[도서] 스티븐 클래펌 <넥스트 레벨> (4)

기업의 재무제표 분석

개요

1. 몇 가지 지표를 활용하여 초기 필터링

2. 회계정책에 대한 이해

3. 우발사항 및 특수관계자 주석에 대한 확인을 통해 전반적인 신뢰성에 대한 확인

4. 재무제표를 본격적으로 검토

“모든 투자자가 회계장부를 읽는다고 주장하지만, 증거에 따르면 그렇게 하는 투자자는 매우 소수에 불과하며 확실하고 철저하게 임하는 투자자는 더욱 드문게 현실이다”

“나의 프로세스는 느리고, 힘들고, 고통스럽기까지 하기에 당연히 모든 사람에게 해당하는 것은 아니다. 하지만 적어도 대차대조표는 한 줄 한 줄 검토해야 한다.”

투자 대상을 제대로 평가하려면 재무 및 회계 정책에 대해 확실히 이해해야 한다. 나는 초기 평가에서는 수익 성장 기록과 매출 총이익률, 영업이익률, 투하자본이익률, 현금 창출과 같은 몇 가지 주요 매개변수에 중점을 둔다. 또한, 자본적지출과 운전 자본 관련 사항도 간략하게 살펴본다.

보다 자세한 검토를 위해서는 일반적으로 회계 정책에 대한 이해부터 시작하지만, 감사보고서와 우발사항 및 특수관계자에 대한 주석을 확인해 내용을 신뢰할 수 있는지 여부를 확인하는 것이다. 이는 매수 포지션으로 고민할 가치가 있는지 여부에 대한 좋은 지침이 된다. 그런 다음 재무제표를 살펴보는 것이 나의 검토 순서다.

회계에 대한 이해

회계 정책을 이해하는 것은 필수적이다. 그렇지 않으면 몇 가지 큰 실수가 발생할 수 있기 때문이다. 그리고 이것을 서둘러 하지 않으면 끝끝내 하지 않게 된다는 것이 나의 경험칙이다.

물론 회계장부에 대한 자세한 검토를 시작할 즈음이면 이미 회사에 대한 정성적 측면 조사와 일부 주요 재무 매개변수에 대한 조사는 끝난 상태다. 이 시점에서 나는 심층 검토에 들어가 일정 수준 전념하면서 장부의 거의 모든 숫자와 텍스트 대부분을 다룬다. 그러나 나는 정통에서 약간 벗어나는 접근 방식을 이용한다.

나는 회계장부의 가장 기술적인(descriptive) 4가지 영역부터 보기 시작한다.

1. 감사보고서

   (1) 어떤 단서나 조건이 붙어 있는가? 그러하다면 계속 볼 가치가 있는가? 주의해야 할 사항, 특히 회계 정책이나 평가 근거에 대한 의견 불일치가 있는가?

   (2) 감사인은 누구이며, 들어본 적이 있는 회사인가?

   (3) 감사인이 변경된 경우 그 이유와 이전 감사인이 감사한 기간을 파악하는 것이 중요하다. 그 기간이 짧다면 이는 또 다른 주요 위험 신호다.

   (4) 감사위원회가 있으며, 이사나 위원들은 독립적인가?

   (5) 감사수수료는 합리적으로 책정되었는가? 비슷한 규모의 경쟁 업체와 비교했을 때 적정한 규모인가?

2. 우발부채 및 약정사항

   소송 등의 문제는 기업의 가치를 평가하는 데 있어 우발사항의 진행 정도에 따라 가치평가의 범위가 매우 넓어지는 결과가 초래된다. 이러한 상황에서는 정보 우위를 확보하거나 가치를 측정할 수 있는 가능성이 희박하기 때문에 나는 눈을 돌려 다른 주식을 살펴보는 경향이 있다. 때로는 그런 상황에도 불구하고 주가가 저렴해 보일 수 있지만, 나는 관련 사태가 구체화하기 전이라 주가에 전체 가치가 반영되지 못한 것으로 보고 발을 뺀다.

3. 특수관계자 거래에 대한 주석

   경영진이나 지배주주의 정직성에 의문이 생기는 경우 다른 주식으로 눈을 돌리는 것이 최선이다. 일반적으로 관련 당사자들, 특히 CEO의 특수관계자와 대규모로 빈번하게 혹은 비정상적으로 거래를 하는 회사는 피하는 것이 제일 좋다.

4. 이사의 사임

   무해할 수 있다. 그러나 잠재적 경고 신호일 수 있다. 예를 들어 존경 받는 비상임 이사가 사임하고 이사회와 큰 다툼이 있는 것 같으면 나는 해당 주식에 대한 조사를 보류하고 전개 상황을 지켜본다.

   
   

<내 생각>

1. 저자는 감사보고서에 의견 변형과 관련된 내용이 존재하는 경우 면밀한 조사가 필요하다는 단서를 달지만 전 추가 검토할 필요가 없다고 판단하고 있습니다. 회계기록에 문제가 있을 수도 있다는 감사인의 판단은 감사기준에 따라 재무제표에 존재하는 오류가 감사인이 적용하는 중요성 금액을 초과한다는 의미이며, 결국 이는 재무제표를 신뢰할 수 없다는 의미입니다.

   재무제표를 신뢰할 수 없는데 영업이익의 분석이니 매출성장률의 추이니 검토를 하는 것 자체가 의미가 있을 수 없다는 의미입니다.

   요즘 말이 많은 SMCI도 23년도 10-K 보고서에 '회사의 재무보고에 대한 내부통제에 대해 비적정 의견을 표명' 했습니다. 이는 회사가 산출하는 재무제표 작성과정을 신뢰할 수 없다는 의미이며, 현재 벌어지고 있는 사태에 대한 경고음이라고 할 수 있겠죠.

2. 감사를 진행하고 있는 회계법인이 어디인지, 감사수수료는 합리적으로 책정되었는지에 대한 부분은 사실 국장에서 투자를 하는데 고려해볼 만한 요소 중의 하나인 것 같습니다. 감사수수료가 유사업종의 타법인 대비 현저히 낮은 경우에는 감사보고서가 나왔다고 해서 재무제표의 신뢰성 있게 작성되었다고 할 수 있는지 의구심을 가져 볼 필요가 있습니다. 어느 회계법인에서 감사를 했느냐도 저는 체크리스트의 한 꼭지 정도 될 수 있다고 보지만, 논란이 될 수 있는 부분이기에 이 정도만 코멘트 하도록 하겠습니다.

3. 아직까지 미국에 상장된 기업에 대한 사업보고서를 검토하면서 특수관계자 거래에 대한 주석에서 유의적인 부분을 발견한 적은 없으나, 이 또한 국장에서 거래되는 기업들을 검토하는 경우(특히, 시총이 작은 기업일 수록)에 유의해야 하는 부분이라고 생각됩니다. 특수관계자와 자금 거래가 ...