무주택자는 정말 '집값 인버스'를 들고 있는 걸까?

사이클이란 무엇인가 여러분, 혹시 '사이클 산업'이라는 말을 들어보셨나요? 반도체, 석유화학, 조선... 이런 업종들을 부를 때 자주 등장하는 표현인데요. 마치 이 단어가 반도체나 석유라는 물질 자체에 내재된 어떤 숙명처럼 느껴지기도 합니다. "반도체는 원래 그래", "조선업은 워낙 사이클이 심해서" 같은 말들을 무심코 받아들이게 되죠. 그런데 잠깐만요. 정말 그럴까요? 반도체라는 작은 실리콘 조각이, 혹은 거대한 배를 만드는 행위 자체가 본질적으로 롤러코스터 같은 수익 변동을 야기하는 걸까요? 아니면 우리가 뭔가 놓치고 있는 게 있는 걸까요? 하지만 진실은 조금 다릅니다. 사이클이 생기는 근본적인 이유는 단 하나, 불확실성 때문입니다. 더 정확히 말하면, 수요와 공급을 제대로 모른다는 거죠. 만약 우리가 미래의 수요와 공급을 정확히 안다면? 사이클 같은 건 애초에 생길 이유가 없습니다. 만약 메모리가 얼마나 필요했을지, GPU가 얼마나 들어갈 지 미리 알았으면 어땠을까요? 이런 세상에서 지금같이 가격이 폭등했다 폭락하는 드라마가 펼쳐질 이유가 있을까요? 콜라먹는 하마 이야기 이해를 돕기 위해 좀 황당한 예시를 하나 들어볼게요. 제가 콜라를 정말... 정말 좋아한다고 상상해봅시다. 그냥 좋아하는 정도가 아니라, 전 세계 콜라 소비의 상당 부분을 혼자 담당할 정도로 마셔대는 고래중의 고래, 콜라 하마입니다. 돈도 무지막지하게 많아서 계속 마실 수 있다고 해보죠. 콜라 회사 입장에서 저는 고래... 아니, 하마입니다. 1막: 인후통 파동 어느 해, 저에게 인후통이 생겼습니다. 자연스럽게 평소보다 콜라를 적게 마시게 되었죠. 콜라 회사는 이를 보고 큰 결단을 내립니다. 이것은 '구조적'인 악재라고요. 경영진 회의가 열립니다. CFO가 엑셀 차트를 띄우며 말합니다. "분기 매출이 30% 감소했습니다. 앞으로도 얼마 못마실겁니다. 이건 일시적 현상이 아닙니다. 구조적 변화입니다." CEO가 고개를 끄덕입니다. 머지않아 코카콜라와 펩시는 직원을 해고하고, 생산 라인을 감축하기 시작합니다. 공장 하나가 폐쇄됩니다. 협력업체들에게 발주량 감축을 통보합니다. 그런데... 제 인후통이 나았습니다. (당연하죠?) 다시 평소대로 콜라를 마시려는데, 마실 게 없습니다! 냉장고에 넣어뒀던 건 유통기한이 다 됐고, 새로 만들려면 시간이 걸립니다. 공장을 다시 돌리려면 해고했던 직원들을 재채용해야 하고, 폐쇄했던 라인을 재가동해야 합니다. 이게 하루 이틀에 되는 일이 아니죠. 저는 어쩔 수 없이 중고나라와 당근마켓을 뒤지기 시작합니다. 천 원짜리 코카콜라 한 캔을 만 원 주고 사는 지경에 이르죠. 재고를 쌓아뒀던 똑똑한(?) 사람들이 갑자기 콜라 재벌이 됩니다. 중고 콜라 시장에 투기 광풍이 붑니다. 그래도 부족합니다. 평소 같으면 쳐다도 안 봤을 펩시를 사 마시기 시작하고, 급기야 이름도 모를 잡콜라들, 심지어 환타까지 닥치는 대로 사서 마십니다. 중독자의 비애입니다. 잡콜라 회사들은 갑자기 불어난 주문에 환호합니다. "드디어 우리 시대가 왔다!" 잡콜라 (예시) 코카콜라는 부랴부랴 공장을 확장하고 직원을 늘립니다. 해고했던 직원들을 다시 부르는데, 다들 이미 다른 직장을 구한 상태입니다. 할 수 없이 더 높은 급여를 제시하고 재영입합니다. 