일부 임원들은 이러한 제한이 중국 경쟁자들에게 우위를 제공하게 될 것이라고 주장합니다. 미국 관리들은 이 금지가 필수적이라고 방어하면서도, 그들의 집행 권한의 한계를 시험하고 있다고 인정하고 있습니다. "이것은 엄청나게 어려운 일이며, 우리가 완벽하게 해내고 있다고 착각하지 않습니다."라고 최근 인터뷰에서 지나 레이몬도 상무장관이 말했습니다. 그녀는 중국이 전 세계에 걸친 광범위한 네트워크를 통해 일부 칩에 접근하고 있다는 사실이 놀랍지 않다고 덧붙였습니다. 그러나 그녀의 부처는 매일 법 집행 기관, 정보 커뮤니티 및 동맹국들과 협력하여 중국이 이러한 제한을 어떻게 우회하고 있는지 파악하고, 그 구멍을 메우기 위해 노력하고 있다고 말했습니다. '새롭지만 새로운 것은 아니다' 백악관 근처, 낡은 카펫과 오래된 컴퓨터 시스템을 갖춘 사무실에서 산업 및 안보국(Bureau of Industry and Security)은 미국 기술의 유출을 제한하려는 정부의 무역 규제를 관리합니다. 이 부처의 주요 도구 중 하나는 엔터티 리스트(entity list)입니다. 이는 클린턴 행정부 시절에 대량살상무기 개발을 방지하기 위해 만들어졌습니다. 이 목록에 오른 기업에 대해서는 미국에서 제품을 수출하려면 허가를 받아야 합니다. 최근 몇 년 동안 미국은 이 권한을 더욱 공격적으로 사용해 왔습니다. 도널드 J. 트럼프 대통령은 이 목록의 권한을 확장하여, 중국의 통신 대기업 화웨이에 대한 전 세계 기업들의 선적을 차단했습니다. 만약 기업들이 이를 따르지 ...

Motley Fool Money-How Banned AI Chips Get to China 원본 영상: How Banned AI Chips Get to China | The Motley Fool 본글은 chatGPT로 번역했음을 알립니다. 또한 앞에는 치폴레, 아베크롬비, 츄이와 같은 소매업 이야기를 하고, 이후에 AI칩이 중국으로 밀수되고 있다라는 뉴욕타임스 기자를 인터뷰하였습니다. 구분선을 통해 분리해 놓았습니다. Mary Long: 우리는 소매업과 첨단 AI 칩이 중국으로 밀수되는 상황에 대해 논의해야 합니다. 여러분은 Motley Fool Money를 듣고 계십니다. 저는 Mary Long이고, 오늘은 Alicia Alfiere가 함께합니다. Alicia, Motley Fool Money에 나와 주셔서 감사합니다. Alicia Alfiere: 초대해 주셔서 기쁩니다. (소매업 이야기) Mary Long: 이번 주의 큰 소식은 Nvidia의 실적 발표입니다. 하지만 그 발표는 오늘 오후에 있을 예정이라, 우리는 먼저 전혀 다른 분야인 소매업에 주목하려 합니다. 여름 내내 소비자에 대한 두 가지 상반된 이야기를 들어왔습니다. 한편으로는 7월 소매 판매가 예상보다 높아 건강한 소비를 나타내는 신호가 있었지만, 다른 한편으로는 스타벅스나 맥도날드 같은 여러 회사들이 소비자들이 지출을 줄이고 고금리로 인해 재량 지출을 억제하고 있다고 보고하고 있습니다. 이번 주에는 많은 소매업체들이 실적을 발표하고 있는데, 어떤 점을 중점적으로 보고 있나요? Alicia Alfiere(리서치 분석가): 여러 회사를 살펴보았는데, 각 회사가 이 시기에 어떻게 대응하고 있는지 보는 것이 흥미로웠습니다. 