보통의 주식 보통의 상식 - 에드가 와첸하임(이콘)

인터넷이 없던 18세기 네덜란드부터 21세기 현재 미국에 이르기까지 버블은 보통 3년, 아무리 길어도 7년 이상 지속된 적은 없었다. 오늘날에는 소문이 훨씬 더 빠르게 퍼지기 때문에 15년간 지속된 비트코인이 짧게 끝날 버블이라는 주장은 허위이다. 사람들은 투기가 가져다주는 초단기 수익을 위해 불길한 정보를 무시하려고 한다. 군중은 지적 판단력이 부족해 자신들의 관념에 맞춰 새로운 정보를 걸러내거나 조작한다. 집단 환상과 조화되지 않는 정보는 사람들의 심리를 불안하게 하기 때문에, 사람들은 이를 받아들이지 않는다. (p.317) 저자는 일본의 버블 경제 시기 모습에 대해서도 서술하는데, 당시 모습은 오늘날 한국보다 훨씬 광기에 미쳐 있었다. 예를 들면, 회계 관행은 기업의 순이익을 그다지 높게 평가하지 않는다는 주장, 상호출자가 주가수익률을 높인다는 주장, 테마주들의 PER은 평균 103배에 달했고, 정치인 50명이 주식 스캔들에 연루되었으며, 부동산 담보대출은 4년만에 4배 폭증했고, 신용카드 사용액은 3배가 늘었으며, 일본 여성들은 수입 명품 식자재, 의류를 소비하며 샐러리맨들을 무시했고, 도쿄에서 직장인이 아파트를 사려면 100년 이상 분할 상환 조건으로 살 수밖에 없었다. (p.433~451)

책의 전체적인 요약은 아래에 남긴다. 역발상 CEO들의 케이스와 교훈을 반복적으로 이야기하는 책이기에 전반적인 내용이 계속 반복된다.   <경쟁자들을 뛰어넘는 역발상 CEO들> - 헨리 싱글턴(텔레다인), 워런 버핏(버크셔 해서웨이), 톰 머피(캐피털 시티스), 존 말론(TCI), 딕 스미스(제너럴 시네마), 빌 앤더스(제너럴 다이내믹스), 빌 스티리츠(랠스턴퓨리나), 캐서린 그레이엄(워싱턴 포스트)   <역발상 CEO들의 행동양식> - 프로젝트별 자원배분 과정은 CEO가 주도해야 한다. - 투자 프로젝트에서 받아들일 수 있는 최소수익률, 즉 기준수익률부터 결정하라. 그 수익률은 자기자본비용과 부채비용 합계보다는 커야 하며 보통 10% 중반 이상으로 잡는다. - 내외부 투자대안의 수익률을 전부 계산하고, 수익률과 위험을 기준으로 순위를 매겨라. 계산이 완벽할 수는 없지만, 가정은 보수적으로 잡아라. - 자사주 매입을 할 때 수익률을 계산하라. 인수 시...

저자는 자신의 인생 이야기와 투자 철학을 책에서 담담히 풀어낸다. 그는 독일계 유대인 난민 가족 일원으로서 남아공, 이스라엘, 이란을 거쳐 영국에 정착했으며 이후 옥스퍼드 학부와 하버드 MBA에서 수학했다. 졸업 후에는 주식 투자에 매력을 느끼고 정크 주식을 팔아넘기는 뉴욕의 DH 블레어에 입사해 사기와 기망에 가까운 일을 커리어로 삼다가 가치투자에 매력을 느끼고 전향하게 되었다고 한다. 전향하는 과정에서 모니시 파브라이를 만나고 워런 버핏과 점심 식사를 했던 2가지 경험이 결정적으로 큰 분기점이 되었는데, 그들에게 부끄럽지 않기 위해서 삶과 투자 방식을 바꾸었기 때문이다.   그의 투자 철학은 다음과 같다. <투자 원칙> - 주가를 자주 확인하지 않는다. - 누가 팔려고 애쓰는 것은 사지 않는다. - 경영진의 말을 그대로 믿지 않고 여러 방법을 통해 검증하라 - 자료는 객관적인 자료(사업보고서, 감사통보서)부터 읽으며, 주관적인 자료(애널리포트, 언론보도)는 나중에 읽는다. - 투자 아이디어는 사심이 없는 사람과 논의한다. - 시장 소음을 무시한다. - 현재 보유한 종목을 공개적으로 언급하지 않는다. 한 번 언급하면 제때 팔기가 어렵기 때문이다.   <점검목록 항목> - 핵심 경영진이 판단력이 저하될 정도로 심각한 난관을 경험했는가? - 이 경영진이 과거에 자기 잇속을 차린 적이 있는가? - 생태계에서 상생을 추구하는 회사인가? - 이 회사가 통제할 수 없는 가치사슬 부위에서 변화가 발생하면, 사업의 어떤 부분이 영향을 받는가? - (예를 들어) 신용시장 상황이나 원자재 가격에 따라 매출이 위험할 정도로 변하는가? - 이 종목은 절대적인 기준으로도 싼가? (과거 최고점 대비 하락률이 아니라) - 미래의 장밋빛 전망이 아니라, 현재 상태를 기준을 평가했는가? - 내가 자신의 심리적 욕구를 충족시키려고 투자하는 것은 아닌가? - 내가 똑똑하다는 자부심을 느끼려고 사는 것은 아닌가?