신규 장비도 급하게 발주합니다. 비용이 급증하죠. 얼마 지나지 않아 생산량이 늘어나고, 가격은 다시 정상화됩니다. 저는 당연히 코카콜라로 회귀하고요. 펩시는 타격을 입고, 잡콜라들은... 순간의 영광을 뒤로 한 채 시장에서 사라집니다. 그들의 야심찬 증설 계획도 물거품이 되어버립니다. 콜라 과점 체제가 더욱 공고해지고, 코카콜라는 생산 비용 증가를 반영해 가격을 슬쩍 올립니다. 이것이 우리가 아는 사이클의 기본 모습입니다. 수요 급감 → 과도한 감축 → 수요 회복 → 공급 부족 → 가격 폭등 → 과도한 증설 → 공급 과잉 → 가격 폭락. 이 사이클이 끊임없이 반복되는 거죠. 2막: 당뇨 쇼크와 구원자의 등장 그렇게 콜라를 마시던 어느 날, 병원에서 당뇨 진단을 받습니다. 콜라를 못 마시게 된 겁니다. 의사가 심각한 표정으로 말합니다. "혈당 수치가 심각합니다. 앞으로는 단 거 못먹는다 이말입니다." 저는 멍하니 진료실을 나섭니다. 이 뉴스는 순식간에 시장을 뒤덮습니다. 병원 주차장에서 찍힌 제 사진이 주요 경제 신문 1면을 장식합니다. "OOO, 당뇨 진단... 콜라 산업 아마겟돈?" 펩시는 긴급 이사회를 소집하고 문 닫을 준비를 하기 시작합니다. 코카콜라도 공포에 휩싸입니다. 주가가 하루에 30% 폭락합니다. 애널리스트들이 일제히 목표주가를 하향 조정합니다. 다음 분기 실적 발표, 예상대로 엄청난 손실입니다. 제가 안마셨기 때문입니다. 컨퍼런스콜에서 CEO는 떨리는 목소리로 말합니다. "우리의 주요 소비자가... 건강상의 이유로... 더 이상..." 말을 잇지 못합니다. 세상이 망할 것 같고, 콜라 산업은 붕괴 직전처럼 보입니다. 언론에서는 콜라 산업의 몰락을 기정사실화합니다. "콜라의 예견된 종말", "콜라 회사 구조조정 불가피", "협력업체 연쇄 부도 우려" 같은 기사들이 쏟아집니다. 유튜브에서는 이럴 줄 알았다는 사이버렉카가 출동합니다. 그런데. 어느 펩시 직원이 '제로슈거 라임'이라는 제품을 내놓습니다. 콜라이면서도 당뇨인 제가 마실 수 있는 제품이었죠. 사실 이 직원은 몇 년 전부터 이 아이디어를 제안해왔었는데, 계속 묵살당했었습니다. "콜라는 원래 설탕맛으로 마시고 하는 거야. 제로? 그게 무슨 콜라야?" 하지만 이제 상황이 다릅니다. 회사가 망하기 직전이니까요. 급하면 뭐든 시도해보는 법입니다. 시제품을 받아본 저는... 놀랍게도 맛이 괜찮다고 느낍니다. (중요합니다) 물론 예전의 그 달콤한 맛과는 다릅니다. 하지만 콜라의 톡 쏘는 느낌, 시원한 청량감은 여전합니다. 무엇보다 이걸 마셔도 혈당이 오르지 않습니다. 저는 다시 예전만큼 콜라를... 아니, 제로콜라를 마시기 시작합니다. 시장은 급격히 안정을 되찾습니다. 펩시의 주가가 급등합니다. 며칠 만에 50% 상승합니다. 코카콜라도 황급히 자체 제로 제품을 출시하지만, 이미 때는 늦었습니다. 물론 시장의 주력이 제로콜라로 넘어갔고, 펩시는 난생처음 시장 1등의 자리에 오릅니다. 산업 전문지들이 특집 기사를 쏟아냅니다. "제로슈거 혁명", "펩시의 극적인 반전", "위기를 기회로 만든 혁신". 그 몇 년 전에 아이디어를 제안했던 직원은 임원으로 뒤늦게 승진하고 유퀴즈 같은 방송에도 나오기 시작합니다. 그래서 이게 사이클인가, 구조적 변화인가? 여기서 재미있는 질문이 하나...