어떤 음식 체인들은 고전하고 있지만, 다른 회사들은 잘 해내고 있습니다. 예를 들어 Chipotle는 계속해서 성과를 내고 있으며, 매출이 증가하고 있습니다. 매장 수가 계속 확장되고 현금 창출이 지속되며, 회사는 계속해서 개선된 생산성을 기반으로 성장하고 있습니다. 이런 점을 분석하는 것은 항상 재미있습니다. Mary Long: 소비자는 정말 다양한데, 특정 회사의 실적을 보면 이 점이 확실히 와 닿습니다. 왜냐하면 각 회사는 서로 다른 소비자층을 타겟팅하기 때문입니다. 어제 Nordstrom이 실적을 발표했는데, 그들의 매장인 Nordstrom Rack과 백화점에서 각각 다른 소비자층을 겨냥하고 있습니다. 두 소비자층 간의 차이점을 나타내는 트렌드가 있었나요? Alicia Alfiere: 한 회사의 실적 보고서를 소비자나 경제 상태를 측정하는 척도로 삼는 것은 조심해야 할 일입니다. 각 회사는 서로 다른 강점, 약점, 경쟁 우위, 그리고 경영 스타일을 가지고 있어 독특한 성과를 낼 수 있습니다. 그래서 여러 회사를 샘플링해 경제 전체 상황을 파악하는 것이 중요합니다. Mary Long: 오늘 아침 Abercrombie & Fitch가 실적을 발표했는데, 그들의 이익이 127% 증가했습니다. 이는 6분기 연속 세 자릿수 이익 성장을 기록한 것입니다. 또한, 처음으로 매출이 10억 달러를 넘었고, 영업 이익도 전년 동기 대비 거의 두 배가 되었습니다. 이 모든 것이 매우 긍정적인 것처럼 보이지만, 오늘 아침 주가는 거의 18% 하락했습니다. 월스트리트는 여기서 무엇을 보고 있는 걸까요? Alicia Alfiere: 먼저, 실적을 좀 더 깊이 살펴보겠습니다. 2분기 순 매출은 11억 달러로, 회사 역사상 최고 기록을 세웠으며 전년 동기 대비 21% 증가했습니다. 각 브랜드에서 모두 성장이 있었고, 회사가 운영하는 전 세계 모든 지역에서 최고 매출을 기록했습니다. 이번 분기 매출 총이익도 증가했으며, CEO가 언급한 불확실한 경제 환경에도 불구하고 회사는 연간 가이던스를 상향 조정했습니다. 그래서 이제 회사는 연간 12~13% 매출 성장을 예상하고 있으며, 이는 지난 분기 예측치인 10% 성장보다 상향된 수치입니다. 또한 회사는 올해 영업 이익률을 14~15%로 예상하고 있는데, 이는 이전 분기의 14% 가이던스보다 나은 수치입니다. 하지만 이번 분기 15.5%의 영업 이익률을 기록한 것에 비해 다소 낮은 수치로, 시장에서는 이 점이 매출 성장 압박의 징후로 우려될 수 있습니다. 이런 점에서, 긍정적인 실적에도 시장이 기대에 부응하지 못하는 경우 변동성이 생길 수 있습니다. Mary Long: 이런 기대감 중 일부는 지난 한 해 동안 Abercrombie가 Nvidia를 능가한 사실에서 비롯된 것일 수도 있습니다. 이는 놀라운 일인데, 특히 Nvidia를 둘러싼 큰 기대를 고려하면 더욱 그렇습니다. 숫자로 보자면, Abercrombie의 주가는 지난해 230% 이상 상승했으며, 같은 기간 Nvidia는 약 179% 상승했습니다. 이런 성과는 Abercrombie의 CEO인 Fran Horowitz가 이끌어낸 턴어라운드 덕분이 큽니다. 