진작에 독서 대상 리스트에 넣어두었다가 1년간 70여권의 책을 읽고 나서야 드디어 이 책을 읽었다. 내용이 너무 어렵지 않을까 두려웠기 때문이다. 역시나 쉬운 책은 아니었고, 요새 다른 일로 많이 바쁘기도 했지만 완독하는데 3주나 걸렸다. 가치투자자들에게는 구약성경과 같은 책이다. 아무래도 수많은 가치투자자들이 벤저민 그레이엄에 뿌리를 두고 있기 때문에 그 기초를 발굴해 읽는다는 느낌이 들기도 했다. 유명한 원문, 예를 들면 '시장은 투표소에 가깝다.' 또는 '안전마진을 확보해야 한다'는 내용을 읽을 때는 약간 전율이 일기도 했다. 1939년에 쓰인 책인 만큼 오늘날과는 맞지 않는 내용도 꽤 있었다. 회계 정보를 얻는 출처나 회계 기준, 투명성이 오늘날과 많이 다르기도 했던 듯하다. 그런 부분은 나중에 다시 읽을 때 참고하기 위해 빨간색으로 표시해 두었다. 당시에는 오늘날의 보통주보다 투자 비중이 더 컸던 채권과 우선주에 관한 내용이 책의 절반이 넘기도 하다. 당시 손익계산서 기준은 오늘날에 비해 느슨해 그레이엄은 대차대조표와 청산가치에 많은 부분을 의존하기도 했다. 오늘날 가치투자자들은 영업현금흐름을 중시하는데, 그레이엄은 배당금을 중시했다. 당시 미국 투자자들은 유순해 경영진의 전횡에 휘둘린다는 내용에는 오늘날 한국의 투자자들이 겹쳐 보이기도 했다. 이 책의 진정한 지혜는 대공황의 상흔이 남아있던 1939년에 그레이엄이 독창적인 방식으로 증권을 분석하는 기준을 제시했다는 것, 그리고 그것이 이후 70년 가까운 세월 동안 먹혀 들었다는 것이라고 볼 수 있겠다. 나는 이번에 책을 읽으면서 10% 정도의 부분을 이해하지 못했기에 나중에 다시 읽어봄직하다. 특히 45장 대차대조표 분석은 거의 이해하지 못했는데, 앞의 내용까지 묶어서 다시 읽어봐야겠다. 평소 하던 요약은 이 책은 일단 생략한다. 내용이 너무 방대해 요약하는 것이 쉽지 않았고, 일단 매우 중요한 내용은 파란색으로, 약간 중요한 내용은 검은색으로 밑줄만 그어두었다.

인도의 나란다 캐피털이라는 펀드의 창립자가 진화론과 투자 철학을 비교해 쓴 책이다. 진화론에 대한 내용은 스킵하며 읽었다. 투자 철학에 관한 내용은 흥미로운 부분이 많아 다음과 같이 옮겨적는다. 전반적으로 기존의 가치투자자들과 비슷한 부분이 매우 많았다. 오류에는 제 1종 오류와 제 2종 오류가 있다. 그 중 투자에 신중히 임해 자본을 잃는 오류를 최소화하는 것이 투자의 수익률에는 더 중요하다. 저자는 사기꾼, 턴어라운드 기업, 부채가 많은 기업, 연쇄 인수자, 빠르게 변화하는 산업, 주주의 이해관계에 부합하지 않는 소유주를 피한다. 더 나은 거부자가 될 때만 더 나은 투자자가 된다고 믿는다. (p.85) 저자는 ROCE라는 지표를 활용한다. 이 지표는 EBIT을 ‘순유동 자본+순고정 자본’으로 나눈 것이다. 일관되게 높은 ROCE를 보여주는 기업은 경쟁 우위를 가지고 있기 때문에 장기적으로 살아남고 성공한다. (p.112, 116~117) 이에 ...