2025년 11월 중순, 일본 경제산업성이 고급 ArF와 EUV 포토레지스트를 포함한 12개 핵심 반도체 소재를 수출 통제 목록에 올리면서 중국 내 42개 기업에 대한 공급을 제한했습니다. 캐논, 니콘, 미쓰비시화학은 중국 기술 기업에 대한 핵심 소모품 공급을 중단하고 서비스팀을 철수했습니다. 11월 신에츠화학의 대중 수출은 전월 대비 42% 급감했습니다. 같은 시기 중국의 일본 여행 자제 권고로 일본 관광업계의 예약 취소가 눈덩이처럼 불어났고, 오사카 지역 호텔의 중국인 숙박 예약은 50~70% 정도 취소되었습니다. 중국은 관광으로, 일본은 소재로 칼자루를 쥔 모양새인데, 더 보시죠. 통제 없다고 말하고 실제론 통제하기 이번 중일 갈등은 형태부터 투자자에게 불편합니다. 공식 발표로 전면 금지가 나오면 시장은 숫자를 대입해 빠르게 재평가합니다. 반대로 공개적으로는 "바뀐 게 없다"는 부인 속에 현장, 즉 통관과 허가와 납기에서만 압박이 발생하면 기업들은 재고를 늘리고 라인을 조정하며 비용을 감수합니다. 이때는 시장이 기대치에 따라 오락가락하며 변동성이 크게 일어납니다. 이번 갈등의 도화선은 2025년 11월 7일 다카이치 사나에 일본 총리가 국회에서 대만 유사시 집단적 자위권 행사 가능성을 언급한 것이었습니다. 중국은 일본 방문과 유학 자제를 권고하며 압박을 강화했고, 동시에 시장에서는 일본의 대중 포토레지스트 공급이 조여지고 있다는 정황이 드러났습니다. 일본은 글로벌 포토레지스트 시장의 70% 이상, EUV용 포토레지스트는 사실상 100%를 장악하고 있습니다. 여기서 우리의 질문은 단순합니다. 일본이 정말 끊었는가, 아니면 작게, 조용히, 꾸준히 조이고 있는가, 그리고 중국은 그 시간 동안 버틸 수 있는가입니다. 왜 하필 포토레지스트인가: 공급망의 병목은 늘 얇은 곳에 있다 2019년 일본이 한국을 상대로 수출 규제를 꺼낼 때도, 초반에 핵심으로 거론된 품목 중 하나가 포토레지스트였습니다. 그 규제는 시간이 지나 부분 완화 형태로 조정되었지만, 시장이 배운 교훈은 명확했습니다. 한 번 물릴 수 있다는 사실이 확인되면, 기업은 비용이 들더라도 길을 바꾼다는 점입니다. 포토레지스트는 공정에 투입되는 수많은 소재 중 하나처럼 보이지만, 첨단 노드로 갈수록 대체의 난이도가 급격히 올라갑니다. 포토레지스트(PR)는 생산 그 자체를 멈추게 할 수 있는 재료입니다. 특히 EUV 공정으로 갈수록 대체가 어렵고, 인증과 양산 적용에 시간이 걸립니다. 트렌드포스에 따르면 이 방면에서는 일본의 지배력이 사실상 압도적이고 고급 PR의 비축이 어렵다는 점(유효기간, 품질 안정성)을 감안해야 합니다.중국이 2022년 고급 포토레지스트의 현지 생산 비중은 5% 미만이었고, ArF DUV 포토레지스트는 일본 의존도가 매우 높습니다. 중국의 주류 반도체 제조에 사용되는 KrF와 ArF 포토레지스트의 90% 이상이 일본에서 수입됩니다. 중국의 전체 포토레지스트 대일 의존도는 80~90%에 육박합니다. (위 트렌트포스 표 참조) 공급을 조금만 불안하게 만들어도 ...