이 전환이 어떻게 가능했을까요? Alicia Alfiere: 턴어라운드는 시간이 걸리는 일입니다. 이번에도 시간이 좀 걸렸죠. 몇 가지 놀라운 변화가 있었어요. 먼저, Abercrombie는 과거에 배타적이라는, 좋지 않은 평판을 가지고 있었죠. 또한 예전에는 카탈로그에서 모델들의 몸매에 더 초점을 맞추고 실제 옷에는 덜 집중하는 경향이 있었습니다. 회사는 이러한 이미지를 개선하기 위해 많은 노력을 기울였고, 매장과 제품을 더 친근하게 만들었어요. 또한 다양한 소비자층을 타겟으로 삼은 점이 놀라웠습니다. 여전히 10대 의류를 다루고 있지만, 이제는 20대와 30대를 대상으로 한 제품으로 전환하고 있죠. 올해 초에 결혼 카테고리를 추가한 것도 그 증거입니다. 이러한 변화를 보는 것은 매우 흥미로웠습니다. Mary Long: 이제는 Abercrombie의 성공을 돌아보며 축하할 수 있지만, 지금 이 회사는 14배의 주가수익비율(P/E)로 거래되고 있습니다. 이런 실적 기록을 가진 회사에 대해 이 가격이 적당할까요? 앞으로도 더 좋은 성과가 이어질까요, 아니면 이제 끝난 이야기일까요? Alicia Alfiere: 좋은 질문입니다. 14배의 선행 주가수익비율은 싼 편은 아니죠. 그리고 다시 한 번 강조하고 싶은 건, 지난 1년 동안 주가가 230% 넘게 올랐다는 점입니다. 투자자들의 기대가 높으면 그만큼 변동성도 커질 수 있습니다. 또한 자유 현금 흐름 대비 가격을 보면 약 15.5배로, 그리 나쁜 수치는 아닙니다. 중요한 것은 이 회사가 앞으로 어떤 성과를 낼 것이라고 생각하느냐는 점입니다. 만약 ...

원문:Easy Money (oaktreecapital.com)본글은 chatGPT로 번역했음을 알립니다.(Bold체는 원래 글에도 있는것, 형광팬은 제 주관으로 중요하다고 생각되는 것)배경 이야기: 저는 1990년에 이 메모를 쓰기 시작했고, 단 한 번도 피드백을 받지 못했음에도 불구하고 10년 동안 계속했습니다. 그러다 2000년 첫 영업일에 bubble.com이라는 메모를 발표했는데, 기술 분야의 과잉을 경고하는 내용이 시기적절했습니다. 이 메모의 영감은 그 전해 가을에 읽은 책, 에드워드 챈슬러의 Devil Take the Hindmost: A History of Financial Speculation에서 나왔습니다. 이 책은 1700년대 초의 남해 거품 사건을 시작으로 한 투기적 과잉에 대해 다룬 내용이었죠. 책에서 설명하는 남해회사에 대한 광기가 제가 목격한 기술/미디어/통신 분야의 거품과 매우 닮아 있었습니다. 이 메모에 대한 고객들의 반응이 좋아 이후에 많은 메모를 쓰게 되는 계기가 되었습니다.24년 후, 또 다른 가을을 보내며 에드워드 챈슬러의 또 다른 책, The Price of Time: The Real Story of Interest를 읽게 된 것은 상당히 우연의 일치라고 생각합니다. 이 책은 금리와 중앙은행의 행동에 대한 역사를 다루고 있습니다. 이 책을 보내준 메모의 정기 독자인 잭 케슬러에게 감사드립니다. The Price of Time이 제가 지난 1년 동안 논의해 온 트렌드와 관련이 깊어서 이 메모를 작성하게 되었습니다.2022년 12월, 저는 Sea Change라는 메모를 발표했습니다. 이 메모는 주로 2008년 말부터 2021년 말까지의 13년 기간을 다루고 있습니다. 2008년 말에 미국 연방준비제도는 글로벌 금융위기의 여파를 막기 위해 연방기금 금리를 0으로 낮췄습니다. 2021년 말에는 연준이 인플레이션이 일시적이라는 생각을 포기하고, 결국 빠른 속도로 금리를 인상하기 시작했습니다. 이 메모는 이처럼 비정상적으로 낮은 금리의 오랜 기간이 경제, 금융시장 및 투자 결과에 미친 영향을 집중적으로 다루고 있습니다. 이후 저는 2023년 5월에 Further Thoughts on Sea Change라는 메모를 작성하여 오크트리의 고객들에게 전달했으며, 10월에는 대중에게 공개했습니다. 후속 메모와 고객들과의 대화를 통해 저는 낮은 금리가 경제와 시장 참여자들의 행동에 미친 중대한 영향을 강조했습니다.쉬운시절Sea Change에서 저는 낮은 금리의 효과를 공항의 움직이는 보도에 비유했습니다. 보도 위에서 걷고 있으면 땅에서 걷는 것보다 빠르게 앞으로 나아갑니다. 하지만 이 빠른 속도가 자신의 신체적 능력 덕분이라고 생각하고 보도가 기여한 부분을 간과해서는 안 됩니다.마찬가지로 하락하는 초저금리는 해당 기간에 막대한 영향을 미쳤지만, 그 영향은 과소평가되었습니다. 초저금리는 다음과 같은 상황을 만들었습니다:기업 운영이 쉬워졌습니다. 자극받은 경제가 10년 이상 꾸준히 성장했습니다.투자자들이 자산의 가치 상승을 쉽게 즐길 수 있었습니다.투자에 레버리지를 적용하기가 쉬웠고 저렴했습니다.기업들이 자금을 쉽게 조달할 수 있었습니다.디폴트와 파산을 피하는 것이 쉬워졌습니다.즉, 이것은 쉬운 돈이 부추긴 쉬운 시절이었습니다. 움직이는 보도 위의 여행자들처럼, 사업가들과 투자자들은 모두가 스스로 훌륭한 일을 하고 있다고 생각하기 쉬웠습니다. 특히, 시장 참가자들은 미국 역사상 가장 긴 10년 이상의 강세장을 타면서 많은 도움을 받았습니다. 많은 사람들이 저금리가 가져온 이익을 무시했습니다. 그러나 오래된 투자 격언 중 하나는 "절대 두뇌와 강세장을 혼동하지 말라"고 경고합니다.저는 하락하는 초저금리에서 더 정상적이고 안정적인 금리로 전환되는 상황을 계속해서 생각하고 이야기해왔습니다. 저는 저금리가 투자자의 행동을 변화시키고, 심각한 결과를 초래할 수 있는 방식으로 왜곡된다는 사실을 강조해왔습니다.금리 변화에 대해 생각하면서, 미디어에서 저금리에 대한 언급이 많다는 것을 더 민감하게 느끼게 되었습니다. 특히 지난 3월 실리콘밸리은행의 붕괴 이후, 많은 기사들이 "이전의 쉬운 돈 시기 동안의 잘못된 경영 결정"으로 은행의 붕괴를 설명했습니다. 최근에는 사모펀드에 대한 전망이 덜 유리하게 보이는 경우가 많으며, 이는 대개 금리가 최근 과거의 낮은 수준으로 돌아가지 않을 것이라는 예상과 관련이 있습니다.저금리의 영향은 다방면에 걸쳐 있으며 어디에서나 볼 수 있지만, 종종 간과됩니다. 저는 The Price of Time을 읽으면서 이러한 영향을 더 자각하게 되었고, 여기서 그것들을 정리하고자 합니다.1. 저금리는 경제를 자극합니다.