안녕하세요, 휴가들 다녀오셨나요? 저는 꽤 오래 쉬고 왔답니다. 다시 국내 이야기로 돌아왔습니다. 이번엔 짧게 국내의 금융여건을 생각해보는 시간이 되면 좋겠습니다. 한국은행이 예상대로 25bp 인하하며 완화정책의 물꼬를 텄습니다. 발표 이후의 기자 질의를 보는데, 참 지금의 한국은행 포지션에 대한 적합한 요약이 아닐까 싶을 정도로 일관된 대화더군요. 자세히 보시죠. 국내 동향에 관심을 가지신 분들은 아마 이창용 총재의 최근 행보에 대해서 잘 아실텐데요. 한국은행은 '지역 비례 선발제'와 '강남 입시생의 대입 상한제' 등 파격적인 대학 입시 개혁안을 제시하며 논란을 일으켰습니다. 그간의 아주 과묵한 중앙은행 기조를 깨고 큰 변화를 보이고 있는데요. 단순히 언급을 하는게 아니라 아예 보고서까지 발간할 정도로 진심이었지요. 왜 그러한 행보를 보이게 되었는지 그 부분에 대해 이번 기회에 확실히 할 수 있는 기회가 되었습니다. 먼저 추후의 금리 전망에 대해 이창용 총재 답변 보시죠 저(이창용 총재)를 제외한 여섯 분 중 다섯 분은 3개월 후에도 3.25%로 유지하는 게 적절하단 견해를 나타내신 반면 한 분은 3.25%보다 낮은 수준으로 인하할 가능성을 열어놔야 한다는 의견이다. 우선 다섯 분은 이번 기준금리 0.25%포인트 인하가 부동산 가격과 가계 부채 등 금융 안정에 미치는 영향을 확인하는 데 시간이 걸린다는 의견이었다. 미 대선 결과와 지정학적 리스크의 전개 상황도 살펴봐야 하므로 향후 경제 여건을 점검하면서 신중히 결정해야 한다는 것이다. 나머지 한 분은 거시건전성 정책이 작동하기 시작했으며 필요 시 정부가 추가 조치를 시행할 의사도 밝힌 만큼 내수 하방 압력에 대응하기 위한 추가 인하 가능성을 열어두자는 의견이었다. 상당히 보수적인 코멘트입니다. (물론 연준위원들의 발언처럼 무게감 있지는 않지만) 금통위원들은 발언을 아주 절제하는 모습을 보입니다. 이는 후술하겠지만, "경기와 물가 상황으로 보아 완화적인 통화정책을 펼쳐야 하지만, 가계부채 문제를 좌시할 수 없어 내릴 수 없다" 는 한국은행의 입장을 그대로 대변하는 첫 구절입니다. 그러자 바로 이어지는 질문이 생각이 납니다. 저번에는 내수가 아직 버틸만하다, 부동산이 더 문제다 라며 동결했는데 이번에 내린 근거는 무엇인가? 금리를 낮추게 된 가장 큰 배경은 (금리를) 3.50%까지 올렸을 땐 인플레이션이 6%까지 올라가는 그런 상황이었다. 이를 한동안 유지하면서 인플레이션이 떨어지길 기대했다. 지금은 (인플레이션이) 2% 이하로 떨어진 입장에서 보면 실질금리가 상당히 높고, 긴축적인 수준에 있다. 내수가 회복 중이라 하더라도 잠재 성장률보다 낮고, 경제 성장률 자체도 크게 높지 않은 수준이므로 불필요하게 기준금리를 오랫동안 긴축적인 수준으로 갈 이유는 없다. 인플레이션이 떨어진 이 상황에서 불필요하게 긴축 수준을 유지해 갈 필요가 없다는 게 가장 큰 원인이다. 실기를 했느냐, 안 했느냐 하는 건 내수와 금융 안정을 함께 고려하는지에 따라 평가가 달라질 것이라 생각한다. 당연히 저희는 금융 안정을 고려해야 한다. 지금 당장은 평가가 어려울 것이고, 1년 정도 시간이 지난 시점에서 우리의 경기 상황과 금융 안정을 보고 평가하면 좋겠다. 또 '금리를 8월에 인하하지 않은 것이 실패한 것 아니냐'고 질문하는 분이 있다면 금리를 인하하지 않았음에도 가계대출이 10조 원 가까이 늘었는데, 이를 예상하셨는지 역으로 물어봐 줬으면 좋겠다. 금리를 인하하면 가계부채가 늘지 않겠냐 하는 건 큰 걱정이다. 다만 금리 인하가 당연히 부동산 가격 상승이나 가계부채를 올릴 가능성이 있지만 금리 인하만 가지고 이를 잡을 순 없다. 정책 공조를 통해 이 문제에 대응해야 한다. 금리 인하 속도를 어떻게 하는지도 굉장히 중요한 결과를 가져올 수 있다. 이쯤되면 다 아는 레퍼토리죠? 금리인하 사이클을 시작해야 하지만 가계부채 문제가 심각해 우려스럽다. 그런데, 가계부채가 높아 가처분소득이 감소해 내수가 어렵다면 역시 상환부담을 줄여야 할 것인데 왜 인하를 망설이는 것일까요? 여기서 우리 가계 부채의 특성을 이 총재는 돌려서 말하고 있는 것 같습니다. 상환부담을 경감시켜주면 그 생긴 여력으로 더 레버리지를 일으켜 집사러 달려가니 내려주기 힘들다, 라는 이야기를 말입니다. 이후 발언을 보면, 이정도면 그런데 국민 수준을 너무 낮게 보는게 아닌가 싶을 정도로 이 부분에 대한 걱정이 큰 것 같은데요. 한 기자가 직접적으로 영끌족에 대한 경고를 하는 것이냐 묻자, 부동산 가격을 예측해서 투기에 대한 경고를 한 건 아니다. 이자율이 예전처럼 0.5% 수준으로 갈 가능성이 아주 작기 때문에, 빌려서 투자할 경우 비용이 작을 것으로 생각하지 말라는 경고를 한 것이다. 미국은 인플레이션이 10% 이상 올라가고 금리도 5%포인트 이상 올렸기 때문에 인플레이션이 떨어질 때 (금리 인하) 속도가 빠를 것도 당연하다. 이에 비해 우리나라는 인플레이션이 6% 수준에 머물렀고, 금리는 3%포인트 정도 ...

추석 연휴 잘 보내고 계신가요? 오늘 아침, 모건스탠리가 결국 하이닉스에 대한 매도 리포트를 냈습니다. 뉴런 분들 중에는 (역시) 테크 종사자 분들이 많이 계십니다. 저부터 같이 배워보자는 차원에서 최대한 쉽게 써보고자 노력하고 있습니다. 모르는 부분이나 의견 낼 부분은 자유로운 공유로 서로 알아가는 시간을 가지면 좋겠습니다. 오해를 막기 위해 잠깐 짚고 넘어가면, 모건스탠리는 7월에 이미 아태지역 한국 선호주에서 하이닉스를 뺀 바 있습니다. (삼성은 말할 필요도 없지만..) 하지만 일단은 하이닉스에 대한 의견을 overweight(매수) 로 잡아놓고는 있었는데 결국 오늘 한 번에 두 단계나 하향해 단번에 평가의견을 underweight, 매도로 낮췄습니다. 중립을 건너뛰고 바로 셀 리포트를 낸 것인데요. 간략히 보시죠. YoY(전년 동기 대비 상승률 기준) 올 해 4분기가 피크다. 앞으로 내리막만 남았다 메모리 사이클 끝나간다- 시장이 무너지고 있고 매출, 이익 성장 내기가 앞으로 쉽지 않을것이다 하이닉스를 사게 만드는 가장 큰 원인은 HBM인데, HBM은 지금까지 항상 공급부족이었다. 그런데 AI 투자 수요가 피크를 ...

'국민주 였던 것' 삼전에 대한 코멘트를 잠깐 해보려고 합니다. 저도 기술에 대해서 업계 종사자 수준은 아닌데다 기술적인 부분을 보고 투자하는 것은 아니니만큼 쉽게 풀어서 설명하는 정도로 만족하고 짧은 생각을 써보고자 합니다. 삼전에 대한 외국인 매도가 아주 강합니다. 최근 3주로만 좁혀봐도 하루에 수천억을 때리는 경우가 많은데요. 극단적으로 지난 주 외국인 매도 수량의 90%가 삼성과 하이닉스에 몰렸습니다. 메모리를 조금 오래 보신 분들은 PBR 기반 투자를 자주 들어보셨을 가능성이 높습니다. 현재 삼성전자는 3분기 예상치 기준으로 P/B가 1.2배 정도 나오게 됩니다. 위 수치는 굉장한 하락사이클이 아닌 경우에는 거의 안정적으로 매수할 수 있는 밸류에이션이었죠? 그런데 무엇인가 공격적으로 바닥이라고 진입하기에는 불안한 부분이 있어 조금 정리해볼까 합니다. (뻔한 소리 주의) 가장 가벼운 부분부터 보면 먼저 무선사업부, 핸드폰입니다. 3분기 실적에 대한 우려가 아주 파다하지요? 성과급때문에 무섭다는 이야기까지 나오는 것을 보면 아마 2분기에 반영하지 않은 비용에 대한 큰 우려가 잔존하는 듯합니다. 컨센서스를 실적이 맞추지 못할 가능성은 높아보이지만 언제 삼성이 핸드폰 못팔아서 밸류를 싸게 받았던가요? 그리 무섭게 볼 부분은 아닌 듯 합니다만 심리적으로는 아래서 말씀드릴 파운드리 사업 부분과 겹쳐서 좋을 것은 역시 하나도 없는 부분입니다. 모바일 관련 자료 보시죠. 자료: trendforce / 현대차증권 삼전과 하이닉스는 아시다시피 HBM과 DDR5과 같은 고부가가치군으로 주력이 넘어갔습니다. 다만 중국의 경우 아직 DDR4를 제조하는데 사활을 거는 경우가 많은데요. 중국이 최근 화웨이를 필두로 자체 스마트폰 라인업을 강화하는데 이어서 아직 중국 내에서 메모리를 제조하는 CXMT가 DDR4를 수요에 무관하게 계속 찍어내면서 가격차가 벌어지고 있습니다....