모두가 알다시피 중앙은행이 자국 경제를 자극하고자 할 때 금리를 인하합니다. 낮은 금리는 기업의 비용을 줄이고 소비자에게 돈을 제공합니다. 예를 들어, 대부분의 사람들이 자동차를 신용으로 사거나 리스하기 때문에, 낮은 금리는 자동차를 더 저렴하게 만들어 수요를 증가시킵니다. 그 결과는 일반적으로 자동차 제조업체, 공급업체, 근로자에게 좋으며, 따라서 전체 경제에도 긍정적입니다.중요한 점은 쉬운 돈이 적어도 일시적으로는 경제를 떠받친다는 것입니다. 그러나 낮은 금리는 경제가 너무 빨리 성장하게 만들어 인플레이션을 증가시키고, 이를 억제하기 위해 금리를 올려야 할 가능성을 높이며, 추가적인 경제 활동을 억제할 수 있습니다. 이러한 금리의 극단적인 진동은 자연이자율/중립금리(13페이지 참조)가 유도할 가능성이 적은 행동을 촉진할 수 있습니다.2. 저금리는 기회 비용을 낮춥니다.기회 비용은 대부분의 재정적 결정에서 중요한 고려 사항입니다. 그러나 저금리 환경에서는 현금 잔액에서 얻는 이자율이 미미합니다. 따라서 주택이나 보트를 사거나 투자를 하기 위해 은행에서 돈을 인출해도 큰 이자 손실이 없으며, 이는 그러한 거래가 고통스럽지 않게 느껴지게 합니다. 예를 들어, 누군가가 5%의 이자를 제공하는 저축 계좌에서 100만 달러를 인출하려고 생각한다면, 그렇게 하면 연간 5만 달러의 수입을 포기하게 될 것이라는 점을 이해할 가능성이 큽니다. 그러나 금리가 0일 때는 기회 비용이 없습니다. 이는 거래가 이루어질 가능성을 높입니다.3. 저금리는 자산 가격을 올립니다.재무 이론에서 자산의 가치는 미래 현금 흐름의 할인된 현재 가치로 정의됩니다. 우리는 현금 흐름을 받기 위해 기다려야 하기 때문에 현재 가치 계산 시 미래 현금 흐름을 할인합니다. 미래 현금 흐름을 할인하는 비율이 낮을수록 현재 가치는 높아집니다. 이는 수 세기 동안 투자자들이 주목해 온 사실입니다:18세기에 아담 스미스는 토지 가격이 시장 금리에 따라 결정된다고 설명했습니다. 국부론에서 스미스는 금리가 하락하면서 최근 몇 십 년 동안 토지 가격이 상승했다고 언급했습니다. (The Price of Time, TPOT)1920년대에 투자자들이 기업의 미래 수익에 너무 낮은 할인을 적용한 결과, 지나치게 높은 가격을 지불하게 되었습니다. (TPOT)실제 생활에서는 투자가 주로 상대적으로 평가됩니다. 각 투자의 요구 수익률은 주로 다른 투자와 이러한 투자 각각의 위험 수준의 차이에 따라 결정됩니다. 낮은 금리는 '상대적 기준'을 낮추어 위험 자산의 더 높은 수익률이 절대적으로 낮더라도 상대적으로 매력적으로 보이게 만듭니다.이와 관련하여 The Price of Time은 1880년대 후반 저금리 환경에서 아르헨티나 정부에 대한 '모호한(iffy)' 대출을 어떻게 받아들였는지에 대한 사고 과정을 설명합니다:부에노스아이레스는 유럽의 낮은 금리와 풍부한 자금을 활용하여 가능한 한 많은 대출을 체결했습니다. 종종 이전 대출의 이자를 갚기 위해 새로운 대출을 받기도 했습니다. 일부 아르헨티나 대출은 이자율이 5%에 불과했는데, 이는 절대적인 수치나 위험에 비해 낮았지만 [영국 영구채, 즉 영국 정부의 무기한 채권]의 미미한 수익률보다는 여전히 몇 퍼센트포인트 높은 수준이었습니다. (TPOT, 강조 추가)채권 수익률이 하락하면, 채권은 위험 자산과의 경쟁에서 덜 매력적으로 보입니다. 따라서 채권의 낮은 수익률은 주식, 부동산, 사모펀드와 같은 다른 자산 클래스에서 요구되는 수익률을 낮추고 평가를 높입니다. 이러한 이유로 저금리는 자산 인플레이션을 일으키며 때때로 2020년 말과 2021년 내내 우리가 목격한 자산 거품을 형성합니다.4. 저금리는 위험 감수를 장려하여 잠재적으로 현명하지 못한 투자를 초래합니다.저금리는 안전한 투자에서 빈약한 예상 수익률로 특징지어지는 '저수익 세계'를 만듭니다. 동시에, 투자자의 요구 수익률이나 목표 수익률은 일반적으로 하락하지 않거나 훨씬 덜 하락하여, 투자자들은 수익률 격차에 직면하게 됩니다. 안전 자산의 초저수익률은 일부 투자자들이 더 높은 수익을 위해 추가적인 위험을 감수하게 만듭니다. 따라서 이들 투자자는 제 고인이 된 장인어른이 '수갑 자원봉사자'라고 부른 존재가 됩니다. 즉, 그들은 높은 수익을 추구하기 위해 리스크 곡선의 더 먼쪽으로 이동하지만, 그들이 원해서가 아니라 그것이 원하는 수익을 달성하는 유일한 방법이라고 믿기 때문입니다.이렇게 해서 자본은 저수익의 안전 자산에서 벗어나 위험한 기회로 이동하게 되고, 후자는 강한 수요와 자산 가격 상승을 가져옵니다. 이러한 조건 하에서 위험한 투자는 한동안 잘 진행되며, 더 많은 위험 감수와 투기를 촉진합니다:1844년에 출판된 화폐 규제에 대하여에서 은행가 존 풀라톤은 낮은 금리 시기에 "모든 가치의 본질은 부풀어 오른 크기를 띤다"며, 모든 품목이 투기의 대상이 된다고 관찰했습니다. 풀라톤은 저금리 시기에 장기간의 쉬운 돈이 "투기와 모험의 야생적인 정신"을 유발한다고 썼습니다. 풀라톤은 금융적 유토피아가 금리 하락 이후 발생한다고 지적했습니다. "버블의 해(즉, 1720년 남해 거품 사건) 이후로, 자본가들의 큰 또는 동시적인 투기적 움직임이 현저한 금리 하락에 선행하지 않은 예를 찾기 어려울 것이라 생각합니다." (TPOT)무위험 금리는 수익과 리스크 프리미엄의 출발점, 즉 기준점이 됩니다. 중앙은행이 무위험 금리를 인하하면:나머지 수익률 곡선도 보통 따라 내려옵니다.자산 클래스 수익률을 지배하는 자본 시장 라인이 하락하게 되며, 특히 저수익 환경에서 더 높은 수익률을 위해 위험한 투자를 적극적으로 추구하는 경우가 많습니다.자본 시장 라인은 하락할 뿐만 아니라, 신용 위험이나 기본 위험을 거의 고려하지 않는 경우 위험 프리미엄을 줄여 평평해질 수 있습니다.유동성 프리미엄, 즉 쉽게 판매할 수 있는 자산보다 유동성이 낮은 자산을 보유함으로써 얻는 예상 수익의 증분은, 수익을 추구하는 투자자가 유동성이 낮은 투자에 끌리면서 줄어들 수 있습니다.이 모든 방식으로, 장기, 위험 또는 유동성이 낮은 자산과 관련된 수익 증가는 리스크 증가를 완전히 보상하기에 불충분해질 수 있습니다. 그럼에도 불구하고 안전한 증권의 낮은 예상 수익률은 투자자들로 하여금 이러한 요소를 무시하고 기준을 낮추며 투기를 장려하고 더 높은 수익을 추구하며 의심스러운 투자를 하게 만듭니다:[오스트리아 학파 경제학자 Friedrich] Hayek에 따르면, "모든 경제 활동은 시간을 통해 이루어진다"는 것은 자명하지만 너무 자주 간과된다고 합니다. 금리가 하락하면 기업들은 더 먼 미래에 수익을 가져올 프로젝트에 투자하는 경향이 있다고 합니다. 하이에크의 용어로는 "생산 구조"가 길어진다고 합니다. 금리가 자연 수준 이하로 유지되면 잘못된 투자가 발생한다고 합니다: 너무 많은 시간이 생산에 사용되거나, 달리 말해, 투자 수익이 초기 투자를 정당화하지 않는다는 것입니다. 오스트리아 경제학자들이 대중화한 용어를 사용하자면 "잘못된 투자"는 다양한 형태로 나타납니다. 이는 바다 아래 터널을 건설하는 것과 같은 값비싼 하얀 코끼리 프로젝트나, 수익을 낼 진지한 가능성이 없는 하늘의 파이 기술 계획을 포함할 수 있습니다. (TPOT, 강조 추가; 인용은 1928년에서 발췌)쉬운 돈 시대에 이루어진 신중하지 못한 투자 몇 가지 예를 제공하겠습니다:2017년 저수익 환경에서 아르헨티나는 다시 한 번 의심스러운 투자 기회의 상징이 되었습니다. 100년 만기 채권을 제공한 것입니다. 저는 당시 메모 There They Go Again . . . Again (2017년 7월)에서 이렇게 질문했습니다. "아르헨티나가 지난 100년 동안 5번이나 디폴트한 나라(그리고 최근 5년 동안 한 번 디폴트한 나라)가 향후 100년 동안 재연하지 않을 가능성이 있는가?" 저수익 환경에서 아르헨티나의 불안한 채무자로서의 역사는 무시되었고, 채권은 30년 만기 국채가 2.77%의 수익률을 제공할 때 7.85%의 수익률 덕분에 초과 신청되었습니다. 아르헨티나가 IMF에 대출을 요청하는 데는 1년도 채 걸리지 않았으며, 채권 디폴트까지는 3년이 걸리지 않았습니다. 2020년 100년 만기 채권이 재구조화되었을 때, 보유자는 새로운 채권을 받았으며, The Wall Street Journal에 따르면 예상 회수 가치는 대략 1달러당 54.5센트였습니다. 적절하게도, 같은 Journal 기사에서는 라보뱅크 그룹 NV의 피오터 마티스를 인용하여 "국채 수익률이 너무 낮아서, 투자자들이 위험에 빠지고 있다. 그래서 사람들이 미친 물건을 사고 있는 것이다"라고 말했습니다.2010년대에는 투자자들이 역사적으로 낮은 수익률 약 6%를 제공하는 레버리지 바이아웃 대출을 열심히 구매했습니다. 구매자 중에는 CLO가 포함되었는데, CLO는 낮은 등급의 트랜치 투자자들에게 상대적으로 높은 수익률을 제공하기 위해 구조화된 상품입니다. 또한, 사모 대출 기관은 예상 수익률을 약 9%로 레버리지 하였습니다.현금을 소모하는 "좀비" 기업은 역사적으로 신용 가치가 있는 것으로 간주되지 않았지만, 2021년까지 프로-위험 시기에는 쉽게 대출을 받을 수 있었습니다. 그러나 금융 여건이 긴축되면서 이들 기업은 차입 비용이 상승하거나 차입 가능 금액이 줄어들게 되었습니다.저수익 시기의 좋은 수익에 대한 갈망은 사기를 가능하게 할 수 있습니다. 테라노스(의료 기술 회사)와 FTX(암호화폐 거래소)는 최근 몇 년 동안 가장 두드러진 예입니다. 이러한 스캔들은 투자자가 덜 열정적이고 더 신중한 경제 및 자본 시장 긴축 시기에 발생할 가능성이 ...